中科曙光：需求景气有望提升，算力运营与服务是未来重要方向

买入（维持） 股价（2024年02月28日）47.56元 需求景气有望提升，算力运营与服务是未来重要方向 公司研究|动态跟踪中科曙光603019.SH 目标价格65.6元 52周最高价/最低价61.06/28.72元 总股本/流通A股（万股）146,358/145,453 A股市值（百万元）69,608 事件： 公司发布业绩快报，营业收入增长10.4%至143.5亿元，归属母公司净利润为18.4亿元，增长19%，扣非净利增长10.4%至12.7亿元。据此测算，公司4季度收入同比增速17.3%，归母净利同比增长22.1%，扣非净利同比增速则为10.7%。 点评： 公司4季度收入有所加速：过去三年以来，由于公司业务结构的转型与调整，收入增速较为平稳，而利润则在毛利率提升、费用管控较好的支撑下，获得了明显高于 收入的增速。2023年，公司下游需求较为疲弱、业务结构趋于稳定，而研发费用、销售费用增长较快，导致公司利润与收入增速基本匹配。不过，我们也注意到，4季度公司收入增长呈现加速，业务景气度有所上行。 对2024年需求与业务结构提升持乐观态度：我们预计，与2023年相比，通用服务器需求将呈现改善，信创需求将在较低的基数上有所回升，而生成式大模型蓬勃发展带来的训练、推理等智能计算需求将高速增长，行业将面临更乐观的需求形势。 此外，公司自研产品比例及核心部件自研能力不断提升，基于国产处理器的高端计算机、IO芯片和IO模块、底层管控固件等技术日益成熟，有望逐步实现量产，有利于公司进一步提升核心关键技术占比与盈利能力。 算力运营与服务有望成为新的业务拓展方向：2023年底，发改委等五部门共同发布 《关于深入实施“东数西算”工程加快构建全国一体化算力网的实施意见》，推动构建联网调度、普惠易用、绿色安全的全国一体化算力网。中科曙光正积极建设“全国一体化算力服务平台”，致力于链接遍布各地各类算力中心，为千行百业提供“先进、绿色、无损算力”和“集算力、数据、应用、运营、运维为一体的服务”。我们认为，相关业务短期内收入贡献可能有限，但长期而言有着较好的发展空间。 盈利预测与投资建议 由于公司收入增速、毛利率水平均低于此前预期，我们调整公司2023-2025年EPS至1.26、1.64、2.04元（原预测为1.43、1.87、2.27元），参考可比公司，我们认为合理估值水平为2024年的40倍市盈率，对应目标价为65.6元，维持买入评级。 风险提示 下游行业需求波动风险；公司产品与技术研发不及预期风险； 国家/地区中国 行业计算机 核心观点 报告发布日期2024年02月28日 1周 1月 3月 12月 绝对表现% 31.67 39.92 24.76 48.09 相对表现% 31.86 36.43 26.7 63.31 沪深300% -0.19 3.49 -1.94 -15.22 浦俊懿021-63325888*6106 pujunyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514050004 陈超021-63325888*3144 chenchao3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521050002 谢忱xiechen@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522090004 宋鑫宇songxinyu@orientsec.com.cn 超算龙头赋能算力无感调度，积极参与全国一体化算网建设 2023-04-22 公司业绩表现良好，X86计算生态不断完 2022-09-02 善一季度业绩超预期，信创和东数西算带来 2022-04-28 广阔机遇 覃俊宁qinjunning@orientsec.com.cn 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 11,200 13,008 14,338 16,431 18,357 同比增长(%) 10.2% 16.1% 10.2% 14.6% 11.7% 营业利润(百万元) 1,382 1,905 2,178 2,840 3,529 同比增长(%) 31.7% 37.8% 14.4% 30.4% 24.2% 归属母公司净利润(百万元) 1,176 1,544 1,842 2,405 2,986 同比增长(%) 43.0% 31.3% 19.3% 30.6% 24.2% 每股收益（元） 0.80 1.06 1.26 1.64 2.04 毛利率(%) 23.7% 26.3% 27.2% 28.0% 29.0% 净利率(%) 10.5% 11.9% 12.8% 14.6% 16.3% 净资产收益率(%) 9.7% 10.4% 10.3% 12.0% 13.1% 市盈率 59.2 45.1 37.8 28.9 23.3 市净率 5.5 4.1 3.7 3.3 2.9 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 附：可比公司估值表 公司 代码 最新价格(元)2024/2/28 每股收益（元） 市盈率 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 浪潮信息 000977 35.78 1.41 1.11 1.48 1.91 25.32 32.27 24.20 18.77 中国长城 000066 10.05 0.04 0.03 0.11 0.15 269.44 299.11 90.05 67.72 易华录 300212 24.59 0.02 0.05 0.39 0.64 1536.88 486.93 62.59 38.34 紫光股份 000938 20.09 0.75 0.79 0.98 1.17 26.63 25.39 20.46 17.11 宝信软件 600845 45.39 0.91 1.10 1.39 1.76 49.91 41.08 32.69 25.75 调整后平均 124.00 40.00 28.00 数据来源：Wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 6,481 6,155 9,794 12,689 15,908 营业收入 11,200 13,008 14,338 16,431 18,357 应收票据、账款及款项融资 2,482 2,847 2,925 3,352 3,745 营业成本 8,541 9,592 10,434 11,827 13,031 预付账款 781 423 574 657 734 营业税金及附加 41 54 50 58 64 存货 6,009 6,379 5,739 5,322 5,212 营业费用 509 620 736 827 908 其他 905 1,015 1,243 1,308 1,368 管理费用及研发费用 1,270 1,415 1,568 1,742 1,917 流动资产合计 16,658 16,820 20,275 23,329 26,967 财务费用 (141) (99) 24 (8) (39) 长期股权投资 3,457 6,395 6,395 6,395 6,395 资产、信用减值损失 194 201 176 195 220 固定资产 1,442 2,198 2,432 2,529 2,547 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 在建工程 590 291 145 102 88 投资净收益 199 248 378 549 724 无形资产 1,279 1,589 1,656 1,687 1,704 其他 398 431 450 500 550 其他 2,893 4,516 2,416 2,401 2,396 营业利润 1,382 1,905 2,178 2,840 3,529 非流动资产合计 9,660 14,990 13,043 13,113 13,131 营业外收入 20 12 10 15 15 资产总计 26,318 31,810 33,318 36,442 40,098 营业外支出 5 11 6 6 6 短期借款 5 288 300 300 300 利润总额 1,398 1,906 2,182 2,849 3,538 应付票据及应付账款 2,587 2,446 2,087 2,365 2,606 所得税 171 288 284 370 460 其他 3,086 3,582 3,609 3,975 4,312 净利润 1,226 1,617 1,899 2,479 3,078 流动负债合计 5,679 6,316 5,996 6,641 7,219 少数股东损益 80 73 57 74 92 长期借款 695 1,484 1,484 1,484 1,484 归属于母公司净利润 1,146 1,544 1,842 2,405 2,986 应付债券 0 0 0 0 0 每股收益（元） 0.80 1.06 1.26 1.64 2.04 其他 6,787 6,269 6,196 6,196 6,196 非流动负债合计 7,481 7,753 7,680 7,680 7,680 主要财务比率 负债合计 13,160 14,070 13,676 14,321 14,899 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 470 723 780 855 947 成长能力 股本 1,463 1,464 1,464 1,464 1,464 营业收入 10.2% 16.1% 10.2% 14.6% 11.7% 资本公积 7,798 10,813 10,824 10,824 10,824 营业利润 31.7% 37.8% 14.4% 30.4% 24.2% 留存收益 3,422 4,732 6,574 8,978 11,964 归属于母公司净利润 43.0% 31.3% 19.3% 30.6% 24.2% 其他 6 8 0 0 0 获利能力 股东权益合计 13,158 17,741 19,642 22,121 25,199 毛利率 23.7% 26.3% 27.2% 28.0% 29.0% 负债和股东权益总计 26,318 31,810 33,318 36,442 40,098 净利率 10.5% 11.9% 12.8% 14.6% 16.3% ROE 9.7% 10.4% 10.3% 12.0% 13.1% 现金流量表 ROIC 8.1% 8.9% 9.1% 10.6% 11.7% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 1,226 1,617 1,899 2,479 3,078 资产负债率 50.0% 44.2% 41.0% 39.3% 37.2% 折旧摊销 334 531 471 552 615 净负债率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 财务费用 (141) (99) 24 (8) (39) 流动比率 2.93 2.66 3.38 3.51 3.74 投资损失 (199) (248) (378) (549) (724) 速动比率 1.85 1.63 2.40 2.69 2.99 营运资金变动 (2,706) (281) (154) 453 120 营运能力 其它 962 (395) 632 34 38 应收账款周转率 4.7 4.7 4.7 4.9 4.8 经营活动现金流 (523) 1,125 2,493 2,961 3,089 存货周转率 1.9 1.5 1