三季度淡季实现稳定增长，期待双11大促积极发力

公司业绩持续稳定增长。公司前三季度实现营收52.5亿元，同增32.5%，归母净利润7.5亿元，同增50.6%。其中单三季度实现营收16.2亿元/yoy+21.4%，归母净利润2.5亿元/yoy+24.2%。在淡季行业整体承压之际，公司通过主品牌产品迭代升级，以及新品牌放量，整体业绩继续稳定成长。 分品牌来看：主品牌珀莱雅保持稳定增长，多品牌矩阵优势凸显。前三季度珀莱雅占比约80%，同比增长约30%，其中大单品仍是珀莱雅营收的主要来源，营收占比约50%；彩棠实现营收占比约10%，同比增长约70%。 分渠道来看：线上渠道保持稳定，线下渠道发展扭转趋势。单Q3公司线上渠道实现收入13.84亿元/yoy+18.56%，占比85.5%；线下渠道实现收入2.34亿元/yoy+46.24%，实现积极反转，公司今年以来加强对传统日化渠道的管理，同时积极推进百货商场专柜建设，提高单店日销并强化品牌形象管理。 毛利率稳定上行，费用管控良好。公司三季度毛利率/净利率分别为72.66%/15.21%，同比+0.67pct/+0.57pct，主要由于公司顺应行业发展规律，三季度主动减少与部分达人合作和促销活动，带动整体毛利率持续上行。费用率方面，销售/管理/研发费用率分别同比-1.09pct/-2.30pct/-0.26pct，整体管控良好。预计四季度毛利率与前三季度相比保持稳定，而净利率受到形象宣传推广费用率和研发费用率的上升将有所下降。此外公司前三季度计提存货跌价损失8856万，一方面包括公司正常计提，另一方面为首次在产品迭代升级后对升级前老产品进行计提，导致整体存货跌价损失计提较高。 营运能力和现金流有所承压。公司前三季度存货周转天数同比增加17天； 主要由于为双11大促备货而导致存货增加。单三季度经营性现金流量净额为-3.82亿元/yoy-758%，主要由于三季度预付双11形象推广费，同时618大促备货产生的应付货款以及Q2销售较高产生的相关税费均于三季度支付。 风险提示：宏观环境风险，新产品推出不及预期，行业竞争加剧。 投资建议：公司依托强劲的产品力和精细化渠道运营能力，在Q3行业淡季中仍保持稳定增长，不断夯实自身美妆国货龙头地位。目前公司线上渠道依托精细化运营和高产品转化率实现稳步增长，线下渠道调整效果积极显现，未来有望为公司贡献增量业绩的同时强化品牌形象建设。而在即将到来的双11大促，公司有望通过加大产品及渠道布局合作力度，销售成绩值得期待。 我们略上调公司2023-2025年归母净利润至11.53/14.64/17.89亿元（原值为11.04/13.92/16.94），对应PE分别为32/25/21x，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 公司业绩保持稳定增长。公司前三季度实现营业收入52.49亿元，同比增长32.47%，归母净利润7.46亿元，同比增长50.6%；单Q3实现营业收入16.22亿元，同比增长21.36%，归母净利润2.46亿元，同比增长24.24%。在淡季行业整体承压之际，公司受益于线上渠道的稳定增长，主品牌产品的持续迭代升级，以及彩棠等新品牌收入占比的提升，整体业绩实现稳健表现。 同时本次公司前三季度合计计提资产减值损失9914万，其中存货跌价损失8856万，一方面包括公司正常存货计提，另一方面为首次在产品迭代升级后对升级前产品进行计提，导致整体存货计提较高；同时长期股权投资减值损失为1058万，主要为对珠海海狮龙生物科技有限公司计提长投减值损失。 分品牌来看：主品牌珀莱雅保持稳定增长，多品牌矩阵优势凸显 前三季度珀莱雅营收占比约80%，同比增长约30%，其中大单品仍是珀莱雅营收的主要来源，营收占比约50%，其中天猫/抖音/京东直营三大平台大单品占比分别为75%+/50%+/55%+，而在大单品中，双抗系列贡献主要收入，以天猫平台为例，前三季度双抗/红宝石/源力系列比重分别为37%+/26%/10%+。 前三季度彩棠营收占比约10%，同比增长约70%；悦芙媞和OR品牌增速均在50-100%，其中悦芙媞增速预计略高于OR。 分渠道来看：线上渠道保持稳定，线下渠道发展较快 单Q3公司线上渠道实现收入13.84亿元/yoy+18.56%，占公司整体营收85.5%； 线下渠道实现收入2.34亿元，同比+46.24%，表现亮眼，公司今年以来加强对日化渠道的管理，目前已经实现维稳上升；同时积极推进百货商场专柜建设，力图在提高单店日销的同时，强化品牌形象建设。 图1：公司单季度营业收入及增速（单位：亿元、%） 图2：公司单季度归母净利润及增速（单位：亿元、%） 盈利能力方面， 公司三季度毛利率/净利率分别为72.66%/15.21%， 同比+0.67pct/+0.57pct，由于公司考虑到今年行业整体变化，三季度主动减少部分达人合作和促销活动，带动整体毛利率持续上行。费用率方面，销售/管理/研发费用率分别42.62%/5.83%/2.30%，分别同比-1.09pct/-2.30pct/-0.26pct，整体费用管控良好。 图3：公司单季度毛利率及净利率情况 图4：公司单季度费用率情况 营运能力和现金流方面，公司前三季度存货周转天数144天，同比增加17天；应收账款周转天数7天，同比下降1天，主要由于为双11大促备货而导致存货平均库存增加。公司单三季度经营性现金流量净额为-3.82亿元，去年同期为0.58亿元，主要由于：1）Q3预付双十一形象推广费增加；2）为618大促备货产生的应付货款主要集中在Q3支付；3）Q2销售及利润增速较高，其产生的相关税费在三季度实际缴纳。 图5：公司存货周转天数及应收账款周转天数 图6：公司现金流情况 投资建议： 公司依托强劲的产品力和精细化渠道运营能力，在Q3行业淡季中仍保持稳定增长，不断夯实自身美妆国货龙头地位。目前公司线上渠道依托精细化运营和高产品转化率实现稳步增长，线下渠道调整效果积极显现，未来有望为公司贡献增量业绩的同时强化品牌形象建设。而在即将到来的双11大促，公司有望通过加大产品及渠道布局合作力度，销售成绩值得期待。考虑公司通过产品持续升级带来的量价提升，以及线下渠道调整显效，我们略上调公司2023-2025年归母净利润至11.53/14.64/17.89亿元（原值为11.04/13.92/16.94），对应PE分别为32/25/21x，维持“买入”评级。 表1：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明