2023年三季报点评：布局海外仓开拓拉美市场，3Q23业绩表现依旧亮眼

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 华凯易佰（300592.SZ）2023年三季报点评 布局海外仓开拓拉美市场，3Q23业绩表现依旧亮眼 2023年10月24日 ➢ 事件：23Q1-3实现营收47.50亿元/yoy+55.29%，归母净利润2.99亿元/yoy+109.02%，扣非归母净利润2.82亿元/yoy+111.43%，经营活动现金流3.55亿元/yoy+268.82%。其中3Q23实现营收17.58亿元/yoy+61.04%，归母净利润0.91亿元/yoy+52.47%，扣非归母净利润0.90亿元/yoy+60.89%。 ➢ 前三季度子公司易佰网络业绩达到此前预告上限。公司23Q1-3实现营业收入47.23亿元，利润总额4.09亿元，净利润3.51亿元，达到此前预告上限。公司23Q3实现营业收入17.42亿元/yoy+61.60%，利润总额1.26亿元，净利润1.08亿元/yoy+45.75%。 ➢ 管理费用率因为一次性超额业绩奖励和股份支付费用大幅提升，改善确定性较强。盈利能力方面，23Q1-3实现毛利率37.81%/同比-0.85pct，净利率6.30%/同比+1.51pct，3Q23实现毛利率37.11%/同比-0.49pct，环比-1.31pct，净利率5.19%/同比-0.31pct，环比-2.98pct。费用率方面，23Q1-3销售/管理/研发费用率分别为22.96%/6.87%/0.99%，分别同比变化-3.13/+0.33/-0.23pct，3Q23销售/管理/研发费用率分别为23.07%/6.50%/0.97%，分别同比变化-2.63/+2.44/-0.30pct，管理费用率提升幅度较大，主要为易佰网络计提超额业绩奖励4676万元以及股份支付费用2990万元所致。 ➢ 超额完成业绩承诺，计提超额业绩奖励约0.47亿元。2019-2024年子公司易佰网络业绩承诺分别为1.40/1.70/2.04/2.70/3.30/3.60亿元。2019-2022年公司超额完成业绩承诺，完成率分别为124.31%/213.86%/105.75%/109.11%，其中22年由于员工持股计划，业务团队放弃现金奖励。自 2023 年6月起，公司将易佰网络 100%股权纳入合并报表范围。对于2023年的超额业绩奖励，奖励规则为（2023 年实现净利润数-2023 年承诺净利润数)*50% ，23Q1-3子公司易佰网络已完成全年业绩目标，计提超额业绩奖励0.47亿元。 ➢ 墨西哥仓储规模扩大，助力拉美蓝海市场开拓。年初公司计划加大拉美市场与海外仓的布局力度，亿迈生态平台也将拉美海外仓、美客多孵化等作为核心业务项目。截至7月中旬，墨西哥仓规模近100人，仓储面积近1万平，日处理量达到了3万+，为布局拉美市场提供了仓储物流支撑。新仓面积是原仓的2倍，更大的存储空间与更强的本土配送能力将助力亿迈商户开拓拉美蓝海市场。 ➢ 投资建议：公司打造“泛品+精品+亿迈”三大业务驱动模式，在汇率向好和国际运费下降等成本端因素持续优化的背景下，公司通过易佰云信息化系统的精细化运作，有效实现降本增效，经营业绩持续向好。我们预计23-25年公司实现归母净利润3.80/6.26/8.69亿元，分别同比75.7%/64.9%/38.7%，对应PE为17/10/7X，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：行业竞争加剧；海外经济大幅衰退；供应链中断；贸易政策变化。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4,417 6,453 8,527 10,802 增长率（%） 112.9 46.1 32.1 26.7 归属母公司股东净利润（百万元） 216 380 626 869 增长率（%） 347.4 75.7 64.9 38.7 每股收益（元） 0.75 1.31 2.17 3.00 PE 30 17 10 7 PB 2.9 2.8 2.2 1.7 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年10月23日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 22.24元 [Table_Author] 分析师 刘文正 执业证书： S0100521100009 电话： 13122831967 邮箱： liuwenzheng@mszq.com 研究助理 刘彦菁 执业证书： S0100122070036 邮箱： liuyanjing@mszq.com 相关研究 1.华凯易佰（300592.SZ）2023年中报点评：开启“一体两翼”新战略，推动业绩高增-2023/08/22 2.华凯易佰（300592.SZ）2022年年报及2023年一季报点评：积极拥抱智能化，盈利能力持续提升-2023/04/21 3.华凯易佰（300592.SZ）深度报告：依托供应链+智能化优势，打造出海泛品电商龙头-2023/04/07 华凯易佰(300592)/商业零售及社会服务 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 4,417 6,453 8,527 10,802 成长能力（%） 营业成本 2,742 4,035 5,198 6,426 营业收入增长率 112.88 46.10 32.13 26.68 营业税金及附加 4 6 9 11 EBIT增长率 1169.23 66.30 65.10 38.02 销售费用 1,088 1,533 2,031 2,591 净利润增长率 347.39 75.73 64.85 38.69 管理费用 243 347 432 594 盈利能力（%） 研发费用 52 77 102 134 毛利率 37.92 37.48 39.04 40.51 EBIT 283 471 778 1,073 净利润率 4.90 5.89 7.35 8.04 财务费用 -3 5 9 8 总资产收益率ROA 6.91 9.04 11.85 13.16 资产减值损失 -10 -8 -9 -11 净资产收益率ROE 9.81 16.43 21.31 22.81 投资收益 -3 6 9 11 偿债能力 营业利润 286 471 776 1,076 流动比率 3.09 2.24 2.38 2.56 营业外收支 2 0 0 0 速动比率 1.88 1.40 1.61 1.83 利润总额 288 471 776 1,076 现金比率 1.36 0.88 1.07 1.27 所得税 44 71 116 161 资产负债率（%） 25.26 41.31 40.82 38.79 净利润 244 400 659 914 经营效率 归属于母公司净利润 216 380 626 869 应收账款周转天数 25.00 30.00 30.00 30.00 EBITDA 340 537 857 1,140 存货周转天数 79.63 70.00 60.00 55.00 总资产周转率 1.45 1.76 1.80 1.82 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 848 1,164 1,831 2,646 每股收益 0.75 1.31 2.17 3.00 应收账款及票据 303 514 680 861 每股净资产 7.62 8.00 10.17 13.17 预付款项 35 149 192 238 每股经营现金流 0.99 1.28 2.37 3.07 存货 598 766 846 959 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 其他流动资产 140 385 505 637 估值分析 流动资产合计 1,923 2,980 4,055 5,341 PE 30 17 10 7 长期股权投资 17 22 30 40 PB 2.9 2.8 2.2 1.7 固定资产 265 264 270 274 EV/EBITDA 17.86 11.31 7.08 5.33 无形资产 106 105 102 99 股息收益率（%） 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 1,205 1,226 1,230 1,262 资产合计 3,128 4,205 5,284 6,603 短期借款 62 92 122 122 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 352 888 1,144 1,414 净利润 244 400 659 914 其他流动负债 208 350 439 551 折旧和摊销 57 65 79 66 流动负债合计 623 1,330 1,706 2,087 营运资金变动 -30 -78 -81 -126 长期借款 0 200 250 250 经营活动现金流 285 371 687 888 其他长期负债 168 207 201 223 资本开支 -8 -24 -35 -40 非流动负债合计 168 407 451 474 投资 149 0 0 0 负债合计 790 1,737 2,157 2,561 投资活动现金流 144 -23 -35 -40 股本 289 289 289 289 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 135 155 188 233 债务募资 54 270 68 0 股东权益合计 2,338 2,468 3,127 4,042 筹资活动现金流 -82 -31 15 -33 负债和股东权益合计 3,128 4,205 5,284 6,603 现金净流量 360 317 667 815 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 华凯易佰(300592)/商业零售及社会服务 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使