配置逻辑不变：全球经济延续修复趋势，地缘局势升级加速贵金属上涨

配置逻辑不变：全球经济延续修复趋势，地缘局势升级加速贵金属上涨 有色金属证券研究报告/行业周报2023年10月22日 行业评级：增持 分析师：谢鸿鹤 执业证书编号：S0740517080003Email：xiehh@zts.com.cn 分析师：郭中伟 执业证书编号：S0740521110004Email：guozw@zts.com.cn 分析师：刘耀齐 执业证书编号：S0740523080004Email：liuyq@zts.com.cn 分析师：陈沁一 执业证书编号：S0740523090001Email：chenqy01@zts.com.cn 分析师：于柏寒 执业证书编号：S0740523090003Email：yubh@zts.com.cn 基本状况 上市公司数131 行业总市值(亿元)25,472.43 行业流通市值(亿元)22,507.78 行业-市场走势对比 有色金属（申万） 沪深300 20% 15% 10% 5% 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 0% -5% -10% -15% 相关报告 1、《方向不改：国内经济延续修 复趋势，地缘局势升级推动贵金属上涨趋势加速》2023-10-15 2、《全球制造业景气回升，美元指数波动加大，大宗金属配置逻辑不变》2023-10-08 投资要点 【本周关键词】：避险情绪升温、国内三季度GDP超预期 投资建议：维持行业“增持”评级 1）贵金属上行趋势加速，本周地缘局势进一步升级，避险情绪升温，推动金价进一步上涨，中期看随着居民超额储蓄的消耗及高利率的维持，美国经济周期性回落难以避免，贵金属有望进入降息预期驱动的上涨阶段，持续重视板块内高成长及资源优势突出标的的投资机会。 2）基本金属恰处布局良机，国内三季度GDP超预期，经济延续修复趋势，逆周期政策效果逐步显现，铜铝等需求有望得到支撑，按照历史平均40个月左右的周期长度来看，全球经济高位下行时间已过半，随着美联储逐步进入降息周期以及国内经济复苏趋势渐明，支撑全球经济走出底部，基本金属正处布局良机。 行情回顾：基本金属价格涨跌互现，贵金属价格走强：1）LME铜、铝、铅、锌、锡、 镍本周涨跌幅为0.0%、-0.5%、1.9%、-0.3%、-0.6%、0.3%，SHFE铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为-0.5%、-0.1%、1.4%、-1.5%、0.8%、-3.5%，价格涨跌互现；2）COMEX黄金收1994.40美元/盎司，环比上涨2.72%，SHFE黄金收于476.68元/克，环比上涨4.78%；3）本周有色行业指数跑输市场，申万有色金属指数收4,132.91点，环比下跌3.69%，跑输上证0.29个百分点，贵金属、能源金属、工业金属、金属新材料、小金属涨跌幅分别-0.01%、-3.28%、-3.77%、-5.03%、-5.62%。 COMEX黄金 SHFE黄金COMEX白银 SHFE白银LME铜SHFE铜LME铝SHFE铝LME铅SHFE铅LME锌SHFE锌LME锡SHFE锡LME镍SHFE镍 美元/盎司元/克 美元/盎司元/千克美元/吨元/吨 美元/吨元/吨美元/吨元/吨美元/吨元/吨美元/吨元/吨美元/吨元/吨 1,994.40 476.68 23.50 5,831 7,940 66,160 2,180 18,930 2,091 16,440 2,439 20,900 25,050 215,470 18,640 146,000 2 4 2 2 0.03% -0.47% -0.46% -0.05% 1 1.36% -0.35% .48% -0.61% 0.76% 0.32% .45% -3 -1 .93% .05% .66% .78% .72% 单位本周五（10.20）价格周度涨跌幅 图表：周内贵金属及工业金属价格走势 来源：wind，中泰证券研究所 宏观“三因素”总结：国内第三季度GDP超预期；美国经济数据保持韧性；欧元区经济数据回升。具体来看： 1）国内经济延续修复趋势：第三季度GDP同比4.90%（前值6.30%，预期4.44%）； 9月工业增加值当月同比4.50%（前值4.50%，预期4.55%），9月固定资产投资累计同比3.10%（前值3.20%，预期3.07%），9月社会消费品零售总额当月同比5.50% （前值4.60%，预期4.85%）。 2）美国经济数据保持韧性：9月零售销售总额季调同比为3.75%（前值2.89%），环比0.71%（前值0.79%，预期0.20%），9月核心零售总额季调环比为0.64%（前值0.88%，预期0.10%）；9月新屋开工私人住宅11.77万套（前值11.26万套），折年数 季调为135.8万套（前值126.9万套，预期138.0万套）。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 3）欧元区通胀回落，经济景气指数回升：9月欧元区CPI同比为4.3%（前值5.2%，预期4.3%），环比为0.3%（前值0.5%，预期0.3%）；9月欧盟CPI同比为4.9%（前值5.9%）；10月欧元区ZEW经济景气指数为2.3（前值-8.9，预期-8.0）。 4）全球制造业景气度持续复苏：9月全球制造业PMI为49.1，环比增加0.1，连续13 个月处于荣枯线以下，全球经济复苏动能仍有进一步提升空间。 贵金属：市场避险情绪持续升温，金价上涨 周内，十年期美债实际收益率2.46%，环比上升0.17pcts，实际收益率模型计算的残差1324.9美元/盎司，环比+103.7美元/盎司；巴以冲突加剧，致使市场避险情绪提升，金价走高。我们认为美国经济回落难以避免，当前4.5%左右的远端名义利率离经济底部的1.5%有较大回落空间，看好板块内高成长及资源优势突出标的投资机会。 基本金属：国内GDP超预期，全球经济不确定性增加，价格涨跌互现 宏观方面，国内三季度GDP同比超预期，对基本金属价格有所支撑，但地缘局势升级导致市场对经济前景不明，基本金属价格有所承压。基本面方面，本周铜铝出现去库状态，但去库拐点能否如期而至仍需观察。 1、对于电解铝，供应与库存平稳，铝价企稳震荡。 供应方面，本周电解铝行业继续保持平稳运行，目前电解铝开工产能4297.90万吨。需求方面，本周国内铝下游开工率表现一般，其中线缆、板带箔虽维持平稳，但型材板块持续下滑。库存方面，铝社会库存周内已经出现去库状态，但季节性去库拐点能否如期而至仍需观察。成本方面，目前电解铝90分位成本17187元/吨。 1）氧化铝价格2987元/吨，环比增加0.84%，氧化铝成本2951元/吨，环比 下降0.70%，吨毛利36元/吨，环比上涨46元/吨。 2）预焙阳极方面，本周周内均价4913元/吨，环比持平；考虑1个月原料库存影响，周内平均成本5048元/吨，环比增加0.42%，周内平均吨毛利-136元/吨，环比下降22元/吨；如果不虑原料库存，预焙阳极周内平均成本4692元/吨， 环比持平，周内平均吨毛利220元/吨，环比持平。 3）对于除新疆外100%自备火电的电解铝企业，即时成本16587元/吨，环比下跌0.04%，长江现货铝价19060元/吨，环比上涨0.21%，吨铝盈利1642元，环比上升1.93%。 总结来看，国内电解铝供应端暂稳运行，四季度仍需要持续关注云南等地区的电力情况，同时在需求有年底冲刺的增加预期下，四季度电解铝或将维持紧平衡状态，库存有望重回低位，提振铝价。 2、对于电解铜，铜价低位震荡、精废价差收窄，精铜需求具备韧性。供给方面，百 川统计本周国内电解铜产量环比持平。需求方面，本周铜价跌至6.6万元/吨左右的近期低位，且周内精废价差收窄，精铜的需求增加，电线电缆、漆包线订单整体呈现增长状态；主要精铜杆企业下游采购意愿持续升温，周度开工率环比回升 2.73个百分点。库存方面，SMM主流地区社会库存周内去库1.9万吨；国内保税区铜库存环比去库0.5万吨；海外LME和Comex库存环比累库1.1万吨，海外库存呈累库趋势。 总结来看，本周铜价在宏观避险情绪以及前期基本面持续垒库下承压走弱；但国内需求尚具韧性，在铜价下跌的情况下，提振下游补库情绪，因此铜价深跌的可能性不大，铜价维持震荡走势。 3、对于锌，供增需弱，锌价偏弱运行。周初，美联储官员发言偏鸽，给予伦锌底部 支撑，而地缘政治升级叠加美元指数高位，伦锌震荡下行；沪锌重回基本面过剩预期逻辑，华北地区受环保限产影响消费不佳，社会库存累库，沪锌迅速回落。供给方面，百川统计本周国内锌产量环比+0.40%；需求方面，基建数据亦无较大的边际增量，汽车、家电数据表现尚可，整体消费表现弱复苏。库存方面，七地 锌锭库存10.25万吨，较上周累库0.25万吨。 风险提示：宏观波动、政策变动、测算前提假设不及预期、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等 内容目录 1.行情回顾.-8- 1.1股市行情回顾：A股、美股整体回落....................................................-8- 1.2贵金属：市场避险情绪升温，金价上涨................................................-9- 1.3基本金属：国内GDP超预期，但全球经济不确定性增加，价格涨跌互现-9- 2.宏观“三因素”运行态势跟踪...........................................................................-10- 2.1中国因素：国内第三季度GDP超预期................................................-10- 2.2美国因素：零售及就业数据保持韧性..................................................-10- 2.3欧洲因素：欧元区9月CPI同环比有所回落......................................-12- 3.贵金属：大周期上行趋势不变........................................................................-12- 3.1上行趋势不变.......................................................................................-12- 3.2黄金ETF持仓走低，COMEX净多头结构延续..................................-14- 3.3光伏产业链步入景气周期，白银有望开启黄金时代............................-14- 4.基本金属：国内稳增长和海外流动性收缩之间的赛跑...................................-17- 4.1基本金属：国内经济逐步见底，海外流动性紧缩进入尾声.................-17-4.2铝：供应与库存平稳，铝价企稳震荡..................................................-18-4.3铜：SMM进口铜精矿指数TC环比下跌.............................................-26-4.4锌：周内锌价有所回落，加工费企稳..................................................-29- 5.投资建议：维持“增持”评级............................................