饲料业务稳健增长，养殖业务有所减亏

事件：公司2023前三季度营收+10.10%，归母净利润+7.13%。公司2023年前三季度实现营业收入869.3亿元（同比+10.10%），归母净利润22.5亿元（同比+7.13%）；单三季度收入同比+4.78%，归母净利润同比-2.69%，符合预期。2023前三季度实现毛利率8.71%，同比-0.32pct，Q3毛利率为8.47%；净利率2.74%，同比-0.15pct，Q3净利率为3.52%。 公司饲料业务Q3销量稳健增长，利润保持在较好水平。1）销量方面，水产饲料9月受到降雨天气影响，销量承压。猪饲料9月销量受洪涝负面影响，但由于生猪存栏量同比仍在较高位置，公司持续开拓规模场客户，公司猪饲料销量仍实现较快增长。我们预计Q3水产/禽料/猪料销量增长约0-5%/15-20%/15-20%。2）价格方面，饲料原料成本鱼粉价格2023年以来快速上行，Q3均价相比Q2均价上行约25%。公司水产饲料受益于低鱼粉配方优势、鱼粉高库存优势以及特种水产料占比提升等，单吨利润仍保持在较好水平。 公司养殖业务Q3减亏明显。受益于行业情绪及标肥价差支撑，生猪价格7月底开始有所反弹，Q3生猪22个省市均价为16.0元/kg，环比Q2上升约11%。公司生猪养殖业务出栏量稳步增长，外购仔猪育肥套保的模式运行稳定，养殖成本亦有改善，预计Q3生猪养殖已扭亏为盈；生鱼价格8月以来有所上行，生鱼养殖业务Q3预计有所减亏。由于养殖产品单价上行，公司Q3资产减值转回1.54亿元。 投资建议：公司持续为养殖户提供饲料-种业-动保整体解决方案，综合竞争优势强，同时持续发展专业化基础上的规模养殖，成长可期。我们预计公司2023-2025年实现营业收入1121.2/1258.8/1390.1亿元 ， 归母净利润34.68/48.38/56.57亿元，10月20日收盘价对应PE分别为20.5/14.7/12.6倍，维持“增持”评级。 风险提示：极端天气导致出栏减少；原材料价格大幅波动；下游需求低迷影响公司收入；饲料行业竞争加剧