海大集团：饲料业务稳健增长，养殖业务承压

南京证券股份有限公司 NANJINGSECURITIESCO.LTD 2023年9月1日 公司研究报告 海大集团（002311.SZ） 海大集团：饲料业务稳健增长，养殖业务承压 公司评级：增持 近一年该股相对沪深300走势 分析师声明：作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，保证报告采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 研究员投资咨询证书号电话邮箱研究助理电话 邮箱 顾诗园S0620521120001025-58519167sygu@njzq.com.cn黄逸慧025-58519167huangyihui@njzq.com.cn 业绩回顾:2023H1年公司实现总营收527.36亿元（同比+13.84%），饲料、农产品、原料贸易、动保分别贡献427.04/75.23/17.79/6.07亿元， 同比增长17.34%/50.65%/-57.72%/-0.64%，综合毛利率8.86%，同比 -0.1pct,各板块毛利率8.84%/6.99%/-0.23%/51.36%，同比变化 -0.14pct/+0.47pct/-2.42pct/+4.78pct。归母净利11.00亿（同比 +19.78%）。2023Q2,公司实现营业收入293.78亿元（+11.40%），归母净利润4.08亿元（-3.56%）。 饲料业务：2023H1公司饲料销量1087万吨（含内销83万吨）同比增长 12%，水产料/禽料/猪料对外销量同比增长+1%/8%/22%。水产料方面，公司特水料竞争力明显，同比增长19%；普水鱼行情低迷，出塘时间延后，投苗量减少，行业竞争激烈，同时公司进行内部团队机制调整，减少内部竞争，短期对业绩造成一定影响，普水料销量同比下降19%。由于鱼粉5月起价格上涨，通过原料替代配方降低成本，高档特水料利润增长，普水料单吨利润下降，受水产产品结构变化影响，水产料整体单吨利润有所提升。禽料方面，随禽养殖积极性逐步回归，公司发挥在鸭料，蛋禽料的优势，重点发力，实现量利双增。猪料方面，公司重点拓展家庭农场和规模场市场，初见成效，实现吨利润稳定，销量增速较好。 动保/种苗业务：公司种苗业务2023H1实现营收7.31亿元，其中虾苗收 入增长约25%，毛利率增长约3%。动保业务受经销商渠道改革及鱼价低迷影响，上半年收入基本持平，预计下半年有所恢复。 养殖业务：公司生猪养殖业务2023H1实现出栏220万头，营收45.17亿元， 归母净利-2.6至-2.8亿元，能繁母猪存栏11万头，全年出栏目标450万头，上半年成本约8.3-8.4元/斤。生鱼养殖业务实现营收4.31亿元，实现归母净利-1.5至-1.7亿元 盈利预测：根据最新情况，我们调整公司盈利预测，预计公司2023-2025 年营业收入为1127/1316/1548亿元，归母净利润27.31/45.78/57.85亿元，EPS1.64/2.75/3.48元。根据2023/9/1收盘价，对应PE为29.07x/17.34x/13.72x。参考可比公司估值（禾丰股份/大北农/天马科技/中牧股份），根据同花顺iFind机构一致预期，2023-2025平均PE估值为37.72x/14.2x/11.92x，高于海大集团PE估值。考虑到公司发展稳健，核心竞争力突出，生猪养殖成绩较好，给与增持评级。 风险提示：公司业绩不及预期，市场拓展不及预期，生猪价格波动。 财务报表预测：利润表 年（百万元，百万股） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 85,998.56 104,715.42 112,685.45 131,565.81 154,806.91 营业成本 78,698.78 95,003.58 102,555.48 118,324.75 139,392.35 营业税金及附加 103.11 123.27 134.21 156.54 184.20 销售费用 1,808.25 1,980.99 2,312.10 2,631.32 2,786.52 管理费用 2,228.52 2,583.82 2,847.91 3,026.01 3,405.75 研发费用 653.00 711.24 786.45 917.34 928.84 财务费用 402.89 596.76 549.00 537.03 510.18 资产减值损失 -72.19 -51.87 -127.01 -92.83 -97.40 信用减值损失 -87.40 -151.83 -185.67 -158.01 -166.20 其他经营损益 -- -- -- -- -- 投资收益 384.85 267.12 262.19 284.28 274.06 公允价值变动损益 47.11 -25.95 -- -- -- 资产处置收益 0.65 6.72 -- -- -- 其他收益 90.87 143.08 118.82 122.25 124.57 营业利润 2,467.90 3,903.05 3,676.62 6,128.51 7,734.10 营业外收入 42.37 43.86 40.11 41.74 41.55 营业外支出 48.50 124.18 92.72 95.84 99.52 其他非经营损益 -- -- -- -- -- 利润总额 2,461.77 3,822.72 3,624.01 6,074.40 7,676.12 所得税 650.68 658.28 704.63 1,181.07 1,492.49 净利润 1,811.09 3,164.44 2,919.38 4,893.34 6,183.63 少数股东损益 215.04 210.30 188.18 315.41 398.58 归属母公司股东净利润 1,596.05 2,954.14 2,731.20 4,577.93 5,785.05 总股本 1,661.16 1,661.16 1,663.75 1,663.75 1,663.75 EPS(元) 0.96 1.79 1.64 2.75 3.48 市盈率（PE） 76.29 34.71 29.07 17.34 13.72 注：市盈率截至2023年9月1日 免责声明 本报告仅供南京证券股份有限公司（以下简称“本公司”）客户使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成所述证券的买卖出价或征价。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对投资者私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本公司及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为之提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“南京证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 南京证券行业投资评级标准： 推荐：预计6个月内该行业指数相对沪深300指数涨幅在10%以上； 中性：预计6个月内该行业指数相对沪深300指数涨幅在-10%～10%之间； 回避：预计6个月内该行业指数相对沪深300指数跌幅在10%以上。 南京证券上市公司投资评级标准： 买入：预计6个月内该上市公司股价相对沪深300指数涨幅在15%以上； 增持：预计6个月内该上市公司股价相对沪深300指数涨幅在5%～15%之间； 中性：预计6个月内该上市公司股价相对沪深300指数涨幅在-10%～5%之间；回避：预计6个月内该上市公司股价相对沪深300指数跌幅在10%以上。