投资逻辑：

投资逻辑： 三季报预期逐步明确，我们认为，医药板块政策预期和业绩低点已过，四季度有望迎来业绩和政策面双重改善。低基数环境下，营收利润增长的复苏和创新管线的逐步兑现，有望带来医药板块的系统性景气度改善，医药板块行情的最大驱动因素将由资金面和市场面转向基本面。自上而下的趋势性机会不再是最大机遇，自下而上的基本面改善弹性将成为核心机会。 创新药：创新投入与兑现加快，国内生物类似物与创新药关注度持续。ESMO大会，迈威生物、科伦博泰以及和黄生物 等均做了相关口头汇报，研发进度符合预期；关注A股三季报以及创新药BD进展。国内创新药企海外授权节奏加速，不仅有利于提升公司的抗风险能力，同时里程碑付款保证研发的顺利进行。 医疗器械：9月医疗仪器及器械出口数据同比恢复增长，同比增长12.0%。在国内器械企业持续推进海外市场产品注 册及推广的背景下，未来医疗器械出口金额有望快速回到高增长轨道。 疫苗：中疾控10月19日流感周报显示我国南方及北方省份哨点医院报告的流感样病例比例仍高于历年同期，四季度流感疫苗销售及接种工作有望维持高位运行；带状疱疹疫苗竞争格局良好，国产带状疱疹疫苗具备多重差异化优势，批签发工作稳步推进，GSK带状疱疹疫苗代理协议落地有望加速市场扩容，看好后续放量加速。 血制品：白蛋白及部分因子类产品被纳入京津冀集采，降价预期温和。头部企业浆站接续落地、产品线持续丰富，浆 源拓展+效率提升的长期增长逻辑不变。 生长激素：生长激素在用患者人群持续扩大，公司业绩增速有望企稳，当前生长激素渗透率仍有较大提升空间，公司业绩进入稳步增长通道，集采政策预期稳定，当前位置值得重点把握。 中药：OTC端放量符合预期，院内端关注监管力度边际变化。国改+基药调整仍为主线，基药目录调整进度近期颇受关 注，有望在四季度落地。整体看来目前中药板块估值合理，具备业绩支撑。 药店：门诊统筹政策前期在湖北江西江苏等地推进较快，目前也在全国范围内加速落地，有望为当地门店带来更大客流量。长期来看，处方外流与集中度提高趋势不改，推荐管理水平高、承接处方外流能力强的头部药店。 医疗服务：Q4低基数，产业迎来恢复机会。Q4虽为医疗服务板块传统淡季，但是考虑到22Q4基数普遍偏低，政策环 境稳定，板块内重点企业经营状态良好，有望实现快速增长，前期回调充分，具备较高投资性价比。 原料药：近期，支原体肺炎带动大环内酯类抗生素需求旺盛，硫氰酸红霉素是生产大环内酯类原料药的中间体，为纯发酵产品，且其发酵废液中含剧毒的硫氰酸类物质，处理成本较高，新进入企业需面临较高的准入门槛，建议关注此 类竞争格局优质的原料药细分领域。 CXO：强者恒强，持续关注制造生产（M）端业绩确定性高的龙头公司。上半年龙头企业（如药明康德、凯莱英等）剔除大订单后主业仍实现较快增长，同时目前医药主题基金及非药公募基金CXO持仓占比均回落至历史较低位置，稳健 的业绩表现下配置和避险价值凸显。 医药上游供应链：上游国产替代方兴未艾，相关企业技术迭代持续推进，预计随着行业景气度回暖，相关企业业绩或将迎来拐点。 重点公司 信达生物、迈瑞医疗、药明康德、爱尔眼科、智飞生物。 风险提示 行业秩序整顿力度超出预期；集采控费政策风险超出预期；消费复苏不及预期；医疗事故和舆情风险 三季报预期逐步明确，我们认为，医药板块政策预期和业绩低点已过，四季度有望迎来业绩和政策面双重改善。低基数环境下，营收利润增长的复苏和创新管线的逐步兑现，有望带来医药板块的系统性景气度改善，医药板块行情的最大驱动因素将由资金面和市场面转向基本面。自上而下的趋势性机会不再是最大机遇，自下而上的基本面改善弹性将成为核心机会。 创新药：创新兑现、BD进展，三季报后关注创新赛道 短期换季期支原体肺炎患者数上升，2023年9月以来，各医院儿科收治的肺炎支原体感染患儿数量明显增加。根据《儿童肺炎支原体肺炎诊治指南（2023年版）》，抗生素、糖皮质激素与软质支管镜介入等其他手段，为支原体肺炎治疗的主要措施，建议关注头部相关药企。 创新投入与兑现加快，国内生物类似物与创新药关注度持续。ESMO大会，迈威生物、科伦博泰以及和黄生物等均做了相关口头汇报，研发进度符合预期； 关注A股三季报以及创新药BD进展。国内创新药企海外授权节奏加速，不仅有利于提升公司的抗风险能力，同时里程碑付款保证研发的顺利进行。 近期支原体肺炎患者数攀升，相关药企值得关注 抗生素类治疗是目前主要的支原体肺炎治疗手段。肺炎支原体对大环内酯类药物的高耐药率是我国此类感染有别于其他多数国家的重要特点。重症患者，或对大环内酯类抗生素治疗无预期反应的患者，直接选择或更换敏感抗生素，是阻止病情进展的关键。 阿奇霉素为支原体肺炎的主要用药，此类药企值得关注。随着集采推进，2023年中国样本医院阿奇霉素销售格局略微发生变化，原研厂商辉瑞仍是首位份额，但从72%降至65%；国产厂商居于前三位的是石药集团、普利制药和国药股份。对于支原体肺炎进展后的复合感染，也会提升对于超级抗生素类药物的需求，因此，我们也关注此类药企销售额的上升可能；关注抗感染销售额上升较快的一品红以及超级抗生素领域全球原研技术领先的盟科药业。 创新药企在ESMO大会披露核心品种重磅数据，或迎来数据催化 2023年10月16日，迈威生物披露Nectin-4ADC（9MW2821）临床研究结果的最新进展，以及在2023年欧洲肿瘤内科学会(ESMO)大会报告的临床研究数据。Nectin-4ADC在ESMO报告的核心数据表现出较好的疗效与安全性。9MW2821在ESMO报告的核心数据显示：I/II期临床研究中，在接受1.25mg/kg或以上剂量9MW2821治疗并可肿瘤评估39例实体瘤受试者中，ORR和DCR分别为38.5%和84.6%。在1.25mg/kg剂量组的18例尿路上皮癌可肿评受试者中，ORR和DCR分别为55.6%和94.4%，这些受试者既往接受过铂类化疗和免疫检查点抑制剂治疗。整体安全性良好可控，未发生与治疗相关的死亡事件。此外，9MW2821在乳腺癌和宫颈癌患者中也观察到了客观缓解，多适应证拓展研究还在继续开展。 科伦药业控股子公司科伦博泰在ESMO大会上，以口头报告的形式公布创新TROP2-ADC （SKB264，亦称为MK-2870）用于治疗激素受体阳性(HR+)和人表皮生长因子受体2阴性(HER2-)转移性乳腺癌(mBC)患者的1/2期篮子研究的研究结果。 TROP2-ADC是一项1/2期、单臂、篮子研究，用于治疗HR+/HER2-（包括HER2低表达及HER2零表达）mBC患者，该等患者每两周接受一次5mg/kg剂量的SKB264(MK-2870)治疗，直至患者出现疾病进展或产生不可耐受毒性。合格受试者包括经内分泌治疗以及既往接受过至少一次化疗后出现疾病进展的mBC患者。 在38名可评估疗效的患者中，47%的患者出现原发内分泌耐药性；79%的患者既往接受≥2次转移性疾病化疗，且既往治疗包括紫杉醇类药物及CDK4/6抑制剂。客观缓解率(ORR)为36.8%，疾病控制率(DCR)为89.5%。中位持续缓解时间(DoR)为7.4个月，6个月DoR率为80%。中位无进展生存期(PFS)为11.1个月，6个月PFS率为61.2%。 最常见的≥3级治疗相关不良事件(TRAE)(≥5%)为中性粒细胞计数减少、白细胞计数减少、贫血、血小板计数减少及y-谷氨酰转肽酶(GGT)增加。没有观察到神经毒性、药物相关的间质性肺病或非感染性肺炎的发生。没有因TRAE导致的停药或死亡。 国内创新药企出海及国际BD授权节奏加速，未来成长确定性加强 翰森制药与葛兰素史克共同宣布，双方就ADC新药HS-20089达成独家许可协议。根据协议，翰森制药将授予葛兰素史克开发及商业化HS-20089全球独占许可权利（不含中国大 陆、香港、澳门及台湾地区）。 HS-20089是一种新型B7-H4靶向抗体药物偶联物（ADC），其有效载荷为拓扑异构酶抑制剂（TOPOi）。B7-H4是B7超家族中的一种跨膜糖蛋白，在正常组织中表达有限，但在多种癌症中高表达。目前正在中国进行用于治疗妇科癌症的Ⅰ期临床研究。 根据协议条款，翰森制药将收取8,500万美元首付款，并有资格收取最多14.85亿美元的成功里程碑付款。该产品商业化后，葛兰素史克还将就中国大陆、香港、澳门及台湾地区以外的全球净销售额支付分级特许权使用费。葛兰素史克计划于2024年在中国境外开展HS-20089Ⅰ期临床试验。 建议关注3季报业绩确定性较强类、ADC头部以及出海能力强的创新药。 BD授权：翰森制药过百亿BD进展，关注B7-H3/4家族ADC创新； 三季报业绩确定性较高：昊海生科等； 抗感染类：石药集团、普利制药、盟科药业等； 龙头类：百济神州、恒瑞医药、康方生物、荣昌生物、信达生物、科伦博泰、华东医药等。 医疗器械：9月出口数据恢复增长，看好板块需求长期增长趋势。 9月医疗仪器及器械出口数据同比恢复增长。根据海关总署公布的数据，9月中国医疗仪器及器械出口金额达到17.61亿美元，同比增长12.0%。在国内器械企业持续推进海外市场产品注册及推广的背景下，未来医疗器械出口金额有望快速回到高增长轨道。 图表1：医疗仪器及器械出口金额（亿美元）及增速 25250% 200% 20 150% 15100% 1050% 0% 5 -50% 2020-01 2020-02 2020-03 2020-04 2020-05 2020-06 2020-07 2020-08 2020-09 2020-10 2020-11 2020-12 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 0-100% 来源：海关总署，国金证券研究所 2023年三季报陆续公布，院内患者需求有望持续增长 10月19日，安杰思发布2023年三季度报告。2023年前三季度公司实现收入3.46亿元， 同比+32%；实现归母净利润1.43亿元，同比+48%；分季度来看，2023Q3公司实现收入1.40 亿元，同比+33%；归母净利润6437万元，同比+52%。公司三季度境内销售增长较快，同比实现41.92%增速，核心品类销量持续增长，国内内镜诊疗器械份额进一步提升，表明消化内镜诊疗耗材等产品患者需求依然在保持高速增长过程中。 从需求端来看，患者诊疗需求增长的长期趋势不会受到外部政策因素变化，电生理、软镜诊疗、外周介入等高速成长的细分优质赛道龙头公司有望持续实现高增长，医疗器械国产替代趋势仍将逐步演绎，建议持续关注细分赛道创新器械优质标的。 同时院外消费医疗器械企业政策免疫性较强，叠加线上渠道发展加速与新产品上市放量，血糖、呼吸等领域有望得到进一步发展规模化生产及渠道推广能力较强的龙头公司有望脱 颖而出。 当前医保控费政策形势下，消费医疗器械板块政策免疫性较强，同时院内创新器械品种长期需求增长趋势坚挺，建议关注赛道成长性较强、新产品有望快速放量的头部公司。 推荐标的：微电生理、心脉医疗、安杰思、澳华内镜、三诺生物等 生物制品：成长性价比突出，Q4业绩有望持续改善 疫苗：疫苗接种以及宣传推广工作受外部因素影响较为有限，重点品种放量有望进一步加速，建议持续关注HPV疫苗、流感疫苗、带状疱疹疫苗等重磅品种。中疾控10月19日流感周报显示我国南方及