行业周报：各运动品牌Q3流水亮眼，看好运动链及代工龙头

各运动品牌Q3流水亮眼，看好运动链及代工龙头 本周重点推荐标的：滔搏、安踏体育、申洲国际、名创优品 1、运动代工龙头拐点组合：申洲国际、华利集团； 2、运动品牌Q4低基数下业绩改善：滔搏、安踏体育、李宁、特步国际； 3、流水亮眼的男装&休闲品牌：比音勒芬、报喜鸟、海澜之家、锦泓集团； 4、性价比主线：名创优品； 5、其他基本面向上的出口链：兴业科技、开润股份。 重点公司观点更新：运动&男装&性价比表现突出，制造龙头业绩筑底 （1）三季度业绩前瞻：品牌端：运动鞋服、男装、性价比品牌2023Q3表现依然领先行业，看好零售占比高的品牌2023Q4业绩改善，中长期看好拥有渠道拓展空间的品牌成长。制造端：预计制造端2023Q3收入端仍然承压，Q3下游去库压力小以及拥有个股逻辑的诺邦股份、兴业科技Q3表现较好，看好细分领域制造龙头基本面向上，但伴随去库进入尾声，看好2023Q4制造板块性机会。 （2）重点推荐公司观点更新：滔搏：全域多品牌高效运营，看好国际品牌复苏及盈利能力持续提升。FY2024H1收入端实现从BCI事件以来的首次正增长，受益于国际品牌复苏，新品表现驱动全品牌同店增长，长期结构性效率优化带动盈利略超预期。安踏体育：2023Q3延续高质量增长，看好盈利提升和主品牌改善。 2023Q3实现高质量增长，安踏/FILA/其他品牌分别高单/低双/45-50%增长，经营指标保持健康，9月及国庆期间流水连续改善，叠加Q4基数走低，流水表现有望延续。公司本周发布三年发展规划，安踏/FILA/迪桑特/可隆未来3年复合增速目标分别为10-15%、10-15%、20-25%、30-35%；此外，收购MAIAACTIVE也体现出公司对于细分体育赛道的布局和信心。申洲国际：基本面拐点已现，2024Q1进入低基数，看好盈利改善后估值回升。下游客户去库步入中后期：截至8/31，优衣库及耐克库存周转效率提升&大中华区动销良好，剔除汇率下耐克大中华区连续四个季度正增长，优衣库大中华区6-8月营收增长13%/全财年增长15%，预计随着服装季节性及品牌客户对新品的需求提升，下游客户根据去库节奏逐步进入补库阶段。名创优品：渠道扩张叠加店效恢复，盈利能力持续超预期，看好业绩延续快速增长，国内9月及国庆GMV超预期，同店恢复符合预期； 海外拓店和同店增长稳步推进，预计FY2024Q1收入增速符合预期。 行业方面：阿迪达斯上调全年指引，Yeezy清库进展良好 阿迪达斯发布FY2023Q3业绩预告，（1）总营收剔除汇率影响同比增长1%，营业利润预计同比下滑27.5%，营业利润率同比下滑2.0pct至6.8%。主要受益于： ①再次受到出售部分剩余Yeezy库存的积极影响；②基本业务发展好于预期。（2）上调全年收入和利润指引。货币中性收入增速从中单下滑调整至低单下滑；营业利润预计由亏损4.5亿欧元调整至1亿欧元，主要系基本营业利润提升、FY2023Q2和Q3的Yeezy清库利润贡献和Yeezy存货的潜在冲销额下降所致。 风险提示：消费环境波动、汇率波动、盈利质量修复&门店扩张不及预期。 1、行情回顾与下周推荐 1.1、行业交易数据更新：纺织服装本周跑赢大盘，跌幅居后 本周（2023年10月16日-2023年10月20日） A股板块表现：纺织服装板块下跌1.4%，沪深300下跌4.2%，跑赢大盘2.7pct，在31个一级行业中排名第3，仅次于煤炭（-0.8%）、非银金融（-1.2%）。子行业表现来看，纺织制造下跌1.4%，跑赢大盘2.8pct；服装家纺下跌1.8%，跑赢大盘2.4pct。 H股板块表现：耐用消费品与服装板块下跌1.8%，恒生指数下跌3.6%，跑赢大盘1.8pct。 图1：近1月A股纺服板块跌幅与大盘接近 图2：纺服板块本周下跌1.4%，跌幅居后 个股表现，天虹纺织、滔搏、九兴控股涨幅居前三，涨幅分别为6.6%/5.8%/4.7%； 李宁、欣龙控股、维珍妮跌幅居前三，跌幅分别为12.7%/8.8%/8.7%。 图3：天虹纺织、滔搏、九兴控股涨幅居前三 图4：李宁、欣龙控股、维珍妮跌幅居前三（%） 1.2、重点推荐：滔搏&安踏体育&申洲国际&名创优品 1.2.1、滔搏：全域多品牌高效运营，看好国际品牌复苏及盈利能力持续提升 FY2024H1收入端实现从BCI事件以来的首次正增长，新品表现驱动全品牌同店增长，长期结构性效率优化带动盈利略超预期。预计业绩端由国际品牌复苏、新品牌合作、经营效率进一步提升带动，短期FY2024 H2 进入低基数期（2023.9-2024.2），中长期看好公司大店资源、私域运营的核心竞争力，深化现有品牌合作的同时加大HokaOneone、凯乐石等新品牌及新领域的合作，强劲的现金创收能力预计高派息持续。 收入端受益于国际品牌复苏：（1）Nike，剔除汇率下大中华区连续四个季度正增长，新品售罄率表现较好，预计势头延续。（2）阿迪达斯：中国的库存结构和总量状况持续向好、全期货模式增加30%快反订单、产品创新能力提升、营销资源改善后品牌市场声量开始逐步放大、2023年渠道调整接近尾声，预计阿迪达斯在FY2025的销售改善。 大店资源之下货品及营销丰富，精准单店&全域新零售提升单店辐射能力：（1）大店资源：FY2024H1单店销售面积同比+7.7%，其中主力和非主力品牌及不同面积类型门店的单店面积均增长，凭借丰富的高级别大店资源，滔搏新品供应、营销资源丰富，有望持续抢占市场份额。（2）全域零售：FY2024H1传统平台维持增长、私域增速持续亮眼，包含单店小程序、旗舰店及私域的离店销售占比预计10%+。滔搏以品牌以及品牌的用户属性做单店的细化划分，未来单店辐射能力的提升有望进一步增厚单店产出。 长期结构性效率优化带动费用率下降：（1）渠道改扩优化带动租售比下降，预计新开店的平均店效是关店店效的3倍，改店的店效平均提升大于30，FY2024H1渠道的优化带动估测租金费用率同比-0.5pct至13.3%%。（2）数字化赋能带动人效提升，员工费用率-1.3pct至10.0%。 1.2.2、安踏体育：2023Q3延续高质量增长，看好盈利提升和主品牌改善 1、安踏：看好商品调整（重塑冠军系列）、营销资源强化篮球品类、渠道分级等改革措施落地以及巴黎奥运催化带动主品牌向上。2023Q3加大营销投入，篮球品类7月官宣欧文并举行中国行、10月官宣唐特迪温琴佐；同时重塑冠军系列产品，推出户外系列、新冠军跑鞋、与设计师陈鹏携手重塑冠军龙服经典设计元素推出羽龙服。 2023Q3高单增长&经营稳健。2023Q3安踏主品牌流水高单增长，对比2021Q3双位数增长，按月度环比改善。分品牌：成人（线上+线下)高单，kids（线上+线下)中单位数，成人及儿童的线下渠道均有高单增长。分渠道：线下快于线上，线下流水录得低单增长。经营指标保持良好：库销比~5，环比持平同比改善；折扣环比稳定，同比加深，但结合库销比看仍处于正常水平。 2、FILA：产品调整&渠道优化进入收获期。鞋和专业运动收入占比提升显著，一方面鞋2023H1收入增速20%+占比提至40％左右，另一方面精准聚焦客群发展菁英运动,网球、高尔夫专业运动心智逐渐展现。渠道优化进入收获期，折扣&店效恢复下,经营杠杆带动租售比下降及人效提升，OPM预计维持25-30%高水平。 Q3直播业务亮眼&折扣同比改善，低基数下Q4流水有望延续增长。2023Q3FILA流水低双增长，对比2021Q3有20%+增长，我们预计主要系功能性产品、线下运营效率及线上增长驱动。core、kids、fusion线下高单增长，线上录得中双增长，线上增长主要系直播业务带动线下门店及抖音渠道成长，预计抖音在线上渠道中占比中双。维持高质量经营，折扣同比改善，正向影响毛利率：库销比维持5左右主要系为Q4电商旺季备货，折扣同比改善，预计综合76折。 3、其他品牌：Q3流水高基数下增长45-50%，期待 H2 户外旺季下亮眼表现。 2023Q3其他品牌流水增长45-50%（2022Q3增长30-45%），其中迪桑特增长40-45%、可隆增长65-70%，线上增长快于线下。持续高质量经营，库销比和折扣保持平稳，渠道稳步拓展，新开迪桑特成都IFS店、可隆北京国贸店等。 表1：各品牌2023Q3流水表现延续 1.2.3、申洲国际:基本面拐点已现，2024Q1进入低基数，看好盈利改善后估值回升 下游客户去库步入中后期，9月订单转正，基本面拐点已现。下游客户库存峰值已过，CR4中耐克、迅销、Puma库存周转效率持续改善，耐克（收入占比30%）截至8/31报表存货86.98亿美元，同比-10%/环比+3%，库存周转天数107天（同比-8天，环比+1天）；优衣库（收入占比22%）截至8/31报表存货额4492.54亿日元，同比-8%。预计随着服装季节性及品牌客户对新品的需求提升，下游客户根据去库节奏逐步进入补库阶段。截至2023年8月，Nike大中华区连续四个季度剔除汇率下收入正增长，优衣库全财年大中华区收入和利润均大幅增长，收入增速分别为-3%/+12%/+49%/+13%，FY2023H1受到疫情负面影响，但FY2023 H2 复苏超预期。 基于产品多元化发展战略，老客户份额有望提升。棉类/非棉产品结构过去75:25，目前约为6:4，发展功能性化纤、经编、梭织产品。同时，受益于阿迪达斯精简供应链战略，公司份额有望进一步自20%显著提升。 新客户成长性好，Lulu订单亮眼，一体化推进后有望提升盈利能力。Lulu柬埔寨供应商主要供给高档小量产品，公司凭借规模化+垂直一体化优势份额有望快速提升，目前自产面料~50%，未来有望提升至100%。 预计估值随盈利能力压制因素消除而回升：（1）2024Q1进入低基数；（2）补库提升国内产能利用率后毛利率将逐季修复；（3）原材料预计维持低位震荡阶段。 图5：季度收入增速：2024Q1进入低基数 图6：季度毛利率：盈利能力连续多个季度受压制 1.2.4、名创优品：渠道扩张叠加店效恢复，盈利能力持续超预期，看好业绩延续快速增长 FY2023Q4业绩再创新高，在购买力较弱的消费大环境下，是难得兼具开店空间、店效提升空间、盈利能力提升空间的公司。 近况更新：7-9月及国庆中国业务持续超预期，海外稳步推进。7月国内MINISO：线下门店GMV+25%+，单店GMV+14%，主要来自订单量+10%&客单价+3%；海外MINISO：GMV+50%，门店净增38家，下半年海外开店提速；预计FY2024Q1收入端+25-30%。 开店空间：截止FY2023Q4，国内/海外门店数分别为3604家（+378）/2187家（+214），每年平均新开400/350家左右，中期开店空间分别为5000+/4000+家。此外，公司积极尝试开拓超级门店，具备500家开店空间，目前大店单店店效是普通门店的3倍，客单价高7%，初始投入仅普通门店的2倍，投资回收期大幅缩短。 店效提升空间：国内MINISO：目前国内单店GMV恢复到2019年的85%，仍具备恢复空间，且随着ip联名产品和毛绒公仔、杯子、香氛、饰品、盲盒五大兴趣消费品类的占比提升（相较于平均件单价13元的普通商品，此类商品平均价格在50元左右），客单价仍有近20%的提升空间，进一步带动店效提升。海外MINISO：FY2023Q4单店GMV已恢复至2019年的92%，直营国家单店GMV已突破疫情前水平，随着品牌力提升以及IP战略推进，海外店效具备突破空间；印度、印尼等东南亚国家店效具备恢复潜力。 盈利能力提升空间：（1）国内供应链降本叠加产品结构优化；（2）海外产品优化叠加直营收入贡献提升（FY2023Q4占比+10pct；海外直营GPM为55-60%）；（3）TOP TOY产品优化下自有产品占比提升14pct，带动FY2023Q4商品毛利率同比+5pct至46%+，未来经营杠杆会充分释放，带动TT业务持续