与大客户业务绑定紧密，创新推动摄像头新增长

老牌光学模组供应商，立景入主推动业务整合拓展。公司是电子移动设备的精密光学模组供应商。自2009年起，苹果购买公司生产的相机模组，成为公司最大的客户。2020年立景创新(王来喜先生、景汕及光宝分别拥有约53.41%、43.66%及2.93%股权)入主高伟电子，董事会成员、结构全面重组。 与大客户业务绑定紧密，公司营收及净利逐年提高。近年毛利率保持平稳，净利率呈上行趋势。2022年公司资本支出同比增长252%，持续加码业务研发与创新。 与大客户业务绑定紧密，创新推动摄像头新增长。2023年在预期全球经济缓步回稳下，手机相机模组出货量将年增3.6%，达46.2亿颗。摄像头模组市场规模预计将从2023年的494.6亿美元增长到2028年的761.0亿美元，复合年增长率为9%，全球摄像头模组市场CR5为59%，高伟份额仅占2%(20年)。苹果FC摄像头封装技术入场壁垒高，高伟技术优势筑护城河。欧菲光退出苹果供应链，公司市场份额有望提升，受益于CCM和VCM的垂直整合或成为此次升级的赢家之一。此外，苹果后摄模组市场空间可观（单机价值量近100美元，测算合计市场空间达到221亿美元），高伟有望入选苹果后摄模组供应商。 苹果MR新产品或将带动公司营收提升。Apple Vision Pro的摄像头模组数量高达12颗，或为高伟电子独供。我们认为，高伟电子与立讯精密的之间的间接关系或将为高伟在苹果MR新产品市场中争取更多的话语权。持续看好VisionPro开启空间计算时代，产业空间有望对标PC和智能手机，随着未来苹果MR出货放量，公司营收将会出现新的增长点。 携手速腾开辟激光雷达赛道，助力公司二次增长。车载激光雷达被认为是L3级以上自动驾驶必备传感器，截止2023年第三季度，已有36家中国车企宣布使用激光雷达，预计国内将有高达106款搭载激光雷达的车型上市，占全球同期预计发布搭载激光雷达新车型总数量近90%。车载激光雷达市场受乘用车及Robotaxi需求推动持续增长，预计2023年中国将有3%的乘用车达到L3辅助驾驶级别。立讯积极探索汽车产业链重构和新兴业务放量趋势（立景创新与速腾聚创成立合资公司立腾创新），立讯集团体系中的高伟电子也随之受益，斩获速腾聚创雷达的模组代工订单。 投资建议：预计公司有望导入iPhone后摄模组业务，并受益于苹果Vision Pro后续成长性，此外预期激光雷达产品起量，或打开公司第二增长曲线。 我们预计公司2023/24/25年营业收入分别为79.64/165.93/241.01亿元，净利润分别为5.99/11.78/17.52亿元。测算给予24年20倍PE估值，对应目标价29.81港元。 风险提示：大客户手机及MR产品出货不及预期；激光雷达行业竞争加剧； 消费电子行业景气度不及预期；安卓系某新款手机竞争压力加剧；公司研发不及预期 1.老牌光学模组供应商，立景入主推动业务整合拓展 高伟电子控股有限公司是电子移动设备的精密光学模组供应商。公司从事设计、开发、制造及销售各类模组及系统集成产品，应用于国际知名品牌客户的智能手机、多媒体平板电脑、智能驾驶及其他移动设备。自2009年起，苹果购买公司生产的相机模组，成为公司最大的客户。相机模组客户还包括全球其他领先的移动设计制造商（如LG电子），2013年10月公司产品进入了三星电子供应链。此外，公司设计、开发、制造及销售的消费电子产品的光学部件客户，涵盖了Optis（三星电子及东芝的电子部件供应商）以及全球领先电子公司（如三星电子、LG电子及日立）的附属公司或联属公司。 1.1.早年成立于韩国，厂房迁入中国，完成港股上市 公司于1997年成立于韩国，早期从事光学部件的制造及销售。2002年高伟中国与高伟香港成立，公司业务成功拓展涵盖相机模组的制造。2003年公司将生产设备迁移至中国东莞厂房，同年与三星电子开始业务关系。2009年公司相机模组产品完成认证，正式导入苹果供应链。2015年，公司于港交所上市，股票代码为1415.HK。2020年12月，立景创新科技通过21.96亿港元收购高伟电子3.74亿股股份入主，共计持股公司44.87%股权。截至2022年年底，王来春女士和WangLaisheng合计间接持有公司73.56%股份。 表1：公司发展历程 1.2.立景入主，高伟高管层完成新一轮大换血 立景创新与立讯精密（002475.SZ）无股权关系，仅为关联企业。立景创新集团成立于2018年7月，是立讯精密重要的策略联盟伙伴。立景创新科技扎根于各种影像科技产品近20年，拥有强大的研发团队，成功量产手机镜头模组、平板镜头模组、笔记本电脑镜头模组、量产业界第一个三摄模组于手机产品中。 王来春女士、王来腾先生、王来娇女士、王来喜先生、景汕、立景创新及广州立景各自均被视为或被当作拥有立景持有的股份权益。立景创新科技有限公司（立景）为于香港注册成立的有限公司，是广州立景创新科技有限公司（广州立景，于中国成立注册的有限公司）的全资子公司。广州立景由立景创新拥有约57.77%股份。立景创新为于香港注册成立的有限公司，由王来喜先生、景汕及光宝科技新加坡私人有限公司分别拥有约53.41%、43.66%及2.93%（截至2023年9月30日）。景汕为于香港注册成立的有限公司，分别由王来春女士（王来喜先生的胞姊）、王来腾先生（王来喜先生的胞兄）及王来娇女士（王来喜先生的胞姊）拥有34%、33%及33%。光宝为于新加坡注册成立的有限公司，是光宝科技股份有限公司（台湾股份代码：2301）的全资附属公司。 2020年立景创新入主高伟电子，实现安卓、苹果业务覆盖。光宝相机模组事业部成立近15年，随着事业部不断壮大，光宝也一直在产品研发的路上不曾停歇。产品线基本覆盖各类高端摄像模组，客户体系中涵盖了各大一线终端厂商。多年的积淀，让光宝成功在CCM市场称王。受中国智能手机市场和供应链厂商规模壮大等因素影响，自2017年，光宝CCM营业额呈现双位数衰退，加上库存提列导致亏损侵蚀全年营收利润。2018年，立景创新收购光宝科技可携式影像事业群（PID SBG）业务。由于安卓与苹果阵营的手机镜头模块封装技术各有不同，2020年立景创新完成对高伟电子44.87%股权的收购，取得FC镜头模块封装技术，加速公司打入iPhone后镜头模块供应链。 成立合资子公司立腾创新布局汽车电子领域。2022年，立景创新与激光雷达龙头产商速腾聚创达成战略合作并成立合资公司立腾创新，从激光雷达内部模组制造延伸到整机代工，充分发挥立景创新强大的自动化规模化精密制造能力以及成本、良率管控能力，首批产线22年7月份已经投产，22年底或具备年产100万颗产能。 图1：高伟电子股权结构图 立景入主后，董事会成员、结构全面重组。原高伟电子董事会成员均卸任公司董事。2021年年初起，孟岩先生出任公司执行董事兼董事会主席。孟岩先生曾于国际商业机器公司、索尼爱立信、KnowlesCorporation等电子行业领先公司工作。2016年加入立讯精密任副总裁，在企业经营、投资、管理等方面有丰富的经验。 表2：高伟电子董事会及高管成员 1.3.公司营收稳步增长，资本开支走高加速新品研发创新 相机模组为公司主营业务，深度绑定大客户。2017年，相机模组业务占公司总营收的99.31%，光学部件仅占总营收的0.69%。光学部件业务占比连年下滑，2021年起，公司年报停止披露主营业务拆分情况。从客户结构来看，2017年公司与A客户产生营收已占总营收的85%，近两年保持99%份额，故A客户始终为公司主要客户。 图2：主营业务营收占比拆分 图3：分客户营收占比拆分 公司营收及净利逐年提高，近年毛利率保持平稳，净利率呈上行趋势。2022年公司营收11.16亿美元，同比增长39.67%，净溢利0.838亿美元，同比增长68.27%。23H1受客户订单减少所致，公司营收为3.667亿美元，与同期22H1的4.05亿美元相比下降了9.4%。2022年公司销售净利率创下近五年新高，在销售毛利率保持平稳的环境下，逆势增长至7.51%。 公司资本开支逐年增加，22年同比增长252%。自18年起，公司每年的资本开支主要投资于购买额外的机器及设备以生产更精密的倒装芯片相机模组。2018年公司资本开支仅为16.5亿美元，2020年立景入主后，公司资本开支增长至26.3亿美元，同比提高33%。2022年公司资本支出迎来翻倍增长，彰显公司对业务研发与创新的态度。 图4：公司营业收入及净溢利情况 图5：公司营业收入及净溢利增速 图6：公司销售毛利率与净利率情况 图7：公司资本开支情况 2.与大客户业务绑定紧密，创新推动摄像头新增长 2.1.拍照需求推动摄像头模组技术迭代和升级 手机摄像头模组主要由镜头（lens），传感器（sensor），图像处理芯片（Backend IC），软电路板（FPC）四个部分组成。其工作原理为：通过镜头拍摄景物，光学图像生成后投射到传感器上，再把光学图像被转换成电信号，模拟电信号经过模数转换变为数字信号，经过DSP加工处理，送到手机处理器中进行处理后转换成手机屏幕上能够看到的图像。 图8：iPhone 13和iPhone 14 Pro/14 Pro Max前置摄像头模组对比 从产品结构看，目前主流的摄像头模组部件为镜头、传感器、软板、图像处理芯片等。据Counterpoint统计，2015年平均每部智能手机摄像头数量为2颗，2020年为3.7颗，预计2024年智能手机平均搭载4.1颗。从单摄到双摄再到多摄，目前单部手机摄像头配置数量可达6个以上。 以华为Mate60为例，摄像头配置如下： 后置摄像头：5000万像素超光变摄像头（F1.4-F4.0光圈，OIS光学防抖）；1200万像素超广角摄像头（F2.2光圈），1200万像素潜望式长焦摄像头（F3.4光圈，OIS光学防抖），支持5倍光学变焦（5倍变焦为近似值，镜头焦段分别为24 mm，13 mm，125 mm）、50倍数字变焦。 前置摄像头：1300万像素超广角摄像头（F2.4光圈），3D深感摄像头 图9：按后置摄像头数量划分的全球智能手机销量 图10：华为Mate60后摄摄像头 2.2.全球手机相机模组出货量有望于2023迎来新增长 随着5G、AI、云计算、物联网等行业数字技术深度融合，构建完整产业驱动链，光学镜头市场增长空间较大。根据华经产业研究院的数据，全球光学镜头市场规模将由2015年的181.60亿元增长至2022年的615.80亿元，2023年将达到682.80亿元，年复合增长率约为18.00%。 图11：全球光学镜头市场规模及预测（亿元） 2023年手机相机模组出货量预计迎来增长。受高通胀以及疫情影响，2022年全球智能手机市场生产量表现不如预期，连带降低手机相机模组出货量，仅达44.6亿颗。2023年在预期全球经济缓步回稳下，智能手机生产量有望年增0.9%，而受惠于低阶手机镜头数量提高，因此，TrendForce集邦咨询预估今年手机相机模组出货量将年增3.6%，达46.2亿颗。 提升相机性能是各品牌厂主要布局方向。近年消费者较过去更加重视智能手机的拍照与摄影性能，加上智能手机产品已趋于成熟，品牌厂难以推出大幅创新的产品，为了创造消费者换机诱因，品牌厂将产品亮点聚焦在相机性能的提升上，包括三星、小米、vivo、Oppo等品牌皆在智能手机上导入更先进的潜望式镜头模组，以呈现光学成像的质量，除此之外，手机品牌厂也与知名的相机大厂跨界合作，如小米与徕卡、vivo与蔡司，双方共同调校成像的质量与细节。 在镜头配置上，品牌厂仍维持以一颗高像素的主镜头搭配两颗低像素的功能镜头。例如vivo在2023年三月初发行的v27新机，其主要系用一颗50MP的广角主镜头搭配一颗8MP的超广角镜头及一颗2MP的微距镜头；亦或是小米在2023年一月初发行的Xiaomi Redmi K60 Pro，其是以一颗54MP的广角主镜头搭配一颗