Q3利润超预期，管理层到位新中炬起航

仅供机构投资者使用证券研究报告|公司点评报告 2023年10月18日 Q3利润超预期，管理层到位新中炬起航 中炬高新(600872) 评级： 买入 股票代码： 600872 上次评级： 买入 52周最高价/最低价： 42.54/26.47 目标价格： 总市值(亿) 257.60 最新收盘价： 32.80 自由流通市值(亿) 257.60 自由流通股数(百万) 785.38 事件概述 公司前三季度实现营业收入39.5亿元，同比-0.1%；归母净利润-12.7亿元，同比-403.9%；扣非归母净利润4.6亿元，同比+14.9%。 公司三季度实现营业收入13.0亿元，同比-0.4%；归母净利润1.7亿元，同比+61.3%；扣非归母净利润 4.6亿元，同比+64.1%。 分析判断: ►调味品业务稳健增长，加快市场开发 三季度公司收入同比微降，其中美味鲜收入12.2亿元，同比+3.9%，主业稳健增长，我们认为中汇合创、中炬精工和母公司收入下降对整体收入有所拖累。 公司调味品业务坚持“1+N”产品发展战略，发挥渠道龙头的带动作用，加快布局多品类产品结构，聚焦实干精耕细作拓市场，推动调味品业务稳步向前发展。分产品来看，三季度酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品分别实现收入7.4/1.6/1.4/1.6亿元，分别同比+4.2%/+15.0%/-2.9%/-0.6%，我们预计酱油和鸡精鸡粉增长主要得益于调味品需求回暖和餐饮市场恢复，食用油和其他品类下滑幅度收窄。分区域来看，三季度公司东部/南部/中西部/北部收入分别同比+2.9%/+4.3%/+12.0%/-8.1%，我们预计中西部地区增长更快主要系空白区域开发。各区域经销商均有所增加，前三季度新开经销商200个，净增经销商107个，经销商总数达到2110个。 ►成本回落+费用率优化，净利率大幅改善 成本端来看，三季度毛利率同比提升2.71pct至33.86%，主因主要原材料黄豆、添加剂等采购价格下降。费用端来看，三季度公司销售/管理/财务费用率分别为8.12%/5.90%/-0.13%，分别同比-1.01/-2.30/-0.05pct，销售费用率下降主因电商费用减少，管理费用率减少主因薪酬福利减少。得益于成本下行和费用率优化，公司三季度净利率同比提升5.36pct至14.04%，相应的归母净利润同比提升61.3%至1.7亿元。 ►新管理层到位，管理效率提升可期 公司公告了新的管理层任命，聘任余向阳先生为公司总经理，林颖女士为常务副总经理，刘虹女士、陈代坚先生、郭毅航先生为副总经理。公司新管理团队经验丰富，有望全面梳理公司机制，加速公司发展，其中余总深耕快消品行业30年，拥有丰富的快消品品牌运作、渠道运营、终端管理等方面的经验，预计会给公司带来更有挑战性的发展目标和整体性的战略规划。随着余总带领的全新领导班子到位，一方面有望将灵活先进的管理机制和经验，结合公司自身禀赋，输送到公司内部，帮助公司实现管理效率提升；另一方面，有望为公司渠道赋能，不断补齐公司在餐饮端的渠道短板，强化公司零售渠道优势，提升终端渠道覆盖率。 公司控股股东和管理层调整基本到位，人员稳定性和积极性将进一步提升，后续有望通过一系列举措推进治理结构改善，有望调动核心管理层和骨干的积极性，未来长期战略制定也将适时推动，带给公司全新发展机遇；后续地产诉讼处理和剥离等事宜也将逐步解决，推动公司聚焦主业，实现更长远发展。 投资建议 参考最新中报，我们下调公司23-25年营业收入56.34/63.83/71.85亿元的预测至54.76/63.02/70.85亿元，下调公司23-25年EPS-1.29/1.03/1.21元的预测至-1.33/1.02/1.19元，对应2023年10月18日32.80元的估值分别为-25/32/27倍，维持买入评级。 风险提示 行业竞争加剧、餐饮渠道扩张不达预期、食品安全 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 盈利预测与估值 财务摘要2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）5,116 5,341 5,476 6,302 7,085 YoY（%）-0.2% 4.4% 2.5% 15.1% 12.4% 归母净利润（百万742元）YoY（%）-16.6% -592-179.8% -1,042-75.9% 800176.8% 93817.2% 毛利率（%）34.9% 31.7% 32.9% 33.3% 33.6% 每股收益（元）0.94 -0.77 -1.33 1.02 1.19 ROE19.4% -19.7% -53.0% 28.9% 25.3% 市盈率34.78 -42.70 -24.73 32.19 27.46 资料来源：wind、华西证券研究所 分析师：寇星分析师：卢周伟 邮箱：kouxing@hx168.com.cn邮箱：luzw@hx168.com.cnSACNO：S1120520040004SACNO：S1120520100001 联系电话：联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 5,341 5,476 6,302 7,085 净利润 -555 -983 851 998 YoY(%) 4.4% 2.5% 15.1% 12.4% 折旧和摊销 180 122 128 134 营业成本 3,648 3,672 4,204 4,702 营运资金变动 1,104 105 -134 277 营业税金及附加 88 93 107 120 经营活动现金流 678 887 788 1,344 销售费用 473 476 542 595 资本开支 -341 -1,928 -236 -236 管理费用 324 301 340 376 投资 -45 0 0 0 财务费用 -4 -9 -12 -16 投资活动现金流 -353 -1,873 -173 -165 研发费用 179 181 208 234 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 债务募资 0 0 0 0 投资收益 32 55 63 71 筹资活动现金流 -173 0 0 0 营业利润 706 843 1,008 1,180 现金净流量 152 -986 615 1,179 营业外收支 -1,180 -1,698 -6 -6 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 利润总额 -474 -855 1,002 1,174 成长能力（%） 所得税 80 128 150 176 营业收入增长率 4.4% 2.5% 15.1% 12.4% 净利润 -555 -983 851 998 净利润增长率 -179.8% -75.9% 176.8% 17.2% 归属于母公司净利润 -592 -1,042 800 938 盈利能力（%） YoY(%) -179.8% -75.9% 176.8% 17.2% 毛利率 31.7% 32.9% 33.3% 33.6% 每股收益 -0.77 -1.33 1.02 1.19 净利润率 -11.1% -19.0% 12.7% 13.2% 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率ROA -9.5% -19.7% 12.6% 12.4% 货币资金 628 -358 257 1,436 净资产收益率ROE -19.7% -53.0% 28.9% 25.3% 预付款项 18 15 13 15 偿债能力（%） 存货 1,670 1,595 1,909 1,827 流动比率 2.27 1.49 1.87 2.25 其他流动资产 922 937 979 995 速动比率 0.49 -0.20 0.20 0.80 流动资产合计 3,237 2,189 3,157 4,273 现金比率 0.44 -0.24 0.15 0.75 长期股权投资 4 4 4 4 资产负债率 44.3% 53.0% 47.5% 42.7% 固定资产 1,609 1,637 1,659 1,675 经营效率（%） 无形资产 188 188 188 188 总资产周转率 0.88 0.95 1.08 1.02 非流动资产合计 2,986 3,094 3,196 3,293 每股指标（元） 资产合计 6,223 5,283 6,354 7,565 每股收益 -0.77 -1.33 1.02 1.19 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 3.83 2.50 3.52 4.72 应付账款及票据 751 881 1,018 1,154 每股经营现金流 0.86 1.13 1.00 1.71 其他流动负债 676 589 671 749 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 1,427 1,470 1,689 1,903 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE -42.70 -24.73 32.19 27.46 其他长期负债 1,331 1,331 1,331 1,331 PB 9.62 14.11 10.03 7.49 非流动负债合计 1,331 1,331 1,331 1,331 负债合计 2,759 2,801 3,020 3,234 股本 785 785 785 785 少数股东权益 456 515 566 626 股东权益合计 3,465 2,482 3,333 4,331 负债和股东权益合计 6,223 5,283 6,354 7,565 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，2021年新浪金麒麟新锐分析师，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 郭辉：10年白酒产业从业经验，前就任某公募基金消费研究员，现负责白酒板块研究，具备产业、卖方、买方多方面工作经历，对产业趋势与资本市场均有深刻洞察。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业分析师，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食 品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 王厚：华西证券食品饮料研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 李嘉瑞:华西证券食品饮料行业研究助理，中央财经大学硕士研究生，2023年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到