Q3利润超预期，管理层到位新中炬起航

公司前三季度实现营业收入39.5亿元，同比-0.1%；归母净利润-12.7亿元，同比-403.9%；扣非归母净利润4.6亿元，同比+14.9%。 公司三季度实现营业收入13.0亿元，同比-0.4%；归母净利润1.7亿元，同比+61.3%；扣非归母净利润4.6亿元，同比+64.1%。 分析判断: ►调味品业务稳健增长，加快市场开发 三季度公司收入同比微降，其中美味鲜收入12.2亿元，同比+3.9%，主业稳健增长，我们认为中汇合创、中炬精工和母公司收入下降对整体收入有所拖累。 公司调味品业务坚持“1+N”产品发展战略，发挥渠道龙头的带动作用，加快布局多品类产品结构，聚焦实干精耕细作拓市场，推动调味品业务稳步向前发展。分产品来看，三季度酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品分别实现收入7.4/1.6/1.4/1.6亿元，分别同比+4.2%/+15.0%/-2.9%/-0.6%，我们预计酱油和鸡精鸡粉增长主要得益于调味品需求回暖和餐饮市场恢复，食用油和其他品类下滑幅度收窄。分区域来看，三季度公司东部/南部/中西部/北部收入分别同比+2.9%/+4.3%/+12.0%/-8.1%，我们预计中西部地区增长更快主要系空白区域开发。各区域经销商均有所增加，前三季度新开经销商200个，净增经销商107个，经销商总数达到2110个。 ►成本回落+费用率优化，净利率大幅改善成本端来看，三季度毛利率同比提升2.71pct至33.86%，主因主要原材料黄豆、添加剂等采购价格下降。费 用端来看，三季度公司销售/管理/财务费用率分别为8.12%/5.90%/-0.13%，分别同比-1.01/-2.30/-0.05pct，销售费用率下降主因电商费用减少，管理费用率减少主因薪酬福利减少。得益于成本下行和费用率优化，公司三季度净利率同比提升5.36pct至14.04%，相应的归母净利润同比提升61.3%至1.7亿元。 ►新管理层到位，管理效率提升可期 公司公告了新的管理层任命，聘任余向阳先生为公司总经理，林颖女士为常务副总经理，刘虹女士、陈代坚先生、郭毅航先生为副总经理。公司新管理团队经验丰富，有望全面梳理公司机制，加速公司发展，其中余总深耕快消品行业30年，拥有丰富的快消品品牌运作、渠道运营、终端管理等方面的经验，预计会给公司带来更有挑战性的发展目标和整体性的战略规划。随着余总带领的全新领导班子到位，一方面有望将灵活先进的管理机制和经验，结合公司自身禀赋，输送到公司内部，帮助公司实现管理效率提升；另一方面，有望为公司渠道赋能，不断补齐公司在餐饮端的渠道短板，强化公司零售渠道优势，提升终端渠道覆盖率。 公司控股股东和管理层调整基本到位，人员稳定性和积极性将进一步提升，后续有望通过一系列举措推进治理结构改善，有望调动核心管理层和骨干的积极性，未来长期战略制定也将适时推动，带给公司全新发展机遇；后续地产诉讼处理和剥离等事宜也将逐步解决，推动公司聚焦主业，实现更长远发展。 投资建议 参考最新中报，我们下调公司23-25年营业收入56.34/63.83/71.85亿元的预测至54.76/63.02/70.85亿元，下调公司23-25年EPS-1.29/1.03/1.21元的预测至-1.33/1.02/1.19元，对应2023年10月18日32.80元的估值分别为-25/32/27倍，维持买入评级。 风险提示 行业竞争加剧、餐饮渠道扩张不达预期、食品安全 盈利预测与估值 资料来源：wind、华西证券研究所[Table_Author]分析师：寇星分析师：卢周伟邮箱：kouxing@hx168.com.cn邮箱：luzw@hx168.com.cnSAC NO：S1120520040004SAC NO：S1120520100001联系电话：联系电话： 寇 星 ：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，2021年新浪金麒麟新锐分析师，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 郭 辉 ：10年白酒产业从业经验，前就任某公募基金消费研究员，现负责白酒板块研究，具备产业、卖方、买方多方面工作经历，对产业趋势与资本市场均有深刻洞察。 任 从 尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢 周 伟：华西证券食品饮料行业分析师，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 王 厚 ：华西证券食品饮料研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴 越 ：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 李 嘉 瑞:华西证券食品饮料行业研究助理，中央财经大学硕士研究生，2023年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。