纯债型基金久期跟踪报告：“稳增长”政策持续加码，中长期与短期纯债基金久期调整出现分歧

“稳增长”政策持续加码， 中长期与短期纯债基金久期调整出现分歧 纯债型基金久期跟踪报告（2023/09） 2023年10月16日 证券研究报告|公募基金月报 分析师：孙书娜 分析师登记编码：S0890523070001电话：021-20321306 邮箱：sunshuna@cnhbstock.com 分析师：徐丰羽 分析师登记编码：S0890517110001电话：021-20321013 邮箱：xufengyu@cnhbstock.com 销售服务电话： 021-20515355 相关研究报告 1、《债市阶段性调整，中长期债基择机拉长久期—纯债型基金久期跟踪报告 （2023/09）》2023-09-11 2、《“市场底”酝酿中，基金组合如何配置？—基金配置策略报告（2023年9月期）》2023-09-07 3、《“政策底”确立背景下的基金组合配置思路—基金配置策略报告（2023年8月期）》2023-08-15 4、《短端信用债策略受关注，纯债型基金微降久期—纯债型基金久期跟踪报告 （2023/07）》2023-08-09 5、《权益市场磨底行情下，基金组合如何配置—基金配置策略季度报告（2023年三季度）》2023-07-12 投资要点 债券发行与到期方面，2023年9月，债券市场新发行4019只债券，合计规模5.76万亿元。9月地方政府债券发行额仍维持相对高位，后续建议跟踪化债方案落地情况。 债券市场方面，2023年9月债市显著回调，中债-总全价(总值)指数下跌0.69%，中证转债指数全月下跌0.67%；中债-国债及政策性银行债指数全月下跌0.25%，信用债跌幅较小，中债-信用债总财富指数全月下跌0.19%。 基金市场方面，2023年9月短期纯债型基金中有56.72%的基金获得了正收益，完成了绝对收益目标；2023年9月中长期纯债型基金中有20.56%的基金获得了正收益，实现了绝对收益目标。 基金久期方面，我们利用久期模型对基金市场久期进行高频跟踪。2023年9月，短期纯债型基金的久期整体拉长，中位数相较8月上升0.09年至0.88年，市场分歧收窄；中长期纯债型基金久期整体缩短，中位数下降0.03年至2.28年，市场分歧收窄。 综上，2023年9月，经济基本面“弱复苏”格局延续，在“稳增长”政策落地节奏超出预期、机构赎回行为再度演绎等利空因素影响下债市回调，全月利率债短端上行幅度大于长端。我们认为，当前仍处于“宽信用”政策观察期，后续应持续观察政策落地后经济修复的实际情况。根据高频久期测算模型，我们看到了短端资金和中长端资金之间对于久期调整的分歧，短期纯债型基金整体拉长了组合的久期，中长期纯债型基金则调降了久期。一方面，政策力度存在不确定性，长端资金整体偏谨慎；另一方面，虽然汇率因素扰动，但后续货币政策仍将维持中性宽松的基调，政策呵护下建议关注短端品种的交易性机会。此外，化债政策落地有利于缓解相应地区城投风险，经历前期调整后，可适当关注城投债的配置机会。 风险提示：本报告根据历史数据整理，久期模型估算结果并不等同于产品实际久期。 内容目录 1.基础市场回顾3 1.1.市场基本面洞察3 1.1.1.国内部分3 1.1.2.海外部分3 1.2.债券发行与到期4 1.3.债券市场表现5 1.4.纯债型基金表现7 2.久期跟踪8 2.1.短期纯债型久期跟踪8 2.2.中长期纯债型久期跟踪9 2.3.重点绩优基金久期跟踪10 3.总结11 4.风险提示11 图表目录 图1：债券发行情况4 图2：9月债券发行类型数量与规模分布4 图3：政府债券发行与到期情况（亿元）4 图4：近一年地方政府债发行情况4 图5：9月主要债券指数涨跌幅5 图6：各信用债信用利差走势（bp）7 图7：各信用债期限利差走势（bp）7 图8：9月主要债券指数涨跌幅8 图9：8月短期纯债型久期分布9 图10：9月短期纯债型久期分布9 图11：8月中长期纯债型久期分布10 图12：9月中长期纯债型久期分布10 表1：9月利率债收益率及变动情况6 表2：9月信用债收益率、变动情况、与国开债利差以及利差分位数7 表3：9月纯债型基金收益分布情况8 表4：9月短期纯债型久期变动9 表5：9月中长期纯债型基金久期变动9 表6：重点绩优纯债型基金久期变动10 1.基础市场回顾 1.1.市场基本面洞察 1.1.1.国内部分 宏观基本面：2023年9月，国内经济增长动能初步企稳，但修复力度依然偏弱。“724”政治局会议提出“加强宏观政策调控力度”，8月中下旬以来，降准降息、活跃资本市场、地产行业系列支持政策、处理地方政府债务风险、促消费等措施陆续出台，带动经济基本面回升。从月中公布的经济数据看，8月社零、工业增加值等指标均好于预期，“稳增长”政策组合拳效果逐步显现。9月中采制造业PMI数据回升至50.2%，为4月份以来首次站上荣枯分界线。分项看，制造业产需两端持续改善，生产指数、新订单指数分别较上月回升0.8、0.3个百分点至52.7%、50.5%，生产修复快于需求；非制造业PMI回升0.7个百分点至51.7%，其中服务业PMI回升0.4个百分点；9月综合PMI回升至52.0%。社融数据方面，政府债净融资放量下，9月新增社融4.12万亿元超出市场预期。通胀数据方面，9月CPI同比增速持平，低于市场预期，但核心CPI仍具韧性；PPI同比增速-2.5%，环比增速有所提升，通胀整体修复方向不变。总体而言，国内经济在二季度阶段性转弱后，三季度出现企稳回升的态势。 国庆数据：2023年中秋、国庆双节超长假期，叠加杭州亚运会加持，本次国庆假期消费数据持续回温。客运量方面，中秋国庆期间合计发送游客达4.58亿人次，较2022年同期日均增 长57.1%，恢复至2019年同期六成左右；出游方面，本次假期国内出游人数8.26亿人次，实 现国内旅游收入7534.3亿元，相较2019年，出游人次恢复水平不及今年“五一”假期，但国内旅游收入恢复水平超过今年“五一”假期。全国重点零售和餐饮企业销售额同比增长9%，电影票房收入恢复程度一般，仅为2019年同期的五成左右。综上，国庆假期消费稳健修复，但旺季过后数据有可能回落，消费后续的修复情况需进一步观察。 债券市场回顾：9月债市呈震荡上行的趋势。8月末至9月初，“稳增长”政策落地节奏超出预期，尤其是存量首套房贷利率下调、降低首付比例下限、部分城市“认房不认贷”等地产支持政策相继落地，债市回调，赎回压力下银行理财开始抛售基金，机构赎回行为再度演绎，10Y国债收益率由2.5850%上升至2.6375%；月中，机构赎回压力减弱，虽然面对汇率压力， 14日央行仍降准释放流动性，10Y国债收益率下行至2.6075%；月末，受广州多区域放开限购政策等因素影响，10Y国债收益率持续上行至2.6976%，随后央行三季度货币政策执行报告传递出中性偏松的货币政策基调，10Y国债收益率下行至2.6751%。 1.1.2.海外部分 9月FOMC会议暂停一次加息，将联邦基金利率的目标区间维持在5.25%-5.50%之间，符合预期，但鲍威尔仍然释放了鹰派信号，点阵图显示年内仍有一次加息的政策空间。国庆期间，美国劳工统计局数据显示，9月新增非农就业人数录得33.6万人，大超市场预期，反映出就业市场韧性仍在，利率“HigherForLonger”预期进一步强化。美国经济基本面仍存韧性、加息步入尾声、债务供给持续增加、政府停摆风波等因素共同推升美债收益率上行，假期美债利率向上突破4.8%引发关注。巴以冲突爆发后，长短端美债利率均有所回落，但当前美债估值仍位于顶部区间。 1.2.债券发行与到期 2023年9月，债券市场新发行4019只债券，环比下降11.24%，合计规模5.76万亿元，环比上升2.10%。其中，同业存单的发行数量最多，占比为46.02%，其次是资产支持证券，占比为13.26%。新发面额规模最大的券种是同业存单，占比为34.67%，其次是国债和金融债，新发规模占比分别为19.85%和13.05%。 图1：债券发行情况图2：9月债券发行类型数量与规模分布 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 2023年9月，政府债券发行总规模为1.79万亿元，环比上升3.25%，同比上升44.88%；偿还总规模为1.02万亿元，环比上升2.26%，同比上升37.61%。整体来看，政府债券净融资额为0.77万亿元，环比上升4.60%，同比上升55.81%。 地方政府债券方面，自7月政治局会议中提出“加快地方政府专项债券发行和使用”、“有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”以来，地方政府债券发行规模显著上升，9月发行规模仍维持年内高位。10月，内蒙古、天津等地重启特殊再融资债发行，体现出政府稳定市场的意图，“一揽子化债方案”逐步落地。 图3：政府债券发行与到期情况（亿元）图4：近一年地方政府债发行情况 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 注：政府债券包括国债与地方政府债，偿还量包含到期还款、提前还款、赎回和回售的情况 资料来源：Wind，华宝证券研究创新部 1.3.债券市场表现 债券指数 2023年9月债市显著回调，中债-总全价(总值)指数下跌0.69%，中证转债指数全月下跌 0.67%；中债-国债及政策性银行债指数全月下跌0.25%，信用债跌幅较小，中债-信用债总财富指数全月下跌0.19%。 图5：9月主要债券指数涨跌幅 资料来源：华宝证券研究创新部，Wind 利率债 国开债：2023年9月末，10年期中债国开债到期收益率为2.74%，全月上行4.63bp，处于2022年以来的0.90%分位数水平（分位数按照升序排列，下同）。9月末，各期限国开债到期收益率均上行，其中，短端上行幅度更大，1年期国开债收益率2.26%，全月上行18.6bp；3年期国开债收益率2.45%，全月上行11.09bp。长端上行幅度相对较小，5年期国开债收益率 2.57%，全月上行8.93bp，10年期国开债收益率上行幅度更小。 地方政府债：2023年9月，各期限地方政府债到期收益率同样呈现上行趋势，且短端相对长端上行幅度更大。月末1年期地方政府债到期收益率2.26%，全月上行10.32bp；3年期地方政府债到期收益率2.46%，全月上行11.35bp；5年期地方政府债到期收益率2.64%，全月上行5.52bp。 期限利差方面，2023年9月，国开债期限利差整体收窄，其中5年期与1年期利差收窄 幅度最为明显，从2023年8月末的40.9bp下降至9月末的31.23bp，处于2022年以来的2.90%分位数水平。地产政府债券方面，期限利差多数收窄，5年期与1年期、5年期与3年期期限利差收窄，但3年期与1年期的利差有走阔迹象。 表1：9月利率债收益率及变动情况 期限 国开债收益率地方政府债 2022年以来 2022年以来 1年 2.26 18.6 分位数 - 2.26 10.32 分位数 - 3年 2.45 11.09 - 2.46 11.35 - 5年 2.57 8.93 - 2.64 5.52 - 10年 2.74 4.63 - 2.89 8.77 - 3Y-1Y利差 bp 19.58 -7.51 1.80% 19.98 1.03 5.00% 5Y-1Y利差 bp 31.23 -9.67 2.90% 38.73 -4.8 6.60% 5Y-3Y利差 bp 11.65 -2.16 6.60% 18.75 -5.83 41.70% 收益率%上月变动bp收益率%上月变动bp 资料来源：华宝证券研究创新部，iFind 信用债 城投债：2023年9月，中债城投债到期收益率整体上行，短端上行幅度更加明显。其中AAA1年期和AA+1年期品种全月上行20.66bp和21.66bp；AAA5年期和AA+5年期品种全月上行11.83bp和9.84bp。 企业债：2023年9