零售增速放缓，强化低价心智

消费复苏放缓，逐月环比改善。零售端，2023年7、8月社零同比增长2.5%、4.6%。按累计同比增速推算，7、8月实物商品网上零售额同比增长5.0%、6.1%，较Q2放缓，但月环比恢复。从品类上看，7、8月社零中家用电器和音像器材分别同比下降5.5%、2.9%。物流端，据国家邮政局，2023年7、8月规模以上快递业务量分别同比增长11.7%、18.3%，环比加速恢复。 京东零售：预计Q3增速放缓，降低免邮门槛加强低价心智。我们预计Q3京东零售增速承压，主要由于1）消费复苏放缓、但逐月或有好转。2）季节性错配，如空调销售高峰在Q2已经释放、苹果新机发布同比推迟及华为新机供货不足等，导致带电品类影响较大。3）京东业务调整的持续性影响，比如大商超品类持续影响。4）去年Q3同期高基数。 用户端，京东以用户需求为中心，强化用户低价心智。3月京东上线“百亿补贴”，5月上线“单件到手价”功能。今年京东618期间，参与百亿补贴的商品数量达到3月的10倍以上，“一键价保”被点击超过6.6亿次。8月，京东首次下调包邮门槛，1）对于普通用户：原有免基础运费门槛从99元下调至59元。2）对于PLUS会员：权益升级，用户购买京东自营商品可以享受“无限免邮”特权。我们预计下调包邮门槛未来有望对大商超品类带来提振。 商家端，京东大力推动3P生态建设、丰富商品供给。京东推出“春晓计划”等商家扶持政策，Q2新增商家数量同比增速达到417%。我们预计Q33PGMV增速将继续超过1P。公司长期目标为3P贡献GMV占比达到60%。 发布言犀大模型，逐步推进应用。7月，京东发布言犀大模型。言犀大模型源于产业、服务产业，融合70%通用数据、30%数智供应链原生数据，致力于零售、物流、金融、健康、政务等场景。据9月西安城市大会，目前言犀有三种交付方式：1）MaaS形式，通过API按量付费。2）公有云SaaS版，通过平台提供的一站式模型开发、训练和部署的能力，基于公有云资源弹性供应优势，以最小化的成本启动产业大模型的开发和部署。3）私有化交付。在引入模型方面，目前平台已经内置了言犀、星火、LLama2等商业模型以及开源模型。使用京东云所推出的言犀AI开发计算平台，不到一周即可完成从数据准备、模型训练、到模型部署的全流程。推进计划方面，预计2023H2将大模型应用于内部核心业务、并针对标杆客户对外服务。2024年全面将大模型能力向外部场景开放。 维持“增持”评级。收入端，考虑到宏观复苏放缓，我们下调京东集团收入增速预测。利润端，京东业务和组织调整、新业务持续减亏等将有所推动，虽然今年或加大投放及补贴、但整体投入相对可控，我们预计Q3non-GAAP归母净利率同比略有下滑，全年望实现稳中有升。我们预测公司2023-2025年收入10728/11743/12782亿元 ， 同比增长3%/9%/9%，non-GAAP归母净利323/372/429亿元，同比增长14%/15%/15%，维持“增持”评级。 风险提示：平台商家生态发展不及预期；消费者消费意愿不及预期；创新业务亏损超预期；百亿补贴投入超预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 图表1：京东财务预测：年度 图表2：京东财务预测：季度