2023年四季度策略报告：供应有增加预期 船燃消费或依旧平淡

中融汇信期货投资研究中心 2023年四季度策略报告 供应有增加预期 船燃消费或依旧平淡 燃料油 2023年四季度，OPEC+将延续当前的减产规模，沙特和俄罗斯额外的减 产也将继续执行，明年是否增产也将视油价是否高位而决定。美国原 油产量目前虽然在较高位，但其不断下降的钻井数量令其原油产量增 长空间有限。地缘冲突的爆发也为原油供应增添了不确定性。宏观面 上，美联储最新的表态中表示，美国的高利率或将维持更长的时间。受 全球经济形势的影响，市场对原油在四季度的需求仍旧存在较大的担 忧。预计四季度油价在供应紧张的局面下底部有支撑，但需求的欠佳 令油价重心下移。 从燃料油自身情况来看，四季度无论是高硫还是低硫燃料油，供应均 有增加预期。虽然中东地区中重质原油的减产使得高硫燃料油产量也 随之下滑，但俄罗斯燃料油的出口仍然不容忽视，其虽然暂时禁止了 成品油的出口，但对船用燃料的出口却放宽了限制。低硫方面，国内低 硫保税船用燃料油产量预计较为平稳，主要增量依旧来自于科威特炼 厂。 需求端，船用油市场在四季度将依旧维持不温不火的局面，高硫燃料 油的销售量占比或仍将有所提升，整体船燃需求难有亮眼表现。发电 方面，高硫燃料油的需求支撑将不断减弱，随着天气的不断下降，需要 进一步关注天然气价格，低硫燃料油在发电需求端可能会迎来一定的 需求增量。炼厂方面，稀释沥青通关问题的缓解以及燃料油进口配额 的限制，国内炼厂四季度对高硫燃料油的进口量将不断下滑。 策略观点 展望2023年四季度，预计燃料油价格仍将主要受到原油价格的影响，更多的是跟随油价波动。随着发电以及炼厂需求量的下降，高硫燃料油的支撑将有所减弱。低硫燃料油则有可能受到发电需求的替代而得到提振。策略上，可以关注多低硫空高 硫的机会。 风险提示1）原油价格大幅下跌；2）地缘局势；3）天然气价格大幅波动。 一、行情回顾 2023年年初至今，高低硫燃料油价格整体上行走势，从7月以后基本摆脱前期震荡区间，上涨势头显著。价格主要还是受原油价格主导，高硫燃料油受需求端的支撑，整体表现要更强于低硫燃料油。 细分来看，年初的一波上涨主要是因为国内疫情管控开始放松，受需求预期乐观推动。 3月初价格出现一定的回落是受到宏观面的压力，美国银行业的风波导致市场恐慌情绪加剧。 4月初，OPEC+意外宣布集体减产，供应端的收紧也使得原油价格大幅上涨，高低硫燃料油价格同样受到提振。而后，宏观面压力再度来袭，全球主要央行均在加息，限制了油价的进一步上行空间。6月初，OPEC+会议上沙特意外宣布将额外减产100万桶/日，供应端的持续收紧也使得价格出现了持续性上涨的画面。此外，进入夏季以后，高硫燃料油在发电需求的支撑较为显著，加上国内燃料油进口量的大幅上行，高硫燃料油在需求端的支撑下价格要明显强于低硫燃料油。 图1FU价格走势图2LU价格走势 数据来源：Wind资讯数据来源：Wind资讯 图3LU-FU价差 数据来源：wind资讯 二、成本端原油：四季度原油价格将维持高位运行 （一）OPEC+持续减产的背景下四季度供应缺口继续存在 在6月初的会议上，OPEC+就已经达成一致，将自去年10月开始的减产延长至2024年 年底，同时沙特还将自愿减产100万桶/日。从目前的情况来看，OPEC+仍在推进此前的减产计划，而且沙特将自己额外的减产规模也一起延长到了今年年底，俄罗斯也是通过减少原油出口的方式降低了原油的供应。因此，四季度在OPEC+继续执行减产的情况下，原油供应将继续维持紧张的局面。 由于OPEC+的持续减产，原油供应的紧张，美国针对伊朗和委内瑞拉的制裁有一定的放松迹象。从伊朗方面来看，虽然美伊之间的相关谈判并没有看到实质性的进展，但伊朗的原油浮仓还是出现了明显的下降，从去年最高峰的一千多万桶现在已经降至4000万桶左右了。与此同时，伊朗的原油产量也在稳步上升中，预计四季度将依旧维持当前的趋势，在美国没有进一步动作的情况下，伊朗原油能够维持当前的出口量。 美国方面，虽然目前美国的原油产量能够达到1290万桶/日，位居高位。但其钻井的数量是在不断下降的，相关的企业在再投资方面的规模并没有加大。因此即使得益于钻井效率的大幅提高，美国原油的增量空间也是较为有限的。 此外，地缘局势也为四季度的原油供应增添了一定的不确定性。巴以再度爆发大规模的冲突，目前虽尚未涉及到周边的核心产油国。但是地缘局势的动荡回推升油价溢价的风险。 图4中东地区原油产量图5俄罗斯原油产量 数据来源：Wind资讯数据来源：Wind资讯 图6美国原油产量图7伊朗原油产量 数据来源：Wind资讯数据来源：Wind资讯 （二）受全球经济形势影响需求增速放缓 全球的经济形势依旧是造成市场对原油需求担忧的主要原因。美联储在9月的会议上表示，今年年内仍有一次加息的可能，而且明年降息开始的时间可能比预想的要更晚一些、次数也会比预料的要少一些，美国的高利率或将维持更长的时间。欧元区的情况同样不容乐观，其PMI已经位于荣枯线以下，整体的经济活动比较低迷。三季度的出行高峰期即将结束，对汽油的需求也临近尾声，四季度需要观察柴油市场的表现。此外，美国在上半年宣布的原油回购计划也因为原油价格的大幅上涨而暂停了，四季度在高油价的背景下回购操作将会继续停止。 在需求上，市场更多的还是寄希望于新兴国家。从我国来看，今年1-8月共计进口原油 37540万吨，较去年同期增加了4518.505万吨，同比涨幅为13.68%，整体上对原油的需求进口还是有明显增长的。近期商务部下发了今年第四批原油非国营贸易进口允许量，配额总量为954万吨。加上去年提前下发的第一批配额，今年我国共计下发了20364万吨原油配 额。去年三季度末，商务部提前下发了2000万吨2023年的部分原油配额，而今年大概率不会出现同样的操作，四季度地方炼厂订货量或不及预期。 图8美国商业原油库存图9美元指数与WTI油价 数据来源：Wind资讯数据来源：Wind资讯 展望2023年四季度，OPEC+将继续执行当前的减产政策，沙特和俄罗斯均有额外减产的计划，原油供应的缺口将继续存在。而且，地缘冲突的爆发也给原油供应增添了不确定性。全球的经济形势仍是市场对原油需求担忧的根本源头，美国的高利率或将维持更长的时间。预计四季度油价在供应紧张的局面下底部有支撑，但需求的下滑令油价重心下移。 三、燃料油基本面情况 （一）供应有增加预期 无论是高硫燃料油还是低硫燃料油，预计其供应在四季度或仍将保持较为宽松的状态。从高硫燃料油来看，其主要的来源就是中重质原油经过提炼加工后最后得到的偏重的组分。中东地区是全球中重质原油的主要来源地，由于其长期执行减少计划，原油产量是在不断下降的，这也就导致相应的高硫燃料油产出跟随下降。此前，亚洲地区高硫燃料油的过剩主要是因为俄罗斯的大量出口导致的。从近几个月俄罗斯的出口量来看，其燃料油的出口是在不断下降的。不过，目前俄罗斯虽然暂时禁止了其成品油的出口，但是计划豁免船用燃料的出 口禁令。因此，俄罗斯的燃料油出口难以出现大幅下降的局面。四季度随着发电需求的减弱， 将有更多的高硫燃料油资源流入市场。 从低硫燃料油来看，其来源方式相较于高硫燃料油要更多一些，除了通过含硫量较低的原油直接炼化得到以外，还可以通过调和以及催化加氢的方式。若以调和组分的方式生产低硫燃料油，就会与生产柴油产生竞争关系。从目前柴油的裂解较差来看，还是比较坚挺的，但受限于今年全球的经济形势，四季度柴油的实际需求仍有待观察。若以催化加氢的方式，氢气的来源就涉及到天然气的价格，四季度将是天然气的需求旺季。虽然目前欧洲地区天然气库存储备量处在往年高位，但是一旦需求量上来以后，进口量无法保证的话势必又会引发一轮天然气的涨价狂潮。从目前的形式来看，澳洲的工人罢工现象依旧存在隐患，天然气价格在四季度仍具备高度不确定性。一旦天然气价格大幅上涨，制氢成本的抬升将减少通过催货加氢方式生产低硫燃料油。今年科威特炼厂新投放的装置是全球低硫燃料油产量的主要增量，目前该国的三套装置均已实现正常运行，预计在四季度其低硫燃料油产量或进一步增加。此外，巴基斯坦国家炼油厂也宣布，计划在六个月内将其月产量扩大至少五倍。目前该炼厂每月大约能产4000吨极低硫燃料油。 从国内炼厂来看，受利润欠佳的影响，今年1-8月我国保税低硫船用燃料油产量为990万吨，同比下降约4.5%，是近三年来受此出现产量同比下降的情况。从目前的炼厂开工情况来看，预计四季度国内低硫保税船用燃料油的产量或维持在120万吨左右的水平，全年的整体产量或与去年相当。 图10国内燃料油产量图11欧洲16国炼厂开工率 数据来源：Wind资讯数据来源：Wind资讯 （二）船用需求难有亮点关注低硫在发电端的需求替代 2023年至今，船燃市场一直处在不温不火的状态，即使是在干散货市场旺季的阶段，船用燃料油消费量也没有特别亮眼的表现，预计平淡的船用油市场在四季度仍将持续。不 过，高硫燃料油在船燃市场的消费量占比在不断提升。 图12波罗的海干散货指数图13主要运输指数 数据来源：Wind资讯数据来源：Wind资讯 图14中国进出口集装箱运价指数图15中国进口干散货油轮运价指数 数据来源：Wind资讯数据来源：Wind资讯 在发电需求方面，夏季主要看高硫燃料油，冬季则是低硫燃料油有一定的替代需求。进入四季度以后，气温将不断下降，中东以及南亚地区的用电高峰期也进入尾声，在发电需求端对高硫燃料油的支撑将不断减弱。而随着冬季的到来，低硫燃料油存在一定的替代可能，不过这更多的取决于天然气的价格。一旦再度出现气慌的局面，天然气价格大幅上涨的话，低硫燃料油的发电经济性就将得以体现，也将迎来一定的需求增量。 炼厂方面，受到稀释沥青通过问题的影响，国内炼厂对高硫燃料油的采购量不断上升。但随着稀释沥青进口问题的缓解以及国内燃料油进口配额的限制，国内炼厂对燃料油的采购量正在不断下降。 四、后市展望及策略推荐 2023年四季度，OPEC+将延续当前的减产规模，沙特和俄罗斯额外的减产也将继续执行，明年是否增产也将视油价是否高位而决定。美国原油产量目前虽然在较高位，但其不断下降的钻井数量令其原油产量增长空间有限。地缘冲突的爆发也为原油供应增添了不确定性。宏观面上，美联储最新的表态中表示，美国的高利率或将维持更长的时间。受全球经济形势的影响，市场对原油在四季度的需求仍旧存在较大的担忧。预计四季度油价在供应紧张的局面下底部有支撑，但需求的欠佳令油价重心下移。 从燃料油自身情况来看，四季度无论是高硫还是低硫燃料油，供应均有增加预期。虽然中东地区中重质原油的减产使得高硫燃料油产量也随之下滑，但俄罗斯燃料油的出口仍然不容忽视，其虽然暂时禁止了成品油的出口，但对船用燃料的出口却放宽了限制。低硫方面，国内低硫保税船用燃料油产量预计较为平稳，主要增量依旧来自于科威特炼厂。 需求端，船用油市场在四季度将依旧维持不温不火的局面，高硫燃料油的销售量占比或仍将有所提升，整体船燃需求难有亮眼表现。发电方面，高硫燃料油的需求支撑将不断减弱，随着天气的不断下降，需要进一步关注天然气价格，低硫燃料油在发电需求端可能会迎来一定的需求增量。炼厂方面，稀释沥青通关问题的缓解以及燃料油进口配额的限制，国内炼厂四季度对高硫燃料油的进口量将不断下滑。 策略观点： 展望2023年四季度，预计燃料油价格仍将主要受到原油价格的影响，更多的是跟随油价波动。随着发电以及炼厂需求量的下降，高硫燃料油的支撑将有所减弱。低硫燃料油则有可能受到发电需求的替代而得到提振。策略上，可以关注多低硫空高硫的机会。 风险提示： 1、原油价格大幅下跌； 2、地缘局势； 3、天然气价格大幅波动。 免责声明 本报告所载的内容仅作参考之用，不作为或被视为出售或购买期货品种的要约或发出的要约邀请。此报告的内容不构成对任何人的投资建议，而中融汇信期货不会因接收人收到此报告而视他们为其客户。本报告中的信息均来源于公开可获得资料，中融汇信期