供需双强局面博弈，纸浆四季度先强后弱

供需双强局面博弈，纸浆四季度先强后弱 能源化工组 纸浆观点逻辑 观点策略 纸浆建议：短期走势：震荡偏强中期走势：震荡操作建议：逢低多01合约 逻辑驱动 三季度海外主要是阔叶浆项目的投产，致使海外阔叶浆供应持续偏松，大量的阔叶浆进口带动针叶浆价格的下滑。需求端，白卡纸和生活用纸在9月领涨。生活用纸在今年四季度和明年一季度将迎来需求高峰，需求量有望进一步上涨；白卡纸的需求增长通常与国内秋季开学有较强关联，过去两年由于公共卫生原因，学生居家上课时间居多，而今年开放线下上课，致使今年白卡三季度需求与前两年呈相反趋势，连续数周呈上涨趋势。 展望四季度，供应端，海外产量维持高位，供需错配，需要依托出口来消耗纸浆，国内纸浆进口仍将维持高位，但预计会有一定回落。需求端，“金九银十”接近过半，下游需求热潮或将在四季度下旬退去，在季末迎来低谷。 风险提示 1、海外装置停机 2、海外浆价上涨 重点关注 海外浆厂停工状况，下游成品纸订单情况。 投资咨询业务资格 证监许可[2011年]1444号 纸浆投资策略四季度报 2023年10月11日 冯献中(F3082965,Z0017646) fxz@zcfutures.com 上海市浦东新区陆家嘴环路 958号23楼(200120) 一、核心观点与策略推荐 纸浆建议：短期走势：震荡偏强中期走势：震荡操作建议：逢低多01合约 核心逻辑：供应端，三季度海外主要是阔叶浆项目的投产，致使海外阔叶浆供应持续偏松，大量的阔叶浆进口带动针叶浆价格的下滑。同时Arauco、Suzano等主要进口浆厂在9月都提高了对华报价。进口成本上升，国内浆厂跟随提价，开工也不断提升。国内三季度总体针叶浆的供应是偏松的，阔叶浆偏紧。 需求端，7月针叶浆、阔叶浆和化机浆的需求是呈下降趋势的，进入8月，三浆的需求开始有显著的增长，一直延续到了9月。主要是白卡纸和生活用纸的需求领涨。生活用纸在今年四季度和明年一季度将迎来需求高峰，需求量有望进一步上涨；白卡纸的需求增长通常与国内秋季开学有较强关联，过去两年由于公共卫生原因，学生居家上课时间居多，而今年开放线下上课，致使今年白卡三季度需求与前两年呈相反趋势，连续数周呈上涨趋势。 展望四季度，Metsä集团启动的新的Kemi生物制品厂每年将生产约150万吨软木和硬木纸浆，使Kemi的纸浆产能增加近90万吨，加之海外浆厂检修减少，供应仍是极大的压力。需求方面，预计四季度会有一定的回落。介于白卡纸占木浆下游17%左右，白卡纸的需求下降会对纸浆需求形成较明显的影响。总体来说，四季度纸浆预计呈现先涨后跌的走势。 图1：纸浆基差季节性走势（元/吨）图2：国内主流市场针阔价差（元/吨） 资料来源：Wind、中财期货投资咨询总部 二、三季度纸浆行情回顾 7、8月份纸浆进口量进一步增加，达到了历年来的历史最高位置。面对如此强势的供应量，国内浆价持续被压制在低位。低价对贸易商有一定的刺激作用，但无奈下游运力不足，接货乏力，致使港口和期货库存不断攀升。可以看到宏观方面有一系列的政策发布，力争能扭转整体市场的颓势，但效果来看还是不够理想。 9月进入传统旺季“金九银十”，下游文化纸和生活用纸需求增长迅速。浆品开始紧俏起来，主要表现在阔叶浆上，上半年价格低时囤的货快速去库，港口货源“一浆难求”。畅销的气氛传递到了针叶浆，并很快反应在了盘面上。9月上旬开始，浆价持续震荡上涨，配合海外浆品涨价函频发，成本端支撑浆价一路高涨到了月底。 图3：三季度纸浆主力合约走势（元/吨） 资料来源：Wind、隆众资讯、中财期货投资咨询总部 三、供应四季度持续增加 3.1欧洲制造业PMI持续下降，美国新开工房屋呈负增长 8月份，美国制造业PMI为47%，较上月下降2个百分点，连续4个月低于50%。另外，欧洲经济仍然维持弱势，欧元区制造业PMI已连续12个月在荣枯线以下，7月更是跌至42.7%，为2021年以来最低值。 相比于国外，国内经济正处于稳步发展中，具体看8月份，制造业PMI为49.7%，高于上月0.4%，但制造业PMI进口指数新订单指数分别为48.9%和50.2%，高于上月2.1%和0.7%。三大指数连续3个月位于扩张区间。 美国房屋新开工数量自5月以来持续下跌。8月房屋新开工数量为114.2万户，较7月下降12.5%。美国是中国木片主要进口国之一，房屋新开工数量的骤减带来的直接影响就是木片的减少。预计进口木片价格会持续进一步上涨。 图4：欧美及国内PMI数据图5：美国房屋新开工数量（万户） 资料来源：Wind、隆众资讯、中财期货投资咨询总部 3.2海外浆厂持续扩产，供应量持续增加 据统计，2023年阔叶浆预计投产716万吨，其中Arauco和UPM产能156万吨/年和210万吨/年已投产。四季度主要关注Metsä和CMPC的投产情况。针叶浆来看，主要是Metsä有投产计划。另外，Metsä集团新的Kemi生物制品厂，每年将生产约150万吨软木和硬木纸浆，使Kemi的纸浆产能增加近90万吨。总体来看，2023年虽然有持续的新装置投产，但到目前为止，产能较大的项目已经投产完毕，对第四季度的影响比较有限。 表1：纸浆新投产产能统计 国家 公司 种类 产能(万吨) 投产时间 智利 Arauco 阔叶浆 156 已投产 乌拉圭 UPM 阔叶浆 210 已投产 印尼 APRIL 阔叶浆 50 2023Q1 芬兰 Metsā 阔叶浆 10 2023Q3 智利 CMPC 阔叶浆 35 2023Q4 巴西 Suzano 阔叶浆 255 2024H2 芬兰 Metsā 针叶浆 15 已投产 越南 VNT19` 针叶浆 35 2024 3.3欧洲港口库存高企，进口总量屡创新高 欧洲新的投产加之原有产能，使得产量有了进一步的提升。然后，从欧元区制造业PMI的低迷不难看出欧洲需求的弱势。从年初开始，欧洲港口就长时间处于累库状态。在7月迎来了 一波去库，从6月的182.35万吨降至157.15万吨，环比下降13.8%。然后和去年相比，仍同比上涨了61.1%。高企的库存使得欧洲出口力度进一步加大，其中中国就是欧洲纸浆主要出口国之一。 8月纸浆总进口量达到了329万吨，较7月多进口了57万吨，环比增长了20.9%。其中， 主要是阔叶浆的进口增量，阔叶浆进口达到了54.3万吨，创下了历史新高。国内主要港口库 存从8月初184.2万吨持续累库一个月，到9月初的时候，港口总库存达到了209.3万吨，环比增长13.6%，同比增加19.5%。从9月国内港口去库情况来看，国内对进口浆品的消化能力还是很强的。9月底，港口库存回落到了182.2万吨，仅仅1个月就去库27.1万吨。 后市来看，四季度欧洲港口库存累库的概率较大，预计四季度纸浆进口量有一定的回落，国内纸浆港口库存也将迎来进一步的去库。阔叶浆在港库存会持续减少。 图6：欧洲港口月末库存（万吨）图7：中国纸浆港口库存（万吨） 图8：纸浆总进口量（万吨）图9：四浆总进口量对比（万吨） 资料来源：Wind、隆众资讯、中财期货投资咨询总部 四、需求或将先涨后跌 4.1下游产量攀升，纸浆用量大涨 针叶浆、阔叶浆和化机浆主要用来生产双胶纸、双铜纸、白卡纸、生活用纸和特种纸。由于特种纸浆品用量较少且成分配比不一，不做统计。第三季度纸浆主要下游纸品产量达到了1045.97万吨，环比增长6.13%，同比增长17.3%。主要是白卡纸产量大幅提升，较二季度上涨了17.4%。相对应的，纸浆消耗在第三季度环比上涨了5.66%，同比上涨了18.7%。主要来自化机浆的增长。针、阔叶浆涨幅小幅前两季度。 第四季度双胶纸和生活用纸将迎来传统旺季，产量预计将进一步提升，而白卡纸产量目前已在高位，预计会有较大的回落。由于目前产量已突破历史高位，第四季度初期或将延续需求高位，11月左右预计将有所转折。总体产量或将小幅上涨。 表2：纸浆下游产量及浆耗 季度 下游产量（万吨） 纸浆消耗（万吨） 双胶纸 双铜纸 白卡纸 生活用纸 总产量 季度产量环比 漂针浆 漂阔浆 化机浆 总消耗 季度消耗环比 2021Q1 233.05 112.09 203.09 224.09 772.32 132.67 414.42 126.02 673.11 2021Q2 232.09 116.29 218.37 203.01 769.76 -0.33% 129.20 404.13 132.64 665.97 -1.06% 2021Q3 198.75 122.25 253.75 215.29 790.04 2.63% 131.49 408.21 143.69 683.39 2.62% 2021Q4 201.88 96.84 274.95 242.88 816.55 3.36% 137.47 426.13 148.73 712.34 4.24% 2022Q1 192.92 94.50 251.77 209.96 749.15 -8.25% 124.81 387.76 138.03 650.61 -8.67% 2022Q2 208.15 106.87 267.80 222.97 805.79 7.56% 134.09 416.68 148.13 698.89 7.42% 2022Q3 225.79 122.35 298.30 244.67 891.11 10.59% 147.92 459.39 164.77 772.08 10.47% 2022Q4 241.93 116.84 303.20 233.87 895.84 0.53% 147.36 459.10 167.84 774.30 0.29% 2023Q1 249.30 114.55 280.00 282.99 926.84 3.46% 158.65 493.06 159.10 810.80 4.71% 2023Q2 251.54 113.40 295.40 325.18 985.52 6.33% 171.34 530.90 165.35 867.60 7.00% 2023Q3 259.35 112.97 346.80 326.85 1045.97 6.13% 178.10 551.79 186.79 916.68 5.66% 4.2下游利润微薄，存减产预期 智利Arauco和巴西Suzano涨价函频发，Arauco公司公布10月份报盘，其中，针叶浆银星 730美元/吨，涨40美元/吨；阔叶浆明星580美元/吨，涨30美元/吨。Suzano宣布中国市场 10月份桉木浆报盘涨价30美元/吨，至580美元/吨。俄罗斯10月起开始根据卢布兑美元汇率阶梯式征收关税。按目前汇率来看，10月起俄针、布阔等浆品将多征收7%的关税。 上游浆品价格的高涨严重压缩了下游纸厂的利润。从单纯核算毛利来看，当前双胶纸和白卡纸处于略为亏损状态，生活用纸亏损较为严重。预期四季度浆品的价格将维持高位。虽然浆品价格的上调，下游纸厂也纷纷发布涨价函，由50-300元/吨不等。但是价格的持续提高势必对需求产生利空影响。介于纸浆停开机器的损失较小，加之生产利润较低，下游存在减产的可能。 图10：瓦楞纸、箱板纸毛利（元/吨）图11：白卡纸毛利（元/吨） 资料来源：Wind、隆众资讯、中财期货投资咨询总部 图12：双胶纸毛利（元/吨）图13：生活用纸毛利（元/吨） 资料来源：Wind、隆众资讯、中财期货投资咨询总部 4.3下游纸品持续去库，库存天数位于低位 三季度包装纸和文化纸处在持续去库状态。瓦楞纸和箱板纸目前库存已处在历史低位同时从历史经验来看，在四季度会有一定的累库，预计库存将会上涨至50万吨左右。从目前下游需求看来双胶纸或将有一定的累库，白卡纸和生活用纸或将持续去库。 生活用纸在今年四季度和明年一季度将迎来需求高峰，需求量有望进一步上涨；白卡纸的需求增长通常与国内秋季开学有较强关联，过去两年由于公共卫生原因，学生居家上课时间居多，而今年开放线下