纸浆价格2022年四季度行情展望：纸浆：供需博弈持续 关注海外需求走弱风险

作者：生鲜商品组王骏汤冰华 执业编号：F3038544(从业)Z0015153(投资咨询)联系方式：010-68518793/tangbinghua@foundersc.com投资咨询业务资格：京证监许可【2012】75号 成文时间：2022年9月12日星期一 更多精彩内容请关注方正中期官方微信 纸浆：供需博弈持续关注海外需求走弱风险 纸浆期货季报纸浆期货季报 PulpQuarterlyReport —纸浆价格2022年四季度行情展望 摘要： 三季度国内纸浆价格高位整理，在商品中表现较强，低供应与弱需求延续，外盘报价开始下调，但纸浆期货临近交割依然在供应带动下继续上涨。 国内纸浆进口量已连续3个月环比下降，但港口显性库存波动不大，表明内需较为疲软。估值上，浆、纸产业链利润集中于上游，纸浆价格维持历史高位，同期国内纸厂出货改善不多，高原料成本未能向下游传导，纸价难涨，生产利润较差，厂家开工率回落。节日备货弱于预期，消费短暂恢复后增速再度回落，9月国内疫情持续，需求好转可能不大，对海外而言，欧美为缓解通胀压力而持续加息，PMI环比回落，经济已开始下行，中期看海外成品纸和纸浆需求转弱的风险要明显大于国内。 由于供应端恢复需要时间，因此纸浆现货市场矛盾的爆发仍需等待，2209合约进入交割月升水现货虽是资金博弈所致，但低供应下2210及2211合约可能重复，可以继续关注多近空远套利，特别是临近交割月的时段，正套结束的时点是见到进口量增加。但在远期需求可能继续下行及纸价低迷的情况下，2301合约跟随近月修复基差后，不具备继续走强的驱动，人民币汇率大跌使进口成本抬升，运行区间上移，01合约关注7000元压力及6300元支撑。 目录 一、纸浆行情回顾3 二、宏观数据及政策分析4 三、纸浆供需情况分析4 （一）纸浆供应释放力度依然有限4 1、针叶浆发货量及进口量偏低4 2、进口利润维持低位期货大幅贴水成本7 3、运价继续下跌8 （二）国内木浆需求无改善纸厂利润依然较差8 1、成品纸产量下降木浆需求弱稳9 2、纸厂利润未能改善10 3、疫情缓解后下游需求回升持续性不佳11 4、外需下滑的风险不断加大11 四、全球库存相对较低12 五、技术分析14 六、价差及季节性分析14 七、供需平衡表15 八、价格展望及操作建议16 一、纸浆行情回顾 图1：纸浆现货价格走势 数据来源：Wind、卓创资讯、方正中期研究院 三季度国内纸浆期货价格宽幅震荡，7月下跌后，8月再次反弹，2209合约交割月前后持续上涨，目前已升水部分现货价格，但现货无明显波动，国内针叶浆现货价格维持在7100-7300元/吨，走势较为坚挺，远期市场在近月及现货带动下，也出现一轮向上修复的走势，不过需求及海外宏观的弱势，对远月的压制仍在，月间价差升至历史高位。9月的针叶浆美元报价有所下调，银星小幅下跌40美元至970美元/吨，仍 维持高位，同时受人民币汇率走低影响，进口成本回落有限，仍维持在7600元/吨之上。现货继续以刚需成交为主，国内终端市场补库需求不足及纸厂自身利润不佳，限制了纸浆需求的释放，但进口量持续偏低也使库存维持低位，供应仍显紧张。 二、宏观数据及政策分析 央行发布8月LPR报价。1年期LPR为3.65%，下调了5BP；5年期以上LPR为4.3%，下调了15BP。1年期LPR报价小幅下调的意义是降低银行存款端利率，在经济下行、金融风险事件增多的宏观环境下尽可能的减轻银行息差收窄压力。5年期LPR降幅为15BP，与市场预期相近，其目的主要是打开房贷利率下行空间，进一步稳地产，宽信用。 8月PMI为49.4，较前值小幅上升0.4个点。从PMI看，经济目前只是低位企稳，并未有显著修复特征；但从影响7月以来经济的五大因素看，9月经济可能会较7-8月边际修复。一是高温逐渐过去，电力供 给缺口会有缓和，居民活动和户外开工也会有所上升；二是本轮疫情峰值在8月下旬已有缓和；三是财政 缺口进一步得到填补，8月24日国常会确认专项债限额，新增3000亿政策性开发性金融工具；四是地产政策在继续升温，22日调降5年期LPR、24日强调“一城一策”，保交楼亦在落实过程中。 8月24日，国常会推出稳增长19条，与上一次相比，本次一揽子政策更加有的放矢：财政和基建依旧是主要抓手，对于房地产的支持态度更加明确，而稳就业方面更加突出民营企业和平台经济的作用，此外在当前局部电力紧张的背景下，电力保供成为能源保供的重要内容。 三、纸浆供需情况分析 （一）纸浆供应释放力度依然有限 1、针叶浆发货量及进口量偏低 中国7月份涨价总进口量环比减少7%到218万吨，同比减少3%，连续3个月下降。针叶浆进口53.3 万吨，阔叶浆进口90.5万吨，前值分别为56万吨和100万吨。针叶浆单月进口量为2019年2月以来的单月最低，阔叶浆也结束4个月的环比持平走势，回落较大。根据彭博数据，7月全球漂针浆发货量环比增加但维持历年同期最低位，阔叶浆环比减少但仍较高，对中国的商品浆发运量环比继续减少，同比略高于去年，截至7月发货量回升幅度较小，因此9-10月中国进口量预计也难有显著增加。 分国别看，中国自加拿大进口漂针浆数量环比再降，7月同比减少近50%，1-7月累计减少36万吨或27%，智利进口量也降至近4年同期最低，自芬兰进口量环比回落，同比减少7万吨，低于二季度均值，自俄罗斯进口量环比增加，同比略高于去年。目前，加拿大对中国漂针浆的供应量仍未回到历史正常值，而芬兰、智利也有下降趋势，因此短期供应面临的不确定仍较大。 据PPPC和彭博数据，7月浆厂向西欧和北美的商品浆发运量环比大幅减少，同比则仍高于去年及过去5年均值，供应情况好于中国；而根据美国铁路协会的数据，8月最后一周纸浆和相关商品的发货量同比降幅为1.8%，发货量依然较低。 数据来源：Bloomberg、卓创资讯、Wind、方正中期研究院 数据来源：Bloomberg、卓创资讯、Wind、方正中期研究院 2、进口利润维持低位期货大幅贴水成本 9月，漂针浆银星报价下调40美元，由1010美元/吨降至970美元/吨，结束了连续上涨的趋势，反映 出需求的弱势开始传导至报价，但由于美元强势下人民币汇率由6.75跌至6.9以上，抵消了美元报价的下 跌，漂针浆进口成本仍在7600元之上。国内市场银星、加针价格主要在7200-7400元/吨，即期进口亏损 200-400元，期货09、10合约贴水大幅收窄，但远期合约贴水仍接近1000元/吨，按照9月份银星报价推算，11月到货成本在7600元以上，低进口利润将削弱进口积极性，同时盘面较大的贴水也将使空盘面的套利机会消失，从而减轻期货市场压力，2210、2211合约面临进口成本支撑。但对比2021年，进口成本并不能决定国内浆价的涨跌，2021年也是在内盘大幅调整后。 数据来源：Wind、卓创、方正中期研究院数据来源：Wind、卓创、方正中期研究院 3、运价继续下跌 中国出口集装箱运价指数今年2月开始大幅下跌，8月继续下跌11%，进口集装箱运价指数自去年9月开始见顶回落，8月份下跌0.2%。根据市场消息，截至8月25日，德鲁里（Drewry）世界集装箱指数（WCI）连续26周下降，最新一周综合指数为5985.53美元/FEU，相比2021年9月的峰值下跌42%。运价的调整反应出供需关系出现缓解，出口运价大幅下跌表明海外需求的弱势。 数据来源：Bloomberg、卓创资讯、Wind、方正中期研究院 （二）国内木浆需求无改善纸厂利润依然较差 纸浆需求主要由下游纸及纸张消费驱动。由于纸张种类众多，需要逐一剖析各类纸张消费情况：（1）白卡纸用于烟酒、化妆品、食品等日用消费品包装，与消费关联度最高；（2）文化纸主要用于教辅材料，书刊杂志等，近年受电子媒体冲击需求逐步下滑，且2021年教育行业“双减”政策过后，印刷纸需求进一 步受到冲击；（3）生活用纸需求较为刚性，周期性弱，存在提前消费的情况，但从全年维度看多维持平稳增长，中国仍有上升空间。 1、成品纸产量下降木浆需求弱稳 根据统计局数据，1-7月国内机制纸和纸板产量7921万吨，同比增加0.5%，7月纸板产量环比略降，同比小幅增加，年初至今国内机制纸产量和去年同期相比变化不大，低利润和较弱的出货对纸厂生产也造成较大影响。分纸种看，根据卓创资讯统计，8月国内主要木浆纸种的产量普遍回落，除生活用纸产量环比增加，白卡纸和文化纸产量均低于7月，纸厂开工率则均低于去年同期，且在历年同期低位，国内8月份木浆需求环比下滑。 数据来源：Bloomberg、卓创资讯、Wind、方正中期研究院 数据来源：Wind、方正中期研究院 数据来源：卓创、方正中期研究院数据来源：卓创、方正中期研究院 数据来源：卓创、方正中期研究院数据来源：卓创、方正中期研究院 2、纸厂利润未能改善 成品纸价格进入下半年出现分化，其中双胶纸和生活用纸价格震荡上涨，截至8月底，生活用纸均价处于历史偏高的水平，双胶纸价格接近去年高点，铜版纸和白卡纸价格大幅下跌，位于年初以来低位。同期，国内木浆现货价格和美元报价波动不大，二季度以来一直维持在全年高位，针叶浆价格同比去年上涨1000元，阔叶浆则同比高2000元/吨，美元报价同比上涨100美元/吨以上。由于浆、纸价格分化较大，因 此在低成本原料消耗后，纸厂普遍进入低利润及亏损的状态下，生活用纸价格虽高，但截至8月其开工率也仍在50%附近，未能继续上升，其他纸种开工率也降至60%附近或以下。 数据来源：Wind、卓创资讯、方正中期研究院数据来源：Wind、卓创资讯、方正中期研究院 3、疫情缓解后下游需求回升持续性不佳 从终端需求数据看，国内消费6月普遍修复，但7月增速未能继续回升，除烟酒、珠宝、文化用品外，其他主要行业消费增速低于6月。8月国内制造业PMI环比小幅增加，但未突破50，服务业PMI环比下降。截至二季度，央行调查问卷显示，居民储蓄意愿继续上升。8月开始，国内多地疫情复发，进入9月并未明显好转，因此经济和消费恢复的前景黯淡，受此影响，成品纸需求回升的确定性仍不高，中秋备货情况弱于预期。 数据来源：Wind、方正中期研究院 4、外需下滑的风险不断加大 鲍威尔在杰克逊霍尔年会上的讲话，鹰派程度要超市场预期，美联储9月加息75bp且之后维持趋紧的货币政策的预期增加，首次影响，美元指数大涨，市场对欧美经济继续下行的预期提升，8月美国制造业PMI降至51.2%，接近荣枯线，欧元区制造业PMI降至50以下，跌破荣枯线，为最近27个月最低值。 数据来源：Wind、方正中期研究院 四、全球库存相对较低 国内港口木浆库存8月增加，到货预计无明显变化，但内需下滑，总库存持平去年同期，仍在低位。 全球生产商库存变化不大，7月针叶浆和阔叶浆库存分别为40.85和40.96天，为2021年4月以来偏低的水平。交易所漂针浆期货库存减少2.9万吨，4月以来持续减少。目前，全球木浆库存量均不高，国内在当前的需求情况下，进口量若能增加，则累库将持续，但总库存过低对于现货价格还是会有阶段性的强支撑。 数据来源：Wind、卓创、方正中期研究院数据来源：Wind、方正中期研究院 数据来源：Bloomberg、方正中期研究院数据来源：Wind、方正中期研究院 图22：上期所纸浆期货库存数据来源：Wind、方正中期研究院 五、技术分析 图20：纸浆期货主力合约K线数据来源：Wind、方正中期研究院 纸浆主力合约近期向上突破7月以来的三角形整理，技术上看依然偏强，上方关注6800和7000两个压力位。 六、价差及季节性分析 由于漂针浆发货及进口量还未明显回升，因此国内现货价格依然较高，09合约在交割时段继续修复基差，并升水现货，与1月价差也持续扩大，已升至700元以上，目前10合约与01合约价差升至500元以上，在9、10月进口量不能显著增加的情况下，10、1合约价差可能会重复9、1，需要关注。后续，正套的结束可以关注国内针叶浆现货价格，现货开