2023中国餐饮行业分析报告

2023年深度行业分析研究报告 目录 中国餐饮行业的前世、今生与未来5 餐饮行业竞争格局（Porter’sFiveForces）9 餐饮行业制胜的关键是什么？19 估值与目标价31 风险提示32 百胜中国（YUMC.US/9987.HK）：兼具确定性与成长性的中国餐饮领军者33 四大核心竞争力带来强大的业绩确定性35 未来成长性依然不可小觑45 盈利预测57 目标价与估值62 风险提示62 SPDBI乐观与悲观情景假设65 公司背景67 海底捞（6862.HK）：短期盈利提升趋势显著，长期扩张前景令人担忧75 中国规模最大的连锁火锅玩家77 行业竞争加剧恐减弱品牌核心竞争力79 店铺网络扩张空间受限85 盈利能力的恢复与提升是短期最大的亮点90 盈利预测94 目标价与估值98 风险提示98 SPDBI乐观与悲观情景假设100 公司背景101 九毛九（9922.HK）：成长空间可观，运营能力卓越108 太二依然年轻，成长空间较大110 多品牌布局带来更大增长潜力115 灵活高效的运营模式119 盈利预测123 目标价与估值127 风险提示127 SPDBI乐观与悲观情景假设129 公司背景130 特海国际（9658.HK）：面向海外华人，市场前景广阔137 盈利预测140 目标价与估值144 风险提示144 SPDBI乐观与悲观情景假设146 公司背景147 2 中国餐饮行业的前世、今生与未来 前世（2009-2019年）：高速发展的十年 从改革开放前的“吃得上”，到八九十年代的“吃得饱”，再到千禧年后的“吃得好”，随着中国经济的发展，中国人在吃上面的追求不断升级。尤其对外出就餐，消费者的要求也变得愈加挑剔，包括优质的口味、干净的就餐环境、创新的菜品、均衡的营养等。 我国人民生活水平和消费能力逐渐提升，在这样的趋势下，中国餐饮行业日渐发展壮大。在疫情之前，餐饮行业经历了高速发展的十年。整体餐饮收入从2009年的1.5万亿元增长至2019年的4.7万亿元，复合增长率达到12%。 我们认为，除了经济的发展、国民可支配收入的提升以及持续的城镇化进程，中国餐饮行业在过去十年的高速增长还归功于消费趋势的改变，包括消费者不断提升的外出就餐意愿以及不断增加的社交需求。这也使得餐饮行业的增速在疫情前的十年里基本高于人均可支配收入的增速。 同时，为满足消费者愈来愈多的餐饮要求，中国餐饮业产生了更多细分菜品类别和营业形式，带动我国的餐饮业逐渐多元化，也促进了餐饮行业的扩张进程。 图表1:中国餐饮行业2009-2022年收入规模与增速图表2:餐饮行业增速与人均可支配收入增速比 较，2010-2022 同比（右轴） （亿元） 50,000 45,000 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 10,000 社会消费品餐饮收入（左轴） 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% -10.0% -15.0% -20.0% 中国人均可支配收入餐饮行业增速 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% -10.0% -15.0% 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 -20.0% 资料来源：Wind、浦银国际资料来源：Wind、浦银国际 今生（2020-2023年）：疫情左右行业短期增长 2020年初疫情的爆发和各类疫情防控措施的实施令中国餐饮行业受到了前所未有的挑战。餐饮业是众多消费品行业中受到冲击最大的行业之一。 疫情对餐饮行业的影响主要包括（但不仅限于）以下几点： （1）线下餐厅因疫情被迫关停或无法照常营业； （2）严格的防疫措施使商圈客流大幅减少； （3）疫情期间人们消费力以及消费意愿大幅衰退。 2020年上半年，在疫情冲击下，中国餐饮业收入出现断崖式下跌。尽管市场需求在疫情稍缓的时间段（2020年底以及2021年上半年）得到短暂的复苏，2021年整体餐饮收入也回到了2019年的水平，然而2021年下半年以及2022年的疫情反复与严格的防疫措施又再一次极大地影响了餐饮行业的正常运营与消费情绪，令社会餐饮收入在2022年跌至2020年疫情初期水平。 许多小企业不具备强大的数字化能力，销售渠道单一，无法通过外卖来弥补流失的线下客流。供应链能力的缺失使餐饮运营成本雪上加霜。餐厅客流流失、收入的大幅下滑叠加店铺端较高的刚性费用导致许多餐饮企业的盈利能力急剧恶化。这造成众多餐饮业玩家在生死线边缘挣扎、不少玩家被迫停业或退出竞争。 图表3:社会消费品餐饮收入当月值图表4:社会消费品餐饮收入当月同比，2018- 2023年6月 10,000.00（亿元） 8,000.00 6,000.00 4,000.00 2,000.00 2018-12 2019-05 2019-10 2020-03 2020-08 2021-01 2021-06 2021-11 2022-04 2022-09 2023-02 0.00 100.00（%） 80.00 60.00 40.00 20.00 0.00 -20.00 -40.00 2018-12 2019-04 2019-08 2019-12 2020-04 2020-08 2020-12 2021-04 2021-08 2021-12 2022-04 2022-08 2022-12 2023-04 -60.00 注：数据截至2023年6月资料来源：Wind、浦银国际 注：数据截至2023年6月资料来源：Wind、浦银国际 进入2023年以后，随着疫情的放开，消费者对外出就餐的热情迅速回升， 餐饮行业2023年上半年的销售额出现显著的反弹。各大餐饮企业的客流和翻台率同比录得大幅增长，但尚未回到疫情前的水平。 未来（2023年以后）：内卷最严重的消费赛道 在经历了三年疫情的洗礼以后，中国消费者的消费心理与消费需求有望进一步变化和升级，这其中包括： （1）更强的健康意识； （2）对社交属性的追求； （3）对消费体验更高的要求； （4）拥护性价比。 以上这些消费趋势对餐饮行业玩家提出了更高的要求。除了满足基本的食物口味和原料品质之外，消费者对菜品创意、就餐环境、服务水平都提出更高的要求。 较低的准入门槛以及消费者不断进化的消费需求，将使餐饮行业未来变成内卷最严重的消费行业。在竞争激烈的餐饮行业中，餐饮品牌想要屹立不倒，就必须通过不断提升自身的能力，来同时满足消费者的生理与心理需求。与此同时，餐饮玩家还必须持续提升门店与供应链的运营效率来提升自身的盈利能力，保证品牌可持续的发展。 连锁餐饮收入的增长在过去几年均快于非连锁餐饮，收入占比持续提升。这一趋势在快餐行业尤为明显。 图表5:连锁餐饮与非连锁餐饮的收入增速，2008- 2022 连锁餐厅 非连锁餐厅 40% 30% 20% 10% 图表6:各餐饮类别中连锁餐饮收入占比，2008- 2022 全服务餐厅整体餐饮业快餐餐厅 50% 40% 30% 0% -10% -20% -30% 20% 10% 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 0% 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 资料来源：Euromonitor、浦银国际资料来源：Euromonitor、浦银国际 中国餐饮行业的连锁化率和发达国家相比依然处于较低的水平。我们认为，疫情以后，随着消费者对外出就餐的食品安全与卫生的要求不断提高，标准化经营的连锁餐饮的收入占比有望持续提升。 图表7：各国餐饮行业连锁化率比较，2022 64% 56% 58% 45% 48% 45% 41% 28% 30% 33%33% 18% 9% 11% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 资料来源：Euromonitor，浦银国际 餐饮行业竞争格局（Porter’sFiveForces） 古往今来，中国人对美食的热情始终保持高涨，令餐饮行业的整体需求长盛不衰。而相对其他行业，餐饮行业所需的启动资金与技术壁垒都比较低，起步较为容易。 稳定的市场需求与较低的准入门槛使众多个体经营者积极投身于餐饮行业。这也导致餐饮行业的竞争相较其他消费子行业更为激烈。 我们认为，中国餐饮行业主要具有以下特点： （1）市场极度分散，且集中度提升趋势不明显； （2）玩家众多，玩家数持续攀升，但更迭率较高； （3）餐饮向下细分赛道较多，且彼此之间存在互相替代与竞争的关系； （4）同一细分赛道下，产品与服务同质化严重，较难形成有效差异化； （5）消费者对产品与服务创新度要求越来越高。 这些特点造成中国餐饮行业入局相对容易，但想要在未来不断扩大市场规模的同时，保持长久不衰的竞争力与盈利能力则较为困难。 以下图表总结了我们用Porter’sFiveForces分析餐饮行业竞争格局所得到的结论。 图表8：中国餐饮行业五力分析（Porter’sFiveForces） 来自行业现有竞争者的威胁 10 8 6 来自供应商的议价能力4 2 0 来自潜在新进入者的威胁 来自买方（消费者）的 议价能力来自替代品的威胁 注：分数越高，代表威胁/能力越大；分数越低，代表威胁/能力越小资料来源：浦银国际 现有玩家之间竞争激烈 中国餐饮行业的集中度极低，据Euromonitor数据，2022年中国餐饮行业前三名的市场份额合计仅为3%，市场极度分散。即使只看连锁餐饮细分板块，集中度依然远低于大部分其他消费行业。 图表9：餐饮行业集中度与其他消费行业比较，2022 (%) 78 7072 5859 63 44464748 2224262627 3033 1010101316 20 3 90 80 70 60 50 40 30 20 10 餐饮 宠物用品 快餐零食调味品 连锁餐饮卫生巾高端白酒 鞋履纸巾纸尿裤瓶装水护肤品果汁 运动服饰运动饮料 奶粉彩妆方便面啤酒瓶装茶 功能饮料 白奶碳酸汽水 0 资料来源：Euromonitor、浦银国际 以菜系来看，中餐在中国餐饮行业中始终维持着80%左右的市场占比。而在中餐的细分品类中，火锅、川菜与粤菜排名前三，2020年分别占据整体行业收入的14.1%、13.7%与9.9%。相较2017年，火锅与川菜在2020年的占比有所提升，且这一趋势有望在未来几年持续。 图表10：中餐的收入分布，2017与2020 2017年2020年 其他中式正餐5.8% 新疆菜3.1% 云贵菜3.2% 东北菜3.2% 安徽菜3.3% 西北菜3.3% 北京菜3.5% 湖南菜4.4% 火锅13.7% 四川菜 12.4% 粤菜8.2% 其他;21.6% 新疆菜;3.7% 云贵菜; 3.8% 东北菜;3.8% 安徽菜;3.9% 西北菜; 4.0%北京中菜式; 烧烤; 火锅;14.1% 四川菜; 13.7% 粤菜;9.9% 江浙菜;湖南菜7;.3% 江浙菜6.4% 4.0%4.8% 5.4% 资料来源：弗若斯特沙利文、浦银国际 极低的行业集中度、众多的菜系种类以及每个菜系下多如牛毛的行业玩家，都决定了中国餐饮行业的竞争格局非常激烈。我们以火锅与连锁快餐为例进一步窥探餐饮行业竞争的激烈程度。 火锅赛道： 拿餐饮行业收入占比最大的火锅来举例，根据弗若斯特沙利文的数据，2020年火锅赛道中排名第一的海底捞市场份额仅为5.8%，排名第二的呷哺呷哺市场份额只有1.2%，