信用利差周报2023年第36期：美国国债遭遇历史性大跌，交投转淡信用利差全面走扩

地 隐 信用利差周报 2023年9月25日—10月08日 总第489期 2023年第36期 作者： 中诚信国际研究院 马子喻zyma@ccxi.com.cn 债券市场研究 方政府债与城投行业监022年第9期 测周报2 性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 美国国债遭遇历史性大跌，交投转淡信用利差全面走扩 ——信用利差周报2023年第36期 翟帅shzhai@ccxi.com.cn卢菱歌lglu@ccxi.com.cn谭畅chtan@ccxi.com.cn 中诚信国际研究院执行院长 袁海霞hxyuan@ccxi.com.cn 【信用利差周报2023年第35期】碧桂园旗下9只境内债券完成展期，美联储释放鹰派信号2023-9-25 【信用利差周报2023年第34期】交易所拟优化公司债券业务规则，汇率超调风险缓和等驱动信用债收益率下行2023-9-18 【信用利差周报2023年第33期】北交所拟推进公开发行可转债，债券二级市场量价齐跌2023-9-11 【信用利差周报2023年第32期】首套存量房贷利率调降，交投降温债券收益率全面上行2023-9-7 【信用利差周报2023年第31期】印花税减半力图提振市场信心，三部门推动落实“认房不认贷”2023-8-31 【信用利差周报2023年第30期】LPR非对称下调略超市场预期，发行升温二级市场量价齐升2023-8-16 如需订阅研究报告，敬请联系中诚信国际品牌与投资人服务部赵耿010-66428731； gzhao@ccxi.com.cn 本期要点 市场动态 近期，美债收益率大幅抬升，美国大量发债后，债券流动性危机加剧，引发投资者抛售美债，给全球金融市场带来了一定冲击。美国东部时间10月6日，美国劳工统计局发布非农就业报告，公布了最新就业数据，9月新增非农就业人口 33.6万，远超外界预期的17万。强劲的就业数据一方面反映出美国劳动力市场阶段性走强，另一方面则提高了美联储进一步加息的预期，导致美债价格有所下跌、收益率拉升，进一步加速了此前不断加剧的美债抛售现象。 反观美债大跌对我国债券市场的影响，我国债券收益率对美债收益率走势的反应较为平淡，此次抛售潮或对国内市场的交易情绪和风险偏好影响较小。综合来看，近期美债变动对我国债券市场影响有限，但仍需关注国际市场变动对我国债市带来的综合影响。 宏观数据 9月30日，统计局发布9月采购经理指数（PMI），制造业PMI为50.20%，较前值上行0.5个百分点；非制造业PMI为51.70%，较前值上行0.7个百分点；综合PMI为52.00%，较前值上行0.7个百分点。时隔5个月，制造业PMI自今年3月后首次重回景气区间。 货币市场 双节前后，央行在公开市场开展5210亿元7天期逆回购、16220亿元14天 期逆回购操作，同期有10670亿元7天逆回购、5240亿元14天逆回购到期，最 终央行净投放资金5520亿元。截至10月8日，各期限质押式回购利率均较前一期有所下行，幅度在9bp至99bp之间，其中DR007较上一期下行44bp至1.76%。Shibor方面，3月期和1年期Shibor较上期分别上行2.7bp和3.5bp，两者之间利差走扩至14.7bp。 一级市场 双节前后，信用债发行规模为3466.29亿元，日均发行规模为577.72亿元， 较前一期日均发行规模减少113.60亿元。分券种来看，各券种发行规模有涨有跌，其中，超短期融资券、中期票据、企业债、公开发行公司债发行规模均有所减少，其余各券种发行规模均有增加。分行业来看，基础设施投融资行业发行规模合计 989.48亿元，较前一周减少481.75亿元；产业债中，交通运输、综合和建筑等行业发行规模处于靠前水平，均超过267亿元。净融资方面，多数行业融资净流出。发行成本方面，债券平均发行利率多数上行。 二级市场 双节前后，债券二级市场本期现券交易额较上一期减少23158.36亿元至 www.ccxi.com.cn 53697.71亿元，日均现券交易额较前一期减少6421.60亿元至8949.62亿元，债券交投活跃度有所降低。截至上周五，利率债收益率普遍下行，幅度在1-6bp之间；信用债方面，各期限品种收益率涨跌互现，变化幅度为1-8bp。信用利差全面走扩，幅度为1-8bp之间。评级利差涨跌互现，变化幅度在6bp以内。 一、市场热点：美国国债跌幅高达53%，创16年新高 近期，美债收益率大幅抬升，美国大量发债后，债券流动性危机加剧，引发投资者抛售美债，给全球金融市场带来了一定冲击。美国东部时间10月6日，美国劳工统计局发布非农就业报告，公布了最新就业数据，9月新增非农就业人口33.6万，远超外界预期的17万。此前7月和8月的新增就业也共计向上修正11.9万，分别为23.6万和22.7万。强劲的就业数据一方面反映出美国劳动力市场阶段性走强，另一方面则提高了美联储进一步加息的预期，导致美债价格有所下跌、收益率拉升，进一步加速了此前不断加剧的美债抛售现象，此前，全球上百个国家集体抛售美债，其中，英国抛售99亿美元，比利时减持309亿美元，我国也于近期决定再次削减136亿美元的美债。过去两周，因投资者大量减持，30年期美债跌幅高达53%，仅低于2008年金融危机时57%的跌幅。10年期和30年期当日美债收益率一度分别升至4.89%和5.05%，再创2007年以来新高，与今年年初3.40%和3.52%的收益率水平相比，上涨幅度均超过40%。 美国债券收益率上涨有多方面的原因。首先，美国近期陆续公布的经济数据显示其经济增长势头良好、美联储连续加息冲击可控、通胀正在得到控制、经济软着陆可能性增加，10年期以上的长期国债吸引力正在逐步下降，导致市场出现国债抛售潮。第二，美国政府借贷需求的逐渐抬升助推美债收益率走高。美国财政部将在今年三、四季度预计分别净发行1万亿美元与8520亿美元的国债，为本世纪以来第二和第三高的净发行量。美国目前的财政赤字为7%，在非衰退时期属于较高水平，当政府需要更多资金时，债券收益率必须上升才能保持其吸引力。第三，美国债务上限问题一直未解决，导致美债评级两次被下调，目前国际三大评级机构中两大机构均将美国主权信用评级从AAA级下调至AA+级，意味着低风险债券基金将持续抛售美债。美联储作为美债最大持有者之一，在缩表周期内对到期的美债自动减持，成为美债抛售潮的推手之一。第四，对冲基金也被广泛视为短期内美债价格大幅下跌的主要原因之一，对冲基金等投资者进行基差交易，利用债券和期货之间的价格差异进行套利，加剧了债券市场的波动。9月19日，国际清算银行在季度报告中就将对冲基金的基差交易规模的增长视为对美债市场动荡的因素。第五，中国等外国持有者减持美债，转向多元化投 资，降低了美债的实际需求。中国经济增长正在放缓、对美国出口也持续减少、近期也通过抛售美国国债支撑人民币汇率。 反观美债大跌对我国债券市场的影响，首先，美债收益率上升会导致中美利差倒挂幅度走扩，可能在一定程度上导致人民币贬值压力和资本外流压力，数据显示，我国8月份资本外流达到490亿美元，这是自2015年12月以来最大的月度资本流出量。其次，美债走弱可能引发市场对美国经济过热的担忧，导致全球风险资产出现抛售潮，可能对美国经济带来负面影响，进一步增大美国经济硬着陆的风险。第三，市场可能对美联储加息或缩减购债产生预期，导致海外资金回流美国，减少了对中国债券市场的投资需求。同时，由于人民币汇率贬值预期，部分机构也可能小幅减持人民币债券，或将增加人民币债券的供给压力。但是从历史数据来看，我国债券收益率对美债收益率走势的反应较为平淡，此次抛售潮或对国内市场的交易情绪和风险偏好影响较小。综合来看，近期美债变动对我国债券市场影响有限，但仍需关注国际市场变动对我国债市带来的综合影响。 二、宏观数据：供需修复带动价格回暖，9月制造业PMI重回景气区间 9月30日，统计局发布9月采购经理指数（PMI），制造业PMI为50.20%，较前值上行0.5个百分点；非制造业PMI为51.70%，较前值上行0.7个百分点；综合PMI为52.00%，较前值上行0.7个百分点。时隔5个月，制造业PMI自今年3月后首次重回景气区间，其中，生产及新订单方面的供需因素构成主要上行动力，9月生产指数为52.70%，较前值上升0.8个百分点，9月PMI新订单指数为50.50%，新出口订单为47.80%，分别较前值上行0.3和1.2个百分点。按照企业类型来看，大中小型企业景气分化，制造业大型企业PMI为51.60%，景气度相对较高，中小型企业制造业PMI则仍处于收缩区间。非制造业方面，景气度有所回升，9月非制造业商务活动PMI为51.70%，较前值上行0.7个百分点，建筑业、服务业PMI分别为56.20%和50.90%。 表1：最新宏观经济数据一览 指标名称 时间区间 数据值 GDP_季度同比增速 2023年2季度2023年1季度 6.30%4.50% 官方制造业PMI 2023年9月2023年8月 50.20%49.70% 社会消费品零售同比增速 2023年8月2023年7月 4.60%2.50% 固定资产投资同比增速 2023年1-8月2023年1-7月 3.20%3.40% 工业增加值同比增速 2023年8月2023年7月 4.50%3.70% CPI同比增速 2023年8月2023年7月 0.10% -0.30% PPI同比增速 2023年8月2023年7月 -3.00%-4.40% 出口同比增速（以美元计） 2023年8月2023年7月 -8.80% -14.50% 进口同比增速（以美元计） 2023年8月2023年7月 -7.30% -12.40% 贸易顺差（以美元计） 2023年8月2023年7月 683.6亿美元 806亿美元 工业企业利润同比增长 2023年1-8月2023年1-7月 -11.70%-15.50% 社会融资规模存量同比增速 2023年8月2023年7月 9.00%8.90% M2同比增速 2023年8月2023年7月 10.60%10.70% M1同比增速 2023年8月2023年7月 2.20%2.30% 资料来源：国家统计局，中国人民银行，中诚信国际整理 三、货币市场：双节前后央行净投放资金，资金价格全面下行 双节前后1，央行在公开市场开展5210亿元7天期逆回购、16220亿元14天期逆 回购操作，同期有10670亿元7天逆回购、5240亿元14天逆回购到期，最终央行净 投放资金5520亿元。双节前后央行净投放资金，周一至周四累计开展19230亿元逆 回购操作，有7660亿元逆回购到期，全周逆回购累计净投放11570亿元，但节前最 1双节指中秋节和国庆节假期，双节前指2023年9月25日至28日，双节后指10月7日至8日。 后一个交易日资金依然偏紧，资金利率全面上行，DR007较上一期上行4bp至2.24%；节后，资金面在跨节后由紧转松，央行两天开展2200亿元7天逆回购操作，同期有 表2：在岸货币市场操作情况图1：SHIBOR：3M和1Y走势及利差 3010亿元7天逆回购、5240亿元14天逆回购到期，各期限资金利率全面下行。具体看，截至10月8日，各期限质押式回购利率均较前一期有所下行，幅度在9bp至99bp之间，其中DR007较上一期下行44bp至1.76%。Shibor方面，3月期和1年期Shibor较上期分别上行2.7bp和3.5bp，两者之间利差走扩至14.7bp。 操作类型期限利率期数规模 %BP 2.50202.45182.40162.35142.30122.25102.2082.1562.1042.0522.000 利差SHIBOR:3个月SHIBOR:1年 7天1.80%45210亿元逆回购14天1.95%416220亿元28天——0亿元7天1.80%610670亿元逆回购到期14天1.95%65240亿元28天——0亿元 M