医药生物行业创新药及制剂板块2023中报复盘及策略报告：产业正向变化持续，业绩增速恢复明显

1 华安研究•拓展投资价值 华安证券研究所 证券研究报告 产业正向变化持续，业绩增速恢复明显 创新药及制剂板块2023中报复盘及策略报告 华安证券医药团队 分析师：谭国超（SAC:S0010521120002） 2023年10月8日 华安证券研究所 核心观点：政策双刃剑，始终关注产业正向变化及临床价值 2023年，我国创新药发展进入全新一年，创新药企主力军已经逐步进入产品销售放量阶段，随着CDE对新药临床审批 、证监会对企业上市及资金流动都发出一定“关门指令”，中国创新药发展从野蛮生长进入到了比拼真实力的阶段，叠加医保支付对具有临床价值产品的倾斜、医疗反腐推陈出新，部分更具疗效的产品或能得到更多处方机会，整体行业进入规范发展的快车道。老龄化所引发的临床需求催化行业长期β。创新药等具有解决疾病能力的品类在新的行业规则下有望受益、成熟药企也会更着重扩充优秀的产品管线。只有具有创新临床价值的产品有望出海，期待更多具有价值的药品提高可及性，惠及更多患者。 医药政策端：上半年来NMPA颁布多项文件，极大规范行业发展，1）国家医保局多则规范新药临床指导原则，对临床试验做出规范，未经科学验证的药品或将难以上市；2）国家医保局谈判续约规则，直接提高创新药峰值、对老产品减少降价幅度；3）NMPA创新药附条件获批上市，为Firstinclass药品打开“绿灯”，为跟随研发者提高门槛。医疗反腐“政策底”； 投融资市场：我国医药市场经历了一轮完整的发展周期，如今投融环境已显著降温，加之近期证监会公布的减持新规 ，不仅是药物研发方面，资金监管方面也相对收紧，过去几年蓬勃的医药一级融资环境或就此告一段落，未来存量资金将被减少稀释，已上市具有充足资金、成熟药企或有更多机会收购优质资产进行储备； 产业发展变化：以成熟药企为主的化学制剂板块23H1营收利润恢复明显，以创新药企为主的生物制药板块费用控制卓有成效，制药公司逐步降本增效，加强正向造血能力。集采影响到底，仿制药集采降价消化至进入尾声，新药研发事件数每季度环比不断提高，行业正处于大拐点阶段； 2023药品板块下半年投资主线：商业化阶段公司（平台型/小而美）+临床需求明确的疾病领域（抗感染/肺癌/专科用药）+医保续约新规增量催化（23Q4/24H1）+出海商业化渠道可落地+仿创结合型药企转型。 风险提示：政策不确定性，医保谈判结果不及预期，销售浮动风险，新药研发风险 敬请参阅末页重要声明及评级说明 华安证券研究所 制药板块财务复盘：营收增速恢复明显，整体现金流较为充裕 营收利润端：2023年上半年化学制药公司整体营收增速为5.68%，归母净利润增速为3.06%；生物制药整体营收增速为8.03%，归母净利润增速为3.85%，两者较去年同期均有大幅改善，2021、2022、2023年呈V字明显，疫后首年多数药企业务增长恢复明显、集采影响逐渐进入末期，企业盈利能力得到较大恢复。 费用率：2023上半年化学制药公司整体期间费用率为31.04%，销售费用率为23.20%，均与去年同期持平；生物制公司整体期间费用率为33.70%，销售费用率为25.40%，同比去年稍有降低，料为多数企业上半年，优化人员结构、管线设置，进行降本增效的结果。 总体来看，以成熟药企为主的化学制剂板块23H1营收利润恢复明显，以创新药企为主的生物制药板块费用控制卓有成效 ，制药公司逐步降本增效，加强正向造血能力，板块恢复明显。 化学制剂 2020A 2021A 2022A 2022H1 2023H1 营业收入YOY -6.11% 6.14% 2.51% 0.21% 5.68% 归母净利润YOY 5.05% 8.60% 5.05% 0.86% 3.06% 毛利率 53.16% 51.12% 49.90% 49.69% 50.03% 净利率 7.29% 9.30% 7.51% 10.49% 10.47% 期间费用率 37.16% 34.82% 33.06% 31.30% 31.04% 销售费用率 27.61% 26.19% 24.64% 23.53% 23.20% ROE（平均） 6.35% 8.82% 6.86% 4.56% 4.71% 经营性现金净流量/营业收入 11.75% 11.52% 12.33% 9.05% 12.26% 其他生物制品 2020A 2021A 2022A 2022H1 2023H1 营业收入YOY -14.91% 15.79% -0.67% 0.74% 8.03% 归母净利润YOY 9.17% 13.33% 5.22% 1.72% 3.85% 毛利率 78.02% 78.52% 73.38% 74.41% 72.54% 净利率 25.52% 28.86% 24.85% 29.07% 26.79% 期间费用率 39.89% 37.81% 37.48% 37.90% 33.70% 销售费用率 30.44% 28.77% 28.43% 29.03% 25.40% ROE（平均） 11.47% 13.46% 9.78% 6.01% 5.20% 经营性现金净流量/营业收入 25.09% 27.63% 22.76% 18.12% 19.92% 申万化学制剂及生物制药板块历年财务指标 敬请参阅末页重要声明及评级说明 资料来源：iFinD，更新至2023.9.1、华安证券研究所 华安证券研究所 制药板块产业复盘：新药临床进展活跃，投融资恢复有限 •自23Q1产业活动逐步恢复以来，23Q2事件数继续增长。新药临床事件数今年以来增长最明显，23Q2单季度已经达到22Q1水平，经过去年一年的管线削减与收缩，综合型制药企（恒瑞医药为主）恢复新开管线，集中申报IND；由biotech转型biopharma（信达生物、君实生物为例）储备新管线、拓宽新适应症；上市不久的创新药企深化现有产品竞争力开展拓展性临床。CDE出台多项指导原则加速产业规范运行。 •投融资及BD事件数继续有所恢复但不显著，后端如IPO较前两年有显著减少，优质项目或可继续完成C轮融资，更多为早期种子轮融资。BD事件围绕上市公司商业化合作为主，管线授权相对较少。 生物医药行业事件月度统计生物医药行业事件季度统计 70 60 50 40 30 20 10 0 融资事件新药临床合作授权 400 350 300 250 200 150 100 50 0 2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2 融资事件新药临床合作授权 统计包括一二级创新技术及制药公司（大小分子、CGT、ADC、PDC、PROTAC、CXO等）的融资、新药申报（IND、I/II/III期、NDA等）以及海内外BD交易（包含合作与退回）事件。 制药板块投融复盘：一级融资IPO显著降温，减持新规或继续收紧 2018年到2023年，我国医药市场经历了一轮完整的发展周期，如今投融环境已显著降温，加之2023年8月27日证监会发布减持新规，要求上市公司存在破发、破净情形，或者最近三年未进行现金分红、累计现金分红金额低于最近三年年均净利润30%的，控股股东、实际控制人不得通过二级市场减持本公司股份。不仅是药物研发方面，资金监管方面也相对收紧，过去几年蓬勃的医药一级融资环境或就此告一段落。 对未上市、未盈利biotech：未来融资难度加大，未盈利Biotech的上市热情受损、一级投融资活动减少未有充足现金的公司或难以维持研发投入；已上市但未盈利的公司或将谨慎研发投入为保减少亏损，然而没有后继研发动力将不足以支持公司长期发展。 对已上市公司、成熟药企：存量资金将会减少稀释，有利于现有上市公司流动性；上市公司有更多机会收购资产进行技术储备。 2018~2023年A股医药融资（亿元）2018~2023年H股医药融资（亿元） 1000 800 600 400 200 0 201820192020202120222023 新股Ipo募集资金增发资金可转债融资 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 201820192020202120222023 新股Ipo募集资金上市后再融资 制药板块细分复盘：多数药企实现营收增长，造血能力提高 盈利药企-成熟药企：23H1成熟药企营收利润恢复明显，二季度作为疫后开放的首个季度，院内产品、医保内产品增速超预期，选取标的平均研发投入比为13.82%，销售费用率在32.42%，经过三季度的医疗反腐工作，未来或有所变化 ，对于已经盈利的成熟创新药公司，研发投入与销售费用或应成正比，关注产品导向的持续正向研发及学术推广。 未盈利药企-创新药企：今年上半年未盈利创新药公司营收增长显著，多家公司首次进入商业化、通过产品销售首次盈利，应关注新上市产品环比放量增速、旧产品新适应症延展空间及推进进度，公司有望通过产品放量逐渐实现盈利 。医疗反腐或对新产品入院有一定阻碍，但临床需求已经优秀的产品是客观事实，叠加年底医保催化将巩固产品销售 。下半年多个学术会议如ESMO、ESCO等都将成为催化因素。 A+H股药品公司2023H1及23Q2平均业绩表现 单位：百万(港)元 平均市值2023平均2023平均(亿)预测PE预测净利 润 2023H1 平均营收yoy(%) 2023H1 平均归母 yoy(%) 平均研发投平均销售入占营收比费用率(%)(%) 2023Q22023Q2 平均营收yoy(%)平均归母yoy(%) 盈利药企211.2630.75 976.80 3064.74 20.20% 370.58 103.56% 13.82% 32.42% 1540.20 7.43% 184.90 103.44% 未盈利药企184.7262.08 -960.58 647.38 108.94% -452.48 -130.98% 222.60% 331.47% 184.72 314.27% -239.37 -213.11% 盈利药企222.241.02 2645.02 178.60 139.01% 10.72 391.92% 13.62% 25.78% 未盈利药企152.00-14.66 -671.25 4.23 88.02% -2.76 9.68% 630.78% 122.87% 平均192.5619.80 497.50 973.74 57.08% -18.49 100.33% 220.21% 128.14% 862.46 1.61% -27.24 -0.55% A股 H股 资料来源：Wind一致预期（更新至2023年9月1日收盘价），华安证券研究所 华安证券研究所 单位：百万元总市值(亿2023预测PE2023预测净 元)利润 2023H1营收 yoy(%) 2023H1归母 yoy(%) 研发投入销售费用占营收比占营收比 2023Q2营收 yoy(%) 2023Q2归母 yoy(%) 研发投入销售费用占占营收比营收比 30.40 600276.SH恒瑞医药2,649.2056.054,726.1111,168.389.192,308.278.9120.8732.945,676.0619.5%1069.1621%20.92 600196.SH复星医药687.1515.974,686.1621,395.190.221,777.4715.7412.4423.7010,524.47-4.0%790.50-27%8.91 000963.SZ华东医药669.1522.283,003.7120,385.3412.021,433.826.962.7415.1310,270.8110.9%678.547%2.62 002422.SZ科伦药业393.5417.932,194.5910,733.9317.641,402.2061.5310.0720.305,132.1310.5%591.883%8.78 600079.SH人福医药378