传媒互联网行业周报：AI加速多模态进程，关注国内应用；9月游戏版号发放，布局业绩兑现

投资组合：腾讯控股、快手、芒果超媒、恺英网络、三七互娱、姚记科技、分众传媒、皖新传媒、汤姆猫、思美传媒、百度集团-SW、美团-W、网易-S等。 投资主题：AI和VR应用，游戏，影视动漫，广告，数字经济，教育，跨境电商等。 受益标的：港股海外公司阿里巴巴-SW、京东集团-SW、拼多多、爱奇艺、移卡、阅文集团、美图公司、哔哩哔哩-W、猫眼娱乐、泡泡玛特、云音乐、祖龙娱乐、中手游、心动公司、东方甄选、巨星传奇等；A股主要有浙数文化、电广传媒，南方传媒，中文传媒、电魂网络、冰川网络、中文在线、昆仑万维、万兴科技、吉比特、游族网络、力盛体育、遥望科技、东方时尚、浙文互联、零点有数、兆讯传媒、风语筑、视觉中国、创业黑马等。 投资建议：扩大内需关注文体娱乐互联网新消费，平台经济强调引领发展创造就业和国际竞争。我们认为行业的整体加配机会已现良机，基于以下三点理由： 1）预计今年基本面逐步修复；2）ARVR和AIGC赛道成长预期非常明显，当下正是布局时机；3）政策支持数字经济、文化产业和平台经济发展。《扩大内需战略规划纲要》强调文化、体育、互联网+社会服务、共享经济、新个体经济领域对于促进消费发展的重要性，结合二十大关于繁荣文化产业、网络强国、数字强国的表述，以及中央经济会议支持平台经济在引领发展、创造就业和国际竞争中发挥作用，看好未来发展。 ChatGPT推出语音和图像新功能，多模态应用有望加速推进。OpenAI宣布，开始在ChatGPT中推出新的语音和图像功能，允许进行语音对话或向ChatGPT展示想表达的内容。该功能将在未来两周内向Plus和Enterprise用户推出，语音将在iOS和Android上推出，图像将在所有平台上提供。1）语音对话：可以使用语音与助手进行对话。2）图片对话：可以向ChatGPT展示一个或多个图像。图像理解由多模态GPT-3.5和GPT-4提供支持，将其语言推理技能应用于各种图像。 OpenAI基于其在多个模态领域的技术积累形成质变，多模态融合有望加速AI技术的迭代路径。AI的多模态融合有望成为下一阶段的重点领域，使其拓展更为广阔的应用场景。建议关注：芒果超媒、皖新传媒、恺英网络等游戏公司、奥飞娱乐、汤姆猫、万兴科技、焦点科技、阅文集团、美图公司、思美传媒等。 9月游戏版号点评及观点更新：估值有吸引力，布局业绩兑现。9月国产游戏版号下发，合计89款产品获批。我们认为，当前游戏估值已具有吸引力，建议布局相关标的业绩兑现：由于游戏行业产品周期滞后于监管周期的特征，市场通常先交易业绩预期、再交易业绩兑现，空窗期估值水平有较大幅度的回落。当前游戏行业估值水平较6月高位已有超35%回落，基本与3月行情启动前相当，估值具有吸引力，建议布局相关标的业绩兑现。行业景气度高且持续性强，加之小程序游戏等细分赛道带来的增量，我们对部分核心标的三季度业绩同比增速展望乐观。 买量成本高或是偏弱消费的映射，有改善空间和趋势：互联网流量增速趋缓并非今年开始有的事件，流量成本高、买量效率低或更多是反映偏弱的消费。影响途径有两条，其一厂商预期非假期期间上线难以有上佳表现，导致暑期档产品扎堆，推高流量价格；其二用户本身消费能力尚在恢复，对付费转化有负向影响。 具体到标的上，7-9月游戏标的经过调整后估值已经有性价比，我们建议关注： 1）三季度业绩有望取得较高增速的：恺英网络、三七互娱、姚记科技、巨人网络等；2）对行业催化敏感的：神州泰岳、紫天科技、宝通科技、盛天网络等。 风险提示：技术发展不及预期、商誉风险、监管政策变化等。 1.核心观点、投资策略及股票组合 1.1.本周重点推荐及组合建议 投资组合：腾讯控股、快手、芒果超媒、恺英网络、三七互娱、姚记科技、分众传媒、皖新传媒、汤姆猫、思美传媒、百度集团-SW、美团-W、网易-S等。 投资主题：AI和VR应用，游戏，影视动漫，广告，数字经济，教育，跨境电商等。 受益标的：港股海外公司阿里巴巴-SW、京东集团-SW、拼多多、爱奇艺、移卡、阅文集团、美图公司、哔哩哔哩-W、猫眼娱乐、泡泡玛特、云音乐、祖龙娱乐、中手游、心动公司、东方甄选、巨星传奇等；A股主要有浙数文化、电广传媒，南方传媒，中文传媒、电魂网络、冰川网络、中文在线、昆仑万维、万兴科技、吉比特、游族网络、力盛体育、遥望科技、东方时尚、浙文互联、零点有数、兆讯传媒、风语筑、视觉中国、创业黑马等。 投资建议：我们认为行业的整体加配机会已现良机，基于以下三点理由：1）预计今年基本面逐步修复；2）ARVR和AIGC赛道成长预期非常明显，当下正是布局时机；3）政策支持数字经济、文化产业和平台经济发展。《扩大内需战略规划纲要》强调文化、体育、互联网+社会服务、共享经济、新个体经济领域对于促进消费发展的重要性，结合二十大关于繁荣文化产业、网络强国、数字强国的表述，以及中央经济会议支持平台经济在引领发展、创造就业和国际竞争中发挥作用，看好未来发展。 1.2.重点事件点评 1.2.1.ChatGPT推出语音和图像新功能，多模态应用有望加速推进 OpenAI宣布，开始在ChatGPT中推出新的语音和图像功能，允许进行语音对话或向ChatGPT展示想表达的内容。该功能将在未来两周内向Plus和Enterprise用户推出，语音将在iOS和Android上推出，图像将在所有平台上提供。 1）语音对话：可以使用语音与助手进行对话。例如，在旅途中与它交谈，听睡前故事等。新的语音功能由新的文本转语音模型提供支持，能够仅从文本和几秒钟的示例语音中生成类似人类的音频；并且使用开源语音识别系统Whisper将口语转录为文本。 2）图片对话：可以向ChatGPT展示一个或多个图像，例如，搜索冰箱中的内容以提供用餐计划，分析与工作相关的数据的复杂图表。如果要聚焦图像的特定部分，可以使用移动应用程序中的绘图工具。图像理解由多模态GPT-3.5和GPT-4提供支持，将其语言推理技能应用于各种图像，例如照片、屏幕截图以及包含文本和图像的文档。 与此前DALL·E3+ChatGPT联合相类似，OpenAI基于其在多个模态领域的技术积累，通过储备技能的排列组合形成质变，多模态融合有望加速AI技术的迭代路径。AI的多模态融合有望成为下一阶段的重点领域，使其拓展更为广阔的应用场景。 随着上游模型的更新迭代，使用门槛逐渐降低，下游AI应用有望开辟新模式、新场景、新应用。一方面，技术不断迭代成熟，能力不断增强，为新应用提供技术支持；二是各家大模型企业各有所长，可根据需求匹配最适合的上游模型。建议关注：芒果超媒、皖新传媒、恺英网络等游戏公司、奥飞娱乐、汤姆猫、万兴科技、焦点科技、阅文集团、美图公司、思美传媒等。 1.2.2.9月游戏版号点评及观点更新：估值有吸引力，布局业绩兑现 9月国产游戏版号下发，合计89款产品获批。 表1：部分公司相关产品 我们认为，当前游戏估值已具有吸引力，建议布局相关标的业绩兑现：由于游戏行业产品周期滞后于监管周期的特征，市场通常先交易业绩预期、再交易业绩兑现，空窗期估值水平有较大幅度的回落。当前游戏行业估值水平较6月高位已有超35%回落，基本与3月行情启动前相当，估值具有吸引力，建议布局相关标的业绩兑现。 行业景气度高且持续性强，对部分核心标的三季度业绩同比增速展望乐观：23年7月中国游戏市场规模同比增长37%，环比连续5个月保持增长，同比连续3个月增长，并且增速逐渐提升，基数效应体现。加之小程序游戏等细分赛道带来的增量，我们对部分核心标的三季度业绩同比增速展望乐观。 买量成本高或是偏弱消费的映射，有改善空间和趋势：互联网流量增速趋缓并非今年开始有的事件，流量成本高、买量效率低或更多是反映偏弱的消费。影响途径有两条，其一厂商预期非假期期间上线难以有上佳表现，导致暑期档产品扎堆，推高流量价格；其二用户本身消费能力尚在恢复，对付费转化有负向影响。 具体到标的上，7-9月游戏标的经过调整后估值已经有性价比，我们建议关注：1）三季度业绩有望取得较高增速的：恺英网络、三七互娱、姚记科技、巨人网络等；2）对行业催化敏感的：神州泰岳、紫天科技、宝通科技、盛天网络等。 1.3.核心公司观点及投资逻辑 腾讯控股：广告业务、经调整净利润超预期，积极因素进一步呈现。本土游戏业务：缺乏重磅新品+主动“养用户”导致单季度收入承压；年内重点产品已经相继测试或上线，后续产品储备丰富，看好收入增速三季度转正。展望下半年，三季度以来公司的产品储备已经开始加速释放：7月12日、20日公司相继发布了重点的端游产品《无畏契约》、《命运方舟》，其中前者成为腾讯历史上发布首日活跃用户数量最多的端游产品，也是国内历史上直播观看人数最多的新游。 在后续储备上，代理SLG产品《战地无疆》、代理大IP横版RPG产品《冒险岛：枫之传说》已经定档8月，而自研的王者IP横版格斗《星之破晓》、赛车游戏《极品飞车M》、代理卡牌产品《冲呀！饼干人：王国》等手游产品，都将于8月开启付费测，并在后续月份逐步上线。海外游戏业务：《VALORANT》流水、DAU同比稳步提升带来增长动力；疫情高基数基本消化完毕，成熟产品更加稳健。 小游戏：通过微信基础设施的杠杆撬动游戏市场增量用户；中重度小游戏维持高景气度。广告：大超预期，三大因素驱动下有望维持较高增速。我们认为在视频号广告的持续贡献、系统性的效率提升、宏观经济走向复苏三大因素的驱动之下，广告业务有望维持相对较高的增速。金融科技与企业服务业务：业务侧稳步增长； 监管侧处罚落地，常态化开启，或有望重启业务发展与创新。当前财付通已经完成了自查和相应的整改工作，有望重启合规前提下的业务发展与创新，为金融科技业务提供新的业态和增长点。根据23Q2的经营情况，我们调整公司2023-2025年收入预期至6249/6931/7614亿元，同比增长13%/11%/10%；Non-IFRS口径下归母净利润预期至1507/1755/1924亿元，同比增长30%/16%/10%。 网易-S：利润端超预期，静待重点产品收入、利润的释放。手游：年内重点产品于6月以来相继上线，展望后续的收入释放。我们认为其同比增速的亮眼表现，主要来自于《蛋仔派对》所贡献的结构化增量，以及于6月初相继上线的新产品《超凡先锋》、《巅峰极速》的新增流水。另一方面，年内重点产品《逆水寒手游》于6月30日公测；《哈利波特：魔法觉醒》国际服于6月27日正式于海外发行，公司进行了日韩等亚洲区的自主发行，而其他地区则主要由华纳发行。 展望三季度，一方面上述4款新产品的流水会完整的贡献一个季度的收入确认； 另一方面新产品仍在持续上线，《全明星街球派对》于8月23日正式上线，截止26日位于畅销榜第11位。公司手游Pipeline中储备有《永劫无间手游》（等待版号）、《Eggy Party》（蛋仔派对海外版，已经完成过一轮海外封测）、《代号：56》（已经完成首次测试）、《代号：无限大》等产品，有望在后续相继上线贡献增量。端游：收入下滑源于代理产品终止带来的结构化缺口，但利润率持续改善。本季度收入同比下降，预计主要源于终止代理暴雪产品所产生的结构性缺口，但由于这部分收入本身毛利率较低，因此对于利润端的影响预计相对较小。另一方面，《永劫无间》于7月14日起将不再对游戏本体收费，转为免费下载、内容变现的商业模式，有望提升用户活跃度，扩大用户规模，延长产品生命周期。根据本季度的经营情况，我们略微调整公司2023-2025年收入预测至1048/1147/1230亿元，同比增长9%/9%/7%；营业利润预期至275/317/342亿元，同比增长40%/15%/8%。 哔哩哔哩-W：流量端高质量增长，亏损幅度进一步收窄。增长重心切换至DAU后，流量端维持高质量扩张，内容消耗与社区活跃度维持高水平。游戏：缺乏新品导致短期承压，三季度开启上线密集期。展望三季度及下半年，公司于7月24日、8月17日已经相继上线了《摇光录》、《斯露德》两款自研产品，核心代理产品《闪耀！优俊少女》定档8