2023年四季度策略报告（塑料、PP）：能源及预期支撑边际转弱，聚烯烃逐步承压

中信期货研究|2023年四季度策略报告（塑料、PP） 2023-9-24 能源及预期支撑边际转弱，聚烯烃逐步承压 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 中信期货商品指数 中信期货能源化工指数 225 报告要点 三季度在上游低利润、中下游低库存、强势能源端、高政策预期支撑下，聚烯烃期价大幅反弹。展望四季度，考虑能源与预期支撑力度较三季度存边际转弱可能，而四季度供给压力有增，中下游库存较三季度有所抬升，低库存逻辑支撑减弱，供需矛盾逐步积累下，我们认为聚烯烃期价或逐步承压。政策落地后的现实端需求变化情况或是判断期价下方支撑力度的重点。 205 185 165 145 125 105 2022/82022/102022/122023/22023/4 250 230 210 190 170 150 摘要：三季度回顾：低库存下能源端走强与预期端弹性的共振 三季度，能源端的上行是聚烯烃走强中枢，低库存与炼厂低利润为反弹基础，预期端在期价反弹过程中形成共振。 能源与预期支撑三季度行情，但二者在四季度支撑或边际转弱 6-8月原油减产刺激消息较为频繁，强化了能源端的支撑作用。但四季度存边际 弱化可能，一方面是10-12月进入减产消息刺激空档窗口期，且后续或存复产可能；另一方面是厄尔尼诺带来的暖冬或影响价格表现。预期端上，四季度或从对于政策刺激的交易转向政策落地后的效果观察。 四季度供给压力有增，低库存逻辑支撑转淡 三季度上游检修偏多，叠加中下游在金九银十与政策预期的影响下低库存提库，支撑期价走强。但四季度上游检修较三季度减量明显，且目前中下游库存已有明显抬升，低库存逻辑支撑减弱下，供需矛盾或逐步积累。 政策落地后的需求情况仍是四季度观察重点 前三季度日用消费与出行需求服务型需求改善明显，但居民消费态度仍偏谨慎，政策出台后对于消费者信心提振效果是关注重点；同时地产销售端在一线城市逐步放宽限购的背景下会否如期复苏仍需观察。整体需求端情况或是判断期价支撑力度重点。 策略推荐：震荡偏空，L看8000-8400区间，PP看7600-7900区间；L-P价差谨慎逢低偏多 风险提示：多头风险：油价回调，海外宏观风险；空头风险：油价上行，政策刺激需求复苏超预期 化工组研究团队 研究员：胡佳鹏 021-60812977 hujiapeng@citicsf.com从业资格号：F3039655投资咨询号：Z0013196 黄谦 021-60812989 huangqian@citicsf.com从业资格号：F3063512投资咨询号：Z0014611 杨家明 021-80401704 yangjiaming@citicsf.com 从业资格号：F3046931投资咨询号：Z0015448 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 目录 摘要：1 一、三季度回顾：低库存下能源走强与预期修复的共振4 （一）能源端的上行是聚烯烃走强中枢4 （二）低库存与炼厂低利润为三季度反弹基础4 （三）预期端在期价反弹过程中形成共振6 二、能源与预期的支撑四季度或边际减弱7 （一）能源端支撑存边际钝化可能7 （二）交易预期向落地现实转向7 三、四季度供给压力有增，低库存逻辑支撑淡化9 （一）四季度偏低检修+新产能实质释放9 （二）进口端四季度矛盾或不显著11 （三）低库存逻辑支撑淡化12 四、政策落地后的需求情况仍是四季度观察重点14 （一）日用消费复苏，出行意愿增加但消费仍谨慎14 （二）汽车端需求仍偏强15 （三）地产端政策指引下或有弹性16 五、总结：能源及预期支撑边际减弱，聚烯烃或逐步承压17 免责声明18 表目录 图表1：三季度聚烯烃与能源端价格波动对比4 图表2：中美库存同比5 图表3：美国ISM制造业PMI新订单与库存5 图表4：中国PE样本总库存5 图表5：中国PP样本总库存5 图表6：油制PE、PP持续亏损5 图表7：PDH制PP持续亏损5 图表8：地产端政策支持不断6 图表9：原油减产节奏7 图表10：PE包装膜开工率8 图表11：PE中空开工率8 图表12：PE管材开工率8 图表13：PP塑编开工率8 图表14：PP注塑开工率8 图表15：BOPP开工率8 图表16：参考春节、五一交易节奏，十一节点附近仍存预期转现实可能9 图表17：PE已投产装置10 图表18：PP已投产装置10 图表19：PE检修率处往年同期正常水平10 图表20：PP检修率较往年同期略低10 图表21：PE计划内检修量11 图表22：PP计划内检修量11 图表23：PE进口量（季节性图）11 图表24：PE出口量（季节性图）11 图表25：PP进口量（季节性图）11 图表26：PP出口量（季节性图）11 图表27：PE日韩检修损失量12 图表28：PE中东检修损失量12 图表29：PP日韩检修损失量12 图表30：PP中东检修损失量12 图表31：PE两油库存12 图表32：PE贸易商库存12 图表33：农膜样本企业库存13 图表34：包装膜样本企业库存13 图表35：PP两油库存13 图表36：PE贸易商库存13 图表37：塑编样本企业原料库存天数13 图表38：BOPP样本企业原料库存天数13 图表39：社会消费品零售总额当月值14 图表40：社会消费品零售总额当月同比14 图表41：规模以上快递企业业务量14 图表42：五一黄金周接待游客总数14 图表43：黄金周人均支出15 图表44：黄金周接待游客数同比15 图表45：汽车销量15 图表46：乘用车出口量15 图表47：地产开发投资额（同比）16 图表48：地产竣工面积（同比）16 图表49：商品房销售面积（同比）16 图表50：一线城市商品房成交面积16 图表51：二线城市商品房成交面积16 图表52：三线城市商品房成交面积16 一、三季度回顾：低库存下能源走强与预期修复的共振 （一）能源端的上行是聚烯烃走强中枢 2023年三季度，聚烯烃整体呈现单边上行态势，塑料期价从7800上行至最高8500，涨幅约9%。PP期价从7000上行至最高8100，涨幅近15.7%。与之相对应的，布伦特原油从季度初的75美元上升至94美元， 图表1：三季度聚烯烃与能源端价格波动对比 LLDPEPP布伦特原油丙烷化工煤乙烷 1.7 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 789 资料来源：wind、中信期货研究所 涨幅近25%；丙烷CFR价格从季度初500美元升至720美元，涨幅44%；化工煤从季度初630美元升至770美元，涨幅22%；乙烷最高也有近58%涨幅。 以7月初价格为基数，按照涨幅情况我们作上图，可以看出，整体价格波动的节奏是相近的。从能源端到聚烯烃的涨幅传导会有弱化，但能源走强仍是聚烯烃走强的中枢。 （二）低库存与炼厂低利润为三季度反弹基础 三季度价格上涨从上游原料向聚烯烃产成品的传导一方面是由于下游偏低库存导致存在偏刚需采购，另一方面，上游炼厂持续的低利润导致挺价意愿较强。 具体去看，中美制造业自从2022年初进入去库周期以来，目前的制造业库存增速已接近历史底部位置，去库周期向补库周期的切换某种程度上会带动需求周期性回升。8月美国ISM制造业PMI新订单已领先于库存出现一定见底信号，因此对于后续补库周期的交易已在盘面成为推涨的逻辑之一。 同时具体去看PE、PP的库存情况，2023年以来PE库存约较去年同期低12%，PP库存约较去年同期低10%。偏低的库存主要是由于年初至 今下游需求复苏偏缓慢导致下游终端生产企业原料库存囤货意愿较差，但偏悲观情绪导致的偏低库存，在期价上行时会存在刚需采购的情况，从而一定程度上支撑了期价的走强。 图表2：中美库存同比图表3：美国ISM制造业PMI新订单与库存 美国库存同比中国工业企业库存同比%美国ISM制造业新订单12MMA（右，领先6月） 35.0% 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% -5.0% -10.0% -15.0% -20.0% 70美国：库存总额：同比 65 60 55 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 50 45 40 200620082010201220142016201820202022 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 资料来源：wind、中信期货研究所资料来源：wind、中信期货研究所 图表4：中国PE样本总库存图表5：中国PP样本总库存 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 2019-07-052020-07-052021-07-052022-07-052023-07-05 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 2019-07-052020-07-052021-07-052022-07-052023-07-05 资料来源：卓创、中信期货研究所资料来源：卓创、中信期货研究所 同时观察上游炼厂利润情况，油制PE、PP持续亏损已是常态，MTO与PDH装置亦出现了较长时间的亏损，仍是聚烯烃产能中偏边际的装置。 图表6：油制PE、PP持续亏损图表7：PDH制PP持续亏损 4000 3000 2000 1000 0 -1000 -2000 -3000 PEPP 5000 2019 2020 2021 2022 2023 4000 2019 2020 2021 2022 2023 3000 2000 1000 0 -1000 -2000 -3000 -4000 资料来源：wind、中信期货研究所资料来源：wind、中信期货研究所 偏差的炼厂利润导致其存在较强挺价意愿，这与下游低库存导致的刚需采买形成了对于期价上行的支撑基础。 （三）预期端在期价反弹过程中形成共振 三季度海外预期端相对平稳，美联储6月暂停加息，7月温和加息25个基点，随后8、9月均未加息，因此三季度是较为明显的一个加息缓和窗口期。 三季度国内预期端则有较为强势推动，推动主要来自于持续不断的政策端影响。三季度从地产端、消费端均有高频次的政策推出。政策推出一方面抬升市场信心，另一方面各类消息也对于盘面形成较高频次的脉冲式推涨影响。 图表8：地产端政策支持不断 政策 细则 认房不认贷 居民家庭申请贷款购买商品住房时，家庭成员在当地名下无成套住房的，不论是否已利用贷款购买过住房，银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策。 统一最低首付比例 首套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例统一为不低于20%，二套住房商业性个人住房付比例统一为不低于30%。 降存量首套住房利率 置换或变更后发放贷款的利率水平由金融机构与借款人自主协商确定，但在贷款市场报价利率(LPR)上的加点幅度，不得低于原贷款发放时所在城市首套住房商业性个人住房贷款。 降二套住房利率下限 二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限调整为不低于相应期限贷款市场报价利率加20个基点 优化上市房企融资 房地产上市公司再融资不受破发、破净和亏损限制。 资料来源：公开资料整理、中信期