Lonshi铜矿正式开工，资源开发项目逐步兑现

2023年09月26日 公司研究●证券研究报告 金诚信（603979.SH） 公司快报 Lonshi铜矿正式开工，资源开发项目逐步兑现投资要点事件：9月20日公司发布公告，位于刚果金的Lonshi铜矿采矿、选矿、冶炼联合工程已经完成建设期的各项工作，将于2023年9月20日正式进入生产阶段。公司以矿山服务业务为基础，布局矿山资源开发，完成点到面的延伸。公司是一家及矿山工程建设、采矿运营管理、矿山设计与技术研发、矿山设备制造等业务于一体的矿山综合服务企业，在矿山工程建设、采矿运营管理领域位于行业领先地位，同时，公司也是我国业内较少能精确把握自然崩落法采矿技术的服务商之一。公司基于矿山服务积累的优势，积极布局矿山资源开发板块，参股Cordoba矿业公司，合资运营SanMatias铜金银矿，并购两岔河磷矿、刚果（金）Dikulushi铜矿、刚果（金）Lonshi铜矿，实现合计拥有权益金属储量铜127万吨、银367万吨、金21万吨、磷矿石1920万吨，形成“服务+资源”的业务模式。上半年矿服业务完成目标，刚果（金）Lonshi进入生产阶段。2023年半年度公司营业收入达到32.79亿元，同比提升32.30%；实现归母净利润4.02亿元，同比提升36.37%；Q2单季度营业收入达到18.03亿元，环比提升22.15%，实现归母净利润2.17亿元，环比提升17.30%。在矿山服务领域，上半年公司新签及续签合同43亿元，同比提升30.30%，海外方面首次进入西非市场，承接赤峰黄金加纳瓦萨金矿地下采矿项目；国内方面首次承接贵州福麟矿业鸡公岭磷矿井巷和山东黄金焦家金矿专用回风井井筒掘砌项目。从工作计划来看，公司实现采供矿量1,874.41万吨，同比提升9.22%，完成年计划的44.86%，实现掘进总量211.52万立方米，同比提升34.85%，已完成年度计划的49.30%，符合半年度计划。在矿山资源开发领域，上半年刚果（金）Dikulushi生产铜精矿含铜3200吨，含银金属量7.51吨，实现铜金矿含铜销售量3300吨，营业收入达到1.68亿元。刚果（金）Lonshi目前已正式进入生产阶段，预计年产约4万吨铜金属。贵州两岔河磷矿项目南部正式投产，北采区征地、工勘、道路改扩建等工作稳步推进，已完成工业场地初平和场内联络道路修建，具备进场施工条件。矿山资源开发项目逐步落地，打开公司成长新曲线。公司矿山资源开采业务主要商品为铜、磷矿石。公司持有刚果（金）Dikulushi铜矿100%权益，项目资源含量铜8万吨、白银192吨，其中采矿权PE606矿床铜银矿石量113万吨，铜、白银平均品位分别为6.33%、144g/t，该项目于2021年12月投产，计划2023年生产铜精矿含铜达到8000吨；公司持有刚果（金）Lonshi铜矿100%权益，该项目拥有87万吨铜采矿权资源量，平均品位2.82%，预计将于2024实现达产，年产4万吨铜金属；公司通过子公司开景矿业收购Cordoba子公司CMH50%的股权，从而间接获得SanMatias铜金银矿项目权益。SanMatias的Alacran铜金银矿床原矿石量1.02亿吨，铜金银品位分别为0.41%、0.26克/吨、2.30克/吨；公司持有贵州两岔河磷矿90%权益，其磷矿石资源量2133.41万吨，P2O5平均品位32.65%，南部矿区已正式投产，生产规模30万吨/年，北部矿区建设期三年，达产后将实现 有色金属|其他稀有金属Ⅲ 投资评级增持-B(首次)股价(2023-09-26)37.00元交易数据总市值（百万元）22,278.87流通市值（百万元）22,278.87总股本（百万股）602.13流通股本（百万股）602.1312个月价格区间38.66/19.86一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益5.3426.3880.37绝对收益4.9121.9576.14 分析师席钎耀 SAC执业证书编号：S0910523030002xiqianyao@huajinsc.cn 相关报告 生产规模50万吨/年。 投资建议：公司在立足矿山服务业务的同时，扩展矿山资源开发业务，打开第二成长曲线，目前Dikulushi铜矿已实现生产，Lonshi铜矿预计明年将带来业绩放量，贵州两岔河磷矿南部采区已正式投产，北部采区建设期3年。我们预测公司2023-2025年营业收入将分别达到71.66、107.24、125.41亿元，增速分别为33.8%、49.7%、16.9%；归母净利润分别达到9.76、17.49、21.36亿元，增速分别为60.1%、79.1%、22.1%；对应PE分别为22.8、12.7、10.4倍，首次覆盖给予增持-B建议。 风险提示：1）大宗商品价格大幅波动；2）矿山开发项目进度不及预期；3）宏观经济波动风险；4）矿山当地政治及经济环境、政策及法律法规等发生重大变化。 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 4,504 5,355 7,166 10,724 12,541 YoY(%) 16.6 18.9 33.8 49.7 16.9 净利润(百万元) 471 610 976 1,749 2,136 YoY(%) 28.9 29.5 60.1 79.1 22.1 毛利率(%) 26.8 26.8 29.5 32.9 32.9 EPS(摊薄/元) 0.78 1.01 1.62 2.90 3.55 ROE(%) 8.5 9.8 13.8 20.0 19.8 P/E(倍) 47.3 36.5 22.8 12.7 10.4 P/B(倍) 4.4 3.7 3.3 2.6 2.1 净利率(%) 10.5 11.4 13.6 16.3 17.0 数据来源：聚源，华金证券研究所 一、盈利预测核心假设 （1）矿山服务：矿山服务作为公司核心业务，竣工最深达到1526米，斜坡道最长达到8008米，已承担30余个海外大型矿山建设和采矿运营管理项目。2023年上半年公司已完成掘进总量 211.52万立方米，实现年计划的49.30%，符合计划预期，并签订续签及新签合同43亿元。预计2023-2025年公司矿山服务业务营收增速将分别达到20.00%、20.32%、20.56%。基于公司近些年矿山服务业务毛利率基本稳定在27%-28%之间，预计2023-2025年矿山服务业毛利率将稳步提升，分别达到27.83%、28.02%、28.53%。 （2）铜矿：公司计划2023年Dikulushi铜精矿产量8000吨，销售量1万吨，预计2023-2025年Dikulushi铜矿每年平均销售铜精矿1万吨；Lonshi铜矿采矿、选矿、冶炼联合工程已建成投产，预计2024年实现生产，年产规模为4万吨铜金属，考虑到产能爬坡影响，预计2024-2025年Lonshi 铜矿铜金属销量分别为3.25万吨、3.75万吨。综上所述，预计公司2023-2025年将实现铜精矿销量1万吨、4.35万吨、4.75万吨，营收增速将分别达到100.00%、345.62%、9.20%。从铜价来看，预计明年美联储将迎来降息周期，铜价未来有望上行，我们假设2023-2025年均价分别为61675.5元/吨、63181.6元/吨、63181.6元/吨。根据公司半年报数据测算，并伴随明年可能迎来的美联储降息周期，铜价有望继续上涨，预计2023-2025年铜矿毛利率将分别达到43.22%、44.00%、44.00%。 （3）磷矿：贵州两岔河磷矿分为南、北两个采矿区，南部矿采矿生产规模30万吨/年，根据公 司半年报披露已正式投产，我们预计今年产量将达到15万吨；北部采矿区生产规模50万吨/年， 建设期3年。综上所述，预计公司2023-2025年将实现磷矿销量15万吨、30万吨、30万吨，营 收增速将分别达到100.00%、100.00%、0.00%。从磷矿价格来看，我们假设矿价格2023-2025 年将维持950元。成本端，根据公司公告显示两岔河磷矿总成本费用199元/吨，考虑到人工费 用提升，假设磷矿生产成本299元/吨测算，预计2023-2025年磷矿毛利率均为68.53%。 表1：分产品预测（单位：亿元） 2020202120222023E2024E2025E 矿山服务 收入 37.21 43.00 52.29 62.75 75.50 91.02 增速 10.71% 15.56% 21.60% 20.00% 20.32% 20.56% 毛利率 25.60% 27.11% 28.40% 27.83% 28.02% 28.53% 铜矿 收入 --- 6.17 27.48 30.01 增速 --- 100.00% 345.62% 9.20% 毛利率 --- 43.22% 44.00% 44.00% 磷矿 收入 --- 1.43 2.85 2.85 增速 --- 100.00% 100.00% 0.00% 毛利率 --- 68.53% 68.53% 68.53% 其他业务 收入 1.42 2.04 1.26 1.32 1.41 1.53 增速 94.52% 43.66% -38.24% 4.76% 6.82% 8.51% 毛利率 21.85% 11.55% -6.65% 5.13% 5.22% 10.66% 合计 收入 38.63 45.04 53.55 71.66 107.24 125.41 增速 12.51% 16.57% 18.90% 33.82% 49.65% 16.94% 毛利率 28.16% 26.78% 26.84% 29.52% 32.89% 32.92% 资料来源：华金证券研究所预测 二、可比公司估值 表2：可比公司估值表 我们选取钕铁硼磁材相关公司紫金矿业、洛阳钼业、江西铜业、云南铜业作为可比公司。可比公司2023-2025年平均PE估值为12.65、10.68、9.53倍。公司作为国内矿山服务头部企业之一，资源开发类业务进入落地兑现期，带动公司未来业绩提升。 证券代码 证券简称股价/元 市值/亿元 2023E EPS/元 2024E 2025E 2023E PE 2024E 2025E 601899.SH紫金矿业12.653,330.310.881.081.3114.3111.699.63 603993.SH洛阳钼业6.081,313.230.400.530.5815.2611.4910.49 600362.SH江西铜业19.56677.311.841.922.0510.6210.179.55 000878.SZ云南铜业11.79236.231.131.261.3910.429.368.48 平均值12.6510.689.53 300748.SZ金诚信37.00222.791.622.903.5522.8212.7410.43 资料来源：Wind，华金证券研究所（可比公司数据来自Wind一致预期，截至日期2023年9月26日） 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 5779 6540 7899 10187 13094 营业收入 4504 5355 7166 10724 12541 现金 1848 2133 2674 3432 4641 营业成本 3298 3918 5050 7199 8418 应收票据及应收账款 2037 2009 2768 3540 4820 营业税金及附加 28 43 40 65 81 预付账款 55 80 108 136 216 营业费用 20 26 36 48 45 存货 792 1170 1355 1844 2365 管理费用 300 368 485 715 797 其他流动资产 1047 1147 994 1236 1052 研发费用