点石成金：减持新规后对股指期货的影响

减持新规后对股指期货的影响 点石成金 2023年9月25日 国投安信期货朱赫期货投资咨询号Z0015192 2023年7月政治局会议召开，指明下一阶段工作重点围绕“活跃资本市场，提振投资 者信心”展开，随后相应的政策组合拳逐步落地。2023年8月27日，证监会同时发布《证监会统筹一二级市场平衡优化IPO、再融资监管安排》《证监会进一步规范股份减持行为》 《证券交易所调降融资保证金比例，支持适度融资需求》三大重要文件，并表示严控制其他上市公司股东减持总量，引导其根据市场形势合理安排减持节奏；鼓励控股股东、实际控制人及其他股东承诺不减持股份或者延长股份锁定期。 减持新规的历史沿革和最新变化 证监会充分考虑市场关切，认真研究评估股份减持制度，现就进一步规范相关方减持行为，作出以下要求：上市公司存在破发、破净情形，或者最近三年未进行现金分红、累计现金分红金额低于最近三年年均净利润30%的，控股股东、实际控制人不得通过二级市场减持本公司股份。本次减持规范调整的重心在于新增公司累计分红指标的要求，将减持与公司回报股东的程度挂钩，从而达到保护投资者合法权益。 从此前相关文件变动的时间来看，有几处明显相同的历史背景，最终指向维护证券市场的稳定发展。集中套现会对于中小股东稳健经营预期产生影响；产业资本的大规模减持对二级市场投资者信心带来不良影响，从而埋下金融市场稳定运行的隐患，甚至把波动外溢到实体经济。A股历史上曾经历过两次大规模制定和修订《减持规定》。2016年1月，第一次次对上市公司大股东、董监高等重要人的减持行为作了全面规范。随后，总结在文件执行过程中发现的潜在问题，于2017年5月进一步完善了减持行为规范。 2023年以来减持完成情况梳理 证监会与交易所对于公司减持有明确的信息披露要求。从时间流程角度来看，主要分为事前，事中、事后三个阶段。事前：需提前15个交易日向交易所提交申请报告并公告其减持计划，披露减持股份的数量、来源、原因以及时间区间和价格区间，且每次披露的减持时间区间不得超过6个月。事中：在股份减持时间区间内，减持数量过半或期间过半时，应当披露减持进展情况；上市公司披露高送转或筹划并购重组的，应立即披露减持进展情况。事后：在减持计划实施完毕或减持期间届满后2个交易日内，应当再次公告减持的具体情况。 对2023年以来的上市公司公告进行梳理，公司已经披露完成减持超1900亿元，其中： 沪深300占646亿元、上证50占244亿元、中证500占445亿元，中证1000占605亿元。 已经发出减持预告，但是尚在进行阶段中的合计超7800亿元，其中：沪深300占2816亿 元、上证50占870亿元、中证500占1667亿元，中证1000占2509亿元。分板块来看， 主板占比最高，超过5400亿元。分行业来看，占比较高的行业如下：半导体与半导体生产 设备行业占1600亿，软件与服务占1300亿、制药、生物技术与生命科学占1270亿，材料 占1000亿。与董事、监事、高管为代表的管理层相比，股东、大股东一致行动人以及法人股东是减持的主力。 2023年已经完成减值市值(亿） 700.00 600.00 500.00 400.00 300.00 200.00 100.00 0.00 完成 完成 完成 完成 减持 减持 减持 减持 上证50 减持对股价以及指数的影响方式 通常来看，大股东的减持主要有两种目的：1、需要资金周转或者有其它相关的投资项目等;2、个人资金需求。出于资金周转目的的可能是将减持的资金再次投入到公司生产运营中来，通过这种方式再次间接的实现对公司业绩的支撑。从股东减持目的上来看，减持是股价变动的主要的变动因素，但是不是决定因素。 接下来，针对2023年以来进行减持的607家公司的股价阶段性变化进行梳理。分别观察预期时间段与落实时间段的变化。预期时间段:指公告发布日到首次减持日之间的时间间隔，通常至少有3天以上；落实时间段：指首次减持变动起始日期-变动截止日期之间的时间段，包含减持的全部时间段。为消除极端值影响，剔除掉5%以下及分位数95%以上分位数的数据点。预期阶段，400家以上公司股价变动在[-2%,2%]，5%、95%分位数分别是-8%，8%;落实时间段内400家以上公司股价变动在[-3%,4%]之间,5%、95%分位数分别是-15%，9%。 减持对于股价影响可以从公司基本面、实际减持规模、宏观运行情况和市场情绪四个角度入手。 如果股东减持时，上市公司业绩良好，分红较厚，不会对市场预期产出较大冲击。但是，如果业绩较差，麻烦重重的上市公司进行减持，会给市场带来大幅套现的不良印象，容易形成负反馈。 关于实际减持规模：监管对于单一公司的减持比例已经做出明确的要求：比如通过集中竞价交易方式减持，在任意连续60个自然日内减持股份总数不超过公司股份总数的1%，通 过大宗交易方式减持，在任意连续60个自然日内减持股份总数不超过公司股份总数的2%。在近期的实践中，监管机构对于清仓式减持，也就是股东及一致行动人所持有的全部股份，采取非常严肃的态度，紧急叫停。 宏观运行情况：宏观周期运行到较扩张期的时期，市场信心与韧性较好，增量资金有 意愿进入到金融市场，这个时间段里进行减持，上市公司自身基本面对于股价的影响因素相对降低。反之，增量资金比较稀缺的时间段进行减持，更加容易带来流动性上的扰动。 市场情绪方面的影响整体要综合考虑大部分减持上市公司业绩是否较为良好、减持资金是否用于投入公司运营再生产中以及当下的宏观基本面运行情况是否处于扩张周期、市场流动性和信心是否较佳。如果上述情况均为“是”，那么减持对市场情绪影响或较小，但是若上述情况有几条或多条为“否”，那么这一阶段的减持或会比较容易对市场情绪带来负面影响。 减持新规后对股指期货的影响 1、新规以来影响的到的公司及指数 宽基指数受影响市值规模：沪深300约21万亿元、上证50约9万亿元、中证500约3.7 万亿元，中证1000占4.1万亿元。进一步对受限公司进行研究。如果公司在未来想进行减持，需要从这两个维度进行优化：或者提升股票市值、或者提升分红比例。接下来，从是否破净、破发或者最近三年未进行现金分红、累计现金分红金额低于最近三年年均净利润30%的两个维度进行梳理，将受限公司相关指标按照接近标准进行排序，然后选取最接近标准的百分之20分位数以内的股票作为研究标的。从破净指标看，最接近标准的前20%分位数公司总市值超5万亿，其中沪深300约3万亿元、上证50约1.7万亿元、中证500约3200亿元，中证1000占1500亿元。从分红是否低于30%指标看，最接近标准的前20%分位数公司总市值超9000亿，其中沪深300约2900亿元、中证500约2700亿元，中证1000占3700 亿元，上证50成分股基本不受本项指标约束。 2、如果通过修复破净满足新规，则远月升水的可能性变大 从前文统计的数据来看，因破净不达标而受到新规限制的，最接近标准的前20%分位数公司中，沪深300约3万亿元、上证50约1.7万亿元、中证500约3200亿元，中证1000占1500亿元，分别约占流动市值的0.8%，10%，3.2%，1.6%。如果未来这些公司通过修复破净的方式满足新规，那么按照流通市值占比来看，对于上证50的影响最大，中证500和 中证1000的影响次之。远月升水的可能性变大，特别是上证50的变化程度或高于中证500、和中证1000。如果考虑所需要的流动性增量规模，中证500、和中证1000或能更容易先实现。回顾近期股指期货各品种季月（2312合约）基差年率情况的变化：当前IF2312约3%、IH2312约3%、IC2312约为1%，IM2312在0附近。中证500和中证1000股指期货的基差年率从新规落地之后开始一轮小的上行。而沪深300和上证50股指期货的基差年率的上行 从7月中旬一直到新规落地后基本保持在高位震荡。在这个总体回升的过程中，四个品种股指期货走势表现的共同驱动因素或是对未来股市整体向上修正的预期，而新规落地后对中证500和中证1000股指期货合约远月升水走强的影响或证明市场不仅仅考虑影响程度，还会更加综合的去考虑适应当前市场环境下更切合实际的策略。总体来看，新规政策对股指期货远月合约的贴水修复有比较明显的推动作用。 图IC合约基差年率情况 IC01基差回归损失年率 IC03基差回归损失年率 IC02基差回归损失年率 6.00% 4.00% 2.00% 0.00% -2.00% -4.00% -6.00% -8.00% 数据来源：wind，国投安信期货 3、如果公司通过提高分红水平满足新规，则分红季节基差走阔的可能性变大 历史经验来看，每年进入5月后，各指数成分股进入到分红时间段。6—7月进入分红高峰期，然后持续进行到8月底基本结束。由于股指期货价格里不包含分红价值，每年的分红季节，相关的信息会体现于股指期货的基差变动中。比如当股指期货合约基差贴水走扩反映分红预期；而分红季逐步结束、或者预期差完全体现之后，基差再次走强也就是贴水收窄，反应市场已经完成交易分红从预期到现实的过程。 梳理各大指数的历史分红情况，会发现几个指数分红水平差异明显。沪深300和上证 50的成分股股息率明显要高于中证500以及中证1000。从2014年以来的股息率均值水平 看，上证50最高超过3%，沪深300次之大概为2.5%左右，中证500和中证1000股息率均值水平均较低为1%左右。 图标的指数2014—2023年标的指数股息率情况 4.5000 4.0000 3.5000 3.0000 2.5000 2.0000 1.5000 1.0000 0.5000 0.0000 上证50沪深300中证500中证1000 2014201520162017201820192020202120222023 资料来源：iFind，国投安信期货 从前文统计的数据来看，因分红水平不达标而受到新规限制的，最接近标准的前20%分位数公司中，沪深300约2900亿元、中证500约2700亿元，中证1000占3700亿元；分别约占流动市值的0.1%，2.7%，3.9%。如果未来这些公司通过提高分红水平的方式满足减持新规，那么按照流通市值占比来看，对于中证500和中证1000股指期货基差的影响或会大 于沪深300股指期货。特别是在分红季到来的时候，中证500和中证1000股指期货的贴水或会有所加深。 综上，我们梳理了减持新规的历史沿革与最新的变化，尝试从公司基本面、实际减持规模、宏观运行情况和市场情绪四个角度定性的介绍了减持对股票价格以及指数的影响。并对今年以来的减持情况进行了定量梳理，对其可能对股指期货合约，尤其是股指期货合约基差可能产生的影响做了展望。 免责声明 本研究报告由国投安信期货有限公司撰写,研究报告中所提供的信息仅供参考。报告根据国际和行业通行的准则，以合法渠道获得这些信息，尽可能保证可靠、准确和完整，但并不保证报告所述信息的准确性和完整性。本报告不能作为投资研究决策的依据，不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证，无论是否已经明示或者暗示。国投安信期货有限公司将随时补充、更正和修订有关信息，但不保证及时发布。对于本报告所提供信息所导致的任何直接的或者间接的投资盈亏后果不承担任何责任。 本报告版权仅为国投安信期货有限公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用发布，需注明出处为国投安信期货有限公司，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。国投安信期货有限公司对于本免责申明条款具有修改权和最终解释权。