2023年四季度专题报告（苯乙烯）：成本强势&供需承压，苯乙烯偏强运行

中信期货研究|2023年四季度专题报告（苯乙烯） 2023-09-27 成本强势&供需承压，苯乙烯偏强运行 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 报告要点 Q4终端表现为地产弱复苏，家电内弱外强，汽车需求向好，苯乙烯 中信期货商品指数 中信期货能源化工指数 220 200 180 240 220 200 180 160 需求有望延续高增长。虽然苯乙烯无新增投产，但出口机会减少以及新增产能放量使得苯乙烯供应趋势性增加。苯乙烯累库压力渐增，利润仍将压缩。纯苯无新增投产，进口处于高位，加之下游仍处于产能扩张周期，纯苯供需预期偏好。原油以偏 强看待，纯苯估值处于高位，因此苯乙烯成本支撑强劲，价格或偏强运行。 摘要三季度回顾——强预期强成本，苯乙烯震荡上行 6月底苯乙烯价格开启强势上行，盘面由7000元/吨反弹至近10000元/吨，涨幅达40%，背后推动来自乐观政策预期、原油表现偏强，纯苯下游主动补库、乙苯调油改善苯乙烯供应以及苯乙烯港口去库。 四季度展望——成本强势&供需承压，苯乙烯偏强运行 需求分析，受家电、汽车需求修复带动，1-5月苯乙烯表需累计同比+11.5%，需求增速相对可观。Q4终端表现为地产弱复苏，家电内弱外强，汽车需求向好，苯乙烯需求有望延续高增长。但是，下游产能扩张导致行业利润快速压缩，尤其PS与ABS跟涨苯乙烯乏力。若苯乙烯强势，PS与ABS仍有可能出现负反馈。 供应分析，Q4苯乙烯无新增投产，但出口机会减少以及新增产能放量使得苯乙烯供应趋势性增加，苯乙烯累库压力偏大。上游低利润以及调油经济性凸显的情况下，苯乙烯供需有望再平衡。 成本分析，Q4原油以偏强看待，纯苯与苯乙烯成本支撑强势。供需角度，纯苯无新增投产，进口处于高位，加之下游仍处产能扩张周期，纯苯供需预期偏好。基准情形，纯苯需求弹性大于供应弹性，港口库存去库。需警惕下游利润压缩带来的需求负反馈以及下游库存行为的变化。 风险提示：（1）原油波动改变成本中枢；（2）需求大幅下滑；（3）纯苯下游产能投放不及预期 化工品研究团队 研究员：胡佳鹏 021-60812977 hujiapeng@citicsf.com从业资格号：F3039655投资咨询号：Z0013196 黄谦 021-60812989 huangqian@citicsf.com从业资格号：F3063512投资咨询号：Z0014611 杨家明 021-80401704 yangjiaming@citicsf.com从业资格号：F3046931投资咨询号：Z0015448 投资建议。中信期货不会 业分析或上市公司相关内 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行 容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 目录 摘要 一、三季度表现回顾——强预期强成本，苯乙烯震荡上行4 二、供需展望——供需边际转弱，累库压力增大5 （一）终端——地产弱复苏，家电内弱外强，汽车需求向好5 （二）下游——产能延续扩张，需求弹性增大8 （二）供应——供应弹性释放，过剩格局难改9 三、成本分析——纯苯预期向好，乙烯或偏强运行11 （一）纯苯——供应弹性有限&需求仍扩张，纯苯估值仍处高位11 （二）乙烯——原油谨慎乐观，乙烯或跟随13 四、风险提示15 免责声明16 图表目录 图表1：成本支撑&利润修复，苯乙烯价格强势反弹单位：元/吨4 图表2：纯苯港口去库，纯苯-布伦特价差修复单位：美元/吨4 图表3：乙烯价格波动相对不大单位：美元/吨4 图表4：Q3苯乙烯库存快速去化至5万左右单位：万吨4 图表5：苯乙烯利润修复空间相对有限单位：元/吨5 图表6：PS与ABS部分负反馈，总体来看下游需求韧性偏强单位：万吨5 图表7：地产竣工同比正增长，施工与新开工仍疲软单位：%6 图表8：8月底政策刺激作用有限，销售脉冲式回暖，9月回归低迷状态单位：万平方米6 图表9：建安工程投资偏紧，若改善将有助于竣工周期上行单位：%6 图表10：百城土地成交仍显疲态，新开工或持续低迷单位：%6 图表11：海外消费回暖，或由主动去库转为补库周期单位：万亿7 图表12：内需修复动能偏弱，家电社零表现不佳，1-8月家电社零累计同比-4.1%单位：万台7 图表13：冰洗空Q3内销环比、同比均转弱单位：万台7 图表14：汽车需求向好单位：万台7 图表15：1-8月EPS表需同比正增长，或受家电包装带动单位：万吨8 图表16：家电、汽车向好，1-8月PS表需同比提升单位：万吨8 图表17：ABS表需亮眼，或因家电需求尚可单位：万吨9 图表18：EPS出口同比改善单位：万吨9 图表19：PS挤出进口，国内供应提升单位：万吨9 图表20：ABS挤出进口，国内供应提升单位：万吨9 图表21：苯乙烯港口趋于累库，边际利润再次承压单位：元/吨10 图表22：新装置量产叠加检修结束，苯乙烯供应趋于提升单位：万吨10 图表23：海外供需缺口收窄，苯乙烯出口减少单位：万吨10 图表24：海外检修回归，苯乙烯高位回落，国内出口窗口关闭单位：美元/吨10 图表25：欧洲价格暴涨，上游利润修复，进口补充较多单位：美元/吨10 图表26：美国利润修复，部分装置重启单位：美元/吨10 图表27：2023年苯乙烯供需平衡表（假设乙苯调油4万吨/月））单位：万吨11 图表28：Q3纯苯港口去库单位：万吨12 图表29：纯苯-原油价差修复单位：美元/吨12 图表30：大部分纯苯下游开工尚可单位：万吨12 图表31：纯苯挤压下游利润单位：元/吨12 图表32：美国汽油需求季节性偏强，Q4汽油需求下滑，关注歧化利润能否修复单位：美元/桶13 图表33：亚洲甲苯调油经济性或走弱，韩国歧化负荷或提升单位：美元/吨13 图表34：Q4韩国纯苯出口美国或走弱单位：万吨13 图表35：韩国纯苯仍主要流向中国单位：万吨13 图表36：2023年纯苯平衡表单位：万吨13 图表37：乙烯或跟随原油偏强14 图表38：裂解利润一般单位：美元/吨14 图表39：2023年纯苯-苯乙烯投产计划14 一、三季度表现回顾——强预期强成本，苯乙烯震荡上行 6月底苯乙烯价格开启强势上行，盘面由7000元/吨反弹至近10000元/吨， 涨幅达40%，背后推动来自乐观政策预期、强势成本支撑以及苯乙烯港口库存去化。具体来看1）4-5月盘面悲观情绪释放，随后6月CPI、PPI降幅收窄，市场开始期待补库周期开启以及政策刺激需求；2）下半年欧佩克与俄罗斯减产态度坚定，加之海外汽油需求旺季，原油由72美元/桶反弹至95美元/桶，涨幅高达32%；3）海外调油持续性超预期，且原油反弹带动纯苯下游持货意愿增强，纯苯港口顺畅去库，苯乙烯成本支撑偏强；4）乙苯调油扰动，苯乙烯供应收窄，而下游积极追涨，苯乙烯港口库存降至5万吨左右，低库存导致价格向上弹性增大。 图表1：成本支撑&利润修复，苯乙烯价格强势反弹单位：元/吨 图表2：纯苯港口去库，纯苯-布伦特价差修复单位：美元/吨 11000 10000 9000 8000 7000 华东苯乙烯利润华东苯乙烯成本华东苯乙烯价格 500 400 300 200 100 0 -100 -200 -300 -400 400 350 300 250 200 150 中国纯苯-布伦特 07/2508/0808/2209/0509/19 2023-01-012023-04-012023-07-01 资料来源：Wind卓创隆众中信期货研究所资料来源：Wind卓创隆众中信期货研究所 图表3：乙烯价格波动相对不大单位：美元/吨图表4：Q3苯乙烯库存快速去化至5万左右单位：万吨 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 乙烯东北亚乙烯东南亚 乙烯欧洲乙烯美国 苯乙烯华东港口库存 2020年2021年2022年 2023年最新 35 30 25 20 15 10 5 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月 2023/5/82023/6/82023/7/82023/8/82023/9/8 资料来源：Wind卓创隆众中信期货研究所资料来源：Wind卓创隆众中信期货研究所 图表5：苯乙烯利润修复空间相对有限单位：元/吨图表6：PS与ABS部分负反馈，总体来看下游需求韧性偏 强单位：万吨 4000 3000 2000 1000 华东苯乙烯利润 2020年2021年2022年2023年 25 20 15 10 三大下游需求EPS对SM需求 PS对SM需求ABS对SM需求 0 -1000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月 5 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind卓创隆众中信期货研究所资料来源：Wind卓创隆众中信期货研究所 二、供需展望——供需边际转弱，累库压力增大 地产销售依旧承压。Q4地产复苏仍存波折，不排除进一步宽松政策出台。但是，房价预期与居民收入预期偏差，居民主动加杠杆意愿偏低，政策效果尚待观察。家电内需一般，出口向好，主要是内需修复动能偏弱，家电社零表现不佳；海外去库近尾声，有望进入补库周期。汽车需求或持续增长，政策支持与“价格战”刺激下，内需表现尚可。新能源汽车出口景气向好，对汽车需求形成正向拉动。 苯乙烯下游仍处于产能扩张进程，EPS/PS/ABS全年产能增速分别为9.1%/33.5%/41.5%。具体来看1）EPS开工灵活性高，利润或可维持中性。季节性角度，国庆期间EPS企业短停较多，11-12月存量开工回落可能性较大。2）PS和ABS行业竞争激烈，利润明显承压。若苯乙烯反弹，PS和ABS是容易出现需求负反馈的环节。不过若苯乙烯回落，下游利润修复，需求弹性或再次释放。供应端，Q4苯乙烯无新增投产，但出口机会减少以及新增产能放量将带动苯乙烯供应趋势性增加，苯乙烯累库压力偏大。上游低利润以及调油经济性凸显的情况下，苯乙烯供需有望再平衡。 （一）终端——地产弱复苏，家电内弱外强，汽车需求向好 7月会议指出我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健康发展。同时积极推动城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设。随后，广州、深圳、上海和北京超一线城市执行“认房不 认贷”政策。中国人民银行和国家外汇管理局表达商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率，种种迹象表明房地产市场政策在不断放松。从政策提出到需求释放存在时滞，效果不会立竿见影。另外，房价预期与居民收入预期偏差，居民主动加杠杆意愿偏低。统计局口径7月和8月全国商品房销售当月同比分别为-23.8%和-24.0%，30大中城市8月商品房成交同比下降22.9%，地产销售依旧承压。Q4地产复苏仍存波折，不排除进一步宽松政策出台。 家电内需一般，出口向好。内需修复动能偏弱，家电社零表现不佳，统计局口径，1-8月家电社零累计同比-4.1%。海外去库近尾声，有望进入补库周期。1-8月家电累积出口量+5.3%，累积出口额同比-0.5%。自3月以来，家电出口金额增速由负转正，8月国内家电出口金额80.64亿美元，同比增加11.4%。2022年5月起美国家用电器存货量金额同比增速逐渐回落，2023年7月延续下降态势，同比下降4.83%。叠加欧美主要国家CPI回落，通胀缓解，消费者信心提升，家电行业订单数有所回升，有望进入补库周期。 汽车需求或持续增长。5