2023年A股中报点评：磨底，藏器待时

磨底，藏器待时——2023年A股中报点评 分析师：花小伟SAC编号：S0870522120001 1.1全A概览——修复的阻力(1/2)：利润延续下行，政策助力经济修复或拉动盈利探底回升 ◆全A利润延续2021Q1以来的下行姿态，但增速底可能已经出现。2023H1全A、全A（除金融、石油石化）归母净利润累计同比增速分别为-4.42%和-10.12%，与2023Q1相比分别回落5.79pct、3.52pct；从ROE（TTM）看，2023H1全A、全A（除金融、石油石化）分别录得8.31%、7.42%，与2023Q1相比环比变动-0.12pct、-0.14pct。 ◆政治局会议引导行业政策渐次落地或为市场带来上行动力，政策跨周期调节下Q3企业有望继续提振信心修复盈利。近期房地产政策加快调整优化，中央和地方各级政府相继发声，因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求。我们认为，伴随一线城市“认房不认贷”相继落地，或将支撑后续房地产供求关系有效好转；叠加多措并举扩内需的持续推进，Q3消费有望进一步恢复，届时企业信心修复或将更加显著。 资料来源：Wind，上海证券研究所（数据截至2023年中报) 1.1全A概览——修复的阻力(2/2)：中下游改善弹性大，仍需畅通利润传导 ◆毛利率趋势改善，销售净利率仍有小幅下行。2021H1以来，全A（除金融、石油石化）毛利率/净利率总体下行，23H1录得销售毛利率为17.37%，较23Q1+0.03pct；销售净利率录得5.05%，较23Q1-0.14pct；企业销售、管理、财务费用占营收比例总体稳定，较23Q1有小幅下降。 ◆上中游利润向下游转移，下游盈利或仍有改善空间。2021年Q1以来，上游和中游公司的净利润同比增长率基本呈现持续下行的趋势，上游公司23H1归母净利润同比增长-22.00%，较23Q1-13.22pct；中游公司23H1归母净利润同比增长-22.62%，较23Q1-22.62pct。下游公司归母净利润同比增长率近年来有所波动，23H1归母净利润同比增长4.99%，较23Q1-1.24pct。中秋、国庆双节临近，居民端消费热情提升或有望带动下游企业利润修复，预计后续下游公司盈利空间可能会得到有效改善。 1.2指数概览——分化的走势：创业板景气较佳，科创50盈利增速筑底 ◆从板块归母净利润累计同比增速表现看，总体而言2023年H1创业板景气＞主板＞科创板。上证50、沪深300、上证综指、科创50、创业板指、中证500 23H1增速分别录得-6.70%、-0.39%、-2.79%、-14.37%、+13.03%、-18.13%，环比2023年Q1变动-7.41pct、-6.24pct、-6.09pct、-0.06pct、-12.67pct、-8.95pct。我们认为，科创50利润增速或已经筑底企稳，创业板指、中证500回落幅度较大。 资料来源：Wind，上海证券研究所（数据截至2023年中报） 1.3风格概览——龙头的韧性：大盘优于中小盘，成长风格热度回升 ◆龙头业绩压力中凸显韧性，中小企业相对承压。从ROE（TTM）看，大、中、小盘股2023年H1较23Q1均有下滑，大盘股ROE2023H1录得10.31%更具优势；从盈利增速来看，2023年H1大盘价值（-3.91%）＞中盘价值（-6.43%）＞大盘成长（-12.88%）＞中盘成长（-18.09%）＞小盘价值（-28.27%）＞小盘成长（-39.95%），与2022年年报数据相比，小盘价值得到较为明显的修复；与2023Q1相比，中小盘成长均有改善。 ◆稳定/消费风格景气度相对更佳，成长风格热度回升。从盈利增速来看，2023年H1稳定风格（+14.97%）＞消费风格（+3.67%）＞金融风格（+3.15%）＞成长风格（-12.85%）＞周期风格（-22.91%）；就环比增速变化而言，成长风格有望逐步强化。表3近3年各市场风格的累计归母净利润同比增速变化情况一览 1.4行业概览——低基数的修复：消费、服务板块领衔业绩增长，房地产有望受益政策落地 ◆低基数影响叠加消费场景的修复与扩内需政策的持续推进，消费、服务板块领衔业绩增长。社会服务、美容护理、汽车行业业绩增速领先。 ◆AI浪潮下TMT板块内情势分化，计算机行业盈利增速大幅收窄，电子行业净利润同比降幅收缩下行趋势减弱，传媒行业则保有小幅增长。 ◆政策组合拳助力地产链景气回升，供求新关系下Q3地产业绩增速或边际改善。近期多地多部门密集发文适时调整优化房地产政策，释放促进房地产市场平稳健康发展的积极信号，“认房不认贷”政策明确，我们认为当前行业盈利仍在底部徘徊，伴随后续地产数据企稳，利润率或将边际转好。 2.1上游资源：盈利持续承压，景气多数下行 ◆从2023H1归母净利润数据来看，仅非金属材料Ⅱ、油服工程、贵金属行业实现正增长，同比增速分别为71.50%、38.76%、11.94%，其中油服工程增幅下滑显著；普钢、焦炭Ⅱ、化学原料行业盈利依旧承压，同比分别下降84.85%、69.50%、69.31%，景气持续向下。 2.2中游制造：汽车业绩加快修复，机械、军工边际改善 ◆从2023H1归母净利润数据来看，航海装备Ⅱ、商用车、其他电源设备Ⅱ行业同比增速显著，分别为1287.81%、645.91%、103.88%，且增幅明显扩大；地面兵装Ⅱ、风电设备、航天装备Ⅱ行业盈利承压，同比增速分别为-52.73%、-29.21%、-12.95%，但地面兵装Ⅱ、风电设备降幅环比有所改善。表6中游制造业累计营收及归母净利润同比增速一览 2.3消费：必选消费复苏放缓，纺织服装由负转正（1/2） ◆从2023H1归母净利润数据来看，中药Ⅱ、种植业、服装家纺行业同比增速居前，分别为47.21%、40.48%、30.08%，其中中药Ⅱ、种植业增幅回落，服装家纺增速由负转正；饲料、渔业、林业Ⅱ行业同比增速由正转负且降幅显著，同比增速分别为-431.69%、-208.61%、-67.82%。 2.3消费：可选消费业绩亮眼，社服维持高速增长（2/2） ◆从2023H1归母净利 润数据来看，酒 店 餐 饮、旅 游 及 景 区、教 育行业 业绩持 续占优，分别 为197.17%、161.06%、119.77%，且景气度进一步提升；体育Ⅱ、造纸、其他家电Ⅱ行业盈利承压，同比增速分别为-255.38%、-78.03%、-28.19%，其中体育Ⅱ增速边际恶化显著。 2.4 TMT：板块盈利分化延续，计算机增速回落显著 ◆从2023H1归母净利润数据来看，影视院线、IT服务Ⅱ、广告营销行业同比增速居前，分别为736.45%、18.15%、14.41%，其中影视院线增幅显著扩大，IT服务Ⅱ、广告营销增幅回落明显；光学光电子、软件开发、半导体行业盈利持续承压，同比增速分别为-155.65%、-69.73%、-61.45%。 2.5金融地产：房地产持续边际改善，非银金融增速下滑明显 ◆从2023H1归母净利润数据来看，房地产服务、多元金融、农商行Ⅱ行业同比增速居前，分别为205.01%、23.14%、13.91%，其中多元金融增幅回落显著；房地产开发、保险Ⅱ行业同比负增，增速分别为-12.09%、-6.83%，其中房地产开发增速边际改善，保险Ⅱ增速由正转负。 2.6公共产业：交通运输同比回升，航空机场复苏强劲 ◆从2023H1归母净利润数据来看，航空机场、铁路公路、电力行业同比增速居前，分别为80.46%、57.48%、32.70%，其中电力增速有所回落；航运港口、环保设备Ⅱ、物流行业延续负增，同比增速分别为-52.38%、-17.67%、-6.35%，其中环保设备Ⅱ边际逐步改善。 风险提示 1.宏观经济修复不及预期：宏观经济修复可能仍面临一定的压力，消费意愿、风险偏好、企业盈利情况或不及预期。 2.地缘政治冲突不确定性较强：大国博弈加剧一定程度上对全球经济产生扰动，俄乌冲突不确定性依然存在，后期可能推动国际地缘政治格局变化，全球贸易、供应链均可能会受到波及。 3.海外衰退风险超预期：海外加息终点悬而未定，累计加息效应致使部分行业陷入萎缩，超紧缩货币政策或将欧美经济推入衰退。 4.统计数据误差风险：数据口径均来自第三方数据库，业绩数据的滞后性可能带来测算偏差。 行业评级与免责声明 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告，并保证报告采用的信息均来自合规渠道，力求清晰、准确地反映作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。此外，作者薪酬的任何部分不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格。 投资评级体系与评级定义 投资评级说明：不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体 系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。 行业评级与免责声明 免责声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告版权归本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经书面授权，任何机构和个人均不得对本报告进行任何形式的发布、复制、引用或转载。如经过本公司同意引用、刊发的，须注明出处为上海证券有限责任公司研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。在法律许可的情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券或期权并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供多种金融服务。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见和推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值或投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见或推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中的内容和意见仅供参考，并不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负责，投资者据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，也不应当认为本报告可以取代自己的判断。