2023年10月物价点评：物价尚在磨底

事件： 11月9日，统计局公布10月物价数据：10月，CPI同比下降0.2%，预期降0.1%，前值持平；PPI同比下降2.6%，预期降2.6%，前值降2.5%。 CPI回落受基数扰动，新涨价因素也不及预期、与部分商品供给扰动有关、也反映终端需求修复平缓 CPI同比回落、受基数拖累明显，新涨价也不及预期。10月，CPI同比回落0.2个百分点至-0.2%、环比由正转负至-0.1%。其中，翘尾因素拖累0.2个百分点，新涨价因素中食品、非食品端双双不及预期。分项中，食品环比转负至- 0.8%、低于往年同期均值的0.1%；非食品环比持平、较上月回落0.2个百分点，低于往年同期均值的0.2%。 新涨价低预期，与部分商品供给扰动等有关，也一定程度上反映终端需求修复相对平缓。猪肉、鸡蛋等商品供给扰动拖累CPI食品表现，在近月已有明显体现，10月也不例外。非食品端低预期、受到原油价格回落拖累，也和节后部分服务价格回落等有关，例如，CPI服务环比回落至-0.1%、低于近3年同期均值的0.1%。相似地，核心CPI近3月来首次回落，部分受服务价格回落拖累，也反映终端需求修复弹性相对较弱，后续还待进一步跟踪。 伴随部分供给扰动、基数拖累缓和等，部分领域的价格拖累或逐步减弱。同时，终端需求的逐步修复，或支撑部分商品涨价、尤其是低库存领域等。中性情境下，CPI同比年底温和上行、明年中枢上台阶至1%左右（详情参见《经济“透视”，来自物价的视角》、《物价回升的“坎坷”之路》）。 PPI处于温和修复通道、年内或仍处负值区间，明年中枢或抬升至1.7%左右。原材料等生产资料拖累影响最大的阶段或已过去，伴随需求的边际修复，部分商品近月已释放涨价信号，生活资料价格或相对稳定。叠加基数影响等，中性情景下，PPI同比或向上修复，但斜率或相对较缓，年底或逐步上行至-1.2%左右。 常规跟踪：CPI回落，PPI降幅扩大、主因生产资料拖累，也受部分中下游制造业价格回落影响等 CPI同比转负、较上月回落。10月，CPI同比较上月回落0.2个百分点；核心CPI同比回落0.2个百分点至0.6%。分项环比中，食品环比转负至-0.8%、上月为0.3%，其中，鲜菜、猪肉、蛋类环比转负至-1.9%、-2%和-3.6%；非食品环比持平、较上月回落0.2个百分点，其中，交通通信、文教娱分别较上月回落0.1和0.4个百分点。 PPI降幅扩大主因生产资料拖累，生活资料韧性较强。10月，PPI同比降幅扩大0.1个百分点至-2.6%，环比持平、较上月回落0.4个百分点。大类环比中，生产资料涨幅回落0.4个百分点，原材料和加工拖累明显，采掘延续涨价；生活资料环比持平于0.1%，食品拖累明显，衣着、一般日用品和消费耐用品环比转正或持平。 分行业来看，原油链价格涨幅回落、部分中下游制造业价格由涨转降。10月，受国际原油、有色金属价格波动等影响，石油开采、石油加工环比涨幅分别收窄1.3和1.6个百分点，有色冶炼、有色矿采由平转降至-0.1和-0.3%；通用设备、农副加工、通信制造等环比转负至-0.2%、-0.7%和-0.3%。 风险提示 猪价大幅反弹，疫情反复。 内容目录 1、物价尚在磨底3 2、常规跟踪：CPI回落，PPI降幅扩大、主因生产资料拖累5 风险提示7 图表目录 图表1：10月，CPI同比较上月回落0.2个百分点3 图表2：10月，CPI同比回落受到一定基数扰动3 图表3：10月，食品环比低于往年同期均值3 图表4：10月，非食品环比低于往年同期均值3 图表5：生猪等供给扰动拖累食品端价格4 图表6：10月，核心CPI、服务价格均有所回落4 图表7：部分行业库存已处于历史低位4 图表8：中性情景下，明年CPI中枢或上台阶4 图表9：原材料等生产资料拖累最大的阶段或已过去5 图表10：中性情景下，明年PPI中枢或抬升至1.7%左右5 图表11：10月，CPI、核心CPI双双回落5 图表12：非食品环比持平、食品环比转负5 图表13：食品分项中，猪肉、蛋类拖累明显6 图表14：非食品中，交通通信、其他项拖累明显6 图表15：10月，PPI同比降幅扩大6 图表16：大类环比中，生产资料拖累明显6 图表17：分行业来看，原油链涨幅回落，部分中下游制造业价格回落有所拖累7 1、物价尚在磨底 CPI同比回落、受基数拖累明显，新涨价也不及预期。10月，CPI同比回落0.2个百分点至-0.2%、环比由正转负至-0.1%。其中，翘尾因素拖累0.2个百分点，新涨价因素中食品、非食品端双双不及预期。分项中，食品环比转负至-0.8%、低于往年同期均值的0.1%；非食品环比持平、较上月回落0.2个百分点，低于往年同期均值的0.2%。 图表1：10月，CPI同比较上月回落0.2个百分点图表2：10月，CPI同比回落受到一定基数扰动 (%) 6 (%) 6 55 44 33 22 1 10 0-1 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 -1-2 CPI结构拆解 2018-12 2019-03 2019-06 2019-09 2019-12 2020-03 2020-06 2020-09 2020-12 2021-03 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 核心CPI同比CPI同比翘尾新涨价CPI同比 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 图表3：10月，食品环比低于往年同期均值图表4：10月，非食品环比低于往年同期均值 (%) 3.6 1.7 -0.3 -0.4 0.0 0.1 1 -0.2 -1.0-1.0 -0.8 -1.8 0. (%) 0.4 0.3 0.3 0.2 0.2 0.2 0.1 0.10.1 0.1 0.00.0 40.5 3 0.4 2 10.3 00.2 -1 0.1 -2 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 -30.0 10月CPI食品环比 10月CPI食品环比近10年均值 10月CPI非食品环比 10月CPI非食品环比近10年均值 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 新涨价低预期，与部分商品供给扰动等有关，也一定程度上反映终端需求修复相对平缓。猪肉、鸡蛋等商品供给扰动拖累CPI食品表现，在近月已有明显体现，10月也不例外。非食品端低预期、受到原油价格回落拖累，也和节后部分服务价格回落等有关，例如，CPI服务环比回落至-0.1%、低于近3年同期均值的0.1%。相似地，核心CPI近3月来首次回落，部分受服务价格回落拖累，也反映终端需求修复弹性相对较弱，后续还待进一步跟踪。 图表5：生猪等供给扰动拖累食品端价格图表6：10月，核心CPI、服务价格均有所回落 (元/公斤) 22省市生猪平均价 45 38 31 24 17 10 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 201920202021 20222023 2.0 1.6 1.2 0.8 0.4 0.0 -0.4 核心CPI 服务(右轴) 2.7 (%) CPI非食品分项同比 (%) 2.2 1.7 1.2 0.7 0.2 -0.3 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 -0.8 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 伴随部分供给扰动、基数拖累缓和等，部分领域的价格拖累或逐步减弱。同时，终端需求的逐步修复，或支撑部分商品涨价、尤其是低库存领域等。中性情境下，CPI同比年底温和上行、明年中枢上台阶至1%左右（详情参见《经济“透视”，来自物价的视角》、《物价回升的“坎坷”之路》）。 6(%) CPI同比分情景分析 5 4 3 2 1 0 -1 CPI同比 中性 悲观 乐观 图表7：部分行业库存已处于历史低位图表8：中性情景下，明年CPI中枢或上台阶 2019-01 2019-03 2019-05 2019-07 2019-09 2019-11 2020-01 2020-03 2020-05 2020-07 2020-09 2020-11 2021-01 2021-03 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 202311F 202401F 202403F 202405F 202407F 202409F 202411F 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 PPI处于温和修复通道、年内或仍处负值区间，明年中枢或抬升至1.7%左右。原材料等生产资料拖累影响最大的阶段或已过去，伴随需求的边际修复，部分商品近月已释放涨价信号，生活资料价格或相对稳定。叠加基数影响等，中性情景下，PPI同比或向上修复，但斜率或相对较缓，年底或逐步上行至-1.2%左右。 图表9：原材料等生产资料拖累最大的阶段或已过去图表10：中性情景下，明年PPI中枢或抬升至1.7%左右 15 10 5 0 -5 -10 66 (%) (%) PPI同比分情景预测 (%) 15 4412 9 226 03 0 -22-3 -6 2005-11 2006-08 2007-05 2008-02 2008-11 2009-08 2010-05 2011-02 2011-11 2012-08 2013-05 2014-02 2014-11 2015-08 2016-05 2017-02 2017-11 2018-08 2019-05 2020-02 2020-11 2021-08 2022-05 2023-02 2023-11 2021-01 2021-02 2021-03 2021-04 2021-05 2021-06 2021-07 2021-08 2021-09 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 202311F 202312F 202401F 202402F 202403F 202404F 202405F 202406F 202407F 202408F 202409F 202410F 202411F 202412F -44-9 PPI同比CRB工业原材料指数月均同比(右轴) PPI同比中性乐观悲观 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 2、常规跟踪：CPI回落，PPI降幅扩大、主因生产资料拖累 CPI同比转负、较上月回落。10月，CPI同比