国际数据跟踪(9.18-9.24)：美联储9月跳过加息，延长降息时点

南京证券股份有限公司 NANJINGSECURITIESCO.LTD 2023年9月25日 海外宏观研究报告 国际数据跟踪（9.18-9.24）：美联储9月跳过加息，延长降息时点 美债期限结构 关键期限国债利率（9月22日）UST3M 5.482% UST2Y 5.112% UST10Y 4.438% UST30Y 4.529% 研究员徐静雅投资咨询证书号S0620518010002联系方式025-58519178邮箱jyxu@njzq.com.cn研究助理曹世棋联系方式025-58519166邮箱csq@njzq.com.cn 摘要 美国FOMC：9月20日美联储议息会议如市场所料宣布暂停加息，但却释放了大量鹰派立场的气息。与7月相比：1）增加了“为了使通胀率回归2%，美联储可能会进一步收紧政策”；2）“经济活动温和扩张”改为“经济活动稳步扩张”；3）“就业增长势头强劲”改为“就业增长有所放缓，但依然强劲”。美联储官员对于经济评估的中位数显示：继续上调对今年GDP的预测。继续下调对失业率的预期。上调对PCE的预期，下调对核心PCE的预期。年底前仍有一次加息的可能性不变。我们认为11月或12月加息25bp可能性也是存在的。但是美国就业情形较为复杂，尤其是近期汽车工人大罢工事件，不能排除失业率超预期大幅上行的可能性。从9月的加息预测和点阵图来看，预期的明年降息力度大幅下降，最终利率由4.6%升至5.1%，说明原先可能降息100bp（4次降息），现在变为50bp（2次降息），通胀反弹及经济韧性减缓了利率下行的进度。 美国地产和美债走势：美国8月地产库存维持低位，成屋销售继续下滑，但同比跌幅回升。目前成屋销售中位价在供应偏紧和刚需带动下有所反弹，但根据建造支出、已获批情况，供应后续会得到部分释放，在需求偏弱的情形下，房价回升趋势或许无法延续。本周美债收益率整体上行，周四美国股债经历较大震动，三大股指均收跌，美债长端收益率大幅上行超10bp，十年期美债收益率一度突破4.5%的水平，美元指数也是持续上行。截至9月22日收盘，2Y国债上行8bp，收于5.1%；10Y国债上行11bp，收于4.44%。 风险提示：美联储超预期加息，美国通胀超预期反弹。 报告目录 1国际数据跟踪.-3- 1.1美国FOMC议息会议解读.........................................................................-3- 1.2美债行情梳理.............................................................................................-12- 1国际数据跟踪 1.1美国FOMC议息会议解读 美联储动态：9月20日美联储宣布暂停加息。会议声明及提示要点：美联储决定维持当前联邦基金利率在5.25%至5.5%的目标范围内不变，隔夜回购最低投标利率和初级信贷利率仍为5.5%，准备金余额利率仍为5.4%，长期隔夜逆回购发行利率仍为5.3%。虽然本次会议如市场所料跳过了加息，但却释放了大量鹰派立场的气息。与7月相比：1）增加了“为了使通胀率回归2%，美联储可能会进一步收紧政策”；2）“经济活动温和扩张”改为“经济活动稳步扩张”；3）“就业增长势头强劲”改为“就业增长有所放缓，但依然强劲”。 美联储官员对于经济评估的中位数显示：第一，继续上调对今年GDP的预测，从3月的0.4%，增加到6月的1%，再增加到9月的2.1%，与当前Q2的GDP水平相一致。Q3的经济数据也确实能够说明美国经济韧性较强的特征，如8月美国服务业PMI超预期回升，7月消费支出和7-8月零售额保持稳健增长，投资和库存也初步出现触底回升的迹象。第二，继续下调对失业率的预期，从3月的4.5%，降至6月的4.1%，再降至9月的3.8%，与当前8月的失业率相同。虽然美联储认可就业增长有所放缓，但劳动力供给缺口的填补使得供需重回均衡状态依然还需要较长时间。第三，上调对PCE的预期0.1pct至3.3%，下调对核心PCE的预期0.2pct至3.7%。前者符合目前最新数据7月PCE（3.3%），后者低于7月核心PCE（4.2%），说明美联储官员预测核心通胀仍有下行空间，与我们此前对通胀的预期较为一致。根据我们的分析，原油价格或将带动能源和运输价格的上涨，带动通胀继续反弹，而地产低迷将导致房屋价格继续下行，推动核心服务领域的去通胀。此外，食品饮料、医疗服务或将继续成为通胀下拉项。 第四，年底前仍有一次加息的可能性不变。我们认为11月或12月加息25bp可能性也是存在的。原因：1）服务领域消费支出韧性较强，同比增速较高，服务去通胀速度仍然较慢。而与此同时商品消费支出增速已经开始有所回升。在消费带动下，商品价格也出现大幅抬升。2）失业率8月虽超预期上行，但居于历史上的低位。当前很低的位置也有可能可以承受25bp的加息幅度。另外一些数据也表明就业仍旧是较为紧张的，而且就业的降温是一个较为缓慢的过程，劳动力供需缺口的收窄节奏较 慢。 因此若消费支持核心物价出现反弹，叠加原油价格年内上行的助推，那么美联储再次加息25bp也并非不可能。但是美国就业情形较为复杂，尤其是近期汽车工人大罢工事件，很有可能产生就业风险，不能排除失业率超预期大幅上行的可能性。此外，正如我们此前预计的，就算美联储年内不加息，去通胀形势不够乐观的话，可能会延长高利率的维持时间，延后降息时点。从9月的加息预测和点阵图来看，预期的明年降息力度大幅下降，最终利率由4.6%升至5.1%，说明原先可能降息100bp（4次降息），现在变为50bp（2次降息），通胀反弹及经济韧性减缓了利率下行的进度。 图表1：5月、6月、7月、9月美联储议息会议新闻发布会内容及对比 资料来源：Fed，南京证券研究所 图表2：9月美国货币政策实施决定内容 资料来源：Fed，南京证券研究所图表3：9月美国加息决议情况点阵图 资料来源：Fed，南京证券研究所 图表4：3月、6月、9月美联储官员经济预测表 资料来源：Fed，南京证券研究所 图表5：美国8月ISM制造业和服务业PMI图表6：美国8月ISM服务业PMI及分项 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 图表7：美国8月零售数据当月同比图表8：美国8月个人消费支出当月同比 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 图表9：美国Q2国内私人投资同比图表10：美国Q2库存变化 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 图表11：美国CPI及核心CPI当月同比图表12：美国CPI及核心CPI季调环比 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 图表13：美国8月成屋销售中位价同比图表14：美国CPI业主所收取租金当月同比 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 图表15：布伦特和WTI原油现货价图表16：美国进口原油价格 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 美国8月地产库存维持低位，成屋销售继续下滑，但同比跌幅回升。目前成屋销售中位价在供应偏紧和刚需带动下有所反弹，但根据建造支出、已获批情况，供应后续会得到部分释放，在需求偏弱的情形下，房价回升趋势或许无法延续。 美国8月成屋销售库存为110万套，还是维持在较低水平，和一季度相比有小幅 改善，成屋月度供应保持在3.3个月，与上月持平。8月季调的成屋销售套数为404 万套，已经连续6个月下滑，环比仍为负，跌幅延续收敛，同比增速也在较深的负值 区间，但呈现触底回升的趋势。成屋销售中位价在6月突破40万美元达到41万美元 的高位后小幅波动回落至8月的40.7万美元，8月同比和环比均实现正增长。房价在 绝对值上出现的回升可能是因为在供应收紧的情形下部分刚需带动价格小涨。从6月标普/CS房价指数的增速变化来看，同比也实现触底反弹，环比在大幅提升之后触顶，小幅回落在1%左右的水平。 从供应端来看，6-7月美国住宅建造支出同比触底回升，但是暂未恢复至正值区间，公寓和商业住宅的建造支出同比高位回落，在5月开始大幅下行。8月美国已获批新建私人住宅套数同比出现触底之后震荡上行，但已开工新建私人住宅同比8月同比下滑较多，是否已见底暂未可知。目前，虽然从库存及已开工情况来看美国地产供应端还是偏紧，不过从建造支出及已获批新建私人住宅均展现触底回升的趋势来看，后续供应将获得较大的改善空间。 从需求端来看，在7月房屋抵押率维持在6.92%高点的情形下，美国7月综合房屋购买力指数依旧停留在底部。房屋每月支付额继续攀升，月付占家庭收入比重与上月相比未变，仍保持在28.5%的历史高位。从美国MBA抵押贷款活动指数的高频数据可知，申请、再融资及购买指数和7月比进一步下滑，说明8月美国购房需求持续 走弱，这也与8月的成屋销售套数的减少相印证。往后看，在供给缓慢增加和需求依旧较差的形势下，房价较难实现底部回升，短期大概保持企稳，长期来看到明年降息时点来临，或许才会释放大量需求。 图表17：美国成屋销售库存及月度供应图表18：美国成屋销售套数同比和环比 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 图表19：美国成屋签约销售指数及增速图表20：美国住宅建造支出及同比 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 图表21：美国公寓建造支出及同比图表22：美国商业住宅建造支出及同比 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 图表23：美国已获批新建私人住宅及增速图表24：美国已开工新建私人住宅及增速 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 图表25：美国综合房屋购买力指数及房屋抵押贷款率图表26：美国家庭及中层家庭收入同比 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 图表27：美国房屋月付额及占比图表28：美国MBA抵押贷款各类指数 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 图表29：美国成屋销售中位价图表30：美国标普/CS房价指数增速 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 1.2美债行情梳理 周一受到美元指数下跌的影响，美股、美债和黄金均有不同程度的上涨，十年期美债活跃券收益率盘中先上后下，开盘走高2bp后震荡下行6bp。美元下跌主要受到欧洲央行可能提高准备金比例的影响。周二FOMC议息会议如期开展，各期限绝大部分美债收益率均上行。周三美联储公布跳过加息的决议，中短端收益率上行，长端收益率下行。周四美国股债经历较大震动，三大股指均收跌，美债长端收益率大幅上行超10bp，十年期美债收益率一度突破4.5%的水平，美元指数也是持续上行。截至9月22日收盘，2Y国债上行8bp，收于5.1%；10Y国债上行11bp，收于4.44%。 图表31：美债收益率2Y图表32：美债收益率10Y 资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所资料来源：同花顺iFinD，南京证券研究所 本周美债收益率上行。截至9月22日收盘，国债3M收益率较上周维持不变，国债1M、6M、1Y、2Y、3Y、5Y、7Y、10Y、20Y、30Y收益率较上周分别上行1bp、3bp、3bp、8bp、8bp、12bp、12bp、11bp、11bp、11bp。期限利差倒挂程度和上周相比有所缓解。截至9月22日，国债5Y-3Y、10Y-1Y、10Y-2Y、1