平安研粹：2023年10月市场观点

证券研究报告 平安研粹 平安证券研究所 ——2023年10月市场观点 2023年9月26日 请务必阅读正文后免责条款 目录 •P3宏观：海外紧缩交易延续，国内政策加速优化 •P4策略：经济边际改善推动市场回暖 •P5固收：关注收益率曲线做陡机会 •P6基金：积极信号增加，关注科技和周期风格机会 •P7银行行业：政策发力改善预期，高股息特性助力估值修复 •P8非银金融行业：活跃资本市场政策利好持续 •P9地产行业：政策持续加码，关注销售走向 •P10建材行业：需求相对平稳，地产政策改善 •P11食品饮料行业：关注白酒双节动销，餐饮供应链维持高景气 •P12生物医药行业：板块情绪好转，建议积极布局 •P13新消费：双十一大考临近，积极关注品牌筹备进展 •P14新能源：静待市场消化悲观预期 •P15有色与新材料行业：氟化工有望启动长景气周期 •P16半导体行业：看好AI算力需求带来的半导体投资机会 •P17电子行业：苹果、华为新品发布，产业链自主可控值得关注 •P18计算机行业：坚持看好AIGC、信创、数据要素，关注三季报 •P19汽车行业：9月起新能源新品供给增加 2 宏观：海外紧缩交易延续，国内政策加速优化 海外：“紧缩交易”延续 1、海外加息周期终点不明。美国经济维持韧性，GDPNow模型预测（截至9月19日）三季度GDP环比折年率4.9%；美国8月新增非农放缓、 失业率回升，但CPI通胀率反弹至3.7%。美联储9月会议如期不加息，但保留年内再加息一次的选项，并进一步弱化明年降息的预期。英国、瑞士等央行9月也暂停一次加息，但均保留未来加息的空间；欧央行9月仍加息，但暗示未来不加息；日本央行9月维持宽松语调。2、国际油价上行，“紧缩交易”延续。OPEC+延长减产仍在影响供给预期，国际油价维持上涨，9月以来（截至22日）布伦特油价累涨7.4%、 站稳90美元/桶上方。三大能源报告（EIA、OPEC和IEA）对四季度及明年油价维持乐观。油价上行令海外市场“紧缩交易”延续：9月以来（截至22日），10年美债利率上行35BP，曾升破4.5%刷新本轮新高；全球股市普遍承压，美国标普500和欧洲斯托克600指数分别累跌4.2%和1.1%。油价上涨相对利好美国经济，美元指数累涨1.9%、站稳105上方。 国内：经济环比平稳修复 8月经济数据出现好转迹象，基建投资加大托底力度、房地产政策进一步“松绑”、工业去库存拖累边际减弱、出口增速同比拐点临近等积极因素集中体现。不过，工业产销率回落，需求端的改善幅度可能弱于生产端。从高频数据看，9月国内经济环比平稳修复，同比读数面临高基数扰动：1）工业开工率平稳修复，但同比涨幅大多回落。从钢铁水泥表观需求看，基建地产施工进度有所加快。2）线下 经济表现分化。货运流量弱修复，同比由负转正；而暑期偏强的地铁航班客运、电影票房明显回落，同比涨幅收窄；前17日乘用车销量同比增10%，降价促销下汽车消费呈现韧性。3）房地产销售环比稳步修复，同比跌幅仍较大，政策松绑效果暂未充分显现。4）出口集装箱运价由涨转跌，美欧PMI数据分化，外需环比或偏弱。5）票据贴现利率上行幅度强于季节性，信贷投放或有进一步改善。 政策：宏观政策加速优化 1）房地产销售端政策加速优化。一线城市推进“认房不认贷”，其中广州率先调整限购政策。据诸葛数据统计，截至9月20日全国约30 城放松限购政策，南京、济南、青岛、郑州、合肥、武汉等13城全面取消限购。2）财政政策更加积极。8月广义财政支出提速，一般公共财政投向基建的比例明显提升。9月以来政府债融资节奏依然较快，基建稳增长力度继续加大。3）货币政策降准落地：央行降准0.25个百分点，缓解银行成本压力和流动性紧张态势，增强信贷投放的稳定性。往后看，财政政策一揽子化债方案有望陆续推出，货币政策 总量发力仍有空间、结构性工具有望继续推出，房地产政策的更大幅度优化也值得期待。3 策略：经济边际改善推动市场回暖 观点一 经济基本面：美国通胀担忧反复，国内经济有边际回暖迹象。美国经济仍显韧性，通胀担忧反复。8月美国新增非农就业高于预期， 劳动力市场热度不减；经济韧性+油价持续上行背景下，通胀担忧再起，8月美国CPI同比增3.7%，高于前值0.5pct。国内经济边际回暖，房地产放松政策持续发力。8月以来国内经济在政策呵护支持下出现了边际回暖的迹象，社零消费回升，CPI同比增速回正；地产政策持续优化，广州成为首个放开部分区域限购的一线城市，但地产销售仍需观察，截至9月22日，9月30大中城市商品房日均成交面积环比-2.3%。 观点二 流动性：美债利率再创新高，国内降准落地延续货币宽松。美联储暂缓加息但降息更远。9月美联储维持目标利率不变，但点阵图显示2024年利率中枢预期抬升，高利率持续时间可能延长，目前10Y美债收益率升至4.4%以上。国内货币政策维持宽松。9月15日人民 银行降准25bp呵护市场流动性，8月社融增速边际回升0.1pct至9.0%，目前10Y国债收益率小幅回升至2.68%。市场资金供需压力边际缓和，资本市场新政落地后效果初显。9月北上资金净流出规模收窄至200亿元左右，融资余额较8月底回升2.9%，大股东减持9月仅有27亿元。 观点三 权益配置策略：经济边际改善推动市场回暖。当前市场已处于底部区域，经济边际企稳以及政策持续发力有望带来市场预期的进一步改善，整体机会大于风险。目前权益市场对于基本面及风险的悲观定价已较为充分，政策持续落地以及经济边际企稳效果的评估 有望带来市场环境的进一步改善。结构上，一方面建议关注受益于政策利好的金融/地产/消费板块，临近四季度，高分红低估值的 价值蓝筹板块配置性价比逐渐凸显；另一方面，国内科技产业仍然延续高景气，中长期视角下科技成长TMT板块相对更加确定。4 固收：关注收益率曲线做陡机会 9月市场复盘：资金面收敛，利率曲线熊平 降准落地，未改资金面偏紧态势。9月央行快速推动降准落地，并超额续作MLF，以提供长期流动性支持，但是在地方债发行上量、贷款需求提升的背景下，整体资金面仍然偏紧。R001和R007分别较月初上行2.9BP和24.7BP至1.78%和2.25%，R007较政策利率高45BP，位于今年以来的87%分位 数水平。 利率曲线熊平，期限利差压缩至近年低位。由于资金价格压力以及基本面温和回暖，截至9月22日，1Y、10Y国债收益率分别较8月末上行29BP和12BP至2.20%、2.68%。收益率曲线明显走平，9月，10Y-1Y国债期限利差较8月底继续压缩17BP，目前利差水平位于19年以来的6%分位数水平。 9月基本面及政策：高频数据回暖，政策端仍有逆风压力 9月高频数据回暖，票据利率继续抬升。消费端，车房消费边际回暖，截至24日，30大中城市商品房日均成交面积较上月同期环比回升7.2%；其中以一线城市回暖最为明显，环比回升16.5%。截至17日，乘用车日均销量较上月同期环比回升9.0%。生产端，进入金九银十旺季，唐山高炉、 水泥磨机、江浙织机、汽车轮胎开工率均有环比回升。票据利率继续回升到今年4月份的水平，指向信贷需求不弱。9月EPMI亦环比抬升5.9个百分点至54%，回升至荣枯线以上。因此，预计9月经济和金融数据仍将延续温和修复，一定程度上压制10月债市长端表现。 10月稳增长政策有望进一步落地。本月继认房不认贷后，一线城市中广州率先放松限购政策，市场对于其他一线城市的非核心区域放松限购仍有期待。此外，据21世纪经济报道，监管拟设立城中村改造专项借款，鼓励银行提供城中村改造贷款。增量稳增长政策继续落地，或继续对实体需求形成温和支撑。 投资建议：基本面温和修复，关注曲线做陡机会 利率债：短端，预计随着政府债发行高峰结束、跨季资金需求回落，资金价格将回落至偏宽松水平。长端，基本面温和修复、增量政策预期仍存，仍需观望赔率空间和经济修复斜率。如果10Y国债收益率回到2.7%以上、或政策落地未超预期，可能是参与的时机。而当前期限利差已压缩至近年来较低水平，做陡曲线赔率空间较大，可以关注。 信用债：短期内可关注中等级2Y附近的骑乘机会。鉴于724政治局会议后央行已经3次表态支持化债，投资者也可以关注系统重要性高且信用利差 中等偏高的城投短债。 REITs：在基本面向下有支撑的主体中挑选估值，关注的板块仍是保障房、仓储物流等偏稳健属性的板块。 可转债：顺周期大宗商品、高股息板块多数细分行业，转债正股在本周调整后赔率不同程度改善，建议持续关注。5 基金：积极信号增加，关注科技和周期风格机会 行业动态 业绩表现：月内主动权益基金收益-1.98%，细分风格来看，小盘风格基金表现优于中盘和大盘风格，价值风格基金优于成长风格。行业主题基金 方面，其中煤炭、能源设备、石油天然气主题基金涨幅较大，文化传媒、互联网、软件主题基金跌幅居前；固收+基金-0.42%；主动债券基金- 0.16%；货币基金0.11%；FOF基金-1.18%。 基金发行：月内新发行97只，规模765.08亿元，基金发行规模上升；结构上，权益类基金发行规模182.0亿元，占本月发行总规模的24%。热门产品：主动权益有楼慧源管理的交银悦信精选A（6.2亿）；主动债券有伍方方管理的兴业嘉远（80.0亿）、马俊飞和周帅管理的信澳瑞享利率债 （64.0亿）。 ETF资金流向：本月ETF资金净流入226.3亿元（除货币基金），其中权益型产品资金净流入133亿元，前十大净买入产品合计买入176亿元，集中在科创50、中证800、沪深300、中证500、创业板50等宽基指数以及证券、港股互联网、红利等板块。 投资逻辑 9月美联储会议偏鹰，降息预期推迟叠加美国经济数据超预期，美元和美债收益率短期仍处于相对高位。国内经济基本面积极信号不断增加，我们构建的经济增长因子和通胀因子已经连续两个月触底回升，人民币汇率也在7.3附近企稳，但由于私人部门融资增速尚未进入上行通道，导致市场可能会担忧经济回升的持续性。 从赔率因子来看，当前wind全A、沪深300、恒生科技等宽基指数具有较高的赔率，尤其是恒生科技受美元流动性影响较为显著，一旦美元有所走弱，叠加中国经济回升，恒生科技指数具有较好的弹性。从胜率因子来看，TMT为代表的科创和周期资源品成交量占比出现回升，TMT受益于科技创新，资源品受益于长期资本开支不足、库存水平相对低位所造成的供给约束。债券市场短端和长端利率出现不同程度回升，短债机会好于长债。投资建议 基金组合配置建议：当前市场处于底部区间，经济积极信号逐渐增加。从赔率因子来看，可积极配置沪深300、恒生科技等指数；从胜率因子来看，可关注TMT为代表的科创和周期资源板块，底仓优选均衡风格基金。固收+基金建议关注偏稳健品种，债基关注短久期品种，具体如下： 中欧电子信息产业（004616.OF，中高风险）：科技主题基金，基金经理侧重于在细分赛道作适度轮动，重点配置中长期持续性强的子行业或边际变化 大的子行业。 中欧红利优享（004814.OF，中高风险）：兼具红利和周期风格，自下而上选股的同时注重自上而下把握确定性机会，目前重点配置资源品等周期板块。 华夏恒生科技ETF（513180.OF，中高风险）：恒生科技指数基金，目前规模最大的恒生科技ETF产品，场内成交活跃，上市以来日均换手率12%。 中银稳健添利（380009.OF，中风险）：偏稳健“固收+”产品，股票投资上基于短期确定性选择重点配置行业，力争实现低波动下的高收益。 6 鹏华稳利短债（007515.OF，低风险）：短债型基金，定位货币增强产品，净值波动回撤小。基金经理固收短端类资产投资经验丰富。 银行行业：政策发力改善预期，高股息特性助力估值修复 行业动态 截至本月25日，银行月度涨幅3.60%，同期沪深300指数跌幅1.35%，跑赢沪深300指数4.94个百分点，当前板块PB静态估值0.55倍。 9月7日，国有六大行先后发布关于存量首套个人住房贷款利率调整有关操作