平安研粹：2022年10月市场观点

证券研究报告 平安研粹 平安证券研究所 ——2022年10月市场观点 2022年9月29日 请务必阅读正文后免责条款 目录 •P3宏观：美国上演“紧缩恐慌”，中国经济延续修复 •P4策略：市场调整趋于尾声 •P5固收：调整期逢高布局 •P6基金：权益逢低配置，关注均衡风格 •P7银行行业：安全边际充分，看好相对收益 •P8非银金融行业：关注业绩稳健、兼具弹性的行业龙头 •P9地产行业：销售降幅收窄，强信用房企优势扩大 •P10建材行业：九月旺季不旺，基本面弱势复苏 •P11食品饮料行业：疫情反复影响情绪，关注餐饮产业链复苏 •P12生物医药行业：持仓处于历史低位，迎来布局时机 •P13社服教育行业：关注国庆假期，政策依然是重中之重 •P14新能源行业：兼顾景气与估值，关注海风和光储 •P15有色与新材料行业：锂供需格局持续偏紧 •P16半导体行业：看好国产替代的投资机会 •P17电子行业：关注低估值个股 •P18计算机行业：看好智能汽车和信创板块的投资机会 •P19汽车行业：推新节奏加快、看好4Q冲量 2 宏观：美国上演“紧缩恐慌”，中国经济延续修复 海外：美国上演“紧缩恐慌”，日本寻求“内外平衡” 1、美国金融市场上演“紧缩恐慌”。8月以来的“紧缩交易”贯穿9月，且进一步升温。2Y美债收益率从8月末的3.50%升至高点4.37% （9月27日），10Y美债收益率从8月末的3.20%升至高点4.02%（9月27日），美元指数从8月末的108.7升至高点114.7（9月28日），9月 （截至28日）纳斯达克、标普500和道琼斯工业指数分别下跌6.5%、6.0%和5.8%。9月美联储如期加息75bp，但分别将2022年和2023年的联邦基金目标利率预测中值上调至4.4%、4.6%，预计今年11月和12月美联储将分别加息75bp、50bp。2、欧元和英镑继续走贬。截至9月29日，欧元兑美元汇率已跌破0.96、英镑汇率跌破1.08。8月欧元区HICP同比（9.1%）和英国CPI（9.9%）继续创新高、且超越美国。欧洲央行9月上调三大关键利率75bp，但欧元区衰退风险加大，或难提振欧元表现；英国央行9月“鸽派”加息50bp，且新政府出台大规模 减税计划、威胁财政可持续性，英镑遭遇抛售。3、日本寻求“内外平衡”。日本央行9月会议坚持宽松立场和收益率曲线控制。在日元汇率跌破145关口后，9月22日日本财务省买进日元、卖出美元对汇率进行干预，是1998年6月以来首次。日本“内外平衡”的效果有待观察，而日元作为避险资产和套息交易主要币种，日本汇率干预可能加大美债调整风险，冲击全球金融市场。 国内：9月中国经济延续修复 1、8月中国经济复苏势头加快，主要经济指标的当月同比多数较7月回升，且高于市场预期值，不过地产产业链仍在拖累中国经济。 2、9月中国经济延续修复：第一，从主要沥青炼厂开工率、水泥磨机运转率等高频指标看，基建实物工作量9月或继续加速形成；第二，“保交楼”工作继续推进，短期或对房地产投资形成正面贡献；第三，乘联会预计9月全国狭义乘用车销量同比增长23.3%，虽较8月的同比增速28.8%有所回落，但仍处于高位；第四，国内疫情好转，极端高温天气影响消退，叠加去年9月拉闸限电导致的低基数，9月工业增加值同比和社会消费品零售总额同比都有望继续回升。 政策：稳增长仍是主线 稳增长仍是9月的政策主线：一是推动前期各项稳增长政策落地，比如两批（共6000亿）政策性开发性金融工具均已投放完毕；二是对部分行业的设备购置和更新改造新增贷款给予阶段性财政贴息，企业实际贷款成本低于0.7%；三是各地推动保交楼，如郑州市启动“大干30天，确保全市停工楼盘全面复工”。 3 策略：市场调整趋于尾声 观点一 9月以来全球风险释放相对充分。9月全球扰动因素显著增加，包括俄乌局势再度升级、欧洲能源危机引发担忧、美联储连续加息以 及欧洲经济衰退预期升温等。全球资产波动加剧，但市场风险也得到了一定程度的释放。海外方面，9月标普500和纳斯达克指数跌幅达到6.0%和6.5%，前者已跌破6月低点，欧洲多国股市跌破7月低点；原油跌幅超过10%；美元指数升破114。国内上证综指和创业板指调整4.9%和10.0%，人民币汇率破7.2。 观点二 国内外不确定性逐渐落地，市场预期将有所明朗，交易情绪有望企稳回暖。海外方面，俄乌冲突以及由此引发的欧洲能源危机已被市场充分预期；美联储9月加息75bp落地，年内或继续加息100bp-125bp的预期也相对明确。国内方面，经济波折复苏的背景下，政 策的发力见效会进一步清晰，近日中国香港放松入境疫情防控带来积极引导。整体来看，短期不确定性进一步演绎的空间有限，未来随着确定性的积极信号增多，市场预期将趋于明朗。 观点三 A股市场的调整趋于尾声。综上来看，A股市场处于调整后期，当前沪深300股债收益比在99%的高位，市场资金在更积极的寻找机会。 建议关注两条主线，一方面是政策方向有望逐渐明晰的板块，另一方面是具有高景气且三季报盈利具有确定性的成长制造板块。部分板块经过调整后有较大弹性，7月以来中信30个行业中，有17个行业调整幅度超过10%，其中，建材、医药、有色金属、电子和基础化工调整幅度在15%-25%，能源板块相对韧性，煤炭是唯一上涨的行业（1.6%），电力及公用事业（-2.6%）、石油石化（-3.0%） 调整幅度较小。4 固收：调整期逢高布局 市场走势回顾：利率债熊陡，信用利差整体压缩 9月上旬资金面相对宽松，月中央行缩量续作4000亿MLF；月末受季末、税期和国庆长假因素影响资金面收敛，央行低量重启14天逆回 购呵护资金面，资金价格边际有所上升。利率债熊平，1Y国债和国开债利率分别上行13BP和8BP，10Y国债和国开债分别上行8BP和3BP。信用债收益率整体短端上行，中长端则高等级小幅下行、低等级上行；信用利差整体平坦化压缩，期限利差整体收窄。9月AAA信用债1Y、3Y、5Y信用利差分别压缩4BP、3BP和10BP，AA信用债1Y、3Y、5Y信用利差分别压缩5BP、2BP和8BP。 宏观经济与政策：国内经济低位复苏，美国重心仍在大幅加息控通胀 国内方面，国内产需低位同步改善，出口韧性有所松动。8月经济数据较7月有明显改善，但结构上消费、地产投资和外需相对乏力；9 月EPMI环比也继续微升0.3个百分点，显示产需低位同步改善，但涨幅弱于季节性，经济修复还不够稳固。 海外方面，美国多个领先指标显示衰退将近，但劳动力市场仍有韧性；9月议息会议美联储如期加息75BP，美联储对通胀的看法也较6 月更悲观，点阵图显示票委们认为要更坚决地加息以打压通胀，9月美债收益率大幅上行86BP。 投资建议：利率关注长端超调交易机会，信用推荐高等级骑乘及1Y以内AA-城投债 1、利率：9-10月，8月降息和824国常会部署的稳增长政策逐步落地，效果开始印证。10月专项债发行、降准等都将落地，料会给市场带来新的交易线索。整体而言，10月公布的9月经济数据大概率改善，一些重大政策可能会有增量信息，债市应该以观察为主。如果高频数据继续修复、人民币汇率仍然承压，那么货币政策对资金面的引导料更为谨慎，短期内市场仍然震荡调整。如果高频开始走弱+专项债供给释放完毕+汇率预期稳定，那么长端可以关注。在货币政策窗口完全关闭前，配置上不建议轻仓，可视调整和其他高频信号择时布局。 2、信用：目前除AA-外收益率和利差历史分位多数在5%以下，而期限利差历史分位普遍在70%以上，5-3Y高等级银行债期限利差更高 达96%。信用债估值不算便宜，不过伴随着政策推动企业融资成本不断下降，信用债相对信贷和银行负债端仍有相对价值，结合估值看 选择流动性好的品种维持相对长的久期，下沉方面关注好区域差城投和中债增担保的地产债。此外，一级市场新发REITs收益确定性很高，可以关注。 3、转债：可以关注波动性较小、具有避险属性的金融类转债，类型上可关注估值安全垫更强的双低转债。5 行业动态 基金：权益逢低配置，关注均衡风格 业绩表现：截至9月28日，月内主动权益基金收益-4.70%，细分风格来看，大盘风格基金表现优于中盘和小盘风格，价值风格基金优于成长风格。 九成以上主题基金收益为负，仅海运主题基金收益为正，互联网、生物科技、文化传媒、环保等主题基金跌幅均超8%；固收+基金-1.21%；纯债基 金0.09%；货币基金0.11%；FOF基金-1.80%。 基金发行：月内新发行113只，规模1257.6亿元，基金发行规模回落；结构上，权益类基金发行规模312.8亿元，仅占本月发行总规模的25%；产业园REITs发行火爆，3只产品发行规模合计38.75亿元。热门产品：主动权益有谢书英管理的兴证全球合瑞（49.5亿）；主动债券有黄莹洁管理的交银稳益短债（79.9亿），陈涵管理的工银瑞信瑞诚一年定开A（79.0亿）。 基金经理变更：30家公司共33位基金经理离任，47家公司73位基金经理上任。 投资逻辑 9月议息会议再次确认了美联储在控制通胀方面的鹰派，未来超预期的紧缩可能存在两点：美联储紧缩的终点以及在紧缩终点维持的时间，紧缩预期的不确定性会加大国内资本市场的波动。国内的市场目前仍处于“经济下行+货币宽松边际收敛+稳信用”阶段，市场较为关注近期可能出台的政策。 今年以来，小盘风格相对占优，随着地产销售的逐步企稳，市场在未来一个季度或会进行风格再平衡，但其幅度和持续性将会受到地产景气、疫情防控政策以及出口增速影响，预计权益市场风格更将是成长与价值、大盘与小盘轮动均衡表现。当前权益市场主要指数估值基本在近十年30%以内分位，性价比突出；短期市场交易量不断下降，私募仓位也明显下降，股市底部特征明显，战略上可以逢低加大配置。债券市场短端流动性仍 相对充裕，不会趋势上移，但也很难回到之前低位；长端利率面临多空交织，地产产业链的拖累使得经济修复需要更长时间，经济基本面不支持 长端利率继续大幅上升，但在不降息的情况下，利率也较难趋势下移，长端利率可能会在2.6%-2.75%区间保持窄幅震荡格局。 投资建议 基金组合配置建议：10月市场较为关注政策预期走向，在政策尚未明朗的情况下，建议对于偏股型基金应该战略上逢低加大配置，风格优选均衡型基金或者擅长轮动的主动权益基金。固收+和债券基金，建议优选具有较好交易能力、擅长久期管理的基金。具体如下： 国富深化价值（450004.OF，中高风险）：均衡风格，行业均衡配置，持仓高度分散，基金经理擅长制造业+新能源，并左侧布局景气度行业。 银华鑫锐灵活配置（161834.OF，中高风险）：均衡风格，基金经理任职以来夏普比率高。基金经理用周期思维看待行业，再选择高性价比的买点。建信健康民生（000547.OF，中高风险）：均衡+行业轮动风格。组合选股框架为注重中观行业轮动叠加自下而上选股，任职以来行业调仓胜率80.3%。 中银稳健添利（380009.OF，中风险）：偏稳健“固收+”产品，根据估值性价比灵活配置偏股性和债性转债品种，股票投资上基于短期确定性选择重点配置行业，力争实现低波动下的高收益。 博时信用债纯债（050027.OF，中低风险）：杠杆管理相对灵活，擅长久期管理。6 行业动态 银行行业：安全边际充分，看好相对收益 截至本月28日，银行月度跌幅1.21%，同期沪深300指数跌幅6.13%，跑赢沪深300指数4.92%，当前板块PB静态估值0.54x。 本月，多家国有大行下调个人存款利率，活期存款利率降幅均为5个基点，六大行除了三年期定期存款和大额存单利率下调15个基点外，其他期限年利率均下调10个基点，而股份行下调幅度在10-50个基点不等。本次下调为年内第二次存款利率集体性下调，与4月央行引导下的调降有所不同，主要为了应对8月LPR调降带来资产端利率的下行，下调范围更为广泛，活存、各期限定存均有下调，预计将有助于缓解行业LPR下行影响下息差收窄的压力。 景气度方向：景气持