中国股市记忆之2023年第八期：四季度，从“最后一跌”到“爱在深秋”

策略定期报告 证券研究报告 四季度：从“最后一跌”到“爱在深秋” 中国股市记忆之2023年第八期 2023-05-24 2023-08-01 消费的波段—三季度是重要窗口期—中国股市记忆之2023年8月 预期的折返跑—若预期 坚定分红—中国股市记忆之2023年6月 相关报告 客观而言，当前市场处于政策定价量变-质变的过程中，大方向比较明确，没有什么能够阻挡，最后一跌-市场底-走出反弹的过程存在波折。在这个过程中，“最后一跌”的关键交易特征是对利多因素极度钝化而对利空因素极度敏感，高股息策略明显占优；当市场核心矛盾缓解，市场底逐渐形成的过程中虽然对利多因素依然钝化，但同时也对利空因素开始钝化；而后续步入反转或反弹行情，市场将开始对利多因素愈发敏感，同时对利空因素显得极度钝化，低位弹性板块明显占优。 此前，我们的观点是：政策底已经清晰，市场底还需要时间确认，最后一跌过程中高股息策略占优。而在经历9月上半旬经济数据披露、房地产基本面以及汇率层面考验后，值得高度重视的一个好消息是：初步明确当前市场已经对利空因素逐渐钝化，这是市场底逐渐清晰，反弹即将到来的重大交易特征。“爱在深秋”，我们认为A股大概率在四季度市场迎来一轮反弹，在当前的位置上向市场传递更多积极的信号，十一前后将迎来转机。 结构上，2023年鲜明提出大盘价值（核心资产投资和高股息）+小盘成长（产业主题投资和TMT）双主线占优，四季度更倾向于在成长和价值之间反复，成长更占优一些。从交流反馈来看，过去三年低波红利在超额收益上非常明显，相当多投资者亦然认可年内高股息策略投资价值。站在当前，我们依然维持当前高股息策略首要目的是降低组合波动性，并非博取年内超额收益的胜负手。历史复盘来看，可以明确的是在“最后一跌”的过程中高股息策略占优；当市场从市场底向上的定价过程中，在可预期政策效果有限但满足经济托底，低位弹性板块占优将年内胜负手的重心放在成长领域，TMT+中小盘（中证1000指 数、科创50指数）是关键。 短期超配行业：以传媒（人工智能）、计算机（信创）、通信（光模块）、半导体为代表的AI数字经济TMT；消费（汽车、家具、食饮、白电、建材）、电力（水电、火电）、交运（高速）、煤炭、石化。主题投资：关注国企改革以及中国特色估值体系下的国企央企四大主线：通信运营商、建筑、石化、银行。 风险提示：1、疫情传播超预期；2、政策不及预期；3、海外货币政策变化。 林荣雄分析师 SAC执业证书编号：S1450520010001 linrx1@essence.com.cn 内容目录 1.行情概览3 1.1.行情回顾3 1.2.市场特征4 2.宏观环境和产业政策6 2.1.经济特征6 2.2.宏观政策9 2.3.产业政策9 3.海外市场12 3.1.最新动态12 3.2.海外权益市场13 图表目录 图1.近一年各一级行业月度超额表现(Wind全A为基准)（%）3 图2.8月中证1000和沪深300涨幅分解3 图3.人工智能相关个股涨幅居前3 图4.8月机构重仓指数表现弱于沪深300（以起点为基准）(%)4 图5.上证指数和沪深300指数换手率(%)4 图6.创业板指数和中证500指数换手率(%)4 图7.近期北向资金净流入增加，南向资金净流出转为净流入5 图8.全A隐含风险溢价（股债性价比）目前保持7年80%分位附近的较高水平5 图9.大类资产行情估值概览6 图10.主要经济数据概览（%）6 图11.生产、需求端略有回升7 图12.大型企业PMI回升至荣枯线以上7 图13.8月建筑业PMI继续回落，新订单及业务活动预期均有下降7 图14.8月服务业PMI、新订单及销售价格均回落7 图15.8月社融存量同比回落8 图16.8月社融政府债券和人民币贷款分项同比多增回落较大，其他分项变化不显著8 图17.就业结构性压力加剧(%)8 图18.宏观政策稳字当头、稳中求进，推动经济好转9 图19.重要产业政策/事件9 图20.重要产业政策/事件10 图21.重要产业政策/事件10 图22.重要产业政策/事件11 图23.重要产业政策/事件11 图24.美国通胀反弹12 图25.美国租金CPI持续走低12 图26.欧元区通胀下行，但核心通胀仍处于高位(%)13 图27.欧元区经济下行压力增大13 图28.全球主要国家8月市场指数表现13 图29.标普500一级行业表现（8月）14 图30.海外行业龙头表现(%)14 图31.海内外各指数涨跌幅与PE（TTM）(截至8月31日)14 1.行情概览 1.1.行情回顾 行业轮动：行业轮动：传媒>煤炭>房地产>国防军工图1.近一年各一级行业月度超额表现(Wind全A为基准)（%） 资料来源：Wind,安信证券研究中心 8月国内经济复苏仍在过程中，A股震荡下行，行业轮动较快，中证1000强于沪深300。医疗服务、产业互联网综合服务涨幅居前 行业表现：8月中小盘强于大盘，医疗服务、产业互联网综合服务涨幅居前图2.8月中证1000和沪深300涨幅分解图3.人工智能相关个股涨幅居前 资料来源：Wind，安信证券研究中心资料来源：Wind，安信证券研究中心 1.2.市场特征 8月机构表现强于市场 8月份WIND基金重仓指数下行，8月普通股票型基金指数（-5.09%）和偏股混合型基金指数（-5.06%）表现强于市场（-5.63%）。 图4.8月机构重仓指数表现弱于沪深300（以起点为基准）(%) 资料来源：Wind,安信证券研究中心 8月A股核心指数月日均换手率环比较7月普遍上升 8月四类指数换手率月日均环比均小幅上升，主要指数换手率数据如下：上证综指月日均换手率为0.74%，前值（7月）0.62%；创业板指月日均换手率为1.38%，前值（7月）1.21%；沪深300月日均换手率为0.4%，前值（7月）0.37%；中证500月日均换手率为1.09%，前值（7月）0.91%。 图5.上证指数和沪深300指数换手率(%)图6.创业板指数和中证500指数换手率(%) 资料来源：Wind,安信证券研究中心资料来源：Wind,安信证券研究中心 增量资金：8月北向资金本月大幅流出，南向资金流入幅度明显增加 截止到8月30日，8月北向资金净流出760.39亿元，上个月为净流入376.65亿元； 南向资金净流入615.67亿元，上个月净流入200.76亿元。 8月北向资金由上月流入后本月大幅流出，南向资金流入幅度明显增加。 图7.近期北向资金净流入增加，南向资金净流出转为净流入 资料来源：Wind,安信证券研究中心 近期A股持续震荡，全A隐含风险溢价目前回落至7年80%分位附近的较高水平，股债性价比仍处于历史上较高水平。 图8.全A隐含风险溢价（股债性价比）目前保持7年80%分位附近的较高水平 资料来源：Wind,安信证券研究中心 注：全A隐含风险溢价=全A市盈率的倒数-10年期国债收益率 大类资产：8月权益市场主题炒作和低位股迭起现象明显，8月美元依然强势 当前大类资产交易所体现出的关注重点：1、A股市场，主题炒作和低位股迭起现象明显；2、行业中，只有传媒类行业表现出色，其他行业均表现一般；3、8月公布的美国7月CPI反弹、下半年基数效应的递减以及原油价格的上涨导致市场预期联储加息预期升温，带动美元走强。 8月美元依然强势，美元指数呈震荡上行的走势。本月人民币汇率呈V字走势，先贬值再增值，8月中旬一度突破7.3，后小幅升值到7.28。 8月A股权益市场普跌。其中深证成指领跌，下降了5.6%；紧随其后的是沪深300 指数下降了5.1%。全球市场涨多跌少，短端债券收益率震荡上行，工业金属及农产 品均有所上涨，黄金有所下跌。 图9.大类资产行情估值概览 资料来源：Wind,安信证券研究中心 2.宏观环境和产业政策 2.1.经济特征 8月经济略有回升，消费已从低点逐步走高 8月PMI略有回升但仍在荣枯线以下，PMI数据显示经济下行速度减缓，从结构来看，制造业8月PMI从前值49.3升至49.7，服务业PMI分别从前值51.5降至50.5,建筑业PMI前值51.2升至53.8,从月PMI的略升主要因制造业PMI略升所致。制造业压力初见缓解迹象，非制造业经济活动逐渐放缓但仍在荣枯线上方 8月社融增速下滑，新增人民币贷款较上月均大幅增加。 8月城镇失业率：总体就业形势符合预期，就业结构性压力大 7月国内总体就业形势符合预期但并不乐观，就业市场仍存在结构性压力。 8月城镇失业率：总体就业形势符合预期，就业结构性压力大 8月进出口向上突破，进出口金额同比走高，CPI同比向上增长 图10.主要经济数据概览（%） 资料来源：Wind,安信证券研究中心 8月PMI：经济略有回升，制造业压力初见缓解迹象 8月制造业PMI为49.7，前值49.3，在荣枯线以下略有回升；8月非制造业PMI为50.5，前值51.5，从高点继续回落。从制造业分项来看，PMI新订单指数为50.2，前值49.5，PMI生产指数为51.9，前值50.2，需求和供给均略有回升，PMI原材料库存为48.4，前值48.2，低于50，显示制造业仍处于去库存阶段。分企业规模来看，大中小型企业的景气度均回落，大型企业PMI为50.8，前值为50.3，略微上升；中型企业PMI略有回升，从49回升至49.6；小型企业PMI略有回升，从47.4升至47.6。制造业压力稍有缓解迹象。 图11.生产、需求端略有回升图12.大型企业PMI回升至荣枯线以上 资料来源：Wind,安信证券研究中心资料来源：Wind,安信证券研究中心 8月PMI：非制造业经济活动逐渐放缓但仍在荣枯线上方 8月服务业PMI为50.5，前值51.5；建筑业PMI为53.8，前值51.2。 8月服务业PMI持续走低，建筑业PMI略有回升，高于荣枯线。具体来说，地产投资继续回落且回落速度加快，建筑业PMI、业务活动预期指数持续走低，新订单指数略有上升，但仍低于枯荣线。服务业PMI继续回落，服务业新订单PMI略有回升，销售价格仍在波动。总体来说，非制造业经济活动逐渐放缓但仍在荣枯线上方。 图13.8月建筑业PMI继续回落，新订单及业务活动预 期均有下降图14.8月服务业PMI、新订单及销售价格均回落 资料来源：Wind,安信证券研究中心资料来源：Wind,安信证券研究中心 8月社融：新增社融，新增人民币贷款较上月均大幅增加 2023年8月社会融资规模增量为3.12万亿元，比上年同期多6316亿元。8月末社会融资规模存量为368.61万亿元，同比增长9%。2023年前八个月，社会融资规模增量累计为25.2万亿元，比上年同期多1.0626万亿元，8月新增社融延续了去年12月以来的扩张态势。8月末，广义货币(M2)余额285.4万亿元，同比增长10.6%，增速分别比上月末和上年同期低0.1个和1.6个百分点。 从结构看，对实体经济发放的人民币贷款余额为230.24万亿元，同比增长10.9%；对实体经济发放的外币贷款折合人民币余额为1.82万亿元，同比下降16.8%；委托贷款余额为11.33万亿元，同比下降2.9%；信托贷款余额为3.77万亿元，同比下降2.9%；未贴现的银行承兑汇票余额为2.67万亿元，同比低8.2%；企业债券余额为31.46万亿元，同比下降0.2%；政府债券余额为65.15万亿元，同比增长11.5%；非金融企业境内股票余额为11.28万亿元，同比增长10.2%。 图15.8月社融存量同比回落图16.8月社融政府债券和人民币贷款分项同比多增回落较大，其他分项变化不显著 资料来源：Wind,安信证券研究中心资料来源：Wind,安信证券研究中心 7月城镇失业率：总体就业形势符合预期，就业结构性压力大 7月全国城镇调查失业率为5.3%，前值5.2%。本地户籍劳动力调查失业率为5.3%；外来户籍劳动力调查失业率为5.2%，其中外来农业户籍劳动力