铜周报：鹰派立场超预期，铜价大幅下挫

2023年9月25日 鹰派立场超预期，铜价大幅下挫 核心观点及策略 投资咨询业务资格 沪证监许可【2015】84号 李婷 021-68555105 li.t@jyqh.com.cn从业资格号：F0297587投资咨询号：Z0011509 黄蕾 021-68555105 huang.lei@jyqh.com.cn 从业资格号：F0307990投资咨询号：Z0011692 高慧 021-68555105 gao.h@jyqh.com.cn从业资格号：F03099478投资咨询号：Z0017785 上周铜价大幅下挫，一方面美联储9月利率按兵不动但强 化了或进一步加息的鹰派立场，美国政府关门风险仍在加剧引发短期市场恐慌；另一方面，国内9月LPR利率维持不变，楼市政策对宏观情绪的提振边际逐步减弱。现货方面，上周现货市场交投清淡，现货升水止跌反弹，进口窗口继续关闭，近月BACK结构换月后维持较低水平。 供应方面，国内产量维持高位，8月进口大增供应呈趋松态势。需求来看，除铜板带外其余初端加工未见明显好转，传统行业整体旺季需求增幅偏慢，新兴产业维持较快增长但用铜总量仍有限，供略大于求的格局下国内进入缓慢累库周期。 整体来看，美联储未来的货币政策立场超预期偏鹰推升美元持续走强；国内降准未降息基本符合预期，楼市政策对宏观提振作用边际逐步减弱。基本面来看，全球库存持续反弹，进口超预期回暖带动国内供应呈趋松态势，传统行业消费旺季但整体需求增速偏低，虽然新能源汽车及光伏等行业增速较快但风电及燃油车增速仍在下滑拖累用铜增量，整体预计铜价将维持震荡向下走势。 策略建议：逢高做空 风险因素：欧美经济超预期衰退，海外央行提前降息 一、市场数据 表1上周市场主要交易数据 合约 9月22日 9月15日 涨跌 涨跌幅 单位 LME铜 8198.50 8409.00 -210.50 -2.50% 美元/吨 COMEX铜 369.4 379.75 -10.35 -2.73% 美分/磅 SHFE铜 68020.00 69780.00 -1760.00 -2.52% 元/吨 国际铜 60460.00 62070.00 -1610.00 -2.59% 元/吨 沪伦比值 8.30 8.30 0.00 LME现货升贴水 -60.26 -55.15 -5.11 9.27% 美元/吨 上海现货升贴水 115 20 95 元/吨 注:(1)LME为3月期价格；上海SHFE为3月期货价格；(2)涨跌=周五收盘价－上周五收盘价； (3)涨跌幅=（周五收盘价-上周五收盘价）/上周五收盘价*100 表2上周库存变化 库存地点 9月22日 9月15日 涨跌 涨跌幅 单位 LME库存 162900 143375 19525 13.62% 吨 COMEX库存 25362 25894 -532 -2.05% 短吨 上期所库存 65146 54955 10191 18.54% 吨 上海保税区库存 35200 37200 -2000 -5.38% 吨 总库存 288608 261424 27184 10.40% 吨 二、市场分析及展望 上周铜价大幅下挫，一方面美联储9月利率按兵不动但强化了或进一步加息的鹰派立场，美国政府关门风险仍在加剧引发短期市场恐慌；另一方面，9月长短期LPR利率维持不变，楼市政策对宏观情绪的提振边际逐步减弱。现货方面，上周现货市场交投清淡，现货升水止跌反弹，进口窗口继续关闭，近月BACK结构换月后维持较低水平。 库存方面:截至9月22日，LME、COMEX、SHFE和上海保税区合计库存28.86万吨，环 比上升2.72万吨，全球显性库存仍在持续反弹。其中，LME铜库存环比上周增加1.9万吨，增幅达13.6%，LME0-3的远月升水结构重新走扩创今年新高，注销仓单比例仍接近零值；上期所库存上周回升1.02万吨；上海保税区库存减少0.2万吨，上周洋山铜仓单升水回升至 55美金上方，沪伦比值高位震荡，现货进口窗口维持亏损状态，近期供应持续改善拉动国内库存稳步反弹，国内现货升水稳步抬升，随着供应的持续恢复，传统产业的现实需求回归较弱，国内累库周期基本确立，近月BACK结构持续收窄至150元/吨以内。 宏观方面：美联储9月议息会议如期按兵不动，但上调了此后两年的利率预期，鲍威尔称介于当前通胀取得的进展决定暂时维持利率不变，但并不意味着美联储已到达寻求限制性政策立场的极限，将更多地基于数据和风险评估做出谨慎的利率决策，点阵图显示六成以上官员预计今年仍有可能再次加息。美国两党就国防预算法案未能通过程序性投票，共和党领袖宣布休会直至下周，留给两党谈判的时间越发紧迫，若政府停摆将冲击美国四季度经济增速和引发市场短期恐慌情绪。美国9月Markit制造业PMI连续第5个月处于收缩区间，服务业PMI放缓至50.2，低于预期并创今年1月以来新低，两大产业的需求状况均出现回落，高利率环境或对美国经济的负反馈正在逐步显现。虽然美国8月的新屋开工和成屋销售年化总数均不及预期，主因抵押贷款利率的不断上行以及较低的二手房库存水平，但成屋销售的中位数仍然同比上涨3.9%再创历史新高，整体美国房地产仍未出现明显降温，住房价格也仍然成为当前阻碍通胀回落的重要因素，同时首申失业金人数的连续低于预期也在不断强化未来的紧缩预期，推升美元保持强势令铜价持续承压。国内方面，央行公布9月长短期 LPR均维持不变，中国经济或尚未达到需要开启“降准+降息”的极端模式，历史上只有20年疫情和08年金融危机才出现类似的极端情况，8月整体消费韧性仍在，汽车行业保持不错的增长势头，基建和制造业投资均出现发弹，但楼市政策对国内宏观情绪的提振作用或在边际减弱，对铜价的短期利好作用或已兑现。 供需方面，8月底金田铜业老线复产，预计9月产量达4000吨；白银有色产量继续提 升，9月熔炉投料计划正在预期之中；铜陵金冠计划9月短修15天，预计减产1万吨；安 徽友进冠华计划9月检修1个月左右，预计减产1.6万吨；富冶和鼎因亚运会短期停产35 天左右，预计减产1万吨；金隆铜业9-10月计划检修30天，预计减产1万吨，9月国内检修较为集中，产量预计环比下滑。需求来看，铜板带行业开工率超预期反弹，尤其在引线框架、电力变压器及耐火电缆铜护具等行业的表现超预期，或预示旺季已提前到来；铜管企业因空调进入生产淡季影响开工率快速回落至7成以下；线缆行业因整体终端消费的增速较 慢呈现出旺季不旺的特征，结合今年中低压订单增量偏少，压制精铜杆9月中旬的整体开工 率仅略超7成，低于往年同期，整体来看，传统行业开工率在旺季仍在缓慢爬升阶段。整体来看，美联储未来的货币政策立场超预期偏鹰推升美元持续走强；国内降准未降息 基本符合预期，楼市政策对宏观提振作用边际减弱。基本面来看，全球库存持续反弹，现货升水低位运行，进口超预期恢复带动国内供应趋于宽松，传统行业进入消费旺季但整体需求复苏乏力，虽然新能源汽车及光伏等行业增速较快但风电仍然低迷，燃油车边际增速不断下 滑拖累用铜增量，整体预计铜价将维持震荡向下走势。 三、行业要闻 1、WBMS(世界金属统计局)最新数据显示，2023年7月全球精铜产量为220.48万吨， 消费量达215.95万吨，供应过剩4.53万吨，7月全球铜精矿产量为181.6万吨。 2、海关总署数据，我国8月精炼铜进口量超预期恢复至32.54万吨，同比增长3.18%， 1-8月精炼铜累计进口量达215.8万吨，累计同比降幅收窄至-8.77%，近期俄铜和非洲湿法 铜到货量较为集中，洛阳钼业24万吨此前滞留库存将于9月底前全部发运完毕，预计9月我国精炼铜进口量将边际持续回升。 3、据消息人士称，Codelco(智利国营)将于2025年起终止向中国客户销售铜精矿的长期合同，并在评估其生产前景后，打算扩大向中国客户提供的产品范围。我们认为此举主因Codelco近两年实际产量远低于预期，其去年总产量降至146万吨，为25年以来最低水平， 并将今年的指导产量进一步下调至131-135万吨。这家产量占智利全国三分之一的国有矿商的目标是用其他铜精矿的加工品和中间增值产品来替代原本的铜精矿长单销售，例如粗铜、阳极铜或精炼铜，一些中国客户对这些变化提出抗议，但必须接受包括中间体在内的新合同谈判，因为在预计出现赤字的情况下他们仍将需要Codelco的铜精矿。 4、中国电企联合会统计，我国8月新增光伏装机量为16GW，1-8月累计新增装机量达 113.16GW，同比增长154.5%，按照光伏协会年初预计的120GW的总目标，完成率已接近95%， 8月我国新增风电装机量为2.6GW，1-8月累计装机量仅为28.9GW，按照“十四五”年均70GW的增速目标，完成率仅达40%。海风的装机和发电成本高企、补贴政策幅度的退坡以及自然资源的不可靠性共同制约了今年风电行业的发展，光伏装机量仍将保持较高增速，得益于产业链上游成本重心的下移，近期工业硅价格呈持续反弹的趋势，但多晶硅产能有持续释放的需求，组件和电池片仍然保持高负荷运行，光伏四季度预计仍有较大的增长空间。 5、根据Mysteel的调研数据显示，上周全国精铜杆市场成交分地区表现出较大差异化，总体进入旺季的需求复苏并未十分明显，虽然铜价上周大幅走弱叠加现货升水低位运行，但部分终端仅维持常规的节前补库动作，精铜杆零单增量较少。分地区来看，华东地区下游逢低补库较为积极，节前下游整个备货节奏尚可，但依然集中在大型线缆企业。华南地区，上周广东市场上周整体交投量变化不大，市场成交节奏依旧以长单交付为主，多数进口线缆企业日均提货量多在1000吨左右，而国产线企业由于厂内库存及订单交付排期的原因，日内 长单量略有下滑，多在300-500吨区间，另外，多数企业零单交易量依旧较少，多在100吨以内。西南地区，目前合约换月刚刚结束，市场交易氛围尚未好转，下游企业国庆备货情绪不佳，故日内成交依旧以长单为主，零单成交量在100-200吨左右。华北市场交投氛围火热，恰逢十一长假期临近，下游电线电缆企业备库需求释放，早间市场点价交易情绪再度升温，市场整体订单量较上周增长明显。整体预计9月下旬精铜杆市场将维持缓慢复苏态势将一 定程度拉动精铜现货升水低位反弹。 四、相关图表 图表1沪铜与LME铜价走势图表2LME铜库存 元/吨 75,000 70,000 65,000 60,000 55,000 50,000 沪铜主力LME3个月铜价 元/吨 9,500 9,000 8,500 8,000 7,500 7,000 吨 300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 2020202120222023 2023-09-22 2023-08-22 2023-07-22 2023-06-22 2023-05-22 2023-04-22 2023-03-22 2023-02-22 2023-01-22 2022-12-22 2022-11-22 2022-10-22 2022-09-22 50,000 12/1 11/1 10/1 9/1 8/1 7/1 6/1 5/1 4/1 3/1 2/1 1/1 0 数据来源：iFinD，铜冠金源期货 吨 1400000 1200000 1000000 800000 600000 400000 200000 2018-06-29 0 图表3全球显性库存 全球显性库存 吨 600000 500000 400000 300000 200000 100000 2023-08-25 2023-06-25 2023-04-25 2023-02-25 2022-12-25 2022-10-25 2022-08-25 2022-06-25 2022-04-25 2022-02-25 2021-12-25 2021-10-25 2021-08-25 2021-06-25 0 图表4上海交易所和保税区库存 SHFE+上海保税区 2023-