社区和用户高质量发展，商业化生态效率和成效不断改善

买入（维持） 股价（2023年09月21日）60.4港元 快手召开2023年投资者日，分享了公司战略、用户与内容生态、商业生态（包括直播、电商、广告商业化等）、国际化等方面的近期情况及思考。 用户与内容生态方面：多场景触达、维持强社交属性，实现生态繁荣及高效的用户和创作者增长。1）用户方面：平台致力于通过多元化优质内容、强社交场景 （2Q23双关互动渗透率同比提升3.7pp、累计互关对数同比增加50%）来实现高效用户增长，2Q23单用户获取成本同比降40%、ROI同比提升19%；2）创作者方面：2Q23超万粉创作者同比增长31%，万粉创作者发布作品数同比增长46%，过去一年超2200万创作者在快手上获得超900亿收入；3）内容生态方面：挖掘出大量快手特色内容垂类，例如三农、短剧、群众体育运动等。未来，公司将通过丰富的内容、多样的使用场景（包括内容消费场景、社交场景、搜索场景、购买商品和服务场景等），来提升用户的频次与粘性。 直播生态：秉持坚定、赋能、开放和创新的经营理念。保持开放态度，和优质公会与主播合作，并给予具备吸引力的政策，过去连续两个季度快手活跃公会数量同比超两位数增长；积极探索新兴直播业态，搭建快手直播开放平台，深化和各行业合作，新业态、新玩法（例如直播弹幕）的引入有望丰富直播生态并带来商业化增量；积极探索AI大模型等新技术，例如AIGC礼物、虚拟人直播等。 电商生态：以低价好物为基础，通过内容和社交实现差异化。1）需求端：“低价好物”心智下，用户LTV在提升：快手电商为了满足现有用户人群需求（快手电商人群中，一线/新一线/二线人群占比超30%，三线及以下占比约70%），维持“低价好物”的电商心智定位，实现了用户价值的提升，2Q23快手电商的ARPPU同比增长14%，且复购率提升，意味着快手电商用户的LTV在快速提升中；2）供给端，平台不断完善规则，通过川流计划促使商家和达人互惠互利，并持续引入新的商家和品牌供给，2Q23月动销商家数同比增长60%、新增品牌数同比增90%、品牌自播GMV同比提升80%占比达10%左右，6月商品SKU数相比1月增加30%。3）货架电商不断推进：一季度建设买家货架心智、二季度升级商品卡，今年以来泛货架占GMV比例接近20%。 商业化生态：长期愿景是广告商业化市占率（目前约5.1%）追上时长市占率 目标价格96.00港元 核心观点 快手2023投资者日：社区和用户高质量发展，商业化生态效率和成效不断改善 行业传媒 52周最高价/最低价80.85/31.75港元总股本/流通H股（万股）435,659/359,142H股市值（百万港币）263,138国家/地区中国 报告发布日期2023年09月25日 1周1月3月12月 绝对表现-6.93-1.7110.028.15 相对表现-4.76-1.8918.1512.43恒生指数-2.170.18-8.13-4.28 项雯倩021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020003香港证监会牌照：BQP120 吴丛露wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003香港证监会牌照：BQJ931 （10%）。商业化广告收入由流量、广告加载率、CPM等指标构成。1）流量端： 目前单日播放量峰值达1000亿，且仍在强劲增长（2Q23/2Q21的CAGR为21%）；2）广告加载率：通过优质原生广告，降低用户对广告厌恶感，同时也能提升广告主的ROI，2Q23原生广告为广告主带来50%自然流量提升；3）CPM的增长和价值人群识别、精准匹配程度、客户竞价充分程度相关，目前快手的价值人群 （广告客户认同的广告用户）占MAU的比例约15%，目标在25年达到25%，同时，平台通过全场域的数据融合模型、千客千模行业模型提升匹配精准度，并引入更高广告主来提升广告的竞价充分度，2Q23的活跃广告客户数同比增长100%。 盈利预测与投资建议 我们认为，公司目前社区和用户生态稳健，且实现了高质量发展；商业化端，电商、广告和直播业务的效率和效果均在不断改善；利润端，规模效应显现、公司治理效率提升，利润率提升明显。预计23-25年公司实现收入1128/1332/1556亿元，实现经调整净利润75/185/307亿元。采用PS估值，维持公司目标价96.00港元/股，维持“买入”评级。 风险提示宏观消费恢复不及预期，国内商业化效率不及预期，流量增长放缓 快手2Q23点评：电商和广告超预期，集 团层面盈利大幅改善 快手2Q23前瞻：内容生态优化流量稳健增长，618电商表现亮眼拉动收入增长 快手1Q23点评：电商和直播拉动收入超预期，集团层面实现调整后盈亏平衡 2023-08-25 2023-07-21 2023-05-24 公司主要财务信息 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 81,082 94,183 112,754 133,218 155,572 同比增长(%) 37.9% 16.2% 19.7% 18.1% 16.8% 营业利润(百万元) (27,701) (12,558) 3,419 15,564 28,558 同比增长(%) 168.4% -54.7% -127.2% 355.2% 83.5% 归属母公司净利润(百万元) (78,074) (13,691) 2,970 13,530 24,632 同比增长(%) -33.1% -82.5% -121.7% 355.6% 82.0% 每股收益（元） (20.4) (3.2) 0.7 3.1 5.7 毛利率(%) 42.0% 44.7% 49.9% 54.0% 56.8% 净利率(%) -96.3% -14.5% 2.6% 10.2% 15.8% 净资产收益率(%) 135.8% -32.2% 6.8% 23.9% 30.3% 市盈率（倍） - - 81.3 17.8 9.8 市净率（倍） 2.6 2.5 2.1 1.8 1.6 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 现金及等价物 32,612 13,274 23,839 48,608 83,219 营业收入 81,082 94,183 112,754 133,218 155,572 短期定期存款 3,825 8,318 8,318 8,318 8,318 营业成本 (47,052) (52,051) (56,486) (61,315) (67,254) 贸易应收款项 4,450 6,288 7,528 8,894 10,386 销售费用 (44,176) (37,121) (36,746) (38,157) (39,534) 公允价值计量的金融资产 8,842 13,087 13,087 13,087 13,087 管理费用 (3,400) (3,921) (3,929) (4,312) (4,352) 预付款项及其他流动资产 3,281 4,891 4,851 5,012 5,169 研发费用 (14,956) (13,784) (12,818) (14,658) (16,692) 流动资产合计 53,011 45,859 57,623 83,919 120,180 其他收入净额 801 137 645 788 817 固定资产及使用权资产 23,612 24,021 28,644 30,338 34,806 营业利润 (27,701) (12,558) 3,419 15,564 28,558 无形资产 1,172 1,123 1,344 1,588 1,854 财务费用 (39) 166 250 300 360 公允价值计量的金融资产 3,301 3,626 3,700 3,800 4,000 优先股公允价值变动 (51,276) 0 0 0 0 长期定期存款 4,000 7,870 7,870 7,870 7,870 其他收入/亏损 (87) (139) (32) 0 0 其他 7,420 6,810 7,290 8,397 9,606 利润总额 (79,102) (12,531) 3,637 15,864 28,918 非流动资产合计 39,505 43,449 48,848 51,993 58,137 所得税 1,025 (1,158) (669) (2,335) (4,284) 资产总计 92,515 89,307 106,471 135,912 178,318 净利润 (78,077) (13,689) 2,968 13,529 24,634 应付款项及其他应计费用 29,144 33,058 39,577 46,760 54,606 少数股东 (3) 1 (1) (1) 2 可转换可赎回优先股 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 (78,074) (13,691) 2,970 13,530 24,632 其他 8,111 7,652 9,167 10,831 12,648 经调整净利润 (18,852) (5,751) 7,496 18,500 30,672 流动负债合计 37,256 40,710 48,744 57,590 67,254 每股收益（元） (20.37) (3.22) 0.68 3.11 5.65 可转换可赎回优先股 0 0 0 0 0 其他 10,164 8,760 10,479 12,374 14,444 非流动负债合计 10,164 8,760 10,479 12,374 14,444 负债合计 47,419 49,470 59,223 69,964 81,698 主要财务比率 股本 0 0 0 0 0 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 股份溢价 274,408 274,473 274,473 274,473 274,473 成长能力 其他储备 20,854 29,239 33,681 38,851 44,889 营业收入 37.9% 16.2% 19.7% 18.1% 16.8% 累计亏损 (250,172) (263,883) (260,913) (247,383) (222,751) 营业利润 168.4% -54.7% -127.2% 355.2% 83.5% 股东权益合计 45,089 39,830 47,241 65,942 96,612 经调整净利润 139.7% -69.5% -230.3% 146.8% 65.8% 少数股东 7 8 7 6 8 获利能力 负债及股东权益 92,515 89,307 106,471 135,912 178,318 毛利率 42.0% 44.7% 49.9% 54.0% 56.8% 经调整净利率 -23.3% -6.1% 6.6% 13.9% 19.7% ROE 135.8% -32.2% 6.8% 23.9% 30.3% 现金流量表 ROIC -84.4% -15.3% 2.8% 10.0% 13.8% 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力 利润总额 (79,102) (12,531) 3,637 15,864 28,918 资产负债率 51.3% 55.4% 55.6% 51.5% 45.8% 折旧摊销 6,885 6,573 7,251 8,139 9,011 净负债率 32.8% 90.9% 74.9% 32.4% -1.6% SBC 7,830 6,249 4,442 5,170 6,038 流动比率 70.3% 88.8% 84.6% 68