行业景气进入触底阶段，关注需求复苏节奏

23H1自22H1景气高点回落一年，利润承压同比下滑 2023年上半年基础化工行业上市公司（根据申万2021一级分类基础化工行业上市公司合计397家）共实现营业收入10300亿元，同比下降9.8%，实现营业利润824亿元，同比下降52.6%，实现归属上市公司股东的净利润665亿元，同比下降51.7%。行业整体综合毛利率为16.7%，同比-6.0pcts；期间费用率为8.4%，同比-1.0pcts。行业整体净利率为6.8%，同比-6.0pcts。 7月份以来，中国化工产品价格指数（CCPI）走势呈现反弹。CCPI从今年6月底4217点开始呈现反弹趋势，到9月11日回升至4962点，反弹幅度约18%。据我们统计的187种化工品的价格及历史分位，截至2023/9/8，化工品价格位于历史分位在30%以下的共有107种，占比57.2%；位于历史分位30-50%的共有40种，占比21.4%，位于历史分位50%以上的共有40种，占比21.4%。 2023年第二季度单季度盈利水平环比下降 2023年第二季度单季度基础化工行业全体上市公司共实现营业收入5280亿元，同比减少13.3%；实现营业利润393亿元，同比下降58.1%；实现归属母公司所有者净利润为325亿元，同比下降56.3%；实现净利率6.5%，同比-6.6pcts，期间费用率为8.1%，同比+1.2pcts。 2023年第二季度单季度基础化工行业样本上市公司共实现营业收入3972亿元，同比减少14.5%；实现营业利润295亿元，同比下降59.9%；实现归属母公司所有者净利润为238亿元，同比下降58.6%；实现净利率6.5%，同比-6.9pcts，期间费用率为8.3%，同比+1.3pcts。 在建工程增速出现拐点但仍处于高位，行业整体固定资产规模或将快速扩张。2023年二季度期末基础化工行业全体/样本上市公司固定资产总额分别为9679/7501亿元，同比分别增长12.2%/10.9%；在建工程总额分别为3690/2638亿元，同比分别增长40.9%/33.7%。 2022Q4在建工程同比增速达到自2012Q3以来的最高点，化工行业处在新一轮资本开支密集期。2023年第二季度基础化工行业全体/样本上市公司在建工程投资占总资产比例分别为11.2%/10.7%，同比增加2.4/2.0pcts，环比增加0.7/0.6pcts。 分行业来看，在建工程增加较多的子行业为有机硅、氯碱、煤化工和氮肥，在建工程同比增加额超过100亿元以上，其次为聚氨酯、纯碱、其他化学制品，在建工程同比增加额均在50亿元以上。头部企业如万华化学、新和成的固定资产同比增速超过行业整体水平，同时23Q2行业整体同比增速为正，未来行业整体固定资产规模或将快速扩张。 投资策略与观点 我们主要推荐具备长期增长能力的成长个股、逆势扩张下的龙头个股以及处于或即将迎来景气周期的个股。 （1）受库存周期影响小的成长赛道，推荐万润股份、华恒生物、凯立新材（和金属与材料组联合覆盖）。 （2）复苏背景下高β系数的龙头，推荐万华化学、华鲁恒升。 （3）供需优化的景气行业：农药行业（推荐扬农化工）、轮胎板块（建议关注赛轮轮胎、玲珑轮胎、森麒麟）、制冷剂板块（建议关注巨化股份、三美股份）。 风险提示：原油等原料价格大幅波动风险；产能大幅扩张风险；安全生产与环保风险；化工品需求不及预期 1.23H1自22H1景气高点回落一年，利润承压同比下滑 2023年上半年基础化工行业上市公司（根据申万2021一级分类基础化工行业上市公司合计397家）共实现营业收入10300亿元，同比下降9.8%，实现营业利润824亿元，同比下降52.6%，实现归属上市公司股东的净利润665亿元，同比下降51.7%。 行业整体综合毛利率为16.7%，同比-6.0pcts；期间费用率为8.4%，同比+1.0pcts。行业整体净利率为6.8%，同比-6.0pcts。 研发费用方面，2023年上半年平均每家上市公司的研发费用较高的子行业为聚氨酯、氨纶、钛白粉以及氟化工，平均研发投入均在1.5亿元以上；研发费用率较高的子行业为膜材料、钛白粉、其他化学纤维，研发费用率均在5.0%以上。 图1：基础化工行业累计收入及同比增速 图2：基础化工行业累计归母净利润及同比增速 图3：基础化工行业毛利率及净利率 图4：基础化工行业期间费用率情况 图5：基础化工各子行业2023年上半年研发费用及研发费用率 考虑到行业运行情况可比性角度，且近两年来上市公司较多，我们选取201家2017年1月1日以前上市且具有连续可比口径财务数据的基础化工企业作为统计样本（即2016年后数据均可比），下文关于子行业数据分析皆基于此样本数据（标注“样本”）。 2023年上半年样本上市公司合计实现营业收入7792亿元，同比下降10.8%，实现营业利润630亿元，同比下降53.5%，实现归属母公司所有者净利润为499亿元，同比下降53.0%。 整体综合毛利率为16.9%，同比-6.2pcts；期间费用率为8.5%，同比+1.1pcts。行业整体净利率为6.9%，同比-6.2pcts。 研发费用方面，2023年上半年平均每家上市公司的研发费用较高的子行业为聚氨酯、氟化工、氨纶、钛白粉以及改性塑料，平均研发投入均在2.0亿元以上；研发费用率较高的子行业为其他材料、钛白粉、氟化工以及膜材料，研发费用率均在5.0%以上。 表1：基础化工行业（样本）财务数据 图6：基础化工行业（样本）累计收入及同比增速 图7：基础化工行业（样本）累计归母净利润及同比增速 图8：基础化工行业（样本）毛利率及净利率 图9：基础化工行业（样本）期间费用率情况 图10：基础化工各子行业（样本）2023年上半年研发费用及研发费用率 从我们筛选的33个子行业数据看， 8个子行业收入同比增长，其中涨幅居前的为纶、品及料 用品、 金属材料、其他材料、 加剂，营业收入同比增长在10%以上； 4个子行业毛利率同比增长，分别为比提升幅度分别4.0/2.2/1.8/0.8pcts； 金属材料、合成 、 、 料，毛利率同 16个子行业归母净利润同比下降超过50%，下降幅度较大的主要有氯碱、其他材料、纶、、煤化工、氮肥以及膜材料。 表2：基础化工各子行业2023年上半年财务数据（单位：亿元） 表3：基础化工各子行业2023年上半年财务指标 图11：基础化工各子行业2023年上半年收入同比增速及毛利率全景图 7月份以来，中国化工产品价格指数（CCPI）走势呈现反弹。CCPI从今年6月底4217点开始呈现反弹趋势，到9月11日回升至4962点，反弹幅度约18%。据我们统计的187种化工品的价格及历史分位，截至2023/9/8，化工品价格位于历史分位在30%以下的共有107种，占比57.2%；位于历史分位30-50%的共有40种，占比21.4%，位于历史分位50%以上的共有40种，占比21.4%。 图12：我国化工产品价格指数（CCPI）走势 图13：化工产品价格历史分位 目前，上下游产品间价差有缩小趋势，从散点图上看，中下游产品的历史价格、价差分位仍处在较低水平（散点集中分布在图的左下角），行业盈利中枢预计向产业链上游转移。 图14：化工产品价格及对应价差历史分位 2.2023年第二季度单季度盈利水平环比下降 2.1.营业收入同比减少，影响净利润规模环比回落 2023年第二季度单季度基础化工行业全体上市公司共实现营业收入5280亿元，同比减少13.3%；实现营业利润393亿元，同比下降58.1%；实现归属母公司所有者净利润为325亿元，同比下降56.3%；实现净利率6.5%，同比-6.6pcts，期间费用率为8.1%，同比+1.2pcts。 2023年第二季度单季度基础化工行业样本上市公司共实现营业收入3972亿元，同比减少14.5%；实现营业利润295亿元，同比下降59.9%；实现归属母公司所有者净利润为238亿元，同比下降58.6%；实现净利率6.5%，同比-6.9pcts，期间费用率为8.3%，同比+1.3pcts。 表4：基础化工行业（样本）财务数据 图15：基础化工行业单季度收入及同比增速 图16：基础化工行业（样本）单季度收入及同比增速 图17：基础化工行业单季度归母净利润及同比增速 图18：基础化工行业（样本）单季度归母净利润及同比增速 从我们筛选的33个子行业数据看， 2023年第二季度8个子行业营业收入同比增长，其中涨幅居前的为增速为36.5%，其次是纶、其他 用品，同比肥、其他化学 制品，同比增速在15%以上；而 制品和氮肥等子行业收入同比下滑较多。 2023年第二季度5个子行业归母净利润同比增长，分别为用品、其他制品以及合成 金属材料、 纶、 ，同比增速分别92.1%/46.2%/36.3%/20.9%/8.1%；而 由于2022年上半年化工行业为景气高点，下半年至今年Q2景气整体呈现回落趋势，其他子行业第二季度业绩同比有所下滑。 表5：基础化工各子行业2023年第二季度营业收入及归母净利润情况（单位：亿元） 图19：基础化工各子行业2023年第二季度营业收入及同比 图20：基础化工各子行业2023年第二季度归母净利润及同比 2.2.23Q2毛利率继续承压，期间费用率同比有所上升&环比下降 2023年第二季度基础化工行业全部上市公司实现毛利率为16.2%，同比下降6.2pcts，环比下降1.2pcts；2023年第二季度基础化工行业样本上市公司实现毛利率为16.4%，同比下降6.5pcts，环比下降1.1pcts。 分子行业看，33个子行业中有4个子行业毛利率同比提升，分别为料、合成 金属材料、 、 ，分别同比提升6.4/2.8/2.5/1.6pcts；而29个子行业毛利率同比下滑，其中 煤化工、氯碱、氮肥、其他化学纤维、 化工、有机硅、 品及 料 加剂等子行业毛利 率同比下降幅度较大，降幅均超过10pcts。 图21：基础化工行业单季度毛利率、净利率 图22：基础化工行业（样本）单季度毛利率、净利率 图23：基础化工各子行业2023年第二季度毛利率变动情况 2023年第二季度基础化工行业期间费用率同比上升1.2pcts至8.1%，其中销售费用率同比上升0.3pcts，费用率同比上升0.5pcts，财务费用率同比下降0.1pcts，研发费用率同比上升0.4pcts。 2023年第二季度基础化工行业（样本）期间费用率同比上升1.3pcts至8.3%，其中销售费用率同比上升0.3pcts，费用率同比上升0.5pcts，财务费用率同比持平，研发费用率同比上升0.5pcts。 图24：基础化工行业单季度费用率 图25：基础化工行业（样本）单季度费用率 从子行业角度看，33个子行业中25个行业二季度单季度费用率同比提升，8个同比下降，其中下降幅度较大的有纶和其他制品，同比下降幅度均超过1.0pcts。 图26：基础化工各子行业2023年第二季度期间费用率 研发费用方面，2023年第二季度研发费用规模较大的子行业为其他化学制品、农药和聚氨酯，研发费用在10亿元以上；按照平均每家上市公司研发费用规模排序，排名靠前的子行业为聚氨酯、氨纶和钛白粉，平均每家公司Q2研发投入在1.0亿元以上。研发费用率较高的子行业为钛白粉、其他化学纤维、膜材料，研发费用率均在5.0%以上。 图27：基础化工各子行业2023年第二季度研发费用及研发费用率 2.3.资产负债率环比微增，半数子行业经营性现金流同比增加 资产负债率微增 截至2023年二季度末基础化工上市公司及样本上市公司资产负债率分别为47.0%、49.0%，同比分别+0.04、-0.48pcts，环比分别+0.8、+0.6pcts。分子行业来看，金属材料、肥、剂等行业同比下降较多，降幅均超过5.0pcts；而有机硅、其他化学