期指主动对冲策略超额显著，基差升水对冲建仓时机

qqqqqqqqqqqqqqqqqqq 从整体表现来看，本周四大期指反弹，大市值期指本周相对占优。全部合约角度看，四大期指持仓量小幅波动，期指日均成交量小幅下跌但趋势上每日成交量持续上行。基差水平方面，截至周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为5.10%、2.13%、0.08%和4.87%，较上一周，期指基差上行明显，四大期指当月合约与当季合约均处于升水，基差结构边际变化未体现明显的投资者预期变化。 跨期价差方面，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的7.50%、9.80%、10.80%和30.40%分位数。价差率分位数处在分布左侧，远月预期持续体现投资者乐观预期，但分位数不再极端。 市场预期上，历史来看期指整体“假日效应”明显，国庆假期前A股整体成交量与期指成交量均降低，节后成交量均有明显提升，而涨跌幅上2010年以来万得全A节前两周仅有3年收涨，而节后两周仅有3年收跌，当前临近国庆假期，成交量或保持在较低水平，但周内结构上成交量持续上行，交易情绪已经有所回暖，下周指数波动幅度或缩小，但节后交易情绪回暖叠加假日效应，短期内指数或有强势表现。期指基差变化上，预期交易对基差影响大，我们估计期指基差升水收窄或贴水加深。 本周，IC、IF和IH模拟被动对冲组合的收益率分别为-0.23%、-0.12%和-0.15%；IC、IH和IF主动对冲策略表现优于被动对冲组合，收益率为0.39%、0.75%和-0.03%。 近期策略表现不佳，回撤时间达2019年以来最长，但本周表现明显改善。从策略构建的拟合原理看，当期指日内出 现大幅“随机”波动，波动的数学变化反应的投资者预期变化可能会出现偏差而使策略出现回撤，随着市场对各类风险的消化，当行情中跳空与大区间上下激烈博弈的交易表现减少，策略有望继续取得更好表现。 本周商品期货市场整体普遍下跌，涨幅靠前商品期货纸浆、焦煤和玻璃的相关股票表现如下：纸浆相关华旺科技、荣晟环保和大胜达本周涨幅为5.39%、5.33%和1.66%；焦煤相陕西煤业、秦港股份和恒源煤电收涨2.58%、0.94%和0.43%；玻璃相关金利华电、福耀玻璃和德力股份涨跌幅为3.06%、1.75%和1.67% 价差方面，在统计的56个品种中有40个品种处于BACK结构，BACK结构本周有所扩大。换手方面，纤维板是本周交易活跃上升最多的交易品种，20号胶是本周交易活跃下降最多的交易品种。豆粕和线材是价差正偏离和负偏离最大的两个品种，分别为14.29%和-6.89% 市场方面，南华商品指数创新高的情况下但对应大宗传导的权益市场未有明显上涨的情况有所改善，但除去相关产业链，从商品市场与权益市场看其再次呈现反向波动，全市场资金的风险偏好占短期交易主导。商品低库存叠加宏观基本面边际修复使商品底部反弹，但部分商品反弹幅度已超过20%，此前空头预期过于集中，部分合约基差价差均远远超过历史同期范围，预期松动使多头在国企假期前资金有一定逼仓意愿，资金驱动致使商品与权益传导不直接，此外，权益市场的配置逻辑也影响商品至权益市场的传导，如高红利行业石油石化与煤炭的红利配置价值减弱了权益股票其对原材料价格波动的敏感性。具体到品种上，跨月价差最大的纯碱1月合约与5月合约价差已经回归历史 均值水平，其他大部分品种的价差水平也不再如9月合约与1月合约一样极端，国庆假期后将迎来多个品种的实际需求“验证期”，资金驱动价格变动因素将减弱，基本面回归定价下CTA截面策略仍有望持续取得较好表现。 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 内容目录 股指期货市场概况与主动对冲策略表现4 股指期货市场本周概况4 基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪7 商品市场回顾与最新配置观点9 商品期货市场本周概况与配置建议9 附录11 股指期限套利计算11 股利预估方法12 股指期货主动对冲策略13 风险提示13 图表目录 图表1：本周期指表现概览4 图表2：IF主力合约基差率4 图表3：IF当季合约年化基差率4 图表4：IC主力合约基差率5 图表5：IC当季合约年化基差率5 图表6：IH主力合约基差率5 图表7：IH当季合约年化基差率5 图表8：IM主力合约基差率5 图表9：IM当季合约年化基差率5 图表10：IF合约加总持仓量与成交量6 图表11：IC合约加总持仓量与成交量6 图表12：IH合约加总持仓量与成交量6 图表13：IM合约加总持仓量与成交量6 图表14：IF跨期价差率频数分布6 图表15：IC跨期价差率频数分布6 图表16：IH跨期价差率频数分布7 图表17：IM跨期价差率频数分布7 图表18：2024年分红点数预估7 图表19：交易限制较小的主动对冲策略回测表现8 图表20：主动对冲策略净值对比（IC期货）8 图表21：主动对冲策略净值对比（IF期货）8 图表22：主动对冲策略净值对比（IH期货）8 图表23：本周策略表现8 图表24：主动对冲策略开仓信号8 图表25：本周南华指数涨跌幅9 图表26：2022年以来南华指数涨跌幅9 图表27：商品期货市场细分涨跌幅10 图表28：大宗关联股票涨跌幅10 图表29：价差偏离与交易热度11 图表30：玻璃价差率11 图表31：纯碱价差率11 图表32：成分股分红预测方法12 图表33：EPS取值方法12 图表34：预测派息率取值方法12 图表35：策略信号定义13 图表1：本周期指表现概览 股指期货市场本周概况 从整体表现来看，本周四大期指反弹，大市值期指本周相对占优。其中上证50期指涨幅最大，幅度为1.88%，中证1000期指涨幅最小，幅度为0.34%。全部合约角度看，四大期指持仓量小幅波动，期指日均成交量小幅下跌但趋势上每日成交量持续上行。 基差水平方面，截至周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为5.10%、2.13%、0.08%和4.87%，较上一周，期指基差上行明显，四大期指当月合约与当季合约均处于升水，基差结构边际变化未体现明显的投资者预期变化。 跨期价差方面，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的7.50%、9.80%、10.80%和30.40%分位数。价差率分位数处在分布左侧，远月预期持续体现投资者乐观预期，但分位数不再极端。 正反套空间上，以年化收益5%计算，剩余14个交易日，正反套当月合约基差率需要分别达到-0.97%与0.56%，按照收盘价格看目前没有套利空间。 分红预测方面，2023年主要分红已经结束，根据我们的估算，沪深300指数、中证500、上证50指数和中证1000指数2024年的分红点位分别为82.99、79.57、70.22和57.49。 市场预期上，历史来看期指整体“假日效应”明显，国庆假期前A股整体成交量与期指成交量均降低，节后成交量均有明显提升，而涨跌幅上2010年以来万得全A节前两周仅有3年收涨，而节后两周仅有3年收跌，当前临近国庆假期，成交量或保持在较低水平，但周内结构上成交量持续上行，交易情绪已经有所回暖，下周指数波动幅度或缩小，但节后交易情绪回暖叠加假日效应，短期内指数或有强势表现。期指基差变化上，预期交易对基差影响大，我们估计期指基差升水收窄或贴水加深。 指数涨跌幅 主力合约涨跌幅 主力合约基差率 主力合约分红调整基差率 20日基差率均值 本周全合约平均成交（万） 本周全合约平均持仓（万） 跨期价差分位数 指数PE分位数 沪深3000.81%1.24%0.649%0.649%0.227%8.7125.407.50%27% 中证500-0.10%0.58%0.488%0.488%0.065%6.2029.739.80%26% 中证1000-0.40%0.34%0.166%0.166%-0.087%6.2221.1010.80%42% 上证501.43%1.88%0.691%0.691%0.208%5.7912.9030.40%58% 来源：Wind，国金证券研究所 注:分位数统计区间为2019年1月1日至今，跨期价差率=(当月合约价格-下月合约价格)/当月合约价格。当主力合约发生变化，主力合约涨跌幅以新的主力合约涨跌幅计算。 图表2：IF主力合约基差率图表3：IF当季合约年化基差率 来源：Wind，国金证券研究所 注：基差率=(指数对应主力合约–指数)，套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示。（下同） 来源：Wind，国金证券研究所 注：年化基差率=(指数对应当季合约–指数)/指数/剩余交易日天数*252，套利所需基差率超最大坐标将不在图中显示。（下同） 图表4：IC主力合约基差率图表5：IC当季合约年化基差率 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表6：IH主力合约基差率图表7：IH当季合约年化基差率 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表8：IM主力合约基差率图表9：IM当季合约年化基差率 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表10：IF合约加总持仓量与成交量图表11：IC合约加总持仓量与成交量 来源：Wind，国金证券研究所 注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 来源：Wind，国金证券研究所 注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 图表12：IH合约加总持仓量与成交量图表13：IM合约加总持仓量与成交量 来源：Wind，国金证券研究所 注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 来源：Wind，国金证券研究所 注：加总条件为当个交易日可交易的所有在市合约。 图表14：IF跨期价差率频数分布图表15：IC跨期价差率频数分布 来源：Wind，国金证券研究所 注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。 来源：Wind，国金证券研究所 注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。 图表16：IH跨期价差率频数分布图表17：IM跨期价差率频数分布 来源：Wind，国金证券研究所 注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。 图表18：2024年分红点数预估 来源：Wind，国金证券研究所 注：价差率=（当月合约收盘价-下月/当季/下季合约收盘价）/当月合约收盘价，统计周期为2019年1月1日至今。 来源：Wind，国金证券研究所 注：因2023年分红大部分结束，对各存续合约点数影响小，仅做2024年年度预测展示。 基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪 本模型创新性地将股指期货交易策略与对冲持仓相结合，通过主动交易消除贴水带来的损失甚至贡献正收益，能够增强市场中性策略的表现。本模型中我们用多项式拟合的方法来预测价格的变动趋势，采用1分钟的价格频率来进行拟合和监控。我们着重展示交易限制较小的产品如专户类产品的对冲思路，此类产品对开多和开空没有限制，对每周换手率等限制较小。 本周，IC、IF和IH模拟被动对冲组合的收益率分别为-0.23%、-0.12%和-0.15%；IC、IH和IF主动对冲策略表现优于被动对冲组合，收益率为0.39%、0.75%和-0.03%。从历史表现来看，采用主动交易的对冲策略表现优于被动对冲策略。本周的策略信号开多、开空均有，各期货合约策略信号方向较为一致，全部平仓为信号平仓。 近期策略表现不佳，回撤时间达2019年以来最长，但本周表现明显改善。从策略构建的拟合原理看，当期指日内出现大幅“随机”波动，波动的数学变化反应的投资者预期变化可能会出现偏差而使策略出现回撤，随着市场对各类风险的消化，当行情中跳空与大区间上下激烈博弈的交易表现减少，策略有望继续取得更好表现。 图