策略周刊：如何看待国内政策持续发力后的市场前景？

如何看待国内政策持续发力后的市场前景？ 证券研究报告/策略周刊2023年09月23日 分析师：徐驰 执业证书编号：S0740519080003 Email:xuchi@zts.com.cn 分析师：张文宇 执业证书编号：S0740520120003Email:zhangwy01@zts.com.cn 相关报告 投资要点 一、值得重点关注的中期重要政策信号 美联储9月FOMC会议维持政策利率不变，加息节奏进一步放缓，美国经济或软着陆，总的来看，其紧缩政策周期延长，利率预计向更高更久的趋势发展。从点阵图来看，这种“缓而不停”的加息，主要目的在于管理通胀预期，防止通胀预期上升的自我实现。基于美国经济韧性和通胀粘性，叠加罢工、政府停摆等风险因素，我们认为年内还有一次加息，降息预期延后，政策从利率高点“更高”转向维持高利率时间“更长”。因此，美联储此次FOMC会议强调了在不确定性的经济背景下谨慎的行事态度，或依然坚持对通胀进行严格的预期管理，以期实现“通胀稳步下降。经济温和增长”的愿景。 具体来看，美联储加息周期已至末端但未停止，叠加短期经济韧性和通胀企稳，美债收益率短期内大概率高位震荡。美中利差处于倒挂并高位震荡，但是债券市场已经对美中利差相对脱敏，转而定价国内债券市场利好因素，所以外资对人民币债券持有量在近期边际上有所上升，预计人民币汇率仍将维持双向波动。 在政策定力的跟踪方面，政策重心在短期经济增长与长期战略定力之间权衡取舍，这意味着真正起到反转作用的财政刺激政策或仍保持定力。《人民日报》头版文章《还是要怀平常心，把握住自己的历史定位”（微观察）》中，关于现代化产业体系建设提出不能违背规律保持相对定力，其对于理解当前包括经济刺激政策在内的各类大政策的定力、耐心和方向的内容，值得我们高度重视、仔细学习。 随着政策进一步跟进落实，核心城市房地产市场有望逐渐企稳恢复，从而带动全国房地产市场逐渐筑底。近期地产政策组合的出台，彰显中央托底地产的信心与决心，短期政策博弈机会仍存，需持续关注政策背景下的基本面走向。9月前后一线城市放松限购政策，例如：广州等，释放了更加积极信号，有助于进一步提振市场信心，巩固当前市场修复预期。 就投资方向来说，第一，短周期来看，尽管我们此前所论述的多重利好已悉数落地，但我们短期依然倾向于市场反弹并未结束，相应地，在阶段性高点应注意逆向配臵。从情绪指标看，当前市场情绪再度接近冰点，但股指期货上周却普遍出现升水且幅度扩大。预计后市反弹或围绕美联储加息终点及平准基金落地预期进行，如此看来则需要关注保险等非银板块的表现。 第二，就下半年来看，整体依然围绕侧重防御（重点配臵央企公用事业），兼顾主题（科技轮动：华为，光刻机等国产替代或是下半年科技股主线，但要注意节奏），金融股中关注保险，周期中关注建材的主题性机会不变。 二、投资建议 当前市场或仍处在反弹周期，但政策预期兑现、债务化解路径影响及中报业绩考验仍在持续，故后续我们建议应适当进行均衡配臵： 美国加强对于中国半导体等行业的封锁，科技中半导体、数据要素等或有更大力度政策支持，倒逼国产化率进一步提升； 新一轮国企改革拉开序幕，低估值高分红的央企龙头仍是A股估值“洼 地”，以电力为代表的央企公用事业现金流稳健，且其市场化改革与混改力度或将加大，后续可以挖掘：燃气、自来水、环保、高铁等细分； 疫情冲击与地产下行影响下，与地产财富相应的高端和耐用品消费承压，与“口红效应”相关的休闲食品、小家电、国产服装化妆品等有望受益，且参考日本90年代经验，老年人消费升级和年轻人消费下沉是未来5年最重要的内生消费趋势，可关注大众消费“困境反转”的逢低布局机会； 疫情对于社会的长期复杂性影响，使得包括中药、医疗器械、OTC、药店等在内的医药板块的景气度将贯穿全年，叠加中美关系或迎来缓和利好，中药、创新药等医药品种逢调整可逐步布局。 风险提示：中周期来看，基于当前市场减持新规，量化规范后复杂的筹码结构消化，政策的定力与改革方向的决心，库存周期高点与一线城市地产政策放松后市 场需求集中释放后的“均值回归”，海外关键地缘风险“临界点”变化等，都或将使得下半年市场筑底的过程、时间、复杂程度超当前市场主流预期。 内容目录 一、值得重点关注的中期重要政策信号.-4- 二、投资建议......................................................................................................-6- 三、本周市场回顾及展望（9月18日-9月22日）...........................................-7-3.1指数与行业表现....................................................................................-8- 3.2情绪指标跟踪........................................................................................-9- 3.3估值指标跟踪......................................................................................-11- 图表目录 图表1：美联储联邦基金目标利率已达到次贷危机水平....................................-4-图表2：美债收益率走高....................................................................................-4-图表3：自9月起部分地方地产政策出台情况...................................................-5-图表4：本周上证50领涨市场..........................................................................-7- 图表5：本周大盘价值相对占优.........................................................................-7- 图表6：本周通信、非银行金融、银行领涨市场...............................................-8- 图表7：本周主要指数涨跌不一，上证50领涨市场.........................................-9- 图表8：本周中信一级行业涨跌不一，通信、非银行金融、银行领涨市场.......-9- 图表9：万得全A换手率.................................................................................-10- 图表10：创业板指换手率................................................................................-10- 图表11：融资余额变化....................................................................................-10- 图表12：次新股指标.......................................................................................-10- 图表13：本周北上资金净买入额（亿元）......................................................-11- 图表14：本周中信一级行业北上资金净买入额（亿元）................................-11- 图表15：主要行业估值（PB）.......................................................................-11- 图表16：主要行业估值（PE）.......................................................................-11- 前几周我们反复提示，9月出炉的8月社融等经济金融数据整体将以超预期为主，或将带来本轮库存周期市场预期的高点。8月金融数据、工业增加值、消费等数据以及此前的PMI、通胀等数据全面好转并超预期，表明了国内经济复苏动能增强、实体经济融资需求回暖，其验证了我们此前的观点。而近期市场延续整体震荡、反复冲高回落的走势，亦和我们对于数据出炉将是本轮库存周期高点的重要信号判断相一致。值得提示的是，经济短期震荡的下调空间有限，中国经济复苏仍是确定的主线。那么站在目前的历史时点下，有哪些值得我们重点关注的中期政策信号呢？ 一、值得重点关注的中期重要政策信号 美联储9月FOMC会议维持政策利率不变，加息节奏进一步放缓，美国经济或软着陆，总的来看，其紧缩政策周期延长，利率预计向更高更久的趋势发展。从点阵图来看，这种“缓而不停”的加息，主要目的 在于管理通胀预期，防止通胀预期上升的自我实现。基于美国经济韧性和通胀粘性，叠加罢工、政府停摆等风险因素，我们认为年内还有一次加息，降息预期延后，政策从利率高点“更高”转向维持高利率时间“更长”。因此，美联储此次FOMC会议一方面保留了第四季度的加息悬念，另一方面强调了在不确定性的经济背景下谨慎的行事态度，或依然坚持对通胀进行严格的预期管理，以期实现“通胀稳步下降。经济温和增长”的愿景。 图表1：美联储联邦基金目标利率已达到次贷危机水平图表2：美债收益率走高 6.0000 5.0000 4.0000 3.0000 2.0000 1.0000 0.0000 美联储联邦基金目标利率水平（%） 美债收益率:2年（%）美债收益率:10年（%） 美债收益率利差（10Y-2Y）（%） 6 5 4 3 2 1 2022/7/1 2022/8/1 2022/9/1 2022/10/1 2022/11/1 2022/12/1 2023/1/1 2023/2/1 2023/3/1 2023/4/1 2023/5/1 2023/6/1 2023/7/1 2023/8/1 2023/9/1 0 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 -0.2 来源：Wind，中泰证券研究所来源：Wind，中泰证券研究所 具体来看，美联储加息周期已至末端但未停止，叠加短期经济韧性和通胀企稳，美债收益率短期内大概率高位震荡。美中利差处于倒挂并 高位震荡，但是债券市场已经对美中利差相对脱敏，转而定价国内债券市场利好因素，所以外资对人民币债券持有量在近期边际上有所上升，预计人民币汇率仍将维持双向波动。 在政策定力的跟踪方面，今年全国两会期间，总书记围绕高质量发展作出重要部署。我们此前反复强调，高质量发展是对经济社会发展方方面面的总要。由于周期性结构性矛盾交织叠加，故需对短期波动中的惯性 因素与不断积累的新动能加以区分，因势利导予以有效应对。政策重心 在短期经济增长与长期战略定力之间权衡取舍，这意味着真正起到反转作用的财政刺激政策或仍保持定力。《人民日报》头版文章《还是要 怀平常心，把握住自己的历史定位”（微观察）》中，关于现代化产业体系建设提出不能违背规律保持相对定力，其对于理解当前包括经济刺激政策在内的各类大政策的定力、耐心和方向的内容，值得我们高度重视、仔细学习。 近期地产政策组合的出台，彰显中央托底地产的信心与决心，短期政策博弈机