华创医药周观点第45期：胶原蛋白蓝海市场，前景广阔

证券研究报告 证券研究报告|医药生物|2023年09月22日 华创医药周观点·第45期 胶原蛋白蓝海市场，前景广阔 华创医药首席分析师郑辰 华创医药联席首席分析师刘浩华创医药高级分析师李婵娟华创医药高级分析师黄致君 执业编号：S0360520110002邮箱：zhengchen@hcyjs.com执业编号：S0360520120002邮箱：liuhao@hcyjs.com 执业编号：S0360520110004邮箱：lichanjuan@hcyjs.com执业编号：S0360522090003邮箱：huangzhijun@hcyjs.com @2021华创版权所有 本报告由华创证券有限责任公司编制 卖的出价或询价。本报告所载信息均为个人观点，并不构成对所涉及证券的个人投资建议。 请仔细阅读PPT后部分的分析师声明及免责声明。 01行情回顾 第一部分 02 03 板块观点和投资组合行业和个股事件 本周行情回顾 •本周，中信医药指数上涨0.16%，跑输沪深300指数0.65个百分点，在中信30个一级行业中排名第13位。 •本周涨幅前十名股票为常山药业、翰宇药业、福瑞股份、德展健康、新诺威、山外山、博瑞医药、众生药业、贵州三力、润达医疗。 •本周跌幅前十名股票为恩华药业、爱美客、*ST太安、莱美药业、康为世纪、人福医药、宏源药业、国药股份、易明医药、首药控股-U。 本周中信一级行业指数涨跌幅本周涨跌幅排名前10的股票 3%-11.99% -11.51% 2% 恩华药业爱美客 常山药业翰宇药业 37.44% 36.88% 1% 0% -1% -2% -3% -10.61% -9.09% -8.60% 通信非银行金融 银行家电计算机传媒 食品饮料 汽车建材建筑机械 综合金融 医药石油石化农林牧渔交通运输 综合轻工制造纺织服装 电子电力设备及新能源 房地产基础化工 煤炭钢铁 商贸零售消费者服务 电力及公用事业 有色金属国防军工 -7.84% -7.38% -6.62% -6.56% -6.08% *ST太安 康为世纪 新诺威 12.71% 人福医药 山外山 11.56% 宏源药业 博瑞医药 10.89% 莱美药业 国药股份易明医药首药控股-U 福瑞股份 德展健康 众生药业贵州三力润达医疗 8.62% 7.85% 7.58% 16.47% 22.62% 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 -14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%0%10%20%30%40% 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 第二部分 01 行情回顾 02板块观点和投资组合 03 行业和个股事件 •整体观点：1）医药板块调整时间长，从21q1开始调整；2）估值水平低，医药整体TTM仍处于历史低位；3）配置低，根据23Q2基金行业配置来看，基金对医药行业的配置处于历史低位；4）行业需求刚性，景气度不改；5）预计未来行情有望触底反弹，持续散发，百花齐放，市值不拘泥于大小，风格不拘泥于成长或价值。 •创新药：看好国内创新药行业从数量逻辑（me-too速度、入组速度等经营指标）向质量逻辑（BIC/FIC等产品指标）转换，迎来产品为王的阶段。2023年，建议更加重视国内差异化和海外国际化的管线，看好最终能够兑现利润的产品和公司。建议关注：恒瑞、百济、贝达、信达、康方、科伦、康宁、诺诚健华、科济、康诺亚、和黄、先声、首药、歌礼、金斯瑞传奇、翰森、荣昌等。 •医疗器械：1）高值耗材关注电生理赛道和骨科赛道。骨科首推春立医疗，关注三友医疗、威高骨科等。电生理关注惠泰医疗、微电生理；2）IVD关注集采弹性和高增长，首推普门科技、迪瑞医疗，关注新产业；3）医疗设备受益持续的国产替代政策支持和三年疫情更新设备的需求，首推澳华内镜、开立医疗、迈瑞医疗、海泰新光；4）低值耗材处于低估值高增长状态，国内受益产品升级及渠道扩张，海外订单逐季度恢复，关注维力医疗、振德医疗；5）医保控费等环境下，ICL渗透率有望提升，推荐金域医学，关注迪安诊断。 •中药：政策支持下星辰大海长坡厚雪，国企改革+集中度提升+持续提价能力将为优质头部公司带来极为广阔的发展空间。重点推荐近期景气度较高的细分领域（感冒、滋补、安宫产业链），建议关注华润三九、东阿阿胶、同仁堂等，同时建议关注片仔癀、太极集团、达仁堂、江中药业、健民集团等。 •医疗服务：反腐+集采净化医疗市场环境，有望完善医疗行业市场机制、推进医生多点执业，在长周期下民营医疗综合竞争力有望显著提升；同时商保+自费医疗的快速扩容，有望为民营医疗带来更多差异化竞争优势。建议关注：1、需求旺盛且复制性强的中医赛道龙头：固生堂；2、综合医疗：海吉亚、国际医学、新里程等、3、眼科赛道：普瑞眼科、爱尔眼科、华厦眼科等；4、口腔、康复、脑科、体检、辅助生殖等赛道。 •药房：反腐+集采常态化持续推动院内药企向院外转型，药房渠道价值预计显著提升；同时处方外流为制度性解决药品腐败的重要方式之一，多年推进后已具备落地执行的政策基础。建议关注：健之佳、大参林、益丰药房、漱玉平民、一心堂、老百姓等。 •医药工业：特色原料药行业成本端有望迎来改善，估值已处于近十年低位，行业有望迎来新一轮成长周期。建议关注重磅品种专 利到期带来的新增量和纵向拓展制剂逐步进入兑现期的企业。建议关注同和药业、天宇股份、华海药业。 •血制品：十四五期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，各企业品种丰富度不断提升、产能稳步扩张，行业中长期成长路径清晰。随着疫情的放开，血制品行业供给端和需求端均有较大弹性有待释放，各公司业绩也有望逐步改善。建议关注天坛生物、博雅生物。 •生命科学服务：国产市占率低，替代空间大，经过多年发展，已出现细分领域产品达到国际先进水平的公司。国产企业商业环境有利：政策端，国家高度重视供应链自主可控；需求端，集采及医保控费、进口供应短缺使客户选择国产意愿变强，进口替代进程有望持续推进。建议关注细分行业龙头和有潜力发展为平台型的公司，重点关注百普赛斯、华大智造等。 ┃胶原蛋白的定义、分类和制备方法 •定义和分类：胶原是人体中含量最多的蛋白质。胶原广泛分布于人体的结缔组织中，如皮肤、软骨和骨、肌腱、韧带、角膜、器官被膜、硬脑膜等。正常人90%的胶原存在于皮肤和骨头中。在显微镜下观察发现，胶原约占真皮结缔组织的95%，人体正常骨骼中含有80%的胶原，肌腱组织中胶原含量高达85%（以脱脂后的干重计）。在已发现的人体28种型别的胶原蛋白中，在成年人体内含量最高的是Ⅰ型，其次是Ⅲ型，婴幼儿体内含量最高的是Ⅲ型，其次是Ⅰ型。 •制备方法：胶原蛋白可分为重组胶原蛋白和动物源性胶原蛋白。国内行业领先者推动了以更低成本大规模生产重组胶原蛋白的技术进步，从而提高了重组胶原蛋白的普及度和渗透率。 胶原蛋白的主流生产方式 酸解法 酶解法 基因工程 原理 破坏胶原分子间的盐键和Schiff碱，促进胶原蛋白溶出 利用特定蛋白酶限制性切割端肽，促进胶原蛋白溶出 将人体胶原蛋白基因进行特定序列设计、酶切和拼接、连接载体后转入工程细胞，通过发酵表达生产 的胶原蛋白及其类似物 常用溶剂/酶/宿主细胞 醋酸、乳酸、盐酸、柠檬酸 胃蛋白酶、胰蛋白酶、木瓜蛋白酶等 大肠杆菌、酵母和转基因动植物 优点 处理温度低，三螺旋结构完整，成纤维性能佳，生物学特性保持良好，成本 低 速度快、效率高、得率高、所得产物理化性质稳定 加工性优良，病毒传播风险控制更佳，水溶性好保湿效果佳，序列设计降低 免疫原性 缺点 提取时间长，产率较低，产品有较高免疫原风险 成本高，免疫原性及安全性问题 制备过程中的产量、羟脯氨酸羟化率、三螺旋结构特性及纯度仍有待提升和 改进 胶原蛋白分子结构胶原蛋白人体分布图 ┃胶原蛋白下游应用领域主要是日化、消费医疗和严肃医疗 •胶原蛋白的下游应用主要分为皮肤护理、消费医疗和严肃医疗等三个场景，其中皮肤护理和消费医疗场景市场潜力巨大且格局优异，是未来各家生产企业实现规模化增长的关键。 2017-2027E中国胶原蛋白市场规模及重组胶原蛋白渗透率 （亿元，按技术路径） 2017-2027E中国重组胶原蛋白细分市场规模 （亿元，按市场应用） 1,200 1,000 800 600 400 200 70% 60% 62% 57% 54% 50% 47% 38% 31% 26% 20% 15% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 1,200 1,000 800 600 400 200 37 26 72 101 51 135 70 173 93 213 416 121 255 645 00% 448 28 19 72 112 174 269 201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E2027E 048 183202946 动物源性胶原蛋白重组胶原蛋白重组胶原蛋白渗透率（右轴） 201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E2027E 功效性护肤品医用敷料肌肤焕活一般护肤品保健食品生物医用材料其他 ┃应用领域1：皮肤护理 •胶原蛋白可以解决皮肤敏感、皮肤早衰、慢性湿疹及过敏等皮肤问题等，因此被广泛用于功效性护肤品。近年来基于胶原蛋白开发的功效性护肤品不断增加，天然的胶原蛋白除了可以通过水合作用能够发挥良好的保湿效果之外，还能通过抑制黑色素产生达到美白等多重功效。 1.功效性护肤品：2021年中国功效性护肤品的市场规模（按零售额计）为308亿元，其中基于胶原蛋白的功效性护肤品市场规模为62亿元，据弗若斯特沙利文预计2027年市场规模有望达775亿元，22-27年CAGR52.6%。尽管国内功效性护肤品行业玩家约有数百家，但CR5份额占比67.5%（2021年），头部玩家在研发、品牌力、渠道上的竞争优势显著高于其他玩家。未来预计随着胶原蛋白的进一步应用还将会有更多玩家进入，但头部企业仍然有望通过其领先的竞争优势占据绝对市场份额。 2.医用敷料：据弗若斯特沙利文预计，2021年中国医用敷料的市场规模（按零售额计）为259亿元，其中基于胶原蛋白的医用敷料市场规模为48亿元，据弗若斯特沙利文预计2027年市场规模有望达到255亿元，22-27年CAGR28.8%。医用敷料属于辅助治疗产品，由于研发和生产制造壁垒比较低，医用敷料行业格局较分散，行业内的上千名玩家中CR5份额占比为26.5%（2021年）。 区域 公司A公司B 国内国际 主要产品核植物活性 本公司 国内 重组胶原蛋白 公司C 国内 公司D 国际 氨基酸、 其他 合计 心成分 零售额 （亿元） 成分、胶原蛋白 65 肌肽 透明质酸神经酰胺 38 37 36 33 99 308 市场份额 （%） 21% 12% 12% 12% 11% 33%100% 209 68% CR5 区域 主要产品核心成分 零售额 （亿元） 公司E 国内 巨子生物公司F 国内国内 重组胶原蛋白 公司G 国内 动物源性胶原蛋白 公司H 国内 其他 合计 透明质酸 硅酮 硅酮 26 23 7 7 5 191 259 市场份额 （%） 10% 9% 3% 3% 2% 74%100% 68 27% CR5 国内功效性护肤品的竞争格局（2021）国内医用敷料的竞争格局（2021） ┃应用领域2：消费医疗 •胶原蛋白在消费医疗场景的主要应用是作为注射填充材料。胶原蛋白注射到凹陷性皮肤缺损后不仅可起支撑填充作用，还能诱导受术者自身组织重建，逐渐生成的新生组织将与周围正常皮肤共同协同实现局部矫形作用，胶原蛋白注射于真皮层也可用来消除较深的皱纹皱褶。 •2021年中国注射填充材料的市场规模（按零售额计）为424亿元，其中胶原蛋白的市场规模为37亿元，重组胶原蛋白渗透率仅为0.9%，据弗若斯特沙利文预计2027年胶原蛋白市场规