个护原料抢占市场，防晒剂龙头成长前景向好

合成香料和化妆品活性成分领域龙头企业：公司主要从事化妆品活性成分和合成香料的研发、生产与销售，公司产品进入国际主流市场，下游客户包括帝斯曼、拜尔斯道夫、宝洁、奇华顿等知名企业。2021年，公司化妆品活性成分及其原料销量为1.12万吨，防晒剂产品市场份额占全球20%以上，在行业内处于领先地位。2023H1，公司以新型防晒剂为代表的募投项目产品放量助力营收利润高速增长，实现营收11.90亿元，同比增长45.09%；归母净利润为3.51亿元，同比增长138.69%。公司着力布局防晒剂为主的化妆品活性成分领域，化妆品活性成分的营业收入占总收入的87.79%。 防晒产品市场需求旺盛，供给端竞争激烈：随着消费者防晒意识的提升和疫情影响的减弱，防晒消费市场需求增加。根据Euromonitor数据统计，全球防晒产品市场规模由2016年的110.76亿美元增长至2022年的133.55亿美元，2016-2022年市场规模CAGR为3.17%。下游防晒产品市场的增长带动防晒剂市场规模增加，2016-2022年，全球防晒剂消耗量由4.3万吨增长至5.9万吨。从供给端看，防晒剂行业竞争激烈，老牌化工厂商占据主导地位，但由于成本端压力采取提价措施并放弃部分领域竞争。国内化妆品行业监管趋严，监管新规有利于淘汰小厂商，提高龙头厂商市占率。 产品矩阵完整+产能释放+稳定客户驱动公司业绩增长：公司始终坚持以技术创新为引领，产品矩阵涵盖所有防晒波段。政府项目和可转债项目助力公司产能进一步释放。2021年，公司与安庆和江宁政府签订项目投资协议，建设个人护理品项目基地。2023年，公司发行可转换公司债券拟募集资金72,491.78万元，全部投资于安庆科思高端个人护理品及合成香料项目（一期）。 公司化妆品活性成分及其原料产品当前设计产能为27,070吨/年，在建产能为20,800吨/年。在建产能建成后，公司化妆品活性成分年产能将增长近一倍。 客户渠道方面，公司与帝斯曼建立深度合作，并依托帝斯曼打入化妆品大厂供应链。公司在化妆品活性成分领域与宝洁、欧莱雅、强生、默克国际化妆品和化学品公司建立合作，在合成香料领域与奇华顿、芬美意、IFF、德之馨、高砂、曼氏、高露洁等全球知名公司建立合作，客户来源优质稳定。 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现营业总收入25.09/31.85/40.46亿元，归母净利润6.36/8.52/10.65亿元，对应PE分别为18/13/11倍，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动，产能爬坡不及预期，新品销售不及预期，新增产能无法消化，行业竞争加剧。 盈利预测： 图1.公司业务结构 1公司简介：领先的香料和化妆品活性成分供应商 1.1基本概况：合成香料起家，逐步发展为综合日用化学品原料供应商 公司深耕日用化学品原料领域，逐步成长为综合日用化学品原料供应商。公司成立于2000年4月，成立初期立足于合成香料业务领域。第一个生产基地位于安徽省宿迁市，主要致力于香精和香料原料的生产。经过近十年的积累和成长，公司具备了一定的技术实力和资本积累，并将经营方向扩展到防晒剂产品的研发、生产及销售。2010年成立全资子公司安徽圣诺贝，致力于防晒剂产品研发。圣诺贝工厂按照原料药GMP标准建设运行，并通过了美国FDA现场审计。 发展至今，公司专注于合成香料、化妆品活性成分和防晒剂领域，不断丰富产品体系。同时，通过自主研发，公司形成了从实验室到工业化生产的完整研发转化体系，拥有脱色-薄膜蒸馏纯化技术、高效循环节能技术等多项核心技术。 在化妆品活性成分领域，公司与帝斯曼、拜尔斯道夫、宝洁、欧莱雅、默克、强生等大型跨国化妆品公司和专用化学品公司达成合作； 在合成香料领域，公司主要客户包括奇华顿、芬美意、IFF、德之馨、高砂、曼氏、高露洁等全球知名香料香精公司和口腔护理品公司。 2022年，安庆科思高端个人护理品及合成香料项目建设全面启动，公司计划进一步将经营范围扩展至个人护理品的其他活性成分生产，在化妆品活性成分领域开辟新的增长路径。 图2.公司发展历程 1.2主营业务情况：营收和盈利能力提升，化妆品原料业务迅速成长 把握行业复苏机遇，积极应对成本端压力，实现业绩稳步提升。2017-2019年，随着公司新产品的陆续推出以及与下游厂商合作的深化，公司营收、利润增长较快。 2020年，全球新冠疫情蔓延导致下游消费需求下滑，人员出行受阻降低对防晒和护肤品的消费需求。2021年开始，随着全球新冠疫情影响减弱，化妆品活性成分及其原料业务下游市场逐渐恢复，公司营收实现较快增长。2021年公司实现营收10.9亿元，同比增长8.13%。但与此同时，由于成本端原油、天然气价格上涨叠加海运物流成本提高，公司运营成本面临较大压力。在各种因素综合影响下，2021年公司实现归母公司净利润1.33亿元，同比下降18.72%。面对原材料和海运费大幅上涨压力，公司从2021年第四季度起采取调价措施。到2022年，公司调价措施逐步落地，公司市场地位稳步回升，营收和归母净利润均有显著提升。2022年公司实现营收17.65亿元，同比增长61.85%；实现归母净利润3.88亿元，同比增长192.13%。随着公司产能恢复并逐步扩张，以及新产品的研发推进，公司利润有望持续向好发展。 2023H1，公司以新型防晒剂为代表的募投项目产品放量助力营收利润高速增长。 公司实现营收11.90亿元，同比增长45.09%；归母净利润为3.51亿元，同比增长138.69%。公司凭借研发和技术能力布局P-S、P-M、EHT和PA等新型防晒剂产品，2022年实现了马鞍山科思PA生产线和安徽圣诺贝P-S扩产项目的顺利投产，成为新型防晒剂的全球主要供应商。 图3.疫情影响逐步减弱，营收恢复增长（百万元） 图4.归母净利润波动增长（百万元） 毛利率和净利率较稳定，整体上升。2018年以来，公司积极进行成本费用管控，同时在生产端提高产能利用率。双重措施叠加取得成效，2018-2020年毛利率实现稳定增长。2021年，由于全球物流紧张推升海运价格，公司海外业务受到冲击，该部分业务占总业务比重为82.17%，对公司毛利率影响较大。与此同时，国内能耗双控及缺电因素叠加成本端煤炭、天然气等价格上涨，影响公司产能和和毛利率。2021年公司毛利率下降到26.76%，净利率下降为12.18%。2022年，公司整体产能利用率提升、新产品逐步放量，同时调价措施取得显著效果，公司毛利率提升至36.66%。2023年保持增长势头，上半年毛利率达到49.36%，净利率达到29.45%。面对复杂多变的外部环境，公司持续加快创新步伐，研发费用率稳定提升。 图5.毛利率波动上升，盈利能力整体提升 图6.研发费用率保持增长 公司着力布局日用化妆品原料领域，化妆品活性成分及原料业务成为主业。公司主要从事防晒剂等日用化妆品主要成分以及合成香料的研发、生产和销售。2022年，化妆品活性成分的营业收入占总收入的81.65%，合成香料的营业收入占总收入的16.36%。2019年以来，由于疫情影响，居民出行受阻，防晒护肤品的消费需求大幅下降，公司防晒剂产品的营收增速随之放缓，2020年公司化妆品活性成分及其原料营收达到五年最低点6.52亿元。与此同时，由于全球对消杀、洗涤类日用化学品的消费在新冠疫情后显著提升，促进了合成香料产品的销售量增加。随着疫情影响的平复，该部分需求减弱，同时在行业内市场竞争加强的影响下，2022年合成香料业务营收有所下降。随着市场的复苏，化妆品活性成分及其原料业务增速加快，2022年该部分营收达到14.41亿元，相较于2021年的7.31亿元增长97.14%。 表1.公司主营业务简介 两大主业毛利率变动走向大体一致，2022年出现较大差异。2018-2021年间，两大主营业务的毛利率变动趋势基本保持一致，化妆品活性成分及原料的毛利率较高。2018-2020年，公司为应对原材料价格上涨，提高产品售价，提高了毛利率水平。2021年，受到原材料和海运价格大幅上涨冲击，两大业务毛利率均受到影响而下降。2022年，合成香料业务毛利率受到需求减少和市场竞争激烈的双重因素影响，毛利率水平回落至23.22%。而化妆品活性成分业务整体产能利用率提升、新类别产能逐步释放，同时成本问题转移至上游，毛利率提高到40.11%。 图7.化妆品活性成分业务占比最高，增长显著 图8.主要业务毛利率、净利率变化 1.3股权结构集中，高管从业经验丰富 公司股权集中，周久京、周旭明父子为实际控制人。截至2023年第一季度，公司前十大股东持股比例占69.4%，股权集中。其中董事长周旭明通过科思投资间接持有52.18%的股权，直接持有4.43%的股权，总持有56.61%的公司股权。其余股东中，第二大股东周久京为周旭明的父亲，持有公司4.87%的股权。周旭明、周久京父子共计持股61.48%，为公司的实际控制人。其余股东多为机构投资者且持股比例较低，控股权稳定，决策效率高。 图9.公司股权结构图（截至2023年一季度） 公司管理层专业背景扎实，经验丰富。公司董事长周旭明拥有高分子化工专业背景，2001年起于公司任职，具有丰富的管理经验和雄厚的专业背景。公司总裁杨军为化学工程与工艺（精细化工）专业背景，曾就职于中国石化扬子石油化工有限公司。2003年加入公司，2012年至今任公司董事。其余董事和高管专业背景多样，任职经历丰富，为公司发展提供坚实的支持。 表2.公司董事会及高级管理人员简介 2防晒剂市场需求景气，国内厂商增长潜力大 2.1防晒需求增加市场广阔，中国防晒市场仍有较大增长潜力 消费者对紫外线认识提升，防晒意识建立。紫外线长期照射会导致皮肤黑色素的形成，加速皮肤老化，带来色斑皱纹等皮肤问题，还可能损害人的免疫系统，导致皮肤病的发生。随着消费者的健康知识和意识全面升级，对于紫外线伤害的处理方式也逐步由事后修补向事前防护过渡。防晒剂的工作原理明确、多数成分对皮肤无刺激、防护效果较佳，因此防晒产品正在逐步成为消费者预防皮肤损伤的重要选项。 表3.光照的分类和皮肤晒红晒黑的原理 防晒剂种类多，厂商致力于研发新型防晒剂。防晒剂主要是指紫外线吸收剂，当分子吸收紫外光后发生结构改变并将多余能量以热能或其他能量释放出来的方式，周而复始地吸收紫外光，起到保护作用。根据作用原理，可以将防晒剂分为物理防晒剂和化学防晒剂。根据吸收波段，防晒剂可以分为UVA防晒剂、UVB防晒剂和广谱防晒剂。 物理防晒剂是一类白色无机矿物粉末，不区分防晒波段。物理防晒剂通过在皮肤表面形成覆盖层，将照射在皮肤表面的紫外线反射或散射出去的方式达到防晒效果。 化学防晒剂通过选择性吸收紫外线，使得紫外线无法伤害皮肤来进行防晒。 根据吸收波段的不同，化学防晒剂分为UVA防晒剂、UVB防晒剂和广谱防晒剂。顺应环保和绿色生产的大趋势，许多厂商投入于新型物理防晒剂的研发，研发出纳米级的氧化锌和二氧化钛防晒剂等产品。这些产品具有较好的防晒效率，同时有效解决了假白的问题。但同时新产品也会面临一些问题，如二氧化钛产品的吸入致癌风险等。 表4.防晒剂类型特点对比 疫情影响趋缓防晒需求持续提升，市场前景良好。随着消费者防晒意识的提升和防晒观念的普及，消费者对防晒产品的需求更加多样，产品需求从面部防晒扩展到全身防晒，从传统UVB防晒产品发展至UVB及UVA双重防晒产品。需求的增加带动了防晒市场的迅速发展。同时，随着疫情逐步缓和，居民户外出行需求增加，防晒用品需求上升。根据Euromonitor数据统计，全球防晒产品市场规模由2016年的110.76亿美元增长至2022年的133.55亿美元；中国防晒产品市场规模由2016年的92.96亿元增长至2022年的157.8亿元。Euromonitor预计，到2026年全球防晒产品市场规模将增长至179.11亿美元，中国防晒产品市场规模将增长至234.91亿元。防晒产品市场的快速增长也会拉动上游防晒剂产品的需