2023H1盈利能力继续提升，业绩端表现亮眼

公司研究/公司快报 2023年9月21日 赢家时尚（03709.HK）买入-B(维持) 2023H1盈利能力继续提升，业绩端表现亮眼 纺织服装 公司近一年市场表现 事件描述 公司发布2023年中期业绩公告。2023年上半年，公司实现营收33.41亿元，同比增长15.36%；实现归母净利润4.45亿元，同比增长70.50%；基本每股收益0.66元，同比增长69.23%。 事件点评 营收与归母净利润均超过2021年同期水平，业绩增幅高于营收。营收 端，2023H1，公司实现营收33.41亿元，同比增长15.36%，较2021年同期增 资料来源：最闻，山西证券研究所 市场数据：2023年9月20日 收盘价（港元）：14.74 长8.54%。今年上半年，公司营收端实现良好增长。业绩端，2023H1，公司实现归母净利润4.45亿元，同比增长70.50%，较2021年同期增长58.93%。公司以直营门店销售为主，疫情因素消退后，正向经营杠杆带动下，业绩增幅显著高于营收增幅。 年内最高/最低（港元）： 流通A股/总股本 （亿）： 流通A股市值（亿港元）： 14.84/8.98 7.04/7.04 103.78 集团旗下八大品牌营收均实现稳健增长，经营效率有所提升。公司持续推进卓越商品体系快速落地，加快产品全面升级，释放产品改革红利。分品牌看，2023H1，Koradior实现营收11.27亿元/+11.14%，占集团收入比重33.7%；NAERSI实现营收7.05亿元/+8.91%，占集团收入比重21.1%；NEXY.CO实现营收4.80亿元/+24.71%，占集团收入比重14.4%；ELSEWHERE、 总市值（亿港元）：103.78 资料来源：最闻，山西证券研究所 分析师：王冯 执业登记编码：S0760522030003邮箱：wangfeng@sxzq.com 孙萌 执业登记编码：S0760523050001邮箱：sunmeng@sxzq.com NAERSILING、LaKoradior、CADIDL、FUUNNYFEELLN分别实现营收2.73、2.52、2.17、2.15、0.72亿元，同比增长16.62%、22.76%、30.04%、17.67%、 18.09%，占集团收入比重8.2%、7.6%、6.5%、6.5%、2.2%。2023年上半年，公司前三大品牌Koradior、NAERSI、NEXY.CO延续高质量增长，估算上述三个品牌店效同比提升低双位数至中双位数；CADIDL、ELSEWHERE、LaKoradior、NAERSILING自2022年以来增长势头持续强劲，FUUNNYFEELLN品牌渠道布局及产品迭代加速调整升级。 直营门店店效显著提升，线上渠道表现稳健。分渠道看，1）线下渠道方面，截至2023H1末，公司共拥有门店1980家，较期初净减少26家，其中直营门店净减少12家至1543家，经销门店净减少14家至437家。2023H1，直营、经销渠道分别实现营收27.23、1.43亿元，同比增长19.44%、下降11.97%，占集团收入比重81.5%、4.3%，直营渠道增长主因运营体系迭代改进、加强培育购物中心运营专业知识及拓展优化店址，打造超级旗舰店，店效同比提升。经销渠道下降主因门店数量同比下滑以及单店提货额同比下滑。2）线上渠道方面，2023年上半年实现营收4.64亿元，同比增长4.58%，占集团收入比重13.9%；其中天猫、唯品会、EEKA商城、抖音分别实现营收1.15、2.09、0.37、0.97亿元，同比增长7.84%、6.46%、-54.39%、66.60%。 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1 销售毛利率同比小幅改善，期间费用率明显下滑。盈利能力方面，2023H1，公司毛利率75.3%，同比提升0.42pct。费用率方面，2023H1，公司销 售费用率、管理费用率同比下滑3.10、0.29pct至53.6%、8.7%。综合影响下，公司归母净利润率为13.3%，同比提升4.3pct。存货方面，截至2023H1末，公司存货9.10亿元，同比增长6.83%，2023H1，公司存货周转天数211 天，同比减少12天。经营活动现金流方面，2023H1，公司经营活动现金流净额为9.15亿元，同比下降6.75%。 投资建议 2023年上半年，伴随疫情因素消退、线下客流恢复，公司零售终端明显修复，各个品牌营收均实现稳健增长，同时盈利能力小幅提升，直营渠道布局为主背景下，业绩增速显著领先营收。下半年，公司将继续推进提质增效策略，促进门店效益提升。考虑公司上半年业绩超出预期，我们上调盈利预测，预计公司2023-2025年EPS分别为1.22\1.48\1.74元，9月20日收盘价对应2023-2025年PE分别为11.1\9.1\7.8倍，维持“买入-B”评级。 风险提示 国内消费市场复苏不及预期；原材料价格大幅上涨；电商渠道增速放缓。 财务数据与估值： 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 6,355 5,663 7,422 8,864 10,323 YoY(%) 19.3 -10.9 31.0 19.4 16.5 净利润(百万元) 564 382 860 1,041 1,223 YoY(%) 24.6 -32.2 124.8 21.1 17.5 毛利率(%) 74.6 75.1 75.4 75.5 75.5 EPS(摊薄/元) 0.80 0.54 1.22 1.48 1.74 ROE(%) 14.3 9.4 18.6 19.3 19.3 P/E(倍) 16.9 24.9 11.1 9.1 7.8 P/B(倍) 2.4 2.4 2.1 1.8 1.5 净利率(%) 8.9 6.8 11.6 11.7 11.8 资料来源：最闻，山西证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 2616 2635 4179 4597 5708 营业收入 6355 5663 7422 8864 10323 现金 509 544 1473 1751 2038 营业成本 1617 1409 1826 2172 2529 应收票据及应收账款 599 472 1075 688 1361 营业税金及附加 0 0 0 0 0 预付账款 217 167 327 261 430 营业费用 3476 3235 3978 4751 5543 存货 952 1024 955 1525 1496 管理费用 537 601 653 753 867 其他流动资产 339 427 349 372 383 研发费用 0 0 0 0 0 非流动资产 3616 3623 3617 3673 3639 财务费用 43 56 26 24 1 长期投资 4 1 2 2 2 资产减值损失 32 1 1 2 2 固定资产 669 684 755 755 732 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 615 619 619 618 618 投资净收益 3 -3 -1 -0 -1 其他非流动资产 2329 2319 2242 2298 2287 营业利润 714 464 1043 1269 1486 资产总计 6232 6258 7797 8270 9347 营业外收入 0 0 0 0 0 流动负债 1634 1649 2675 2355 2515 营业外支出 0 0 0 0 0 短期借款 418 390 942 824 377 利润总额 714 464 1043 1269 1486 应付票据及应付账款 204 464 188 603 389 所得税 152 89 198 241 282 其他流动负债 1012 794 1545 929 1749 税后利润 562 375 845 1028 1203 非流动负债664 621 578 597 583 少数股东损益 -2 -7 -15 -14 -20 长期借款74 40 32 25 16 归属母公司净利润 564 382 860 1041 1223 其他非流动负债591 581 546 573 567 EBITDA 1606 1422 1190 1444 1663 负债合计2299 2270 3253 2953 3098 少数股东权益-6 -10 -25 -38 -58 主要财务比率 股本6 6 6 6 6 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 资本公积3934 3992 3992 3992 3992 成长能力 留存收益0 0 361 707 1167 营业收入(%) 19.3 -10.9 31.0 19.4 16.5 归属母公司股东权益3939 3997 4569 5355 6307 营业利润(%) 35.7 -34.9 124.6 21.6 17.1 负债和股东权益6232 6258 7797 8270 9347 归属于母公司净利润(%) 24.6 -32.2 124.8 21.1 17.5 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 74.6 75.1 75.4 75.5 75.5 会计年度2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 净利率(%) 8.9 6.8 11.6 11.7 11.8 经营活动现金流1203 1702 780 911 1191 ROE(%) 14.3 9.4 18.6 19.3 19.3 净利润562 375 845 1028 1203 ROIC(%) 12.9 8.7 15.3 16.6 17.7 折旧摊销878 948 136 169 197 偿债能力 财务费用43 56 26 24 1 资产负债率(%) 36.9 36.3 41.7 35.7 33.1 投资损失-3 3 1 0 1 流动比率 1.6 1.6 1.6 2.0 2.3 营运资金变动-404 211 -228 -318 -207 速动比率 0.9 0.9 1.1 1.2 1.5 其他经营现金流127 108 0 8 -5 营运能力 投资活动现金流-486 -572 -62 -243 -176 总资产周转率 1.1 0.9 1.1 1.1 1.2 筹资活动现金流-819 -1270 -377 -238 -292 应收账款周转率 10.0 10.6 9.6 10.1 10.1 应付账款周转率 6.7 4.2 5.6 5.5 5.1 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄)0.80 0.54 1.22 1.48 1.74 P/E 16.9 24.9 11.1 9.1 7.8 每股经营现金流(最新摊薄)1.71 2.42 1.11 1.29 1.69 P/B 2.4 2.4 2.1 1.8 1.5 每股净资产(最新摊薄)5.60 5.68 6.49 7.61 8.96 EV/EBITDA 5.7 6.3 7.3 5.7 4.5 资料来源：最闻，山西证券研究所 分析师承诺： 本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 投资评级的说明： 以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A 股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳 斯达克综