保险Ⅱ行业深度报告-揭开新预定利率产品面纱（储蓄篇）

预定利率如期下调，产品信息披露要求正式实施，行业迎来变革。2023年7月底前，人身险新产品预定利率已基本完成调整，传统险、分红型人身险产品的预定利率上限分别调整为3%、2.5%，万能险最低保证利率不能高于2%（预定利率是保险公司在保险产品设计的过程中，对投资端资产回报率的预测）。7月中下旬以来，头部险企陆续完成新产品的报备和上线，并根据《一年期以上人身保险产品信息披露规则》要求在官网披露产品名称及条款、费率表、产品现金价值表和产品说明书的披露情况。 低利率环境下，新型产品有望扛起销售大旗。2022年9月以来，存款利率出现两次普调，银行理财净值大幅波动，新发基金持续遇冷，叠加居民风险偏好持续下行，保险产品“刚兑保本+长期稳定收益+潜在分红收益增强”的相对优势显现。2Q23以来寿险产品预定利率下调的预期，使得居民保险配置意愿提前释放。我们预计，当前居民风险偏好下行可能是结构性的而非周期性的。低利率环境下，以分红和万能为代表新型产品有望扛起销售大旗，新型对渠道、客户和公司提出了更高的要求。 新预定利率产品分析：新瓶装旧酒，分红万能齐领奏。我们以市场更为关注的储蓄型业务切入点，观察主要长期储蓄型产品（增额终身寿险和年金险）在新旧预定利率下客户实际收益（IRR）的表现情况，以此来判断新产品的吸引力以及公司产品形态和定价策略的变化。从增额终身寿险来看，目前新产品有三种形态，分别为以3.0%固定增额比例的传统险、以2.5%为预定利率的分红险、分红险万能险组合的双主险计划。 1）从传统险来看，太保长相伴、新华荣耀鑫享、平安盛世金越和国寿臻爱传家第50保单年度新/旧产品IRR分别为2.88%/3.19%，2.76%/3.23%，2.87%/3.26%和2.66%/2.79%新产品均不同程度低于老产品。2）分红型增额终身寿险产品，红利利益演示IRR相比传统险和保证利益IRR更高，体现了投保人对产品经营看涨期权的金融属性。我们计算了友邦传世盈佳第15/25/35/45/55保单年度产品IRR分别为2.45%，3.16%，3.40%，3.52%和3.59%。3）平安盛世金越尊享分红保险产品组合计划来看，分红利益+结算利率演示（4.0%）具有比传统险更高的收益率水平。分红利益+结算利率演示4.0%IRR于第20/30/40/50个保单年度分别为2.90%/3.31%/3.48%/3.58%。 寿险公司产品策略的多方利益平衡。需要满足管理层、投保人、代理人和股东多方利益平衡。我们对比了增额终身寿险与长期年金产品后发现，新产品不同期限的IRR/定价利率对比表现略差于旧产品，表明新产品在平衡队伍与客户利益上仍有进一步优化的空间，这也侧面反映出队伍利益的相对刚性。传统型增额终身寿险第50个保单年度IRR/预定利率老产品和新产品分别为97.8%/95.7%。太保鑫享康年养老年金新款产品IRR较旧款也有所下降，IRR数值下降0.2pct.，新产品IRR/定价利率比率较旧产品低6.7pct.。10年款满期较旧款有所下降。 投资建议：我们预计，当前居民风险偏好下行可能是结构性的而非周期性的。当前市场关注点聚焦在3.5%预定利率炒停后负债端数据改善持续性,前资产端预期转变是催化板块核心因素，市场信心在政治局会议召开后明显恢复。作为顺周期，保险板块充分受益于长端利率向上+权益市场回暖+地产政策缓释。首推资产端弹性标的【新华保险】和【中国人寿】，推荐【中国平安】和【中国太保】。 风险提示：预定利率下降使得产品吸引力下降销售难度增加，宏观经济复苏低于预期，寿险业转型持续低于预期 1.引言：预定利率如期下调，行业迎来变革 1.1.回顾历史五次预定利率调整 保险产品的“预定利率”作为一种产品开发工具，是保险公司在保险产品设计的过程中，对投资端资产回报率的预测。假设定价利率下调会直接带来保险产品保费的增加，不同的保险产品由于保单年限、风险结构、附加费用率的不同，其市场竞争力的影响也不一致。 保险责任×发生率(1+定价利率) t t 趸交保费= / (1−费用率)  t t 回顾历史，传统险产品预定利率变化主要分五个阶段。第一阶段是1999年之前，保单预定利率较高，平均利率超过9%；第二阶段是1999-2013年，预定利率不超过2.5%，2013年原保监会启动人身险产品费改；第三个阶段是2013-2019年，普通型人身险预定利率上限调整为3.5%，长期年金险预定利率上限调整为4.025%，2019年8月原银保监会将普通型养老年金或10年以上的普通型长期年金的评估利率由4.025%上限下调至3.5%；第四阶段是2019至2023年7月传统险预定利率上限调整为3.5%；第五阶段，2023年7月底前，人身险新产品预定利率要完成调整。其中，传统险、分红型人身险产品的预定利率上限分别调整为3%、2.5%，万能险最低保证利率不能高于2%。 图1：预定利率上限调整情况一览 我们根据《中国人身保险业经验生命表（2010－2013）》CL1表测算预定利率调整对保险财富类产品毛保费影响，从利率敏感性排序来看，终身寿险>年金>重疾>两全>定期寿险。我们以30岁男性为例，保额为1000元，缴费期限10年，前五年的费用支出率为50%、30%、20%、5%、5%（第六年及以后没有费用支出）。我们分别计算了当预定利率从3.5%下调到3.25%、3.0%和2.75%影响，发现预定利率越低，毛保费上涨幅度越大。当预定利率从3.5%下调到3.0%后，年金险、终身寿险、定期寿险、两全险和健康险对应毛保费涨幅分别为18.4%、19.5%、3.5%、7.5%和16.4%。 4/24 表1：预定利率调整对保险财富类产品影响分析 2023年以来保险销售持续回暖主要得益于居民储蓄需求外溢和竞品表现一般。2022年9月以来，存款利率出现两次普调，银行理财净值大幅波动，新发基金持续遇冷，叠加居民风险偏好持续下行，保险产品“刚兑保本+长期稳定收益+潜在分红收益增强”的相对优势显现。值得注意的是，2Q23以来，寿险产品预定利率下调的预期，使得居民保险配置意愿提前释放。根据监管窗口指导，2023年7月底前，人身险新产品预定利率要完成调整。其中，传统险、分红型人身险产品的预定利率上限分别调整为3%、2.5%，万能险最低保证利率不能高于2%。从供给侧来看，保险公司推出的增额终身寿险，以期在抵御不确定性风险的同时锁定长期确定利益，有效满足财富规划需求。后续的持续性需要关注新预定利率产品销售情况和客户接受度，也要关注竞品表现和居民风险偏好修复情况。我们预计，当前居民风险偏好下行可能是结构性的而非周期性的。 预定利率下行，寿险公司利差损隐忧逐步缓解，新型产品占比提升，传统险业务占比下降，长期来看有望引导人身险公司降低负债成本。虽然储蓄型业务吸引力略有下降，但分红险占比提升有望缓解人身险公司刚性负债成本压力，值得注意的是，在资管新规和市场利率中枢下行的共振影响下，寿险产品本身保本属性有望进一步强化。引导寿险公司预定利率下调体现监管防范利差损风险信号，未来行业聚焦长期储蓄和保障型产品将逐步成为共识。 1.2.新型产品概念梳理与辨析 所谓新型产品，是相对于传统型产品而言，系指分红保险、万能保险、投资连结保险。具体而言，传统险收益确定。分红险提供保底收益，给予保守定价假设，分红险费率高于传统险，高出部分可视为投保人对产品经营成果的“看涨期权”费。万能险的保险金额可灵活调整，具备保障投资双重属性，作为舶来品，透明的费率计算方法和灵活的缴费方式成为大资管行业下保险与同业竞争重要产品。投连险的投资账户透明灵活，提供更高收益可能，类似公募基金承担账户净值波动。 5/24 表2：新型寿险产品区别辨析 1.2.1.分红险：提供保底收益，给予保守定价假设 分红险费率高于传统险，高出部分可视为投保人对产品经营成果的“看涨期权”费。 分红险指按照相对保守的精算假设假定较高的保险费率，在每个会计年度结束后，将上一会计年度该类分红保险的可分配盈余，按一定的比例、以现金红利或增值红利的方式分配给客户的一种新型人寿保险。分红保险的红利来源于死差益、利差益和费差益所产生的可分配盈余，投保人可以与保险公司共享经营成果，同时，由于每年保险公司的经营状况不一样，客户所能得到的红利也会不同。2023年初原银保监会《一年期以上人身保险产品信息披露规则》提出，要求保险公司披露分红实现率指标，同时取消高、中、低三档演示利率表述，调低演示利率水平，其中对于分红险而言，“应当采用保证利益演示和红利利益演示两档演示产品未来的利益给付，用于利益演示的利差水平分别不得高于0、4.5%减去产品预定利率”。在答记者问中，监管明确提出取消高、中、低三档演示利率表述，调整为两档演示，并调低演示利率水平，一方面与市场利率长期走低趋势相符；另一方面也有利于引导行业关注自身利差损风险的同时，合理引导保险消费者预期。我们以平安御享传家终身寿险2.0（分红型）红利演示为例，产品利益演示从过去三档（高、中、低）调整为两档（保证利益演示和红利利益演示）。具体来看，生存总利益包含现金价值（退保金）及交清增额现金价值（退保金），身故总利益包含身故保险金及交清增额身故保险金，保证利益演示和红利利益演示分别与各自的项目所对应。 6/24 图2：平安御享传家终身寿险2.0（分红型）红利演示（单位：元） 分红险规范日臻完善，分红实现率披露有助于投保人客观比较不同人身险公司实际经营成果。2018年原银保监会发布《关于组织开展人身保险产品专项核查清理工作的通知》（银保监办发〔2018〕19号），以全面规范人身保险产品开发设计行为，规范分红险利益演示要求。2020年2月原保监会发布《关于强化人身保险精算监管有关事项的通知》，修订完善了分红险利益演示的方法，明确了演示利率上限，并将红利分配比例统一为70%，以更好引导客户合理预期，防范销售误导和恶性竞争。原银保监会2023年1月4日发布《一年期以上人身保险产品信息披露规则》，文件从2023年6月30日起施行，要求保险公司每年在宣告分红方案后，在15个工作日内披露该分红期间下各分红型保险产品的红利实现率。红利实现率的公布可以提升分红产品对消费者的信息透明度，帮助消费者更好的了解分红产品的风险与回报；也可以帮助险企增加市场竞争的透明度以及消费者对产品的信任度。大部分险企已公布各产品的红利实现率。分红险某年度实际派发的红利同该产品所有保单红利演示水平的比值就是红利实现率，此项指标可以反映该款分红险产品在披露年度的分红状况，以衡量险企实际派发的红利同演示红利的差异。 其中采用现金红利分配方式的需要披露现金红利实现率；采用增额红利分配方式的需要披露增额红利实现率和终了红利实现率。 实际派发的现金红利金额红利利益演示的现金红利金额 现金红利实现率= 现金红利分配方式，也称为美式分红，每个会计年度结束后，寿险公司首先根据当年度的业务盈余，由公司董事会考虑指定精算师的意见后决定当年度的可分配盈余，各保单之间按它们对总盈余的贡献大小决定保单红利。保单之间的红利分配随产品、投保年龄、性别和保单年限的不同而不同，反映了保单持有人对分红账户的贡献比率。 实际派发的红利保额红利利益演示的红利保额 增额红利实现率= 实际派发的终了红利金额红利利益演示的终了红利金额 终了红利实现率= 寿险公司按监管要求陆续完成披露分红实现率要求，有87%的产品，分红实现率超过100%。此次已有650余款分红险产品对分红实现率进行披露，从统计的数据来看，险企的分红险产品红利实现率比较高。 表3：分红实现率披露统计 平安寿险红利实现率大多数已在100%及以上。平安近日根据监管要求公布了红利实现率的最新数据，在计算红利实现率时平安采用的是现金红利实现率，平安将演示利率设置为4.5%，红利分配比例采用销售产品时演示所用的比例且不低于70%。我们仅选择了保单生效区间在2018年5月31日及以后的保险产品来进行分析，不难看出平安的红利实现率已经达到