国有油服领军企业，氢能业务前景广阔

1、油服国企业绩表现亮眼，布局氢能蓄势待发 公司前身系江汉钻头厂，通过整合重组实现石油机械一体化，2020年起步入氢能装备领域；石化集团为公司第一大股东，管理层团队均具备技术背景，股权激励彰显未来发展信心。疫情后公司业绩逐步回暖，叠加国企改革逐步夯实财务管理能力，18-22年公司营收/归母净利润CAGR达12.04%/38.83%，23H1营收/归母净利润达42.64/0.65亿元，YOY+21.02% /67.03%。 2、压裂设备市场未来可期，国内企业大有可为 1）油服行业市场空间充足，页岩油气拉动压裂设备需求：全球勘探开发投资增长拉动油服行业发展，根据Spears&Association预测，2023年全球油服市场规模或达3225.95亿美元，YOY+19.81%；同时国内政策助力页岩油气开发，我们预计2030年为满足页岩气开采规划，所需常规压裂设备市场空间为2027.2亿元，若以电驱压裂设备替换则对应市场空间约为675.7亿元。 2）国有油服主导国内市场，压裂设备市场格局稳定：中国压裂设备已实现国产化，杰瑞股份与公司行业市占率排前二，短期内较难被超越。 3）公司募投达产效益初步显现，电动压裂设备有望更上一层楼：公司下属分子公司业务优势明显，募投项目有望带来良好经济效益；公司产品性能行业领先，积极布局电驱压裂设备，公司有望受益压裂设备电驱趋势。 3、氢能产业满目青山，乘行业之风阔步前行 1）氢能源是能源转型重要载体，中国石化在产业上下游均有布局：氢能产业链上中下游分别为制氢、储运氢、加氢等，中国制氢行业市场份额较为分散，目前中国石化是最大的氢气生产企业，年生产氢气约390万吨。 2）中国是全球最大制氢国，氢能产业市场前景广阔：2022年我国已建成加氢站358座，位列世界第一，我们预计2035年中国加氢站总投资规模将达1188.25亿元，据《全球氢能产业发展的现状与趋势》预计2050年中国氢能市场规模将达世界第一。 3）公司步入氢能发展快车道，先发布局优势明显：公司紧跟石化集团能源战略，在制氢、输氢、加氢领域均有布局；2022年成立的氢能装备分公司服务于中国石化“打造第一氢能公司”的部署，中国石化实力雄厚，在三桶油中最先成立新能源公司，在其加快氢能布局的趋势下，我们预期公司有望乘风而上。 盈利预测：我们预计公司2023-2025年营收分别为87.33/98.33/110.77亿元，同比分别+12.66%/+12.59%/+12.65%；归母净利润分别为1.02/1.42/1.71亿元，同比分别+97.05%/+40.04%/+20.43%。首次覆盖并给予“持有”评级。 风险提示：市场波动的风险、油价波动的风险、汇率风险、境外经营风险等。 财务数据和估值 1.油服国企业绩表现亮眼，布局氢能蓄势待发 1.1.油服行业领军企业，国资控股具备渠道优势 公司是油服行业领军企业，通过整合重组实现石油机械一体化。公司前身系1972年成立的江汉钻头厂，是江汉石油管理局的下属二级单位，最初主要生产各种规格的油用三牙轮钻头、金刚石钻头。1998年，公司在深交所改制上市，设立江汉石油钻头股份有限公司，划归至中国石油化工集团公司(以下简称“石化集团”)，成为国有大型综合石油勘探开发企业。2012年，中石化对石油工程板块进行专业化重组，将公司控股股东江汉石油管理局拆分为江汉石油管理局、中石化石油工程机械有限公司（(以下简称“机械公司”）等。2014年，公司控股股东由江汉石油管理局变更为石化集团。2015年，公司购买机械公司100%的股份，合并后更名为中石化石油机械股份有限公司（以下简称“石化机械”）并在深交所整体上市，实现了对石油机械一体化的产业布局。 公司立足油气装备，拓展氢能新赛道。自石化集团实现机械板块整体上市，公司从钻头钻具生产商转变为石化集团石油工程装备研发与制造、专业技术服务中心，产品线扩展至陆上及海洋钻完井、采油作业、油气集输等领域。2020年，公司积极拓展新兴产业，切入氢能装备领域，开展加氢站压缩机等关键装备技术研发。2023年，公司获中石化集团公司“中国石化氢能装备制造基地”命名授牌。 图1：公司发展历程 公司股权集中稳定，实控人为国资委。截至2023年半年报，第一大股东石化集团持有公司47.79%的股份，股权较为集中。石化集团是国家出资设立的国有公司、国家授权投资的机构和国家控股公司，旗下的中国石化是中国最大的一体化能源化工公司之一，为公司提供了强大的背景支撑。除石化集团外，公司前十大股东较为分散，持股比例均低于4%。 图2：公司股权结构图（截至2023H1） 管理团队具备高学历和技术背景，行业经验丰富。公司现任董事长王峻乔、副总经理王庆群等核心管理层人员均为正高级工程师、硕士学历，曾在江汉石油管理局担任技术岗，为深耕油服行业积累了深厚的技术与行业经验。 表1：公司管理层简介 股权激励绑定核心利益，彰显公司长期发展信心。公司审议通过2022股权激励计划，董事会确定2023年3月23日为首次授予日，激励计划拟授予的限制性股票数量不超过1600万股，占计划公告时总股本94100.4万股的1.7%。其中，以4.08元/股的价格授予183名激励对象共计1499.2万股限制性股票，占授予总数的93.7%；预留100.8万股，占授予总数的6.3%。 表2：公司制性股票解除限售期业绩考核目标 （注：①上述授予及解除限售业绩考核目标中EOE=EBITDA/平均净资产，是反映股东回报和公司价值创造的综合性指标，其中EBITDA为扣除所得税、利息支出、 折旧与摊销之前的净利润；平均净资产为期初与期末所有者权益之和的算术平均。②在计算净利润复合增长率时，采用税后净利润为核算口径。③自2022年初至 激励计划有效期内，若公司发生股权融资、重大资产重组等行为，则在业绩考核时剔除该等行为产生的净资产增加值的影响。） 1.2.立足油服装备三大领域，同步推进新能源产业 公司主导产品涵盖钻采装备、钻完井工具、集输装备三大领域。产品覆盖陆地和海洋油气田，具体包括钻头钻具、钻井装备、固井装备、压裂装备、修井装备、特种作业装备、提速工具、完井工具、油气钢管、天然气压缩机、井口及地面装备等。其中，油气钻采装备、钻头钻具、井下工具，主要用于油气勘探开发工程作业；海洋工程装备主要用于海洋油气资源勘探、开采、储运等工程作业；油气集输钢管主要用于输送石油、成品油、天然气，也可用于城市管网建设；天然气压缩机主要用于地穴等储气库注气、试气试采气回收、井口气收集处理等。 表3：公司主要产品 紧跟新能源发展步伐，拓展四大新兴产业。1）氢能装备产业：聚焦氢气压缩机、加氢站、制氢装备、输氢钢管等关键产品攻关，致力打造中石化氢能产业关键装备的研发、制造和服务基地。2）环保装备产业：聚焦压裂返排液、钻井泥浆、采油废水等废弃物，升级完善现有油基泥浆处理等环保产品，完成含油钻屑热机械处理产品系列化开发，持续攻关钻屑密闭正压输送成套设备；针对碳减排过程中二氧化碳捕集封存所需设备，加快推进二氧化碳压缩机、配套管线和井下工具研制；规模化进入陆地、海洋油气环保装备和服务市场。3）化工装备产业：依托中石化集团炼油化工优势，发展炼化压缩机、化工阀门等炼化装备的制造和服务业务，形成炼油化工装备的集成配套能力。4）数字化产业：建设智能控制平台，负责石油装备自动化、智能化技术研发及智能模块制造，增强智能控制技术核心竞争力；依托SOFE Link物联网技术，搭建装备远程监控服务平台，实现产品运行数据采集、状态监测、预测性维护、主动维护等在线监控服务，实现对设备的全生命周期管理。 图3：公司四大新兴产业 1.3.疫情后公司业绩逐步回暖，国企改革夯实财务管理能力 穿越疫情“黑天鹅”，业绩表现亮眼。公司营收由2018年的49.19亿元增长至2022年的77.52亿元，2018-2022年CAGR达12.04%；归母净利润由2018年的0.14亿元，增长至2022年的0.52亿元，2018-2022年CAGR达38.83%。除2020年外，公司营收及归母净利润均实现正增长；2020年营收YOY-5.69%、归母净利润-71.45%，主要系新冠疫情下产销受阻和油价下跌的“市场寒冬”所致；2021年，随着国际油价上涨，国内油气产供储销体系建设加快 ， 公司盈利回暖 ， 营收YOY+11.88%、 归母净利润YOY+525.35%。 2023H1公司营收YOY+21.02%、归母净利润YOY+67.03%，公司紧跟的页岩油和超深层油气开发等重点项目驱动了上半年业绩增长。 图4：2018-2023H1公司营收情况（单位：亿元） 图5：2018-2023H1公司归母净利润情况（单位：亿元） 从产品结构而言，石油机械、油气管道和钻头系列是公司营收的三大来源。其中，石油机械是公司最核心的营收来源，2022年占比达45.91%，其毛利率保持在较高位置，2018-2022年约在20%-25%之间。目前，石油机械业务市场价格空间有限，公司主要通过降本增收实现业绩增长；油气管道营收贡献次之，2022年占比达32.82%，但毛利率相对较小，2018-2022年约在5%-13%之间。目前，油气管道业务尚存广阔发展空间，我们预期随着管道建设加速，公司油气管道业务将继续保持良好发展的态势；钻头系列占比相对较低，2022年占比达11.75%，但毛利率最高，2018-2022年约在25%-30%之间。 图6：2018-2023H1公司主要产品占比 图7：2018-2023H1公司主要产品毛利率 从客户结构而言，公司营收以内销拉动为主。内销是公司主要收入来源，2018-2023H1内销营收占比在85%以上；内销营收整体增速较快，由2018年的43.32亿元增长至2022年的66.51亿元，年复合增速达11.31%。近年来受中美贸易摩擦等多种因素影响，公司海外业务占比较低，但从长期来看，外销毛利率略高于内销毛利率；2021年受疫情影响，公司外销营收及毛利率降幅较大，但随着对国际业务调整、海外市场开拓效率有所提升，公司营收及毛利率有所修复，2023H1外销毛利率达17.58%。 图8：2018-2023H1公司海内外营收及占比情况（单位：亿元） 图9：2018-2023H1公司海内外营收毛利率 期间费用把控较好，净利率有所回暖。2021年来公司毛利率出现一定下滑，但净利率逐年回暖，2023H1达1.75%；2018-2023H1公司期间费用的利用效率有所提升，期间费用率整体呈下降趋势，由2018年的20.44%下降至2022年的13.88%，2023H1达11.52%。 图10：2018-2023H1公司毛利率及净利率情况 图11：2018-2023H1公司期间费用情况 资本结构健康，偿债能力有所改善。从资本结构而言，公司资产负债率下降明显，由2018年的75.51%下降至2022年的69.28%，公司落实国企改革，加强“两金”管理，优化了资产与负债结构。从偿债能力而言，2018-2022年公司资产的流动性有所改善，2023H1流动比率/速动比率/现金比率分别达1.22/0.71/0.12。 图12：2018-2023H1公司资产负债率情况 图13：2018-2023H1公司短期偿债能力情况 现金流量稳定，资产经营较为有效。2018-2019年公司经营性现金流净额为负值，而净利润为正，二者差异较大主要系公司新增订货大幅增加，产品生产交付进度不同，存货占款增加所致。随着公司加大贷款回收力度，销售所获得现金增加，净现比逐步回升，2022年达7.05。2018-2022年，公司ROE和ROA整体呈现上涨趋势。ROE在2020年下降，主要系新冠疫情导致净利润同比下滑32.13%；ROE在2022年下降，主要系公司完成非公开发行股票，股本增加至94100.3689万股。2023H1公司ROE、ROA已回升至2.15%/0.75%，随着募集资金投入的电动压裂装备