国防军工行业2023年中报告综述：航空装备净利创新高，航海装备景气上行

国防军工营收增速位居前列，归母净利润增速总体居中：2023H1，国防军工行业营业收入2460.25亿元，在31个申万一级行业中排名26；营业收入增速为10.75%，排名第5；归母净利润为172.8亿元，排名第22；归母净利润同比增速为6.51%，排名第15。国防军工行业在申万一级行业中营收增速总体靠前，但归母净利润增速排名整体居中。 航空装备营收稳步增长，归母净利润增速在国防军工行业中居前：2023H1，航空装备行业营收增速（23.3%）在五大子行业中仅次于航海装备的23.4%，归母净利润90.9亿元，同比增长23.8%，创出近5年上半年归母净利润新高，航空装备行业基本面2019H1-2023H1稳步改善。此外2023H1航空装备行业合同负债+预收账款虽有所有下降，但仍处于历史高位，航空装备行业景气度有望延续。 航天装备营收基本持平，归母净利润略有下降：2023H1航天装备营收同比下降0.4%，归母净利润同比下降11.3%，基本面表现相对平稳。此外，中国卫星网络集团已经于2021年4月28日成立，据国际电信联盟（ITU）披露文件，2020年9月，中国以“GW”为代号申报了两个低轨卫星星座，共计12992颗卫星，未来卫星互联网产业链突破有望带动行业上行。 航海装备营收恢复增长，归母净利润扭亏为盈：2023H1航海装备营收同比增长23.4%，归母净利润由2022H1的-0.9亿元增长至2023H1的10.4亿元，此外，2019H1-2023H1，航海装备合同负债+预收账款项目由191.3亿元增长至1114.1亿元，该项目已达到2023H1营业收入（599.1亿元）的1.86倍，航海装备景气度持续上行，随着早期低毛利率轮船订单逐渐消化以及高毛利率订单开启交付，船舶行业有望迎来利润释放期。 军工电子营收略增，但归母净利润有所下行：2023H1军工电子营收同比增长5.5%，但归母净利润同比下降11.3%，毛利率相比2022H1下降1.3pct，平均存货周转时间处于历史高位，行业景气度有所下行。2021年12月国家发改委“十四五规划”《纲要》解读文章《加快国防和军队现代化》指出要加快推动军队机械化信息化智能化融合发展，军工电子行业是军队实现信息化智能化的关键环节，长期来看有望取得进一步成长。 地面兵装营收同比下滑，归母净利润降幅较大：2023H1地面兵装营收同比下降17.6%，归母净利润同比下降49.2%，毛利率相比2022H1下降0.65pct，行业景气度暂时处于较低水平。 投资建议：航空装备仍处于放量阶段，航海装备景气度稳健上行，航天装备及军工电子或将受益于卫星互联网突破以及军工信息化智能化稳步推进带来的增量需求。因此我们建议关注如下产业链及个股： 1、军民用飞机产业链：中航沈飞、航发动力、抚顺特钢、光威复材、应流股份； 2、船舶总装及配套产业链：中国船舶、中国重工、亚星锚链； 3、卫星互联网产业链：铖昌科技、国博电子、中国卫通； 4、军工信息化智能化产业链：中航光电、振华科技、海格通信、北方导航。 风险提示：装备放量不及预期风险；新技术研发不及预期风险；军品定价风险。 表1：重点公司投资评级: 1国防军工行业营收增速排名靠前，归母净利润增速排名居中 2023H1，国防军工行业营业收入2460.25亿元，在31个申万一级行业中排名26； 营业收入增速为10.75%，排名第5；归母净利润为172.8亿元，排名第22；归母净利润同比增速为6.51%，排名第15。 图1.2023H1申万一级行业营业收入及同比增长率 图2.2023H1申万一级行业归母净利润及同比增长率 2国防军工二级行业：航空装备稳定放量，航海装备景气上行 2.1航空航海装备营收快速增长，航海装备扭亏为盈 航空装备营收增长平稳，航海装备营收恢复增长。2023H1，航空装备营业收入为1179.4亿元，在国防军工行业中占比最高，其次分别为航空装备的599.1亿元，军工电子的477.6亿元，航天装备的141.5亿元以及地面兵装的125.9亿元。从增速上看，航海装备实现了最高的营业收入增速23.4%，其次分别为航空装备的23.3%，军工电子的5.5%，航天装备的-0.4%以及地面兵装的-17.6%。航空装备自2021H1至2023H1均实现了15%以上的营业收入增速，行业景气度凸显。航海装备实现了五大子行业中最快营收增速，营收增速实现由负转正。 图3.2019H1-2023H1国防军工二级子行业营业收入对比 图4.2020H1-2023H1国防军工二级子行业营业收入增速对比 航空装备归母净利润持续增长，航海装备归母净利润实现扭亏为盈。2023H1，航空装备以90.9亿元实现了国防军工行业中的最高归母净利润，2019H1至2023H1实现连续增长，并于2023H1创出近5年上半年归母净利润新高；军工电子实现归母净利润62.9亿元，相比2022H1的70.9亿元有所下滑；航海装备归母净利润实现了扭亏为盈，从2022H1的-0.9亿元增长至2023H1的10.4亿元；而地面兵装和航天装备则均有小幅下滑。 图5.2019H1-2023H1国防军工二级子行业归母净利润对比 航海装备扭亏为盈增速最快，航空装备增长较为稳定。2023H1，航海装备归母净利润实现由负转正，实现了最高的归母净利润同比增速1226.8%，航海装备景气度拐点得到验证，其次为航空装备的23.8%，此外，军工电子、航天装备及地面兵装归母净利润同比增速分别为-11.3%、-11.3%和-49.2%。 图6.2020H1-2023H1国防军工二级子行业归母净利润同比增速对比 2.2航海装备毛利率显著改善，费用率得到有效控制 军工电子毛利率有所下滑，航海装备毛利率改善明显。2023H1，军工电子行业毛利率仍旧处于五个子行业之首，但已从2022H1的40.0%下滑至2023H1的38.7%。 航海装备毛利率仍旧为五个子行业最低水平，但已从2022H1的8.9%增加至2023H1的9.6%，毛利率水平在近5年中仅次于2021H1的10.7%；航空装备毛利率实现小幅增长，从2022H1的17.7%微增至2023H1的17.9%；航天装备行业毛利率从2022H1的19.3%微增至2023H1的19.9%；而地面装备则从2022H1的19.4%微降至2023H1的18.8%。 图7.2019H1-2023H1国防军工二级子行业毛利率对比 航空航海及兵装费用率得到有效控制，军工电子费用率显著上升。2023H1，航空装备费用率基本与2022H1持平，航海装备与兵器装备费用率相比2022H1显著下降，而军工电子费用率则出现较大上升。 图8.2019H1-2023H1国防军工二级子行业平均费用率对比 2.3航海装备景气度持续提升，航空装备投资支出继续增加 航海装备合同负债+预收账款项目稳定增长，景气度进一步获得验证。2023H1，航海装备合同负债+预收账款项目由2022H1的1004.7亿元增长至1114.1亿元，成为国防军工行业中占比最高的行业，行业景气度进一步提升，航空装备的合同负债+预收账款项目由2022H1的801.8亿元降为572.6亿元，反映了航空装备行业的订单正稳步消化，但存量订单仍旧处于高位。 图9.2019H1-2023H1国防军工二级子行业合同负债+预收账款对比 航海装备存货周转显著加快，军工电子存货周转天数仍处于较高水平。2023H1，航海装备行业平均存货周转天数由2022H1的377.8天减少至355.7天，交货周期变短，航空装备行业平均存货周转天数由284.9天微降至283.8天，仍旧保持较快的交货节奏，军工电子虽有降低，从2022H1的463.7天降低至2023H1的452.9天，但仍处于近五年高位。此外，地面兵装及航天装备存货周转天数均有所增加。 图10.2019H1-2023H1国防军工二级子行业平均存货周转天数对比 航海装备、航空装备固定资产支出显著增加。从购建固定资产等现金支出方面来看，2023H1，航海装备该项支出由2022H1的12.9亿元增长至2023H1的23.8亿元，增幅达到84.2%，航海装备较快的固定资产支出有望加速产能扩张。航空装备2023H1该项支出由2022H1的54.4亿元增长至67.5亿元，反映出该行业景气度持续较高。地面装备该项支出基本维持不变，而航天装备以及军工电子该项支出则出现一定程度下滑。 图11.2019H1-2023H1国防军工二级子行业购建固定资产等现金支出对比 3航空装备：各环节毛利率分化，主机厂订单持续消化 本章节根据航空装备上市公司主营业务为其打上环节标签，为保持统计口径一致，本章节剔除2019年无财务数据的航空装备上市公司。环节标签划分情况如下表所示。 表1.航空装备中各上市公司环节标签划分环节标签成份名称 3.1军机主机厂总体业绩持续提高，上游原材料总体业绩有所分化 主机厂营收持续提高，部分上游环节营收有所分化。2023H1，航空装备行业中，下游军机主机厂（营收同比+15.3%）、航发主机厂（营收同比+20.1%）均实现了营业收入的稳定增长，但无人机环节出现了较大幅度下降（营收同比-19.6%）。中游航空零部件（营收同比+9.2%）、航空锻件（营收同比+20.9%）以及航发零部件（营收同比+10.7%）环节实现了稳定增长，上游则出现了一定分化：除高温合金（营收同比+28.4%）稳定增长外，复合材料（营收同比+4.9%）及钛合金（营收同比+1.3%）基本保持稳定，碳纤维（营收同比-5.5%）出现了一定程度的下滑。 图12.2019H1-2023H1航空装备行业各环节营业收入对比 主机厂归母净利润再创新高，多数环节归母净利润稳步增长。近5年的上半年，军机/航发主机厂归母净利润稳步增长，创近5年上半年归母净利润新高21.9亿元，无人机亦实现近5年上半年归母净利润新高1.8亿元；中游部分航空零部件（同比+19.5%）、航空锻件（同比+37.2%）、航发零部件（同比+16.4%）归母净利润净利润均实现一定程度增长；上游部分归母净利润分化明显：复合材料（同比+15.9%）及高温合金（同比+23.7%）实现增长，钛合金（同比-23.8%）及碳纤维（同比-9.8%）出现明显下滑。 图13.2019H1-2023H1航空装备行业各环节归母净利润对比 3.2主机厂毛利率及费用率均处于低位，其余环节毛利率及费用率分化 主机厂受定价因素限制毛利率维持低位，其余环节毛利率分化严重。主机厂定价规则为：装备价格=定价成本+𝟓%∗目标成本+激励(约束)利润，该定价规则一定程度上限制了主机厂毛利率上限，因此主机厂毛利率在航空装备中处于最低水平。2023H1，军机/航发主机厂总体毛利率保持稳定。复合材料、无人机、航空锻件环节毛利率出现了一定程度的提高，钛合金、碳纤维等环节出现了毛利率的显著下降。 图14.2019H1-2023H1航空装备行业各环节毛利率对比 主机厂中航发主机厂毛利率相对较高，军机主机厂差异显著。由于航发主机厂集中度显著高于军机主机厂，且航空发动机与军机数量存在显著的倍数关系，因此航发主机厂拥有更明显的规模效应。2023H1，航发动力毛利率（11.9%）显著高于军机主机厂，在军机主机厂中，中航沈飞由于型号成熟，毛利率处于军机主机厂最高水平。2023H1，中航西飞及中直股份毛利率相比2022H1有一定的下滑。此外，洪都航空毛利率近年来均处于军机/航发主机厂中最低水平，2023H1相比2022H1有一定改善。 图15.2019H1-2023H1航空装备行业中军机/航发主机厂毛利率对比 军机/航发主机厂费用率处于最低水平且有所降低。2023H1，军机主机厂总体费用率从2022H1的4.0%下降至3.27%，费用率持续保持在航空装备各环节中最低水平并持续下降，航发主机厂费用率仅高于军机主机厂且同样有所下降，其余环节互有涨跌，其中碳纤维环节费用从2022H1的7.54%增