转债市场周报：警惕双高券风险，增加防御类仓位比例

证券研究报告|2023年09月17日 转债市场周报 警惕双高券风险，增加防御类仓位比例 核心观点固定收益周报 上周市场焦点（9月11日-9月15日） 股市方面，三大指数震荡调整，板块轮动涨跌交替。周一受外汇市场自律机制专题会议召开、社融数据提前公布等利好因素影响，三大指数集体收涨，医药生物、汽车、传媒行业领涨，国防军工、房地产板块表现较差；周二大盘缩量调整，减肥药类股表现较好，液冷概念逆势走强，保险、游戏板块跌幅靠前；周三市场大幅调整，约80%个股下跌，市场成交额仅为6991亿元，由于政府拟将福建建设为两岸融合发展区，福建板块大涨，能源、钢铁、公用事业板块领涨市场，计算机、通信、电子表现落后；周四大盘延续弱势，上海黄金交易所金价创新高，黄金类股表现强劲，煤炭、银行、公用事业板块表现较好，汽车、商贸零售和电力设备领跌；在前日盘后央行宣布降准、上午经济数据明显改善下，周五各宽基指数仍集体收跌，医药、纺服和商贸零售领涨，通信、食品饮料和计算机领跌。 债市方面，本周现券由强转弱，受央行出手稳汇率、资金面整体宽松影响，现券收益率震荡下行，但周五公布的8月经济数据明显好转下，市场止盈情绪较强，现券收益率快速上行3.25BP，10年期国债利率较上周上行0.25BP收于2.64%。 转债市场方面，上周转债个券多数收跌，中证转债指数全周-0.33%，价格中位数-0.41%，我们计算的转债平价指数全周+0.08%，全市场转股溢价率与上周相比-0.37%。个券层面，除上周上市新券外，本周涨幅靠前的个券多为受正股拉动，集中于医药生物（科伦、溢利、普利等）和汽车及其零部件行业 （冠盛、文灿、立中等）；跌幅方面，前周涨幅较大的兴瑞转债本周-39.13%，其中周一当日盘中-32%，此外晶瑞、聚隆、精测、海泰、福蓉等双高券和次新券跌幅靠前。 观点及策略（9月18日-9月22日） 警惕双高券风险，增加防御类仓位比例：近期债市表现相对疲弱，经历去年年底的理财赎回风波后，当前市场再一次引发对于理财赎回的担忧。尽管央行降准、MLF超额续作呵护流动性，8月进出口、通胀、经济数据改善预计仍对债市产生较大压力，而全市场转债的转股溢价率也已连续两周出现压缩。参考历史上股牛债熊（债熊为初期）时期的情况来看，择券时建议增加高平价、高债底转债的仓位，配置时建议关注： （1）警惕类似兴瑞、福蓉等双高券的炒作风险； （2）密切关注合理定价的新券； （3）择券方向上，防御类建议关注稳定类的公用事业、交运及金融行业，规模偏大且绝对价格不高、正股估值及转债价格相对稳定的必选消费板块，以及近期正股调整较多、具备较好安全边际的消费类行业龙头；此外，正股估值弹性较大的板块仍有机会，建议关注消费电子、机器人、数据资产入表等主线； 风险提示：政策调整滞后，经济增速下滑。 证券分析师：王艺熹证券分析师：董德志021-60893204021-60933158 wangyixi@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980522100006S0980513100001 联系人：吴越 wuyue8@guosen.com.cn 基础数据 中债综合指数 232.5994 中债长/中短期指数 245.3736/209.0595 银行间国债收益(10Y) 2.6405 企业/公司/转债规模(千亿) 66.2102/28.4852/8.7929 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《资管机构产品配置观察（第7期）（20230904-20230910）-需 要担忧理财赎回潮吗？》——2023-09-13 《超长债周报-交投活跃度继续下降，收益率大幅上行》——2023-09-10 《转债市场周报-转债表现弱于正股，估值压缩或将持续》——2023-09-10 《资管机构产品配置观察（第6期）（20230828-20230903）-理 财规模收缩，债基久期回落》——2023-09-06 《转债市场周报-政策呵护下市场回暖》——2023-09-04 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 警惕双高券风险，增加防御类仓位比例 上周市场焦点（2023/9/11-2023/9/15） 股市方面，三大指数震荡调整，板块轮动涨跌交替。周一受外汇市场自律机制专题会议召开、社融数据提前公布等利好因素影响，三大指数集体收涨，医药生物、汽车、传媒行业领涨，国防军工、房地产板块表现较差；周二大盘缩量调整，减肥药类股表现较好，液冷概念逆势走强，保险、游戏板块跌幅靠前；周三市场大幅调整，约80%个股下跌，市场成交额仅为6991亿元，由于政府拟将福建建设为两岸融合发展区，福建板块大涨，能源、钢铁、公用事业板块领涨市场，计算机、通信、电子表现落后；周四大盘延续弱势，上海黄金交易所金价创新高，黄金类股表现强劲，煤炭、银行、公用事业板块表现较好，汽车、商贸零售和电力设备领跌；在前日盘后央行宣布降准、上午经济数据明显改善下，周五各宽基指数仍集体收跌，医药、纺服和商贸零售领涨，通信、食品饮料和计算机领跌。 分板块看，上周申万一级行业多数收跌，其中煤炭（+4.34%）、医药生物（+4.25%）、钢铁（+1.80%）、纺织服饰（+1.67%）、有色金属（+1.16%）涨幅靠前；计算机 （-3.91%）、国防军工（-3.51%）、电力设备（-3.14%）、电子（-2.32%）、传媒（-2.09%）、机械设备（-2.05%）跌幅较大。 债市方面，本周现券由强转弱，受央行出手稳汇率、资金面整体宽松影响，现券收益率震荡下行，但周五公布的8月经济数据明显好转下，市场止盈情绪较强，现券收益率快速上行3.25BP，10年期国债利率较上周上行0.25BP收于2.64%。 转债市场方面，上周转债个券多数收跌，中证转债指数全周-0.33%，价格中位数 -0.41%，我们计算的转债平价指数全周+0.08%，全市场转股溢价率与上周相比 -0.37%。平价[90,100)、[100,110)、[110,120)的转债算数平均转股溢价率分别变动-1.20%、-1.70%、-0.92%，目前处于历史87%、81%、82%分位数。 图1：个券溢价率分布（截至2023/9/15） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场煤炭（+1.10%）、医药生物（+0.61%）、交通运输（+0.34%）、商贸零售（+0.33%）、银行（+0.28%）表现较好；国防军工（-2.50%）、电子（-2.44%）、美容护理（-1.90%）、计算机（-1.60%）、机械设备（-1.24%）表现较差。 图2：申万一级行业转债行情（2023/9/11-2023/9/15) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 个券层面，除上周上市新券外，本周涨幅靠前的个券多为受正股拉动，集中于医药生物（科伦、溢利、普利等）和汽车及其零部件行业（冠盛、文灿、立中等）；跌幅方面，前周涨幅较大的兴瑞转债本周-39.13%，其中周一当日盘中-32%，此外晶瑞、聚隆、精测、海泰、福蓉等双高券和次新券跌幅靠前。 图3：转债涨幅前十个券（2023/9/11-2023/9/15)图4：转债跌幅前十个券（2023/9/11-2023/9/15) 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 上周转债市场总成交额为1939.62亿元，日均成交额为387.92亿元，较上周明显下降。 观点及策略（2023/9/18-2023/9/22） 警惕双高券风险，增加防御类仓位比例：近期债市表现相对疲弱，经历去年年底的理财赎回风波后，当前市场再一次引发对于理财赎回的担忧。尽管央行降准、MLF超额续作呵护流动性，8月进出口、通胀、经济数据改善预计仍对债市产生较大压力，而全市场转债的转股溢价率也已连续两周出现压缩。参考历史上股牛债熊（债熊为初期）时期的情况来看，择券时建议增加高平价、高债底转债的仓位，配置时建议关注： （1）上周一兴瑞转债于盘中快速上涨17.7%之后，又立马回落直至跌停，全部历时仅23分钟，引发市场关注，而在此前福蓉、神通等个券也曾出现类似情形，需警惕此类双高券的炒作风险； （2）新券由于流动性好、筹码结构简单，定价因素相对单纯，建议密切关注合理定价的新券； （3）择券方向上，防御类建议关注稳定类的公用事业、交运及金融行业，规模偏大且绝对价格不高、正股估值及转债价格相对稳定的必选消费板块，以及近期正股调整较多、具备较好安全边际的消费类行业龙头；此外，正股估值弹性较大的板块仍有机会，建议关注消费电子、机器人、数据资产入表等主线。 估值一览 截至上周五（2023/9/15），偏股型转债中平价在80-90元、90-100元、100-110元、110-120、120-130元、130元以上区间的转债平均转股溢价率为43.57%、31.93%、22.14%、16.83%、9.87%、8.46%，位于2003年以来/2010年以来91%/92%、 87%/88%、81%/79%、82%/79%、70%/64%、83%/78%分位数。 偏债型转债中平价在70元以下的转债平均YTM为1.62%，位于2003年以来/2010年以来的37%/36%分位值。 全部转债的平均隐含波动率为42.24%，位于2003年以来/2010年以来的80%/81%分位值。转债隐含波动率与正股长期实际波动率差额为6.42%，位于2003年以来 /2010年以来的95%/92%分位值。 图5：偏股型转债平均转股溢价率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理图6：偏债型转债平均YTM 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图7：转债平均隐含波动率与正股实际波动率 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 一级市场跟踪 截至9月15日的公告来看，未来一周（2023/9/18-2023/9/22）宇邦转债发行，无转债上市： 宇邦转债（123224.SZ） 正股宇邦新材（301266.SZ），隶属于电力设备行业，截至9月15日市值54.27亿元。公司致力于光伏焊带的研发、生产与销售，经过十多年的努力，现已发展成为我国光伏焊带行业的标杆企业之一，是国内光伏焊带产品最主要的供应商之一，在研发实力、工艺技术方面处于国内先进地位，拥有较高的市场占有率。2022年公司实现营业收入20.11亿元，同比+62.29%，实现归母净利润1.00亿元，同比+29.95%；2023年H1公司实现营业收入12.91亿元，同比+33.11%，实现归母净利润0.73亿元，同比+49.47%； 2022年度公司产能情况为：光伏焊带产品1.83万吨； 本次发行的可转债规模为5.00亿元，信用评级为A+，拟于9月19日网上发行。 其中拟投入3.57亿元用于安徽宇邦新型材料有限公司年产光伏焊带20,000吨生产项目；1.43亿元用于补充流动资金。 上周（2023/9/11-2023/9/15）无证监会核准、发审委通过、董事会预案企业；股东大会通过的有江波龙、睿昂基因、湘潭电化、中大力德、益丰药房、长沙银行、纳微科技7家。 截至目前，待发可转债共计215只，合计规模3448.0亿，其中已获核准25 只，获核准规模合计164.8亿；已过会18只，规模合计228.9亿。 表1：可转债发行进度（截至2023/09/15） 公司名称 发行规模（亿元） 方案进度 主承销商 证监会核准公告日 运机集团 7.30 证监会核准 招商证券股份有限公司 2023/9/7 三羊马 2.10 证监会核准 申港证券股份有限公司 2023/9/7 翔丰华 8.00 证监会核准 国泰君安证券股份有限公司 2023/9/7 豪鹏科技 11.00 证监会核准 世纪证券有限责任公司 2023/9/7 中富电路 5.20 证监会核准 平安证券股份有限公司 2023/9/6 震裕科技 11.95 证监会核准 民生证券股份