成品药集采风险出清，失眠新药一枝独秀

京新药业(002020.SZ) 成品药集采风险出清，失眠新药一枝独秀 医药 2023年09月14日 推荐（首次） 股价：11.82元 主要数据 行业医药 公司网址www.jingxinpharm.com 大股东/持股吕钢/20.77% 实际控制人吕钢总股本(百万股)861 流通A股(百万股)656 流通B/H股(百万股) 总市值（亿元）102 流通A股市值(亿元)78 每股净资产(元)6.04 资产负债率(%)30.8 行情走势图 相关研究报告 平安观点： 京新药业产品管线丰富，财务状况稳健。公司构建了从原料药到成品药的完整制药产业链，坚持化药为主、中药为辅，实现原料制剂一体化发展，适时发展医疗器械。京新药业营业收入和净利润稳健增长。2023H1营收 19.37亿，同比增长3%，净利润3.16亿，同比增长6%，受公司销售调整影响增速略有下滑。公司毛利率及销售费用率下滑趋缓。2018-2023H1，受集采影响，公司产品销售毛利率和净利率有所下滑，2023H1分别为 50.51%和16.31%，下滑逐步趋缓。期间费用率方面，销售费用率自2018年以来受成品药集采影响逐年下滑，2023H1低至20.57%。医药制造板块贡献核心毛利，成品药业务贡献核心营收。2022年公司总营收37.80 亿元，其中，公司第一大业务板块成品药收入22.16亿元，同比增长9%, 占比近60%，且逐年增长。 京新药业仿制药产品线三足鼎立，供给风险出清有望带来未来增量。根据 公司年报，成品药业务中仿制药三大管线主要为：中枢神经系统用药，心血管用药，消化系统用药，2022年收入分别为5.70，5.86和4.32亿，三 足鼎立占比保持稳健。公司主要品种已纳入集采，存量风险基本出清，光 脚品种带来增量。公司主要品种均已纳入全国集采或大范围省际联盟集 采，其中瑞舒伐他汀，匹伐他汀等存量品种院内销售额下滑较为明显，左乙拉西坦，普拉克索等光脚品种借助集采快速放量。目前尚未集采较大品种仅剩地衣芽孢杆菌和卡巴拉汀，集采带来的业绩波动趋于温和。随着集采风险出清叠加院外市场占比提升，以及销售调整的完成，主要品种有望重回上升通道。 【平安证券】和黄医药（0013.HK）*首次覆盖报告*深 创新药研发布局完善，业绩增长可持续。公司以临床价值为导向、差异化 耕肿瘤小分子药物领域，持续探索出海可能性*推荐 20221111 【平安证券】科兴制药（688136.SH）*首次覆盖报告*重组蛋白主营业务稳健，生物药出海放量在即*推荐20230906 【平安证券】行业深度报告*生物医药*样本医院整体格局逐步稳定，抗肿瘤药后来居上加速分化*强于大市20230712 证券分析师 设计创新药的研发，围绕精神神经（CNS）领域和心脑血管（CV）领域，持续构建产品力领先的新药管线。2022年公司研发费用3.67亿元，同比 增长10%，主要是创新药加大了投入。公司1类新药地达西尼独具临床 优势且研发进度居前。地达西尼胶囊（EVT201）作为公司精神神经领域 的重点产品，是GABAα受体的部分激动剂，能够诱导快速入睡并显著 公 司报告 公 司首次覆盖报告 证券研究报告 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,336 3,780 4,050 4,553 5,224 YOY(%) 2.4 13.3 7.2 12.4 14.7 净利润(百万元) 614 662 674 811 990 YOY(%) -6.0 7.9 1.8 20.2 22.2 毛利率(%) 55.9 53.3 52.3 55.7 57.2 净利率(%) 18.4 17.5 16.7 17.8 19.0 ROE(%) 12.7 12.9 12.1 13.4 14.9 EPS(摊薄/元) 0.71 0.77 0.78 0.94 1.15 P/E(倍) 16.6 15.4 15.1 12.6 10.3 P/B(倍) 2.1 2.0 1.8 1.7 1.5 叶寅投资咨询资格编号 S1060514100001 BOT335 YEYIN757@pingan.com.cn 韩盟盟投资咨询资格编号 S1060519060002 hanmengmeng005@pingan.com.cn 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 改善睡眠质量，显著减少入睡后醒来次数和时间。又能避免对GABAα受体过度激活而产生深度抑制引发神经副作用，与传统安眠药相比不良反应较少，并提高了患者白天的精神状态。截至2023年8月，地达西尼已处于技术评审中，有望成为近年国内首个上市的失眠症创新药物。 投资建议：我们预计公司2023/2024/2025年将分别实现营收40.50/45.53/52.24亿元，净利润分别为6.74/8.11/9.90亿元。按照公司业务的相对估值情况，我们给予公司22.0倍PE（2023年），对应目标价17.18元。首次覆盖，给予"推荐"评级。 风险提示：1）药品审批不及预期：公司创新产品地达西尼可能存在获批时间延迟。2）新药上市放量不及预期：公司创新产品地达西尼上市后各个节点是否顺利推进对于公司产品销售放量具有显著影响。3）国家政策的影响：医保谈判政策可能调整，从而影响公司成品药销售。 正文目录 一、京新药业增长稳健，具备核心竞争力6 1.1京新药业发展势头强劲6 1.2京新药业产品管线丰富，核心竞争力显著6 1.3京新药业股权结构稳定7 1.4京新药业财务稳健，未来有望加速增长7 二、集采影响稳步落地，院内外市场双驱发力9 2.1京新药业仿制药产品线三足鼎立，特色专科优势明显9 2.2精神神经领域：左乙拉西坦院内市场量价齐升10 2.3精神神经领域：集采助力公司中小品种快速放量12 2.4心血管领域：集采影响落地，他汀类降血脂药物大有可为12 2.5消化领域：地衣芽孢杆菌销售额快速增长，康复新液销售额增长稳健14 三、创新药研发布局完善，业绩增长可持续14 3.1加强核心领域研发布局和投入，业绩增长可持续14 3.2引进品种地达西尼具备临床优势，前景广阔15 四、盈利预测和估值评级17 4.1盈利预测17 4.2相对估值和评级18 五、风险提示19 图表目录 图表1京新药业历史沿革6 图表2京新药业产品结构7 图表3京新药业主要股权结构示意图7 图表4截至2022年底员工持股计划7 图表52018-2023H1公司营业收入及增速（亿元）8 图表62018-2023H1公司归母净利润及增速（亿元）8 图表72018-2023H1公司销售毛利率和净利率（%）8 图表82018-2023H1公司期间费用率（%）8 图表92018-2022公司分板块营收和占比（亿元）9 图表102018-2023H1公司分板块销售毛利率（%）9 图表112022年公司仿制药城市公立医院医院收入及占比（亿元）9 图表12公司仿制药核心品种概况9 图表13公司核心产品集采情况10 图表142018-2022公司仿制药城市实体药店销售收入（亿元）10 图表152022年公司仿制药城市实体药店产品收入占比（%）10 图表16新型抗癫痫药物特点比较11 图表172017-2023Q1PDB样本医院抗癫痫药物市场规模及增速（亿元）11 图表182022年抗癫痫药PDB样本医院市场格局11 图表192018-2022样本医院左乙拉西坦销售量及占比（万片，0.5g/片规格）12 图表202018-2022年左乙拉西坦样本医院销售额销售额及占比(亿元)12 图表212018-2022年各公司普拉克索样本医院销售额及占比（亿元）12 图表222018-2022年各公司样本医院舍曲林销售量及占比（万片，50mg/片规格）12 图表232018-2022年城市公立医院血脂调节剂销售额（亿元）13 图表242022年城市公立医院调血脂药物市场他汀类占比及TOP5品种（%）13 图表252018-2022年公司样本医院瑞舒伐他汀销售额（亿元）13 图表262018-2022年样本医院瑞舒伐他汀销售量及占比（万片,10mg/片规格）13 图表272018-2022年中国城市实体药店他汀类药物销售额（亿元）14 图表282022年京新药业中国城市实体药店药物销售额TOP10（万元）14 图表292018-2022年公司地衣芽孢杆菌院内外销售额及增速（亿元）14 图表302018-2022年公司康复新液院内外销售额及增速（亿元）14 图表312018-2023H1公司研发费用及增速（亿元）15 图表32公司核心创新研发管线15 图表33苯二氮䓬受体激动剂(BzRAs)概况15 图表34不同剂量地达西尼对比安慰剂对原发性失眠成人患者临床指标改善情况16 图表352018-2022年中国城市公立医院催眠镇静剂销售额及增速（亿元）16 图表362022年中国城市公立医院催眠类药物销售额TOP5（亿元）16 图表37国内失眠症创新药研发进展17 图表38公司分业务收入及毛利率（百万元）18 图表39可比公司估值19 一、京新药业增长稳健，具备核心竞争力 1.1京新药业发展势头强劲 京新药业发展迅速。浙江京新药业股份有限公司（证券代码：002020）,原名浙江京新制药厂创立于1990年，是一家集研发、生产、销售于一体的医药上市公司。2001年，浙江京新药业股份有限公司正式成立，2004年在深圳证券交易所上市， 2012年，地衣芽孢杆菌活菌胶囊（京常乐）成功上市，2015年，成功并购深圳市巨烽显示科技有限公司，2018-2019年公司多款核心产品陆续通过一致性评价，2022年，公司首个失眠1类创新药地达西尼(安达西尼)胶囊完成III期临床并申请上市，截至2023年8月，地达西尼技术审评中，商业化在即。 图表1京新药业历史沿革 资料来源：公司官网，平安证券研究所 1.2京新药业产品管线丰富，核心竞争力显著 京新药业产业链完整，产品种类丰富。公司构建了从原料药到成品药的完整制药产业链，坚持化药为主、中药为辅，实现原料制剂一体化发展，适时发展医疗器械，聚焦精神神经、心脑血管细分领域。公司目前产品品种丰富、结构合理，已构建涵盖精神神经系统、心血管系统、消化系统三大疾病领域的多维度、多层次的产品梯队和发展格局。 图表2京新药业产品结构 资料来源：公司官网，平安证券研究所 1.3京新药业股权结构稳定 股权结构稳定，管理团队经验丰富。公司董事长吕钢先生为公司的控股股东和实际控制人，通过京新控股集团有限公司和直接控股的方式分别控制京新药业15.68%和20.77%的股份，其它股东持股权重较小且较为分散，公司股权结构稳定，有利 于公司开展战略层面的调整和推进。 员工持股计划持续推进，员工与公司价值共同成长。截止2022年底，公司已累计推出3期员工持股计划，公司第三期员工 持股计划于2021年2月成立，计划参与人员93人，初始资金规模2052万元，通过受让已回购股份方式持有公司股票189 万股。截止2022年底，持股计划尚在法定锁定期内，仍在计划参与人员81人，已卖出部分股票。 图表3京新药业主要股权结构示意图图表4截至2022年底员工持股计划 资料来源：公司公告，平安证券研究所资料来源：公司公告，平安证券研究所 1.4京新药业财务稳健，未来有望加速增长 京新药业营业收入和净利润稳健增长。公司营收总体呈现稳步增长态势，2020-2021年，受新冠疫情和国家集采推进影响，公司相关产品销售和价格均受影响，营业收入同比有所下滑。之后逐步恢复，2022年实现营业收入37.80亿元，同比增长9%，实现归属于上市公司股东的净利润6.62亿元，同比增长8%，整体较为稳健。2023H1营收19.37亿，同比增长3%， 净利润3.16亿，同比增长6%，受公司销售调整影响增速略有下滑。随着集采风险逐步出清，销售调整的完成，院外市场持续发力，以及