固定收益专题报告：2023年信用债外部评级调整的特征

证券研究报告|2023年09月13日 固定收益专题报告 2023年信用债外部评级调整的特征 核心观点固定收益专题研究 2023年外部评级下调企业数量明显下降：截至2023年8月末，2023年共有 78个债券发行人（未删除重复）外部评级下调，90个债券发行人外部评级上调（按照往年的规律，8月前公布的外部评级上调和下调数量占全年8成 -9成）。和2022年同期相比，今年上调的企业数量小幅增加，下调企业数量明显下降。 地方国企外部评级迁移表现仍明显好于民企：从企业属性来看，2023年前8个月外部评级下调的企业中，44%为地方国企，3%为央企，54%为民企及其他。历史纵向对比来看，2018年以来地方国企占比提升，民企及其他占比下降。 然后外部评级上调的企业中，2023年前8个月地方国企占比75%，央企占比10%，民企及其他占比15%。历史纵向对比来看，今年外部评级上调的企业中，地方国企占比创历史新高。 另外横向对比，在评级上调和下调的企业样本中，2023年前8个月，地方国企上调占比仍明显高于下调，民企及其他上调占比明显低于下调，显示地方国企评级迁移表现明显好于民企。 2023年外评AA上调占比明显提升：从评级下调前的分布来看，2023年前8个月外部评级下调的企业中，AAA占比4%，AA+占比17%，AA占比23%，AA-占比27%，A+占比6%，A占比1%，A-占比1%，AA占比绝对水平最高。和2022年相比，下调样本中原AA和A占比明显下降，AA-占比明显上升。 从评级上调前的分布来看，2023年前8个月外部评级上调的企业中，AAA占比0%，AA+占比48%，AA占比41%，AA-占比10%，A+占比0%，AA+占比绝对水平最高。和2022年相比，原AA上调占比大幅上升。 银行、非银金融和城投上调占比高于下调：行业方面，2023年前8个月，外部评级上调的发行人中，城投占比46%，非银金融18%，银行占比9%，综合4.5%；外部评级下调的发行人中，城投占比36%，建筑装饰占比14%，农林牧渔占比6.4%，非银占比6.4%，综合占比3.8%，医药生物占比3.8%，纺织服装占比3.8%，计算机占比3.8%。 风险提示：本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断或建议，使用前请仔细阅读报告末页“免责声明”。 证券分析师：董德志证券分析师：赵婧021-609331580755-22940745 dongdz@guosen.com.cnzhaojing@guosen.com.cnS0980513100001S0980513080004 基础数据 中债综合指数232.4624 中债长/中短期指数245.3736/209.0595 银行间国债收益(10Y)2.6536 企业/公司/转债规模(千亿)66.1545/28.5002/8.8044 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《固定收益专题报告-不容忽视的“双刃剑”——转债发行人持有交易性金融资产全梳理》——2023-09-08 《固定收益专题报告-构建三核资产配置框架扩散指数》——2023-09-06 《固定收益专题报告-转债对发行人财务的影响——会计处理及市场四大聚焦点》——2023-09-05 《城投债价值几何》——2023-08-31 《固定收益专题报告-近期抢权配售收益及新券定价分析》——2023-08-24 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 2023年外部评级下调企业数量明显下降4 地方国企外部评级迁移表现仍明显好于民企4 2023年外评AA上调占比明显提升5 银行、非银金融和城投上调占比高于下调6 风险提示8 图表目录 图1：2012年-2023年前8个月发债企业外部评级上调和下调个数4 图2：2012年-2023年发债企业外部评级上调和下调个数4 图3：主体评级下调的企业：按企业属性划分5 图4：主体评级上调的企业：按企业属性划分5 图5：主体评级下调的企业：按下调前评级5 图6：主体评级上调的企业：按上调前评级5 图7：各等级主体评级下调占比-上调占比（2022年）6 图8：各等级主体评级下调占比-上调占比（2023年）6 图9：2023年1-8月评级变动发行人行业分布（一）6 图10：2023年1-8月评级变动发行人行业分布（二）6 表1：2023年前8个月外部评级下调的城投债发行人7 2023年外部评级下调企业数量明显下降 根据WIND统计，截至2023年8月末，2023年共有78个债券发行人（未删除重复）外部评级下调，90个债券发行人外部评级上调（按照往年的规律，8月前公布的外部评级上调和下调数量占全年8成-9成）。和2022年同期相比，今年上调的企业数量小幅增加，下调企业数量明显下降。 图1：2012年-2023年前8个月发债企业外部评级上调和下 图2：2012年-2023年发债企业外部评级上调和下调个数 调个数 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理；注：2023年为1-8月数据 地方国企外部评级迁移表现仍明显好于民企 从企业属性来看，2023年前8个月外部评级下调的企业中，44%为地方国企，3%为央企，54%为民企及其他。历史纵向对比来看，2018年以来地方国企占比提升，民企及其他占比下降。 然后外部评级上调的企业中，2023年前8个月地方国企占比75%，央企占比10%，民企及其他占比15%。历史纵向对比来看，今年外部评级上调的企业中，地方国企占比创历史新高。 另外横向对比，在评级上调和下调的企业样本中，2023年前8个月，地方国企上调占比仍明显高于下调，民企及其他上调占比明显低于下调，显示地方国企评级迁移表现明显好于民企。 图3：主体评级下调的企业：按企业属性划分图4：主体评级上调的企业：按企业属性划分 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理；注：2023年为1-8月数据 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理；注：2023年为1-8月数据 2023年外评AA上调占比明显提升 从评级下调前的分布来看，2023年前8个月外部评级下调的企业中，AAA占比4%，AA+占比17%，AA占比23%，AA-占比27%，A+占比6%，A占比1%，A-占比1%，AA占比绝对水平最高。和2022年相比，下调样本中原AA和A占比明显下降，AA-占比明显上升。 从评级上调前的分布来看，2023年前8个月外部评级上调的企业中，AAA占比0%，AA+占比48%，AA占比41%，AA-占比10%，A+占比0%，AA+占比绝对水平最高。和2022年相比，原AA上调占比大幅上升。 图5：主体评级下调的企业：按下调前评级图6：主体评级上调的企业：按上调前评级 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理；注：2023年为1-8月数据 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理；注：2023年为1-8月数据 横向对比，在评级上调和下调的企业样本中，2023年前8个月，AAA和AA-等级下调占比高于上调，AA+和AA下调占比明显小于上调。 图7：各等级主体评级下调占比-上调占比（2022年）图8：各等级主体评级下调占比-上调占比（2023年） 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理；注：2023年为1-8月数据 银行、非银金融和城投上调占比高于下调 行业方面，2023年前8个月，外部评级上调的发行人中，城投占比46%，非银金融18%，银行占比9%，综合4.5%；外部评级下调的发行人中，城投占比36%，建筑装饰占比14%，农林牧渔占比6.4%，非银占比6.4%，综合占比3.8%，医药生物占比3.8%，纺织服装占比3.8%，计算机占比3.8%。 横向对比来看，在评级上调和下调的企业样本中，银行、非银金融和城投行业的上调占比明显高于下调。 图9：2023年1-8月评级变动发行人行业分布（一）图10：2023年1-8月评级变动发行人行业分布（二） 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 城投债方面，2023年前8个月外部评级下调具体情况见表1。今年共涉及28个发行人，涉及到7个省市，其中54%为贵州省发行人，25%为云南省发行人。另外主体评级下调的原因，多数发行人涉及到非标等债务违约。 表1：2023年前8个月外部评级下调的城投债发行人 代表债券评级调整最新主评级 日体评级展望 地区具体原因 22滇池投资 2023-4-21 公司短期债务偿付压力大，主营业务净水处理能力有所下降，票据出现逾期，被执行案件涉案金额较大，公 SCP003 AA+负面云南省 司流动性压力大。 22滇池投资SCP003 2023-5-18AA+负面云南省公司可变现资产对短期债务的覆盖程度不足，债务集中偿付压力大。公司多次被列入票据逾期名单，2022 年亏损金额较大。 20遵和022023-6-21AA-负面贵州省 18秦开国资PPN001 2023-6-25AA负面河北省公司存在失信被执行案件，或有负债风险大。公司短期偿债压力大。 PR德溪022023-6-25AA-负面贵州省公司短期偿债压力较大，多笔借款未按约定足额偿付，未来债务偿付具有不确定性。S19九龙12023-6-26AA-负面贵州省 2023-6-26 公司存在非标逾期，融资弹性差，面临很大短期偿债压力和或有负债风险，审计报告存在“与持续经营相关 20水城01 AA-稳定贵州省 的重大不确定性”事项段，涉诉和被执行人信息较多，且被列为失信被执行人。 PR红果债2023-6-26AA-稳定贵州省公司短期偿债指标表现很弱，偿债压力很大。公司多数非标融资处于展期状态，面临重大诉讼风险。PR郑通022023-6-27AA-负面河南省债务偿付压力大。公司本部及子公司多笔借款被列为关注类借款。 广西壮公司部分债券因募集资金使用行为违规或资金募集和使用不规范，被监管机构予以通报批评或出具警示函， 23柳债042023-6-27AA+负面族自治同时未来资金支出压力大、资产变现能力弱、2023年流动性压力上升、或有负债风险较大、存在未结清的 区 20置业012023-6-27AA负面贵州省 20铜旅012023-6-27AA负面贵州省 关注类信贷信息记录。 2023-6-27 公司资产流动性较弱且面临较大的资金压力，总债务规模仍较大，面临较大的偿债压力。公司存在借款本金 PR白云02 AA负面贵州省 23柳州东投 2023-6-27 AA+负面 MTN00119新宇01 2023-6-27 AA-负面 20碧海02 2023-6-27 AA-负面 PR黔南02 2023-6-28 AA负面 20水投01 2023-6-28 AA-负面 PR白工02 2023-6-28 AA负面 PR安方债 2023-6-28 AA-负面 20曲经开 2023-6-29 AA负面 21东湖债 2023-7-4 AA-负面 广西壮 及票据逾期情形，且面临较大的或有负债风险。 公司存在资本支出压力。公司资产变现受土地市场行情、政府回款效率等影响较大。公司债务负担较重、短 族自治 区 期偿付压力大，到期及可回售债券规模大、刚性兑付压力大。 公司债务压力很大，并且公司存在较多未结清可疑类、次级类、关注类借款，亦存在较大规模逾期债务及多 贵州省 贵州省 笔被执行信息，公司存在很大的或有负债风险。 公司偿债指标表现较差，重要子公司因债务逾期被列为被执行人和失信被执行人，公司偿债压力和流动性压 贵州省 力加大；公司对外担保规模较大，且自身因担保债务诉讼被列为被执行人，面临很大的或有负债风险。 公司面临很大债务压力；对外担保规模大且部分担保对象为失信被执行人，同时公司涉诉、被执行信息较多， 贵州省 被列为失信被执行人，公司面临很大或有负债风险和涉诉风险。 公司资产