建筑设备租赁龙头，起舞万亿景气市场

国内建筑设备租赁龙头，规模快速扩张。公司是远东宏信旗下从事建筑设备运营业务的专业平台，是国内最大的设备运营服务提供商，2022年居全球租赁百强榜（IRN100）第14位，是亚洲最大高空作业机械租赁企业，资产规模超300亿元，累计服务客户15.8万+。公司于2023年5月成功登陆港交所，实现分拆上市，且目前已进入港股通名单。公司近年来持续扩张高空作业平台、新型支护设备、新型模架保有量 ， 盈利呈快速增长趋势 ， 近5年公司收入/业绩复合增速分别达42%/41%；毛利率受工程技术服务、平台服务占比提升影响而略有下降；经营性现金流充沛，2021/2022年分别净流入24/28亿元，分别是净利润的3.4/4.2倍。 设备租赁行业景气趋势明确，龙头市占率有望持续提升。“买不如租”和“机器代人”是建筑设备租赁行业的底层商业逻辑，随着我国劳动力短缺及人力成本上升趋势加剧，我国设备租赁行业呈景气扩张态势。预测2027年我国设备租赁运营服务市场规模有望达1.59万亿，5年复合增速10.3%。当前国内设备租赁行业格局较为分散，CR3仅约1.6%，其中高空作业平台/新型支护系统/新型模架系统CR3分别约58.4%/7.9%/6.0%。相比于欧美市场，我国设备租赁行业渗透率偏低，且龙头企业市场集中度明显较低，依托于规模化、多品类、一体化、数字化等优势，我国设备租赁龙头企业市占率有望持续提升。 大股东协同效益突出，规模效益有望持续显现。竞争优势方面：1）大股东协同：背靠横跨金融与产业的大型综合集团远东宏信，有望为宏信建发导流，帮助公司快速获取优质客户 ， 并快速建立互信关系 ，2020-2022年公司客户数量分别为32978/69024/95174家，快速增长。2）全国化服务网点：已在国内187个城市建立拥有349家服务网点，数目居中国设备运营服务提供商第一，响应时间约为4小时，明显领先行业内一般12-24小时的响应时间。3）数字化运营效率突出：当前公司数字化运营管理全面铺开，显著提升公司设备运营效率，优化客户服务流程，提升服务体验，也为未来平台服务持续发展奠定基础。 重点推动网点开拓、设备扩张与管理能力提升，轻资产打造新动能。成长动能方面： 1）国内外网点密度提升：公司计划2023/2024年网点增加至430/500家，缩短服务距离、提升覆盖面，并积极开拓海外东盟市场。2）扩张设备保有量+数字化管理：2023/2024年高空作业平台拟采购2-3/3-4万台，新型支护系统拟采购2千至1万吨/10-15万吨，新型模架系统拟采购4-5/9-10万吨，同时结合数字化升级，推动经营提质增效。3）轻资产扩张：“联合模式”2022年规模4.58亿元，较2020年增长3倍，其中高空作业平台转租数量占比已达16%；后续公司还将开拓“撮合模式”收取中介费，持续推动轻资产扩张。 投资建议：我们预测公司2023-2025年的归母净利润分别为9.7/11.9/14.5亿元人民币，同比增长46%/23%/22%，对应EPS分别为0.30/0.37/0.45元，当前股价对应PE分别为13/11/9倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：主要设备租金下降超预期风险，行业竞争加剧风险，管理能力下降风险，成本上涨风险，收入与盈利等关键假设不及预期风险等。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 1.公司概况：国内建筑设备租赁龙头 1.1.公司简介：建筑设备租赁龙头，市场地位突出 国内最大设备租赁服务商，市场地位与品牌实力突出。公司主营建筑设备租赁业务，旗下品牌包括宏信建发、宏信设备、宏金设备。据公司招股说明书，以2022年收入计算，公司是中国最大的设备运营服务提供商，旗下高空作业平台/新型支护系统/新型模架系统设备保有量分别达13.1万台/158万吨/62万吨，公司是上述三类设备运营服务市场领导者之一。2022年公司居全球租赁百强榜（IRN100）第14位，亚洲最大高空作业机械租赁企业，资产规模超300亿元，累计服务客户15.8万+。 大股东支持下持续快速扩张，近期实现港交所分拆上市。2011年远东宏信旗下设立上海宏信设备工程公司，开始提供新型支护系统及道路设备经营租赁服务，并在次年开始提供高空作业平台经营租赁服务；2013年设立上海宏金设备工程公司，开始提供新型模架系统及电力设备经营租赁服务；2014年上海宏信设备工程及上海宏金设备工程合并设立上海宏信建设发展，此时公司新型支护系统、新型模架系统、高空作业平台、其他设备（道路设备、叉车、电力设备）的业务结构基本成型。后续公司业务规模快速扩张，在全球租赁百强榜（IRN100）、全球高空作业机械租赁50强排行榜（ACCESS50）中排名持续攀升。2021年公司开始积极推动上市，期间徐工集团、中联重科、高瓴资本、浙江鼎力、临工机械等资方作为战投对公司进行入股。2023年5月成功登陆港交所，实现分拆上市。 图表1：公司历史沿革 实控人为远东宏信，持有公司77%以上表决权。股权结构上看，远东宏信（3360.HK）是公司第一大股东，直接持股宏信建发71.72%股份。Farsighted Wit Limited由远东宏信全资子公司天津宏圣控股，远东宏信与Farsighted Wit Limited组成宏信建发控股股东，合计行使宏信建发77.24%表决权。 图表2：公司股权结构图 1.2.业务结构：租赁服务为核心主业，工程技术服务占比有提升趋势 当前公司主要业务包括租赁服务、工程技术服务、平台服务三大业务，2022年租赁服务占比66%，是公司第一大核心主业；工程技术服务业务占比27%，该业务占比有提升趋势，主要系近年来客户对于设备租赁服务商多元化服务需求持续提升，行业较为景气； 平台业务占比7%。 图表3：公司主营业务结构 1.2.1.经营租赁服务 公司所有租赁设备和材料均为经营租赁（即资产拥有权绝大部分风险及回报并无转移），公司作为出租人向承租人在租期内转移设备使用权，客户支付租赁费用，租期届满时归还设备。公司经营租赁业务主要产品包括高空作业平台、新型支护设备、新型模架系统及其他类（道路设备、电力设备等）。2022年实现营收51.9亿元，2018-2022年CAGR为35%。 图表4：公司经营租赁服务历年营收及增速 1）高空作业平台 高空作业平台是在一定高度上进行作业所使用的设备，广泛应用在楼宇建设、生产制造、农业活动、休闲活动及其他各类消费相关活动。公司产品包含剪刀车、直臂车、曲臂车、蜘蛛车、玻璃吸盘车、桅杆车及铁路高空车，品类较为齐全。 高空作业平台可明显提升用工效率，节省成本。以工厂内9个投光灯的大修项目为例，若采用剪刀车，需要2名工人花费约20分钟完成，而如果不使用高空作业平台，则需要4名工人花费约45分钟。 图表5：公司部分高空作业平台产品 公司线上线下整合打通，打造较好的高空作业平台数字化服务体验。线下方面，截至2022年末，公司有约1900名员工负责线下服务与营销高空作业平台运营服务；线上方面，公司已开发“宏信设备高空作业平台”微信小程序，并为内部运营管理开发“小宏人”应用程序，提供搜索服务、下达订单、做出特定服务请求、追踪服务及交付状态、结算付款及提交投诉等功能，公司设置专门团队全天候处理所有服务需求。目前公司超过98%的账单采用线上确认，超过61%的订单采用线上支付。线上平台大幅提升公司设备运营服务质量与效率。 图表6：公司“小宏人”应用程序 国内高空作业平台保有量快速增多，主要由设备租赁商驱动。我国高空作业平台需求量远未饱和，近年来国内保有量持续扩张，由2018年的11.32万台大幅增值2022年的48.74万台，年复合增长率44%，公司招股书中预测2027年有望增至120万台，行业保持高景气发展态势。2022年的48.74万台高空作业平台保有量中，有88%来自设备运营服务提供商。 图表7：我国高空作业平台保有量 2）新型支护系统 支护系统是指在基坑或围堰所应用的临时性支撑结构，用于保护工人和设备在地下或水下部分施工时的安全。支护系统不仅可确保安全施工，也降低对周边建筑物、道路和地下或水下管线的影响，因此广泛应用于铁路交通、地下走廊、房屋建筑、市政建筑、工业厂房和商业物业等施工场景。新型支护系统主要指钢结构支护系统，正在取代传统混凝土或水泥传统支护系统，为客户提供安全绿色、缩短工期、降低造价等效益。公司新型支护系统产品主要包括钢板桩、钢支护、H型钢、HC支撑（组合型钢支护）以及组合钢桩（PLC），公司可为客户提供产品设计、施工方法指导、施工资源分配、产品安装拆除和安全状况监控等一体化服务，为不同项目不同地理状况、基坑结构和开挖深度提供定制化解决方案。 图表8：公司部分新型支护系统产品 产品体系较为全面，技术实力突出。公司新型支护系统包括8个品类及27个型号产品，可提供定制化关键节点（已注册专利），包括沟渠支撑活络头、钢围檩转换节点、H型钢支护转换头和集成伺服系统等，重量轻巧、能灵活安装。在项目过程中，公司包括模拟算法及轴向力同步加载设备等在内的先进施工方法可为客户提供高效的一站式施工设计及解决方案；同时用BIM系统监督项目设计，提升项目设计和管理效率。 新型支护系统份额有望持续提升，行业景气度较高。根据住建部2020年颁布的《推进建筑垃圾减量化的指导意见》，地方政府机关必须建立及逐步健全建筑垃圾减量化工作机制，加强建筑垃圾源头管控，政策驱动下新型支护系统有望持续替代传统混凝土或水泥支护系统，份额持续提升。我国新型支护系统保有量由2018年的1555万吨增长至2022年的3968万吨，复合年增长率26.4%，公司招股书中预测2027年有望达7390万吨； 同期新型支护系统市场规模由178亿元增长至418亿元，复合年增长率23.7%，公司招股书中预测2027年有望达748亿元。其中2022年末我国新型支护系统总保有量中约80%来自设备运营服务商。 图表9：我国新型支护系统保有量 3）新型模架系统 模架系统用于工程项目建设过程中的支护和围护，传统模架系统多指木制、竹制类产品或钢制类的钢管和件式、碗扣式产品；新型模架系统多指钢制类的盘扣式脚手架，主要构件包括立杆、横杆、对角杆、可调节底座和可调节支架。盘扣式脚手架的优势在于承载力大、结构简单且通用性强（便于安装、拆除且易于管理），正逐渐取代传统模架系统。 图表10：公司新型模架系统介绍 公司盘扣式脚手架采用自主生产模式，拥有18万平米厂房，超100套生产设备。公司在模架系统的关键节点（如立杆套筒、横杆接头和连接盘）设计方面持续取得技术突破，截至2022年底，公司新型模架系统拥有39项专利，积极推动减少钢材用量、为客户节省租金，同时可提升产品安全性和承重能力，以及延长使用寿命。截至2022年底，公司新型模架系统累计服务约2000个项目和约1200名客户。 2022年，我国传统脚手架设备保有量约5.7亿吨，目前已有江苏、上海、湖北等省市出台政策鼓励推动盘扣式脚手架的应用，随着客户对于模架高效、安全、绿色、成本节约的需求持续增加，新型模架市场份额呈快速提升趋势。我国盘扣式脚手架保有量由2018年的687万吨增长至2022年的2564万吨，复合年增长39%，公司招股书中预测2027年有望达6457万吨。2022年我国盘扣式脚手架保有量中约75%来自设备运营服务商。 图表11：我国新型模架系统保有量 4）其他设备 公司其他设备主要包括道路设备和电力设备，其中道路设备主要包括压路机、铣刨机、摊铺机，服务于道路工程施工；电力设备主要包括发电机组、配电柜、电缆、不间断电源、逆变器、负载箱及变压器等，为电力运营提供租赁服务。 图表12：公司道路设备及电力设备 1.2.2.工程技术服务 该业务主要为不同业务、不同运营情景提供定制化的一站式解决方案，包括设计、设备材料供应、现场施工安装、维修保养、物流服务等。其中：设计是指客户所需设备及材料类型、规格、数