建筑设备租赁龙头对比：宏信建发VS华铁应急

建筑装饰 建筑设备租赁龙头对比：宏信建发VS华铁应急 证券研究报告|行业专题研究 2023年09月25日 宏信建发背靠大集团协同效益突出，华铁应急民营体制灵活激励充分。股东背景上看，宏信建发系远东宏信旗下专业从事建筑设备租赁的平台，背靠实力强劲的集团股东，与集团协同效益突出；华铁应急则历经胡氏家族两代人长期深耕建筑 设备租赁行业。激励机制上看，宏信建发今年刚完成IPO，当前激励以薪酬待遇为主，其他结合股权的长效激励措施有待出台；华铁应急通过积极发挥民营体制优势，管理制度更为灵活，已建立多层次、立体机制充分激励核心骨干（包括5次股权激励、合伙人计划及净利润和现金流为主的考核体系）。业务结构上看，宏信建发近年来发展租赁业务同时，积极开拓工程技术服务、平台服务业务，涉足产业链更加丰富；华铁应急则更加聚焦建筑设备租赁，其他业务较少。目前两公司均大力推动轻资产业务扩张，宏信建发/华铁应急2022高机轻资产数量占比分别为16%/13%。 宏信建发货值规模、门店数量第一，华铁应急高机为主、多品类共拓。货值与品类上看，宏信建发是国内最大建筑设备租赁商，2023H1设备资产账面价值180亿元，其中含高空作业平台16.0万台，新型支护系统155.1万吨，新型模架系统 65.1万吨，三品类市占率均居全国第一，持续展现集中采购等规模成本优势；华铁应急2023H1设备资产账面价值111亿元，其中包括高机数量10.2万台，同时还有大量钢支撑、铝模爬架、型钢支撑、贝雷、TRD、钻机等机械设备、脚手架、伺服器等设备，品类较广，低利润率、热门品类带动高利润率、冷门品类出租能力突出。网点数上看，宏信建发网点数量业内全国第一，截止2023H1已达415家，2023/2024年底拟分别增至430/500家，重点增加一二线城市网点，降低客户需求响应时间，并积极进军东盟，拓展海外渠道；华铁应急截止2023H1拥有网点数量220家，当前积极推动网点下沉三四�线城市。 华铁应急ROE更高、盈利能力强，两家企业扩表潜力相当。营收业绩方面，两家公司近年来均呈快速扩张趋势，2022年宏信建发/华铁应急分别实现营收79/33亿元，宏信建发收入体量约为华铁应急的2.4倍；分别实现归母净利润6.7/6.4亿 元，两者利润体量相近。毛利率方面，宏信建发偏低，主要因低毛利业务偏多+租赁设备折旧年限较短（会计处理方式不同导致）。融资成本方面，2022年宏信建发/华铁应急分别为4.36%/4.57%，宏信建发融资成本略有优势。ROE方面，两家公司总资产周转率水平相近，因此宏信建发在净利率水平略低、资产负债率相似情况下，ROE偏低（2022年宏信建发/华铁应急ROE分别为10.5%/15.5%）。负债率方面，2023H1宏信建发/华铁应急资产负债率相近，而有息资产负债率分别为60%/40%，华铁应急有所占优。现金流方面，两家公司经营性现金流近年来均持续好转，2022年宏信建发/华铁应急净现比分别为4.2/2.2倍，宏信建发收款能力较强。货币资金方面，由于收款能力更强，宏信建发在手现金较为宽裕，华铁应急在快速扩张过程中资金偏紧，当前正积极发行18亿可转债，若成功发行，后续资金情况有望改善。 PE相近，EV/EBITDA估值宏信建发较低。我们预测宏信建发2023-2025年的归母净利润分别为9.7/11.9/14.5亿元，同比增长46%/23%/22%，2022-2025年CAGR为30%，当前股价对应PE分别为12/10/8倍；华铁应急2023-2025年归母净利润分别为8.6/11.3/15.0亿元，同增33%/32%/32%，2022-2025年CAGR 为33%，当前股价对应PE为14/11/8倍。两家企业未来三年预测业绩复合增速相近，两家PE估值也相近。但由于设备租赁行业往往需要通过债务经营扩大收益率，进而提升企业价值；同时企业的折旧摊销政策对于净利润的影响较大，因此EV/EBITDA更适用于行业估值。截至2023/9/22，宏信建发/华铁应急的EV/EBITDA分别为6.57/9.50倍，相比之下宏信建发估值较低。 投资建议：万亿建筑设备租赁行业长坡厚雪，两家中长期有望持续展现优异成长性，当前市场集中度仍低（CR2=1.2%），龙头市占率提升空间广阔。其中重点推荐：1）华铁应急民营体制灵活激励充分，专注高毛利设备租赁主业，网点持续下沉扩张，各项盈利指标均较强，有息负债率更低，现金流稳健，扩张动能强。2）宏信建发背靠实力强劲的集团股东，协同效益突出、融资成本更低，建筑设备租赁货值规模、网点数量均全国第一，规模成本效益突出，后续拟持续加密网点，龙头 优势不断强化；财务指标现金流、货币资金等指标表现较好；估值指标当前 EV/EBITDA仍然偏低，具备向上修复空间。 风险提示：主要设备租金下降超预期风险，行业竞争加剧风险，管理能力下降风险，成本上涨风险等。 增持（维持） 行业走势 建筑装饰沪深300 32% 16% 0% -16% 2022-092023-012023-052023-09 作者 分析师何亚轩 执业证书编号：S0680518030004邮箱：heyaxuan@gszq.com 分析师廖文强 执业证书编号：S0680519070003邮箱：liaowenqiang@gszq.com 分析师程龙戈 执业证书编号：S0680518010003邮箱：chenglongge@gszq.com 相关研究 1、《建筑装饰：历届“一带一路”峰会对建筑央企基本面影响如何？》2023-09-10 2、《建筑装饰：营收业绩增长放缓，现金流有所改善》 2023-09-03 3、《建筑装饰：建筑板块调整后怎么看？》2023-08-27 重点标的 股票代码 股票名称 投资评级 EPS（元） PE 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 603300.SH 华铁应急 买入 0.33 0.44 0.58 0.77 18.6 13.9 10.5 7.9 09930.HK 宏信建发 买入 0.21 0.30 0.37 0.45 17.8 12.2 9.9 8.1 资料来源：Wind，国盛证券研究所 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1.宏信建发背靠大集团协同效益突出，华铁应急民营体制灵活激励充分4 1.1.股东背景：大型综合集团远东宏信VS家族两代人深耕4 1.2.激励机制：刚上市仍待出台激励VS已多维度全面激励核心骨干6 1.3.业务结构：延展产业链VS聚焦租赁主业7 2.宏信建发货值规模、门店数量第一，华铁应急高机为主、多品类共拓9 2.1.设备体量：三品类市占率第一VS高机为主，多品类共拓9 2.2.信息化管理水平：数字化运营管理均已全面铺开11 2.3.门店规模：2023H1415家VS220家12 3.华铁应急ROE高、盈利能力强，两家企业扩表潜力相当14 3.1.营收与业绩14 3.2.盈利能力14 3.3.资本结构16 3.4.营运能力17 3.5.现金流情况17 4.PE相近，EV/EBITDA估值宏信建发偏低19 5.投资建议19 6.风险提示20 图表目录 图表1：宏信建发历史沿革5 图表2：宏信建发股权结构图5 图表3：华铁应急历史沿革6 图表4：华铁应急股权结构图6 图表5：华铁应急历年股权激励计划7 图表6：宏信建发2022年收入结构7 图表7：华铁应急2022年收入结构7 图表8：与宏信建发进行平台服务交易的其他设备供应商8 图表9：宏信建发高空作业平台设备保有量（单位：万台）9 图表10：宏信建发新型支护系统和新型模架系统设备保有量9 图表11：我国高空作业平台运营服务行业参与主体市场份额9 图表12：我国新型支护系统运营服务行业参与主体市场份额10 图表13：我国新型模架系统运营服务行业参与主体市场份额10 图表14：华铁应急2023H1通过经营租赁租出的固定资产10 图表15：宏信建发“小宏人”应用程序11 图表16：华铁应急线上业务渠道12 图表17：宏信建发全国服务网点分布图13 图表18：宏信建发全国服务网点分区域数量分布13 图表19：华铁应急全国服务网点分布图13 图表20：华铁应急全国服务网点分布列表13 图表21：历年营收对比（单位：亿元）14 图表22：历年归母净利润对比（单位：亿元）14 图表23：历年毛利率对比15 图表24：历年净利率对比15 图表25：历年期间费用率对比15 图表26：历年ROA对比15 图表27：历年ROE对比15 图表28：历年资产负债率对比16 图表29：历年有息资产负债率对比16 图表30：历年货币资金对比（单位：亿元）16 图表31：历年融资成本对比17 图表32：历年总资产周转率对比17 图表33：历年应收账款周转率对比17 图表34：历年经营性现金流量净额对比（单位：亿元）18 图表35：历年投资性现金流量净额对比（单位：亿元）18 图表36：历年筹资性现金流量净额对比（单位：亿元）18 图表37：历年经营性现金流/归母净利润对比18 图表38：宏信建发与华铁应急估值对比19 1.宏信建发背靠大集团协同效益突出，华铁应急民营体制灵活激励充分 1.1.股东背景：大型综合集团远东宏信VS家族两代人深耕 宏信建发大股东支持下持续快速扩张，近期实现港交所分拆上市。2011年远东宏信旗下设立上海宏信设备工程公司，开始提供新型支护系统及道路设备经营租赁服务，并在次 年开始提供高空作业平台经营租赁服务；2013年设立上海宏金设备工程公司，开始提供新型模架系统及电力设备经营租赁服务；2014年上海宏信设备工程及上海宏金设备工程合并设立上海宏信建设发展，此时公司新型支护系统、新型模架系统、高空作业平台、其他设备（道路设备、叉车、电力设备）的业务结构基本成型。后续公司业务规模快速扩张，在全球租赁百强榜（IRN100）、全球高空作业机械租赁50强排行榜（ACCESS50）中排名持续攀升。2021年公司开始积极推动上市，期间徐工集团、中联重科、高瓴资本、浙江鼎力、临工机械等资方作为战投对公司进行入股。2023年5月成功登陆港交所，实现分拆上市，并于9月成功进入港股通。 宏信建发实控人为远东宏信，持有公司77%以上表决权。股权结构上看，央企中化集团参股的远东宏信（3360.HK）是公司第一大股东，直接持股宏信建发71.72%股份。FarsightedWitLimited由远东宏信全资子公司天津宏圣控股，远东宏信与FarsightedWit Limited组成宏信建发控股股东，合计行使宏信建发77.24%表决权。 远东宏信是横跨金融与产业的大型综合集团。控股股东远东宏信（3360.HK）在城市公用、医疗健康、文化旅游、工程建设、机械制造、化工医药、电子信息、民生消费、交通物流等领域提供融资租赁、商业保理、跨境金融、基础设施投资、股权投资、普惠金 融、资产业务等综合金融服务；同时开展设备运营、医院运营、健康养老、教育等产业运营服务，是一家横跨金融与产业的大型综合集团。远东宏信资产规模超3000亿元，员 工约1.8万人，综合金融累计服务企业客户超2万家，累计向实体经济投放资金超万亿元，综合实力突出。 背靠远东宏信，协同效益突出。远东宏信作为中国中化参股企业，与央国企及龙头上市公司已建立较为密切的合作关系，有望为宏信建发导流，帮助公司快速获取优质客户， 并快速建立互信关系。同时，基于远东宏信多产业、多业务模式战略布局，公司可与远东宏信旗下融资租赁、投资运营等业务板块密切协同，面向大型客户开展整体营销战略，提供整体解决方案。 图表1：宏信建发历史沿革 年份主要事件 2011年上海宏信设备工程成立，开始提供新型支护系统及道路设备经营租赁服务。 2012年开始提供高空作业平台经营租赁服务。 2013年上海宏金设备工程成立，开始提供新型模架系统及电力设备经营租赁服务。 2014年 上海宏信设备工程及上海宏金设备工