国防军工行业2023半年报财务分析：23H1板块业绩有所分化，总装业绩增速提升，核心企业增长韧性仍在

行业研究|深度报告 国防军工行业 23H1板块业绩有所分化，总装业绩增速提升，核心企业增长韧性仍在 ——2023半年报财务分析 看好（维持） 行业国防军工行业 国家/地区中国 报告发布日期2023年09月13日 核心观点 事件：近日，军工板块公司已完成2023年半年报披露。我们选取128个核心军工标的， 从调整后的112个标的利润表、现金流量表和资产负债表角度来考察军工行业的整体变化。经调整后，23H1军工板块实现营收2222.93亿元，同比增长9.61%，实现归母净利润204.14亿元，同比增长1.91%。 利润表：23H1营收维持稳健增长，中上游业绩增速放缓，下游总装增速提升。1）分配套层级看，零部件和分系统收入和利润增速放缓；总装层级收入增速放缓，但 得益于毛利率的提升和费用结构改善，净利率略增，业绩增速提升。2）分所有制看，军工集团营收及利润增速相对稳定，民参军营收同比提升8.73%，利润出现负增长。3）分下游领域看，舰船板块增长提速明显，航空板块增速略微放缓，兵器、航天、信息化板块增速放缓较为明显。 现金流量表：23H1现金自下游向中上游传导，总装销售收现比回落至20H1水平。零部件和分系统层级销售收现比均同比回升，产业链中上游回款情况良好；总装销 售收现比自21H1达到高点后持续下降，23H1与20H1水平相似，说明十四五上半场的大额订单顺利交付确认，但23年上半年回款及新订单暂未同步跟进。总装由于采购现金支出大幅增加，现金流流出快速扩张，而23H1零部件经营性现金流改善明显，或表明1）现金流从下游快速流向产业链中上游2）资本和物资在产业链高效流通，总装层级企业处于紧凑的生产进程中。 资产负债表：23H1预收款（含合同负债）同比下降但仍维持高位，中上游产能建设加速推进。1）总装层级预收款（含合同负债）同比下降24.46%至677.13亿 元，但预收款（含合同负债）依然保持在高位。2）总装、分系统、零部件存货均同比提升，增速分别为11.12%、23.33%和11.59%，各层级企业积极备货生产。3）各层级固定资产增速均同比提升；零部件和分系统层级在建工程增速均有所提 王天一021-63325888*6126 wangtianyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860510120021 罗楠021-63325888*4036 luonan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518100001 冯函021-63325888*2900 fenghan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070002 丁昊dinghao@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522080002 宁小涵ningxiaohan@orientsec.com.cn 投资建议与投资标的 升，且处于较高水平，表明中上游扩产势头强劲；总装层级固定资产增速大幅上升至13.06%，结合其在建工程增速处于负增区间且同比略有下降，说明其新增产能由建设已逐步转向投产阶段。 核心装备及配套，建议关注：整机、无人机产业链，中航电测(300114，未评级)、中航沈飞(600760，未评级)、中航西飞(000768，未评级)、航发动力(600893，未评级)、中国船舶(600150，未评级)等；信息化、智能化，振华科技(000733，增持)、中航光电(002179，买入)、航天电器(002025，买入)、振华风光(688439，买入)、振芯科技(300101，未评级)等；核心配套，中航重机(600765，买入)、钢研高 纳(300034，买入)、西部超导(688122，未评级)、西部材料(002149，未评级)、抚顺特钢(600399，买入)、图南股份(300855，未评级)、北摩高科(002985，买入)、派克新材(605123，未评级)、华秦科技(688281，增持)、光威复材(300699，买入)、长盈通(688143，未评级)、三角防务(300775，未评级)、菲利华(300395，买入)等。 国企改革，建议关注：中航、航发系，中直股份(600038，增持)、洪都航空 (600316，未评级)、中航高科(600862，买入)、航发控制(000738，未评级)、中航机载(600372，增持)、航发科技(600391，未评级)等；电科系，天奥电子(002935，未评级)、东信和平(002017，未评级)、四创电子(600990，买入)、电科芯片(600877，未评级)、国睿科技(600562，未评级)等；航天系，航天电子(600879，未评级)、航天彩虹(002389，未评级)等。 风险提示：订单不及预期；武器装备研发进度不及预期；产品价格下降风险 船舶大周期启动，结构升级利好国内头部船企 主动基金持仓占比有所回升，配置聚焦产业链两端：2023Q2军工行业基金持仓分析 把握高性价比配置机会，关注新域新质和武器装备出口：——国防军工行业2023年中期策略报告 2023-08-30 2023-07-31 2023-06-14 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 1、23H1营收维持稳健增长，下游总装业绩增速提升5 1.123H1中上游业绩增速放缓，下游总装增速提升7 1.223H1军工集团营收及利润增速相对稳定，民参军利润出现负增长11 1.323H1舰船板块景气上行，其余板块增速均有不同程度下降13 2、23H1现金从下游快速流向中上游，总装销售收现比回落至20H1水平14 2.123H1零部件和分系统销售收现比提升，零部件现金流改善明显15 2.223H1民参军销售收现比回升，军工集团经营现金流出持续扩大16 3、23H1预收款（含合同负债）同比下降但仍维持高位，中上游产能建设加速推进17 3.123H1总装预收款（含合同负债）仍保持高位，中上游扩产势头强劲17 3.223H1军工集团预收款（含合同负债）维持高位，全行业固定资产高增速20 投资建议22 附录：128个标的财务概况22 图表目录 图1：128支核心军工股标的5 图2：2017A~2023H1营收（亿元）和同比增速（未调整）6 图3：2017A~2023H1归母净利润（亿元）和同比增速（未调整）6 图4：2017A~2023H1营收（亿元）和同比增速（调整后）6 图5：2017A~2023H1归母净利润（亿元）和同比增速（调整后）6 图6：2018A~2023H1营收（亿元）及各季度占比7 图7：2018A~2023H1净利润（亿元）及各季度占比7 图8：按产业链分类营收增速（年度同比）8 图9：按产业链分类营收增速（半年度同比）8 图10：按产业链分类归母净利润增速（年度同比）8 图11：按产业链分类归母净利润增速（半年度同比）8 图12：按产业链分类营收增速（季度同比）9 图13：按产业链分类归母净利润增速（季度同比）9 图14：按产业链分类净利率（年度）9 图15：按产业链分类净利率（半年度）9 图16：按产业链分类期间毛利率（半年度）9 图17：按产业链分类期间费用率（半年度）9 图18：零部件层级企业期间费用率（半年度）10 图19：分系统层级企业期间费用率（半年度）10 图20：总装层级企业期间费用率（半年度）10 图21：按产业链分类减值损失占营收比例（半年度）10 图22：按所有制分类营收和归母净利润增速（年度同比）11 图23：按所有制分类营收和归母净利润增速（半年度同比）11 图24：按所有制分类营收和归母净利润增速（季度同比）12 图25：按所有制分类净利率(半年度)12 图26：按所有制分类毛利率(半年度)12 图27：按所有制分类期间费用率(半年度)13 图28：军工集团企业费用率（半年度）13 图29：民参军企业费用率（半年度）13 图30：按所有制分类减值损失占营收比例13 图31：按下游分类营收增速（年度同比）14 图32：按下游分类营收增速（半年度同比）14 图33：按下游分类归母净利润增速（年度同比）14 图34：按下游分类归母净利润增速（半年度同比）14 图35：按产业链分类销售收现比（年度同比）15 图36：按产业链分类销售收现比（半年度同比）15 图37：按产业链分类经营性现金流净值/亿元（年度）15 图38：按产业链层级分类经营性现金流净值/亿元（半年度）15 图39：按产业链分类经营性现金流入/亿元（半年度）16 图40：按产业链分类经营性现金流出/亿元（半年度）16 图41：按所有制分类销售收现比（年度同比）16 图42：按所有制分类销售收现比（半年度同比）16 图43：按所有制分类经营性现金流净值/亿元（年度）17 图44：按所有制分类经营性现金流净值/亿元（半年度）17 图45：按所有制分类经营性现金流入/亿元（半年度）17 图46：按所有制分类经营性现金流出/亿元（半年度）17 图47：按产业链层级分类预收账款(含合同负债)（亿元）及占比（年度）18 图48：按产业链层级分预收账款(含合同负债)（亿元）及占比（半年度）18 图49：按产业链层级分存货（亿元）及占比（年度）18 图50：按产业链层级分存货（亿元）及占比（半年度）18 图51按产业链层级分应收账款（亿元）及占比（年度）19 图52：按产业链层级分应收账款（亿元）及占比（半年度）19 图53：按产业链层级分固定资产增速（年度）19 图54：按产业链层级分固定资产增速（半年度）19 图55：按产业链层级分在建工程增速（年度）19 图56：按产业链层级分在建工程增速（半年度）19 图57：按所有制分类预收账款(含合同负债)（亿元）及占比（年度）20 图58：按所有制分类预收账款(含合同负债)（亿元）及占比（半年度）20 图59：按所有制分类应收账款（亿元）及占比（年度）20 图60：按所有制分类应收账款（亿元）及占比（半年度）20 图61：按所有制分类固定资产增速（年度）21 图62：按所有制分类固定资产增速（半年度）21 图63：按所有制分类在建工程增速（年度）21 图64：按所有制分类在建工程增速（半年度）21 表1：128个标的22A&23H1财务概况（亿元）22 近日，军工板块公司陆续公布了2023年半年报。我们综合中信和申万军工指数成分股，删减个 别军品占比低的标的，增加了军品占比较高的新股，最终选取128个军工板块重点标的。通过对这些上市标的历年财务情况的梳理和分析，跟踪军工行业的整体经营状况。我们主要从三个维度对128个标的进行分类： a)按所有制分类，根据是否属于军工集团，分集团军工和民参军（含地方国有军工企业）两类。 b)按产业链分类，根据公司所处产业链层级，分总装、分系统和零部件（含维修服务）三类。 c)按子领域分类，根据下游类别，分为航空、航天、舰船、兵器和信息化五个子领域。 图1：128支核心军工股标的 数据来源：东方证券研究所注：标红为军工国企 1、23H1营收维持稳健增长，下游总装业绩增速提升 128个重点军工标的中，2022年合计实现营收4763亿元，同比增长12.40%，实现归母净利润 391亿元，同比增长3.79%。2023H1实现营收2441亿元，同比增长16.46%，实现归母净利润 213亿元，同比增长2.78%。 图2：2017A~2023H1营收（亿元）和同比增速（未调整）图3：2017A~2023H1归母净利润（亿元）和同比增速（未调 整） 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 营收（亿元）营收增速 25% 20% 15% 10% 5% 0% 500 400 300 200 100 0 归母净利润（亿元）归母净利润增速 80% 60% 40% 20% 0% 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研