国防军工行业22年报&23Q1财务分析：22年稳健增长，需求结构性调整23Q1业绩短期承压，龙头公司亮点多

行业研究|深度报告 看好（维持） 22年稳健增长，需求结构性调整23Q1业绩短期承压，龙头公司亮点多 ——22年报&23Q1财务分析 国防军工行业 国家/地区中国 行业国防军工行业 报告发布日期2023年05月09日 核心观点 事件：近日，军工板块公司已完成2022年报和2023年一季报披露。我们选取122个核 心军工标的，从调整后的106个标的利润表、现金流量表和资产负债表角度来考察军工行业的整体变化。 利润表：高基数下22年营收利润实现稳健增长，23Q1业绩短期承压。1）年度看， 22年军工板块营收和利润增速与21年相比皆有所放缓，主要为21年高基数以及22 年区域性疫情反复的影响。其中，通用性较高的零部件层级营收业绩同比增速均维持在高位，毛利率提升叠加期间费用率下降，利润端增速高于营收端。2）季度看，23年Q1营收同比增长10.45%，利润同比下降0.57%。零部件及分系统层级增速下 滑，总装层级表现亮眼，航发产业链景气度高，短期需求调整压力下核心配套龙头标的仍具增长韧性。3）分下游看，22年航空、信息化板块营收增速居于行业前 列；航空、兵器板块继续保持较高业绩增速，分别为21.01%、12.88%，其业绩增速显著高于营收增速。 现金流量表：22年总装及零部件经营性现金流入流出扩大，23Q1总装现金流显著改善。全产业链销售收现比均有所下降，但总装层级近三年平均维持在105%，整体中枢处于较高水平；23年Q1各层级的销售收现比皆有所提升，其中总装层级提升 显著，同比增长至95.40%。按所有制分类，22年军工集团和民参军销售收现比皆有所下降，23Q1军工集团销售收现比明显改善，与23Q1主机厂收到大额预收款 （合同负债）及前期回款有关。22年各层级现金流净值均有所下降，23Q1总装层级、军工集团现金流明显改善。 资产负债表：22年下游总装预收款(含合同负债)维持高位，零部件层级在建转固顺利，扩产节奏顺利传导至分系统。1）22年各层级军工企业预收款(含合同负债)均有 所回落，但仍维持在高位，尤其是总装层级，22年收到多笔大额预付款，对应军方订单稳定性，未来增长确定性强2）22年零部件层级固定资产增速上升9.16pct至25.61%，结合21年在建工程高增速，表明22年零部件层级在建转固顺利；分系统层级受到上游产能扩张带动，在建工程增速回升。3）22年总装层级应收账款占比下降，说明前期账款有所收回，与其22年经营性现金流流入大幅增长对应。零部件和分系统层级存货同比增长，同时应收账款营收占比同比明显提高，或是疫情导致订单交付及收入确认延后所致。 投资建议与投资标的 22年军工板块稳健增长，需求结构性调整导致23Q1业绩短期承压，国际形势决定了军工行业的确定性增长，同时装备出口业务有望迎来新的增长动力，看好军工板块后续表 现。建议关注以下细分板块标的：核心装备和核心配套，建议关注：整机、无人机产业 链，中航沈飞(600760，未评级)、中航西飞(000768，未评级)、航发动力(600893，未评级)、中无人机(688297，未评级)等；信息化、智能化，振华科技(000733，增持)、中航光电(002179，买入)、航天电器(002025，买入)、振华风光(688439，买入)、振芯科技 (300101，未评级)等；核心配套，钢研高纳(300034，买入)、西部超导(688122，未评级)、图南股份(300855，未评级)、北摩高科(002985，买入)、中航重机(600765，买入)、派克新材(605123，未评级)、中航电测(300114，买入)、利君股份(002651，买 入)、华秦科技(688281，增持)、光威复材(300699，买入)等。国企改革，建议关注：中航、航发系，中直股份(600038，增持)、洪都航空(600316，未评级)、中航高科 (600862，买入)、航发控制(000738，未评级)、中航电子(600372，增持)、航发科技(600391，未评级)等；电科系，天奥电子(002935，未评级)、东信和平(002017，未评级)、四创电子(600990，买入)、声光电科(600877，未评级)、国睿科技(600562，未评级)等；航天系，航天电子(600879，未评级)、航天彩虹(002389，未评级)等。 风险提示：订单不及预期；武器装备研发进度不及预期；产品价格下降风险 王天一021-63325888*6126 wangtianyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860510120021 罗楠021-63325888*4036 luonan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860518100001 冯函021-63325888*2900 fenghan@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070002 丁昊dinghao@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522080002 宁小涵ningxiaohan@orientsec.com.cn 主动基金持仓占比持续回落，把握高性价 2023-04-30 比配置机会：2023Q1军工行业基金持仓分析主动基金持仓占比有所回落，新材料、信 2023-02-02 息化板块热度依旧：2022Q4军工行业基金持仓分析成飞拟注入中航电测，国企改革迎来重大 2023-01-13 催化 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 1、22年维持稳健增长，23Q1业绩短期承压5 1.122年产业链各层级营收增速同比放缓但仍在高位，23Q1各层级业绩分化明显7 1.2国企改革推动军工集团业绩持续兑现，减值影响民参军业绩表现11 1.322年信息化、航空、兵器业绩增速较高13 2、22年总装及零部件经营性现金流入流出扩大，23Q1总装现金流显著改善14 2.122年各层级销售收现比均有所下降，23Q1总装现金流明显改善14 2.222年军工集团和民参军销售收现比回落，23Q1军工集团现金流明显改善16 3、预收款（含合同负债）维持高位，产业链中上游积极扩产17 3.1预收款（含合同负债）维持高位，扩产节奏传导至分系统层级17 3.2军工集团预收款保持高位，民参军固定资产高增速19 投资建议20 风险提示21 附录：122个标的财务概况21 图表目录 图1：122支核心军工股标的5 图2：2017A~2023Q1营收（亿元）和同比增速（未调整）5 图3：2017A~2023Q1归母净利润（亿元）和同比增速（未调整）5 图4：2017A~2023Q1营收（亿元）和同比增速（调整后）6 图5：2017A~2023Q1归母净利润（亿元）和同比增速（调整后）6 图6：2018A~2022A营收（亿元）及各季度占比7 图7：2018A~2022A净利润（亿元）及各季度占比7 图8：按产业链分类营收增速（年度同比）7 图9：按产业链分类归母净利润增速（年度同比）7 图10：按产业链分类营收增速（季度同比）8 图11：按产业链分类归母净利润增速（季度同比）8 图12：按产业链分类毛利率9 图13：按产业链分类净利率9 图14：按产业链分类期间费用率9 图15：按产业链分类销售费用率9 图16：按产业链分类管理（不含研发）费用率10 图17：按产业链分类财务费用率10 图18：按产业链分类研发占营收比例10 图19：按产业链分类减值损失占营收比例10 图20：按所有制分类营收和利润增速（年度同比）11 图21：按所有制分类营收和利润增速（季度同比）11 图22：按所有制分类毛利率12 图23：按所有制分类净利率12 图24：按所有制分类期间费用率12 图25：按所有制分类销售费用率12 图26：按所有制分类管理（不含研发）费用率13 图27：按所有制分类财务费用率13 图28：按所有制分类研发占营收比例13 图29：按所有制分类减值损失占营收比例13 图30：按下游分类营收增速（年度同比）14 图31：按下游分类利润收增速（年度同比）14 图32：按产业链分类销售收现比情况（年度）14 图33：按产业链分类销售收现比情况（Q1）14 图34：按产业链分类经营性现金流净值/亿元（年度）15 图35：按产业链层级分类经营性现金流净值/亿元（Q1）15 图36：按产业链分类经营性现金流入/亿元（年度）15 图37：按产业链分类经营性现金流出/亿元（年度）15 图38：按产业链分类经营性现金流入/亿元（Q1）16 图39：按产业链分类经营性现金流出/亿元（Q1）16 图40：按所有制分类销售收现比（年度）16 图41：按所有制分类销售收现比（Q1）16 图42：按所有制分类经营性现金流净值/亿元（年度）17 图43：按所有制分类经营性现金流净值/亿元（Q1）17 图44：按产业链层级分类预收账款(含合同负债)（亿元）及占比（年度）18 图45：按产业链层级分预收账款(含合同负债)（亿元）及季度占比（Q1）18 图46：按产业链层级分类存货（亿元）及占比18 图47：按产业链层级应收账款（亿元）及占比18 图48：按产业链层级分固定资产增速19 图49：按产业链层级分在建工程增速19 图50：按所有制分类预收账款(含合同负债)（亿元）及占比19 图51：按所有制分类应收账款（亿元）及占比19 图52：按所有制分类固定资产增速20 图53：按所有制分类在建工程增速20 表1：122个标的22A&23Q1财务概况（亿元）21 近日，军工板块公司陆续公布了2022年年报和2023年一季报。我们综合中信和申万军工指数成 分股，删减个别军品占比低的标的，增加了军品占比较高的新股，最终选取122个军工板块重点标的。通过对这些上市标的历年财务情况的梳理和分析，跟踪军工行业的整体经营状况。我们主要从三个维度对122个标的进行分类： a)按所有制分类，根据是否属于军工集团，分集团军工和民参军（含地方国有军工企业）两类。 b)按产业链分类，根据公司所处产业链层级，分总装、分系统和零部件（含维修服务）三类。 c)按子领域分类，根据下游类别，分为航空、航天、舰船、兵器和信息化五个子领域。 图1：122支核心军工股标的 注：标红为军工国企 数据来源：东方证券研究所 1、22年维持稳健增长，23Q1业绩短期承压 122个重点军工标的中，2022年合计实现营收4705亿元，同比增长12.30%，实现归母净利润382亿元，同比增长3.34%。2023Q1实现营收975亿元，同比增长12.94%，实现归母净利润81.20亿元，同比下降4.81%。 图2：2017A~2023Q1营收（亿元）和同比增速（未调整）图3：2017A~2023Q1归母净利润（亿元）和同比增速（未调 整） 5000 4000 3000 2000 1000 0 营收（亿元）营收增速 25% 20% 15% 10% 5% 0% 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 归母净利润（亿元）归母净利润增速 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 考虑到军工国企重组、大额减值损失、大额投资收益确认以及疫情原因红外民品的增长对业绩的影响，我们将对数据进行以下调整：1）每一报告期的营收及利润增速采用与上一报告期的调整后数据对比获得；2）每一报告期同比上一报告期的增速计算剔除上一报告期无披露数据的新股的影响；3）由于2019年至今以下公司计提大额减值损失对利润分析产生重大影响，剔除*ST炼石、银河电子、ST新研、海特高新、全信股份、抚顺特钢、欧比特、泰豪科技、航新科技、北斗星通、国瑞科技、雷科防务，暂不纳入分析范围；4）中船防务因丧失广船国际控制权