RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹

多资产配置研究 证券研究报告 资产配置快评2023年09月11日 【资产配置快评】 RidersontheCharts:每周大类资产配置图表精粹 华创证券研究所 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《资产配置快评2023年第39期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-09-04 《可以更乐观一些——总量“创”辩第66期》 2023-08-28 《资产配置快评2023年第38期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-08-28 《资产配置快评2023年第37期：RidersontheCharts：每周大类资产配置图表精粹》 2023-08-20 《反弹结束了吗——总量“创”辩第65期》 2023-08-14 投资摘要： Thefirstproblemforallofus,menandwomen,isnottolearn,buttounlearn. —GloriaSteinem 1.二季度美国商业银行净息差跌幅大幅度收窄 2.美国商业银行压缩证券投资同时加大信贷投放 3.美国商业银行调整资产结构的空间仍然很大 4.美国商业银行存款下降以不付息存款为主 5.美国银行信贷增速仍然远远高于疫前的正常水平 6.沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 7.中国10年期国债远期套利回报周度更新 8.离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 9.铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 10.中国在岸股债总回报相对表现周度更新 风险提示： 美国商业银行爆发系统性挤兑，中东地缘政治风险加剧 今年二季度，美国商业银行负债成本升至2.05%,贷款收益率为5.32%,净息差降至3.28%, 比一季度下降3个基点,比去年四季度下降9个基点,比疫情之前要高3个基点。通常情况下，一轮经济周期走完，商业银行净息差要从顶点回落70个基点.假设去年四季度的3.37%是银行净息差顶点,只有银行净息差跌至2.7%以下才可能引发经济衰退。 图表1二季度美国商业银行净息差跌幅大幅度收窄 资料来源：Bloomberg,华创证券 今年二季度，美国商业银行存款减少986亿美元,低于一季度的减少4720亿美元，净贷 款增加796亿美元，高于一季度的减少216亿美元。证券投资组合继续收缩，可供出售 证券减少1178亿美元，一季度为减少1289亿美元；持有到期证券减少582亿美元，一 季度为减少1435亿美元，整体证券投资组合减少1760亿美元。 图表2美国商业银行压缩证券投资同时加大信贷投放 资料来源：Bloomberg,华创证券 截止二季度，美国商业银行证券投资组合占总资产的比例下降至23.2%，已经连续七个季度回落，证券投资组合的规模为5.4万亿美元，相较2022年一季度的高点下降8200 亿美元，但是仍然比疫情之前3-3.5万美元的正常水平要高1.9万亿美元，这意味着商业银行可以几乎不受存款流失的约束，继续将证券投资到期资金转向信贷投放。 图表3美国商业银行调整资产结构的空间仍然很大 资料来源：Bloomberg,华创证券 今年二季度，美国商业银行不付息存款规模降至4.2万亿美元，比2022年一季度减少1.3 万亿美元，付息存款规模升至13万亿美元，比2022年一季度增加980亿美元。同期货 币市场基金规模至5.4万亿美元，增加8405亿美元。美联储加息促使不付息存款转入高收益的货币市场基金，没有影响付息存款规模，所以商业银行负债成本上行缓慢。 图表4美国商业银行存款下降以不付息存款为主 资料来源：Bloomberg,华创证券 今年二季度，美国非金融企业信贷同比增长9.9%，高于2015年二季度的8.3%；家庭信贷同比增长4.9%，高于2018年三季度的3.7%。美联储大幅度加息的确让美国私人信贷增速持续回落，但是仍然高于疫情之前的峰值，这完全不同于欧元区私人信贷增速，从正常水平跌向零的场景，所以美国经济存在放缓压力，但是陷入衰退的风险不大。 图表5美国银行信贷增速仍然远远高于疫前的正常水平 资料来源：Bloomberg,华创证券 权益风险溢价（ERP）用以衡量股票相对于基准国债利率的超额收益。截至9月8日， 沪深300指数权益风险溢价（ERP）为5.5%，跌破16年平均值以上1倍标准差，仍然处 于相对的历史高位。以国内10年期国债利率为基准，沪深300指数所提供的超额回报十分明显，估值水平进一步回落空间不大。 图表6沪深300指数权益风险溢价（ERP）周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 1年期（7天回购）利率互换代表短期利率预期，决定了投资者的回购融资成本；10年期国债利率代表投资者承担期限错配的套利目标资产回报。上述二者之差等于债市加杠杆套利的远期回报。截至9月8日，中国10年期国债远期套利回报为62个基点，比2016 年12月的水平高92个基点。 图表7中国10年期国债远期套利回报周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 美元兑一篮子货币互换基差（BasisSwap）代表离岸金融机构美元融资的成本，基差越低代表美元融资成本越高；Libor-OIS利差代表相较于在岸商业银行，离岸商业银行的美元融资溢价；截至9月8日，美元兑一篮子货币互换基差为-15.3个基点，Libor-OIS利差为24.6个基点，显示美国中小银行动荡的冲击消散，离岸美元融资环境重新放松。 图表8离岸美元互换基差和美元融资溢价周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 铜金价格比用以衡量全球总需求向上的动能，也代表全球名义价格上行的空间。离岸人民币汇率受到外部需求和海外资本流入的双重驱动。因而铜金价格比可以作为离岸人民币的领先指标。截至9月8日，铜金价格微跌至4.3，离岸人民币下跌至7.4；二者背离扩大，近期人民币汇率下探新低，伦铜存在补跌空间。 图表9铜金价格比与离岸人民币汇率走势周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 以沪深300总回报指数代表国内股市回报、巴克莱中国利率债指数代表国内债市回报， 二者比值代表国内股票和债券的相对表现。截至9月8日，国内股票与债券的总回报之比为24.0，低于过去16年平均值水平。股票资产和固收资产的相对超额回报回归均值水平，中长期股票资产相对固收资产的吸引力增强。 图表10中国在岸股债总回报相对表现周度更新 资料来源：Bloomberg,华创证券 资产配置与金融产品研究组团队介绍 首席经济学家、总量及地方资产负债研究中心负责人：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第�名、水晶球卖方分析师第�名、2015年新财富最佳分析师第�名、金牛分析师第四名。 组长、高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 助理研究员：邱弘奥 加州大学圣地亚哥分校硕士，曾任职于中金公司固定收益部，2022年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 北京机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 刘懿 副总监 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 侯春钰 资深销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 蔡依林 高级销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 高级销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 高级销售经理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 深圳机构销售部 张娟 副总经理、深圳机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 张嘉慧 高级销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com 董姝彤 销售经理 0755-82871425 dongshutong@hcyjs.com 巢莫雯 销售经理 0755-83024576 chaomowen@hcyjs.com �春丽 销售经理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 总经理助理、上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 官逸超 上海机构销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 上海机构销售副总监 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 资深销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 蒋瑜 高级销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 高级销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 朱涨雨 销售助理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 销售助理 likaiyue@hcyjs.com 张玉恒 销售助理 zhangyuheng@hcyjs.com 广州机构销售部 段佳音 广州机构销售总监 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 周玮 销售经理 zhouwei@hcyjs.com �世韬 销售经理 wangshitao1@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 副总监 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 资深销售经理 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 高级销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%； 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上； 中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。