社会服务行业23H1中报总结：基本面如期复苏，把握预期低位配置机会

行业研究|深度报告 看好（维持） 基本面如期复苏，把握预期低位配置机会 ——社会服务行业23H1中报总结 餐饮旅游行业 国家/地区中国 行业餐饮旅游行业 报告发布日期2023年09月11日 核心观点 社服行业：复苏β如期而至，各子行业恢复节奏有所差异。23H1消费者服务（中 信）行业营收916.34亿元/+28%yoy、较21年和19年同期分别+14%/+40%， 23H1实现归母净利润69.88亿元/+278%yoy、较21年和19年同期分别 +22%/+13%；单季度看，23Q2全行业营收457.03亿元/+39%yoy，较21年和19年同期分别+6%/+40%，23Q2归母净利润37.10亿元/+459%yoy，较21年和19年同期分别+7%/+30%。分子行业看，就较正常环境下业绩预期的恢复度而言，餐饮>酒店>景区>免税，龙头公司盈利修复普遍显著强于行业，经营效率呈现分化。 免税：中免料已跨过全年低点，把握重要催化落地节点机遇。中免23Q2因海南旅游业季节性波动，后续随海南旅游旺季逐渐来临，机场免税渠道随出境客流同步恢 复，各新项目逐步开业，有望带动营收环比向好。Q2毛利率环比提升，因提价、控折扣、考虑采购周期Q1人民币升值亦有积极贡献。Q2销售费用增幅较大，主要是报告期内重点机场客流恢复导致租赁费用增加。建议关注如下重要事件时点催化：1）湖心岛顶奢将于Q3内开业，新海港Gucci、Prada店下半年有望开业，对高端客群吸引力料得以加强；2）海棠湾一期二号地开业后经营面积优化，香化品牌集中业态丰富提升引流能力，原一期建筑内升级高奢品牌铺面大小，同时引入餐饮业态增强消费者粘性。 酒店：高预期之下有分化，Q3旺季弹性可期。Q2业绩方面，华住、亚朵超预期，锦江受境外卢浮亏损拖累、境内稳步复苏，首旅则受直营和高端品牌投入影响较19 年同期恢复度仍有差距；房价对RevPAR拉动更为明显，入住率普遍仍有恢复空间，休闲旅游需求复苏快于商旅，加盟商信心恢复带动新开店新签约普遍回暖；而定位中高端和高端市场的亚朵、君亭则ADR、OCC全面超越19年同期，开店签约亦有加速，彰显中高端升级的强劲势能。展望下半年，Q3暑期旺季业绩弹性可期，建议关注华住集团-S、首旅酒店、亚朵。 景区：营收恢复度高，盈利能力尚待恢复。收入端看，旅游市场持续恢复，大部分 公司23Q2营收已超过19Q2，毛利率受益于营收恢复一半的景区毛利率较19年同期稳中有升，但另一半公司因各种原因毛利率未能完全恢复至19年同期。费用率 看，因行业普遍在过去三年降本增效精简人员，销售费用率较19年同期稳中有降， 管理费用率较19同期基本稳定。净利率看，大部分公司较19年同期仍有差距，其中天目湖、黄山等因毛利率未完全恢复，宋城主要因投资收益部分变动，峨眉山净利率提升较高除因毛利率、费用率外，还有资产减值损失低于19同期。目前暑期已基本结束，目前市场对暑期影响或已有模糊预期，后续观察营收恢复的重要节点为中秋、国庆长假。今年时间已过大半，营收恢复度或以形成市场共识，在当下消费力仍在恢复的大背景下，市场对盈利能力恢复度的关注或逐步增加，建议关注盈利能力恢复较好的长白山、三特索道、峨眉山A及宋城演艺。 餐饮：降本增效成果显现，盈利能力修复显著。尽管23H1同店层面受消费力等因素影响仍有恢复空间，但得益于疫情期间持续推进降本增效，港股餐饮公司盈利能 力的改善普遍优于收入端。展望下半年，短中期角度建议关注盈利修复可观、经营效率良好的海底捞、九毛九；长期成长性角度，建议同时关注赛道发展潜力及公司所处阶段，建议关注奈雪的茶、海伦司。 投资建议与投资标的 展望后续我们建议从业绩弹性和中长期成长性两条主线优选标的，建议关注中国中免(601888，买入)、华住集团-S(01179，未评级)、首旅酒店(600258，买入)、亚朵(ATAT.O，未评级)、宋城演艺(300144，买入)、三特索道(002159，买入)、峨眉山A(000888，买入)、长白山(603099，未评级)、海底捞(06862，买入)、九毛九(09922，买入)、海伦司(09869，买入)、奈雪的茶(02150，未评级)。 风险提示 新开店不及预期；政策不及预期；竞争格局恶化；宏观经济影响居民消费力等。 谢宁铃xieningling@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070001 彭博pengbo3@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860522100001 张玉洁zhangyujie@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080010 吴丛露wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003香港证监会牌照：BQJ931 蔡子廷caiziting@orientsec.com.cn 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 社会服务行业：复苏β如期而至，各子行业恢复节奏有所差异4 免税：中免料已跨过全年低点，把握重要催化落地节点机遇6 酒店：复苏中有分化，中高端亮眼7 景区：营收恢复度高，盈利能力尚待恢复9 餐饮：盈利能力改善显著，关注展店节奏12 投资建议13 风险提示13 图表目录 图1：社会服务板块营收及同比增速情况4 图2：社会服务板块归母净利润及同比增速情况4 图3：社会服务板块单季度营收及同比增速情况4 图4：社会服务板块单季度归母净利润及同比增速情况4 图5：2022年以来社服板块涨跌幅和相对沪深300超额收益5 图6：社服板块今年以来涨跌幅与其他中信一级行业对比5 图7：社服各子板块2022年初以来涨跌幅5 图8：三大酒店集团2021年以来股价涨跌幅8 图9：中国国内旅游收入规模及增速9 图10：主要节假日国内旅游人次和收入可比口径下较19年同期恢复度9 表1：中免分季度营收、归母净利润（亿元）6 表2：中免单季度毛利率与归母净利率6 表3：中免单季度费用率水平6 表4：酒店行业23H1中报情况总结7 表5：景区行业各公司23Q2财务数据与19年同期对比10 表6：景区行业各公司23Q2净利润、归母净利润与19年同期对比11 表7：主要餐饮公司营业总收入和归母净利润情况12 社会服务行业：复苏β如期而至，各子行业恢复节奏有所差异 社服行业：复苏β如期而至，各子行业恢复节奏有所差异。23H1消费者服务（中信）行业营收 916.34亿元/+28%yoy、较21年和19年同期分别+14%/+40%，23H1实现归母净利润69.88亿元/+278%yoy、较21年和19年同期分别+22%/+13%；单季度看，23Q2全行业营收457.03亿元/+39%yoy，较21年和19年同期分别+6%/+40%，23Q2归母净利润37.10亿元/+459%yoy，较21年和19年同期分别+7%/+30%。分子行业看，就较正常环境下业绩预期的恢复度而言，餐饮>酒店>景区>免税，龙头公司盈利修复普遍显著强于行业，经营效率呈现分化。 图1：社会服务板块营收及同比增速情况图2：社会服务板块归母净利润及同比增速情况 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 17H118H119H120H121H122H123H1 70% 营收（亿元） yoy 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 80 70 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 400% 归母净利润（亿元） yoy 17H118H119H120H121H122H123H1 300% 200% 100% 0% -100% -200% -300% -400% -500% -600% 数据来源：wind，东方证券研究所注：使用消费者服务（中信）指数计算数据来源：wind，东方证券研究所注：使用消费者服务（中信）指数计算 图3：社会服务板块单季度营收及同比增速情况图4：社会服务板块单季度归母净利润及同比增速情况 500 400 300 200 100 0 17Q218Q219Q220Q221Q222Q223Q2 70% 营收（亿元） yoy 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 40 归母净利润（亿元） yoy 35 30 25 20 15 10 5 0 17Q218Q219Q220Q221Q222Q223Q2 600% 500% 400% 300% 200% 100% 0% -100% -200% 数据来源：wind，东方证券研究所注：使用消费者服务（中信）指数计算数据来源：wind，东方证券研究所注：使用消费者服务（中信）指数计算 超额收益 沪深300 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 数据来源：wind，东方证券研究所注：截至23/9/6 60% 40% 20% 0% -20% -40% 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 5 2022-01-04 2022-02-04 2022-03-04 2022-04-04 2022-05-04 2022-06-04 2022-07-04 2022-08-04 2022-09-04 2022-10-04 2022-11-04 2022-12-04 2023-01-04 2023-02-04 2023-03-04 2023-04-04 2023-05-04 2023-06-04 2023-07-04 2023-08-04 2023-09-04 2022/1/4 2022/2/4 2022/3/4 2022/4/4 2022/5/4 2022/6/4 2022/7/4 2022/8/4 2022/9/4 2022/10/4 2022/11/4 2022/12/4 2023/1/4 2023/2/4 2023/3/4 2023/4/4 2023/5/4 2023/6/4 2023/7/4 2023/8/4 2023/9/4 餐饮旅游行业深度报告——基本面如期复苏，把握预期低位配置机会 图5：2022年以来社服板块涨跌幅和相对沪深300超额收益 图6：社服板块今年以来涨跌幅与其他中信一级行业对比 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 消费者服务(中信) 数据来源：wind，东方证券研究所注：截至23/9/6 图7：社服各子板块2022年初以来涨跌幅 旅游零售(中信)景区(中信) 港股酒店、餐馆与休闲(wind) -60% 数据来源：wind，东方证券研究所注：截至23/9/6 通信(中信) 传媒(中信)计算机(中信)石油石化(中信)家电(中信) 非银行金融(中信) 建筑(中信) 酒店(中信) 人力资源服务(中信) 电子(中信) 煤炭(中信) 汽车(中信) 机械(中信)纺织服装(中信)银行(中信) 电力及公用事业(中信) 钢铁(中信) 综合金融(中信) 有色金属(中信)轻工制造(中信)国防军工(中信)食品饮料(中信)建材(中信) 房地产(中信) 商贸零售(中信) 交通运输(中信)基础化工(中信)农林牧渔(中信)医药(中信) 电力设备及新能源(中信) 综合(中信)消费者服务(中信) 免税：中免料已跨过全年低点，把握重要催化落地节点机遇 中免收入端同比修复，展望后续或持续环比回升。23Q2营收150.89亿，同比+38.8%，环比-27.3%，因海南旅游季节性波动。归母净利润15.65亿，同比+13.9%，环比-32.0%。中报业绩与预告基本一致。后续随海南旅游旺季逐渐来临，机场免税渠道随出境客流同步