2023年中报点评：盈利能力改善，多点布局驱动未来成长

易成新能（300080）2023年中报点评 / 盈利能力改善，多点布局驱动未来成长 挖掘价值投资成长 2023年09月11日 / 【投资要点】 公司发布2023年中报，需求不振业绩承压，下半年将有所改善：2023上半年公司实现营业收入48.87亿元，同比-0.53%。实现归母净利润8442万元，同比+15.42%，实现扣非归母净利润7239万元，同比 +14.37%。分业务来看，电池片/石墨电极及相关产品分别实现营收 34.72亿元/3.07亿元，同比-1.76%/-45.37%。石墨电极营收下降较多，受多方面原因导致：一方面今年以来，国内外经济形势影响导致钢价下滑、电炉钢产能利用率持续减少，带动石墨电极需求疲软。同时受炭素行业竞争影响，石墨电极企业开工率不足，产品价格持续下滑。加上二季度钢厂停工检修，多种因素致使石墨电极营收承压。但近日相关政策刺激，市场对下半年经济形势预期趋于乐观，有望带来石墨电极价格改善。预计石墨电极全年产销4.5-5万吨。 两大主营业务盈利能力改善：石墨电极及其相关产品毛利率11.92%，毛利同比上升6.74%;电池片毛利率11.33%，同比上升6.75%。两大主营业务收入占总营业收入接近8成，毛利率显著上升有利于公司盈利能力的改善。 公司研发投入大幅度增加：2023年上半年，公司加大创新和研发力度，加快高性能碳材料全流程实验室建设，加快钒电池、石墨双极板、石墨烯导热膜、煤焦油化学品分离提纯、光伏电站多场景应用等产业技术研发工作,全面转向技术创新和科技创新，以研发新型炭材料产品为主要目标，研发投入同比增加73.31%。 PERC电池片技术领先，钒电池是重点布局业务：公司电池片具有成本优势，业内领先的PERC电池片生产技术，电池转换效率稳定在23.7%以上，最高能够达到24.5%，产品合格率超过97%。其中钒电池技术来源于大连化物所的第二代全钒液流储能项目，目前全钒液流储能电池的度电成本处于下降通道，和锂电储能的度电成本差距在逐步缩小，未来作为本质安全的储能方案，全钒液流储能电站将是公司重点布局的业务。 公司正在打造“石墨化——负极材料——锂离子电池”的产业链发展模式：公司计划在十四五末实现年产10万吨大规格超高功率石墨电极、10万吨锂离子电池用负极材料、10万吨石墨化生产线、10万吨针状焦和中间相焦、10GWh动力锂离子电池、10GW高效单晶硅太阳能电池。打造“石墨化——负极材料——锂离子电池”的产业链发展模式。随着青海天蓝二期和南阳天成项目的建成，公司负极材料通过使用绿电，能够有效降低负极材料生产成本，提升盈利能力。 增持（首次） 东方财富证券研究所 证券分析师：周旭辉 证书编号：S1160521050001 证券分析师：程文祥电话：021-23586475 相对指数表现 19.92% 13.38% 6.83% 0.29% -6.25% -12.80% 9/1111/111/113/115/117/11 易成新能沪深300 基本数据 总市值（百万元)10946.03 流通市值（百万元)6164.22 52周最高/最低（元）6.27/4.51 52周最高/最低（PE）419.81/-75.20 52周最高/最低（PB）2.40/1.76 52周涨幅（%）-4.01 52周换手率（%）302.74 相关研究 公司研究 公用事业 证券研究报告 【投资建议】 公司重视研发，主要产品电池片具有成本优势且技术行业领先，有助保障公司盈利能力。且公司积极拓展业务，多点布局，计划在十四五末实现“石墨化——负极材料——锂离子电池”的发展模式，公司未来发展具有想象空间。我们预计2023-2025年公司营业收入分别为115.52亿元、135.01亿元、150.59亿元；归母净利润分别为5.66亿元、7.77亿元、8.65亿元，对应EPS分别为0.26元、0.36元、0.40元，对应PE分别为18.83倍、 13.73倍、12.33倍。鉴于公司未来发展前景良好，且成长明确，产业布局清晰，我们给予“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 11245.16 11551.86 13500.91 15058.49 增长率（%） 94.63% 2.73% 16.87% 11.54% EBITDA（百万元） 1154.00 1259.65 1511.64 1625.41 归母净利润（百万元） 482.84 566.15 776.74 864.71 增长率（%） 399.88% 17.25% 37.20% 11.33% EPS（元/股） 0.22 0.26 0.36 0.40 市盈率（P/E） 20.87 18.83 13.73 12.33 市净率（P/B） 1.75 1.67 1.49 1.33 EV/EBITDA 8.90 7.97 6.14 5.14 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 产品需求不足； 行业竞争加剧； 产能建设不及预期。 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 2445.583042.333802.164723.80 存货 1567.161584.791844.272061.46 流动资产应收及预付 非流动资产 6609.767000.586984.626909.40 固定资产 4483.874910.684946.264910.65 无形资产 250.36257.89271.78273.50 其他流动资产长期股权投资在建工程 资产总计 13446.1314449.0915865.1317299.13 短期借款 1392.871392.871392.871392.87 其他长期资产流动负债 其他流动负债 1224.851173.881262.121334.86 长期借款 434.76434.76434.76434.76 其他非流动负债 1343.371698.231698.231698.23 实收资本 2176.152176.152176.152176.15 留存收益 2187.452754.413531.144395.86 应付及预收非流动负债应付债券负债合计资本公积 归属母公司股东权益 6836.37 2101.74 721.89 298.73 752.67 824.14 5184.58 2566.87 1778.13 0.00 6962.71 1435.93 5781.81 7448.51 2153.76 667.63 298.73 602.13 931.15 5152.46 2585.71 2132.99 0.00 7285.46 1435.93 6368.95 8880.51 2516.64 717.44 298.73 481.71 986.15 5664.06 3009.08 2132.99 0.00 7797.05 1435.93 7145.68 10389.73 2807.26 797.21 298.73 385.36 1041.15 6091.17 3363.44 2132.99 0.00 8224.16 1435.93 8010.39 少数股东权益 701.61794.69922.401064.57 负债和股东权益13446.13 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 14449.09 15865.13 17299.13 营业成本 9842.9010009.2111648.0313019.78 销售费用 13.76 18.89 22.95 25.60 研发费用 379.42388.20405.03451.75 资产减值损失 -14.09 0.00 0.00 0.00 营业收入税金及附加管理费用财务费用 投资净收益 41.13 4.82 5.40 6.02 其他收益 50.10 36.68 40.50 45.18 公允价值变动收益资产处置收益 营业外收入 2.52 3.00 3.00 3.00 利润总额 622.28724.55968.451070.88 净利润 562.21659.24904.451006.88 营业利润营业外支出所得税 归属母公司净利润 482.84566.15776.74864.71 少数股东损益 EBITDA 11245.16 33.43 263.66 135.15 0.00 3.73 629.21 9.45 60.07 79.37 1154.00 11551.86 26.72 386.57 42.76 0.00 2.54 723.55 2.00 65.31 93.08 1259.65 13500.91 29.70 445.53 30.83 0.00 2.70 967.45 2.00 64.00 127.71 1511.64 15058.49 33.13 496.93 15.63 0.00 3.01 1069.88 2.00 64.00 142.17 1625.41 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 -291.53 1350.14 1338.81 1466.96 净利润 562.21 659.24 904.45 1006.88 折旧摊销 434.49 492.33 512.37 538.90 营运资金变动 -1436.15 118.47 -160.58 -160.46 其它 147.91 80.10 82.57 81.64 投资活动现金流 -421.82 -871.58 -487.31 -453.64 资本支出 -282.18 -772.61 -437.71 -404.67 投资变动 -124.03 -5.00 -5.00 -5.00 其他 -15.61 -93.98 -44.60 -43.98 筹资活动现金流 1135.31 117.39 -91.67 -91.67 银行借款 2141.27 0.00 0.00 0.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 3.96 0.00 0.00 0.00 其他 -1009.92 117.39 -91.67 -91.67 现金净增加额 424.22 596.75 759.82 921.64 期初现金余额 821.07 1245.29 1842.04 2601.86 期末现金余额主要财务比率 1245.29 1842.04 2601.86 3523.51 至12月31日 2022A 2023E 2024E 2025E 成长能力（%）营业收入增长 94.63% 2.73% 16.87% 11.54% 营业利润增长 348.09% 14.99% 33.71% 10.59% 归属母公司净利润增长 399.88% 17.25% 37.20% 11.33% 获利能力（%）毛利率 12.47% 13.35% 13.72% 13.54% 净利率 5.00% 5.71% 6.70% 6.69% ROE 8.35% 8.89% 10.87% 10.79% ROIC 7.17% 7.29% 8.90% 8.89% 偿债能力资产负债率（%） 51.78% 50.42% 49.15% 47.54% 净负债比率 2.06% - - - 流动比率 1.32 1.45 1.57 1.71 速动比率 0.97 1.10 1.22 1.34 营运能力总资产周转率 0.95 0.83 0.89 0.91 应收账款周转率 12.17 8.68 9.24 9.04 存货周转率 6.63 6.35 6.79 6.67 每股指标（元）每股收益 0.22 0.26 0.36 0.40 每股经营现金流 -0.13 0.62 0.